付明德

光大證券“烏龍指”事件在沉寂了一段時間后，終于以當事人之一的楊劍波狀告證監會再次掀起波瀾。

2013年8月30日，證監會對光大證券“烏龍指”做出了處罰。隨后，在《證券市場周刊》發表文章《證監會的光大案“烏龍”》，質疑證監會對“烏龍指”的定性以及處罰是自擺烏龍。新年伊始，楊劍波的訴訟令這一起漸歸沉寂的案子再度回到人們的視線。

現在業界對楊劍波狀告證監會一案相當的悲觀，這一起民告官的案子最終走向值得期待，尤其是本案所涉及的有關法律問題值得深入探討。需要說明的是，由于《期貨交易管理條例》有關內幕交易的規定較為原則，限于篇幅本文僅對光大證券在股票市場上的操作以及證監會對該方面的定性進行討論，對于其在期貨方面的操作及其定性不做討論。

證監會的定性

“此前做出的決定是證監會根據事實和法律做出?！弊C監會新聞發言人在楊劍波起訴后如是說。當北京市第一中級人民法院立案審理楊劍波狀告證監會的消息傳出后，證監會新聞發言人的言辭變得更為謹慎，“證監會尊重法院對證監會行政執法的監督，證監會將提供相關證據材料和觀點。”

證監會不是第一次當被告，2000年就敗訴在楊劍波的代理人李江律師之手。面對一個曾經的老對手，證監會新聞發言人說，“需要指出的是，依法起訴是當事人的權利，嚴格監管是證監會的職責，證監會將一如既往，嚴肅查處市場違法違規行為，維護市場三公原則，保護投資者合法權益?！?/p>

現在回過頭再看看證監會對光大證券“烏龍指”事件做出的《行政處罰決定書》。證監會通過調查發現，“2013年8月16日11時05分，光大證券在進行交易型開放式指數基金申贖套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元?！痹摗熬蘖可曩徍统山?80ETF成份股（以下簡稱“巨量申購和成交”）對滬深300指數，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均產生重大影響。同時，巨量申購和成交可能對投資者判斷產生重大影響，從而對滬深300指數，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格產生重大影響?！?/p>

證監會根據《證券法》第七十五條第二款第（八）項和《期貨交易管理條例》第八十二條第（十一）項的規定認定光大證券的“巨量申購和成交”是內幕信息。光大證券是信息知情人?！霸趦饶恍畔⒐_前將所持股票轉換為ETF賣出和賣出股指期貨空頭合約的交易，構成《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所述內幕交易行為。”

要想確定證監會對于光大證券“烏龍指”事件的定性是否準確，就必須明確下列問題：光大證券在整個烏龍指事件中的角色是什么？光大證券在投資過程中因失誤所產生的“巨量申購和成交”屬于不屬于“內幕信息”？如果是內幕信息，究竟是“誰的內幕信息”？光大證券在“烏龍指”事件發生后，在股票市場的操作屬于什么性質？是不是對“巨量申購和成交”這一信息的不當利用，符合不符合內幕交易的構成要件？

光大證券的角色

光大證券是一家上市公司，但是在“烏龍指”事件過程中它又是一位股票二級市場的投資者。因此，在此事件中，光大證券既是上市公司又是投資者，扮演著雙重角色。對于光大證券的不同角色，所對應的權利和義務是不同的。

第一，作為一家上市公司，因系統錯誤導致“巨量申購和成交”無疑是對公司有重大影響的事件，必須進行信息披露。這是其必須履行的法定義務。

第二，作為投資者，必須及時糾正失誤、盡可能地減少損失，這是其作為投資者所享有的權利。

那么，作為二級市場投資者的光大證券，因系統錯誤出現錯單交易，何時行使投資者的權利？是等到信息披露后再去糾正錯誤，還是在錯誤發生后立即糾正？因此，厘清光大證券在“烏龍指”事件中的角色和所對應的權利和義務，對于準確定性“烏龍指”事件至關重要。

《證券法》第七十五條規定：“證券交易活動中，涉及公司的經營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內幕信息。”在第二款中，列示了屬于內幕信息的八種情形，在第八項中規定“國務院證券監督管理機構認定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”為內幕信息。這是《證券法》為內幕信息所下的定義。定義中的“公司”是指特定的發起人公司或者是上市公司。

光大證券作為上市公司，因系統錯誤所產生的“巨量買入和成交”，必然會對光大證券的“經營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響”，依據內幕信息的定義，“巨量申購和成交”在沒有被公開前無疑屬于光大證券自己的內幕信息。

證監會的邏輯

證監會的《行政處罰決定書》并沒有把“巨量申購和成交”認定為光大證券的內幕交易，而是認定為是滬深300指數、180ETF、150ETF以及構成這些成份指數、基金的上市公司的內幕信息。其邏輯是這樣的：

由于“巨量申購和成交180ETF成份股對滬深300指數、180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均產生重大影響。同時，巨量申購和成交可能對投資者判斷產生重大影響，從而對滬深300指數、180ETF、50ETF和股指期貨合約價格產生重大影響”，根據《證券法》第七十五條第二款第八項法律對證監會的授權，認定“巨量申購和成交”屬于滬深300指數、180ETF、50ETF和股指期貨以及構成上述指數、基金的上市公司的內幕信息。

證監會的上述認定顯然歪曲了《證券法》第七十五條有關內幕信息的定義。

首先，根據《證券法》第七十五條第一款內幕信息的定義，無論是對“公司經營、財務有重大影響的未公開信息”還是“對該公司證券的市場價格有重大影響的未公開信息”，所針對的對象均為特定的發行人或上市公司，而不是某類指數、某類指數基金的內幕信息，更不是構成這些指數、指數基金眾多的不特定公司的內幕信息。因此證監會把光大證券的“巨量申購和成交”認定為滬深300指數、180ETF、50ETF以及構成上述指數和基金的眾多不特定公司的內幕信息，違背了《證券法》第二款第八項的立法本意，是錯誤的。

其次，根據《證券法》第七十五條有關內幕信息的定義不難看出，所謂內幕信息，更多的是由于特定的發行人或上市公司自身所產生的未公開信息，當然，對于特定的發行人或上市公司的經營、財務、證券價格產生影響的信息也可能來源于公司的外部，但是無論該信息是產生于公司內部還是來源于公司的外部，其重要特征就是該信息一定為該特定公司所知悉，這是由內幕信息中的“內幕”二字所決定的，也是由信息公開的要求所決定的。因為內幕信息的“內幕”自然是相對“外部”而言的，是只有內部人才知道而外部人不知的信息。

那么對于特定公司而言，這個“內”是指的什么？顯然是指的該特定公司自己以及與該特定公司有聯系的人。也就是說內幕信息，一定是為所影響的特定公司所知悉的信息，如果連特定公司都不知悉的信息，即便該信息對該公司有重大影響，也一定不是內幕信息。這一點與定義中“信息公開”的要求相一致，因為只有發行人或上市公司才有信息公開的義務，其他主體沒有信息公開的義務。如果連信息所針對的對象——特定公司都不知悉，該信息怎么有可能按照要求被公開呢？

就本案而言，光大證券的“巨量申購和成交”無疑對股票市場的眾多公司的股票甚至對整個證券市場的股票都會產生影響，但是這些公司無法知道有人在“巨量申購和成交”，無法也沒有義務披露該信息，因此，光大證券的“巨量申購和成交”不是這些公司的內幕信息。因此，光大證券的“巨量申購和成交”是由光大證券自身所產生的并為其自己所知悉的信息，在這一信息未公開前，只能是光大證券的內幕信息，盡管對滬深300指數、180ETF、50ETF以及其組成公司的股票有重大影響，但是并不是這些指數、基金以及組成公司的內幕信息。

證監會的錯誤

根據《證券法》第七十五條第一款內幕信息的定義，很容易就能夠推導出光大證券的“巨量申購和成交”在未公開前屬于光大證券的內幕信息，但是由于推導的結果是光大證券的內幕信息，而不是滬深300指數、EFT180、EFT50以及眾多組成公司的內幕信息，不能滿足證監會嚴厲處罰當事人平息市場憤怒的需要。因此證監會大費周折找出了《證券法》第七十五條第二款第八項的規定，依據這項規定對證監會的授權，認定光大證券的“巨量申購和成交”屬于滬深300指數、EFT180、EFT50以及眾多組成公司的內幕信息。

證監會適用該項規定做出上述認定，屬于對法律進行了擴大解釋和適用，是錯誤的。

《證券法》第七十五條第二款第八項確實賦予了證監會將“對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”認定為內幕信息的權力。但是法律的這一授權絕對不是無條件的賦予證監會可以在任何時間、任何地點對于任何“其他重要信息”都可以認定為內幕信息的絕對權力，如果這樣，則違背法治的根本要求。

因此法律這一授權是有條件的。其條件就是：第一，所認定的內幕信息要符合《證券法》第七十五條第一款有關內幕信息的定義，不能與此定義相沖突；第二，如果將第七十五條第二款前七項以外的“對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”認定為內幕信息，一定要以規章或其他規范文件的形式確定下來并對外公布。

根據前面的分析，不難看出，證監會將光大證券的“巨量申購和成交”認定為滬深300指數、180ETF、50ETF以及組成公司的內幕信息突破了《證券法》第七十五條對內幕信息的定義，而證監會并未將此類情況以書面的形式規定為內幕信息，因此，證監會適用《證券法》第七十五條第八項的規定做出的上述認定，屬于對法律進行了擴大解釋和適用，是錯誤的。

光大證券的行為

光大證券無論是“巨量申購和成交”，還是賣出ETF，其角色均是證券二級市場的投資者。作為一個在二級市場的投資者，因系統錯誤而發生“巨量申購和成交”，必然會給公司帶來巨額損失，為了減少損失，就必須及時采取措施進行補救。

因此其賣出ETF，是糾正系統錯誤、制止損失擴大的行為，而不是利用這一信息獲利。因此，光大證券賣出ETF是在行使一位股票二級市場投資者的權利。就這一點而言，光大證券作為投資者，必須及時止損，而不能等到信息披露后再去采取補救措施，這是由其投資者這一角色的屬性所決定的。

事實上，依據《證券法》對內幕交易的定義，也不能認定光大證券的行為是內幕交易。

《證券法》第七十六條第一款規定：“證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人，在內幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券”。這是《證券法》對內幕交易做出的禁止性規定，也是內幕交易的定義。

在這里，“該公司”，“該證券”與《證券法》第七十五條的規定是一致的，均是指特定發行人或上市公司以及該特定公司的證券。就光大證券“烏龍指”事件而言，由于“巨量申購和成交”屬于光大證券的內幕信息，光大證券及其工作人員作為知情人員，只有在該信息未公開前交易光大證券自己的股票，才構成內幕交易。由于“巨量申購和成交”不是滬深300指數、180ETF、50ETF以及眾多不特定公司的內幕信息，光大證券在股票市場上賣出180ETF、50ETF，不符合內幕交易的定義，不屬于內幕交易。

證監會沒有適用《證券法》第七十六條對光大證券的行為進行認定，而是在法律責任中直接適用《證券法》第二百零二條對光大證券的行為進行定性。其實第二百零二條與第七十六條并沒有本質的不同，只是在第二百零二條中，增加了在發行過程的內幕交易行為，將特定對象由《證券法》第七十五條和第七十六條的上市公司擴大至發行人，而所針對的對象是特定公司性以及信息為特定公司所知悉等特征并沒有發生改變，因此，即使適用第二百零二條，光大證券的行為依然不構成內幕交易。

從光大證券是投資者這一角度而言，光大證券的行為與操縱證券市場的行為有諸多相似之處，比如通過自身的交易行為影響了某些甚至是整個股票市場股票的交易價格和交易量，但是由于這一結果是系統缺陷所致，而不是光大證券故意實施而刻意追求的結果，光大證券在主觀上沒有通過操縱某些股票的交易量和價格獲取利益的主觀動機，是過失而不是故意。因此“烏龍指”事件也不是操縱證券市場行為。

當然，說光大證券賣出ETF這一行為不構成內幕交易和操縱證券市場，并不說他這種行為是完全正當合法的行為。其行為的本質是將因其自己的過錯給自己造成的損失轉嫁給其他投資者。就其違反證券公司有關風控的規定、主觀上存在過錯、給投資者造成了損失以及這種損失和其行為存在因果關系這一系列的構成要件而言，其行為的性質上屬于民事侵權行為，也是違法行為。但是這種行為與證監會所定性的行為性質是不同，所承擔的法律責任也是不同的。

楊劍波告狀的意義

“烏龍指”事件是一個極端個別事件，在立法時不能、也無法預料到這種情況會發生，這是這個案子的特殊性，也是這個案子的難點所在。同時也說明《證券法》存在著諸多不完善的地方，需要進一步完善。

從這個意義上來說，楊劍波狀告證監會，不僅僅是維護其自身的合法權益，也是在督促行政機關依法行政、推動法律的進一步完善，這也是由行政訴訟這一“公益”性質所決定的。就這一點而言，本案的當事人理應充分行使法律賦予的權利，積極進行聽證，提起行政復議或者訴訟，因為原告提起行政訴訟，既是對自己負責，也是對法律和國家負責。原告以及社會公眾應當從這一高度認識行政訴訟。而被告行政機關也應當以這樣的胸懷和高度對待行政訴訟及其原告。

作者為北京市中銀律師事務所律師