馬光遠：新興市場將為全球流動性泡沫埋單

新興市場將為全球流動性泡沫埋單

對于中國高房價而言，壓倒駱駝的最后一根稻草并非中國的調控政策，而是美聯儲量化寬松政策。

馬光遠 獨立經濟學家、經濟學博士

2013年全球經濟格局的最大變化是，金融危機以來一直充當全球經濟增長引擎的新興市場，開始逐步將此角色讓給了發達經濟體。《華爾街日報》援引布里奇沃特同仁公司編制的數據顯示：在總規模74萬億美元的全球經濟中，包括日本、美國和歐洲在內的發達經濟體的貢獻率自2007年以來首次超過中國、印度和巴西等經濟體。

全球經濟增長引擎悄然易手

過去5年，肇始于美國次貸的全球金融危機，使得發達經濟體的增長幾乎停滯，政府債務飆升。在此期間，新興市場成為全球經濟領頭羊，包括中國在內的新興市場對全球經濟增長的貢獻遠超50%，特別是中國，GDP在2010年超過日本，過去幾年對全球經濟增長的平均貢獻在40%左右。

然而，以2012年為分水嶺，這種格局悄然轉換：美國經濟當年實現了緩慢而明顯的復蘇，失業率在2011年降至8%以下，2013年一季度增長2.4%，二季度環比增長0.4%，房地產指數、家庭債務比率以及工業指數都表現出良好的勢頭。筆者在2011年作出的美國經濟在全球率先復蘇的預判基本被證實。歐元區在經歷痛苦的4年停滯之后，2013年上半年也出現了回暖的跡象，二季度歐元區的GDP同比增長0.3%，工業增速在6月底創下了3年來最高的增速，告別了長達18個月的衰退。而失去20年的日本，在安倍經濟學的刺激下，繼一季度經濟增長年率達到4.1%之后，二季度盡管增長不及預期，但預計會達到2.6%。

在發達經濟體重歸增長時，新興市場則陷入麻煩。2008年以來，一直扮演全球經濟領頭羊的中國，自2011年以來經濟增長已現疲態，2012年年度增長7.8%，為近10年來最低。2013年，新一屆政府開始將重心從注重形式增長轉向結構調整，更加強調經濟增長的含金量，下決心解決地方政府債務、金融系統風險和產能過剩等一系列影響經濟可持續增長的矛盾和問題，預計全年經濟增速最多與2012年持平。印度、巴西和俄羅斯等金磚國家在2013年要么受制于國際大宗商品市場的疲軟，要么受通脹等影響，經濟下滑態勢明顯。2013年一季度，俄羅斯經濟增長僅1.6%，二季度的經濟增長下滑至1.2%，為衰退期之外的最低。

全球流動性重擊中國高房價

在全球經濟增長引擎易手時，全球流動性的變化則很可能強化這種趨勢。從2013年開始，伯南克領導的美聯儲已經多次暗示將縮減購債規模，逐步退出量化寬松政策。外界預計2013年9月，美聯儲購債規模將縮減至200億美元，開始收縮貨幣。這意味著全球流動性的大轉折和全球資本流向的大逆轉：十多年，特別是金融危機以來，全球流動性大放水時代已宣告結束，弱勢美元將暫時告別歷史舞臺，全球資本將從新興市場流向美歐等發達經濟體。這是一個漫長且不可逆轉的潮流。

對于包括中國在內的新興市場，因美聯儲政策的轉變導致的尷尬不言而喻：在美國發動印鈔機應對危機時，中國等新興市場成為發達國家流動性泛濫的蓄水池，廉價資本從發達經濟體肆無忌憚地流向新興市場，吹高了房價等資產價格泡沫。在泡沫膨脹的同時，因資本流入的投資饑渴癥引發的地方債務和金融系統風險也在加大。因此，美聯儲一旦退出量化寬松，美元走強，新興市場將立即從資本流入地區變為流出地區，多年以來靠潛伏的國際資本支撐的高房價將迎來真正的重擊。

早在2011年美國失業率首次低于8%時，筆者就一再呼吁關注美國量化寬松政策退出風險。而2013年9月，一旦美聯儲退出付諸實施，不但新興市場房地產等資產價格泡沫面臨考驗，突然的流動性緊縮也將影響實體經濟，提前引爆包括地方債務在內的系統風險，從而使新興市場的經濟崩盤。因此，對于中國而言，未來最大的風險是全球流動性變化風險，對于中國高房價而言，美聯儲而非中國的調控政策，才是壓倒駱駝的最后一根稻草。