美股的聯儲效應

美聯儲政策對股價的影響會受到市場預期的干擾。不過根據分析偏離預期的美聯儲政策對標普500指數的影響，可以發現美聯儲政策對股價變動仍存在顯著作用。

在1998-2008年期間，聯邦基金利率每偏離預期25BP——市場預期與聯邦公開市場委員會（FOMC）目標基金利率實際變動之差——往往導致當日股價波動1%。如果將觀察范圍拓展至2008年12月之后美聯儲的常規和非常規政策，并使用FOMC決議宣布前后1個小時內10年國債收益率的變動作為美聯儲政策偏離預期的指標，得到的結果也十分相似。

美聯儲政策對股價的影響還存在不對稱性。首先，股市往往在美聯儲政策較預期更為溫和時明顯上漲，具體而言，當降息超預期幅度達到25BP時，股價上漲幅度可以達到1.5%；但對貨幣政策緊于預期的反應不甚強烈，其超預期的跌幅接近于零。這樣不對稱的變化關系也存在于聯邦基金利率和10年期國債收益率之間。

如此看來似乎有些奇怪——無論美聯儲政策是寬于預期還是緊于預期，對股價而言都是利好。美聯儲的非對稱性溝通或許可以解釋這種現象。當政策緊縮時，美聯儲往往會對經濟前景表示看好，以防止股市賣空。而當政策寬松時，美聯儲對經濟的評論卻往往并不悲觀，助推股市上漲。如果考慮到美聯儲官員為了穩定市場一向有意強調“鴿派”立場，淡化“鷹派”立場，這種非對稱性就不那么令人驚訝。然而進一步看，如果股市根據美聯儲的評論進行非對稱交易，則著實令人費解。

當然，我們也不排除股價表現出的非對稱性是一種異常值引起的統計假象。一方面，統計樣本中超預期的緊縮次數幾乎是超預期的寬松的兩倍；另一方面，我們在檢驗中得到的異常值主要對應了超預期寬松。但如果排除異常值后再觀察，非對稱性同樣明顯。

另外，不同行業受到美聯儲政策的影響差別很大。金融、電信、可選消費股對美聯儲政策的反應較大，而能源、日常消費品和醫療保健股的反應則不明顯。10年期國債收益率的變化同樣會引起不同行業股價的差異性變化。例如，公用事業股票具有更強的債性，因此長期債券收益率的超預期變化比聯邦基金利率的超預期變化更能引起該行業的股價變動。

2013年以來，美國經濟“越過難關”的努力取得了良好進展，好于預期的個人消費抵消了聯邦開支和凈出口不及預期的表現。主要由于財政沖擊卷土重來的可能性已大大降低，經濟增長將在2014年回升至趨勢水平上方的信心增強。而伯南克已經在5月22日的國會證詞中透露，如果經濟數據繼續改善，那么可能退出每月850億美元的債券購買計劃。

不過，如果斷定美聯儲官員會就此結束經濟刺激政策仍為時過早。誠然失業率好于預期，但諸如居民就業調查、雇傭率、勞動參與率等眾多其他指標所反映出的就業市場前景卻更加黯淡。相應地，高盛的就業市場追蹤指標僅與就業人口每月溫和增長15萬-17萬的水平相符。此外，如果還將低迷的勞動參與率納入分析，那么就業仍較潛在水平低4%。這意味著就業市場仍從持續寬松的政策中獲得相當可觀的潛在益處。

作者為高盛美國首席

經濟學家 魏楓凌譯

與此同時，目前通脹仍遠低于包括美聯儲在內的大多數預測。雖然這很大程度上是因為大宗商品價格和PCE指數的非市場成份疲軟，但即使基于市場的核心PCE指數，4月份同比增幅也僅有1.2%，而且高盛的核心通脹追蹤指標可能顯示為1.3%。

我們認為， 直到2014年一季度美聯儲才會開始逐步縮減債券購買規模，并于四季度結束這一操作，而聯邦基金利率政策退出零區間的時間則可能會到2016年年初。而在此之前，基于政策對股市的顯著影響，美聯儲偏向“鴿派”的立場還將推動美股走強，尤其是大盤銀行股。