中美商品期貨價格指數與CPI關系的比較研究

摘要：商品期貨指數在國外已成為通貨膨脹的早期預警指標，對中央銀行貨幣政策制定與調整發揮著重要的指示作用。運用文華商品指數和CRB指數分別代表中美商品期貨價格指數，基于時間序列數據對兩個商品期貨價格指數與CPI的引導關系進行了實證研究。結果表明，CRB指數對美國CPI在9個月內存在著引導關系，而文華商品指數對于CPI的預測能力明顯弱于CRB指數，因此未來還需要對文華商品指數進行更加深入的研究，促使中國早日制訂出符合本國期貨市場基本特點，對宏觀經濟具有指導意義的中國商品期貨指數。

關鍵詞：文華商品指數；CRB指數；CPI

中圖分類號：F726；F724.5；F224

一、引言

眾所周知，穩定的物價水平一直是一國宏觀經濟調控的重要目標之一，較嚴重的通貨膨脹或者通貨緊縮都會給經濟發展帶來嚴重危害，要實現國民經濟高效、持續、穩定、健康的發展，就必須采取相適應的宏觀經濟調控政策，抑制較嚴重的通貨膨脹或者通貨緊縮，從而達到穩定物價的目標。一國政府要想制定出與當前物價水平相適應的宏觀經濟調控政策，就必須對當前的物價水平和未來價格走勢做出正確合理的判斷和準確的預測，商品期貨價格指數就是一個十分有效的工具。商品期貨價格指數的編制是建立在市場交易者對未來商品價格走勢的理性分析基礎上，它可以引導市場的物價水平，因此能夠很好地預測未來價格走勢。

國外的許多學者和政府部門對于商品期貨價格指數已經做過大量的研究，并且先后開發了諸多的商品期貨指數，其中美國的CRB指數最具代表性。目前，CRB商品期貨指數的基期選定為1967年，其組成成分也作了大幅調整，縮減為17種最主要的商品期貨品種，權重皆等于1/17，亦即假設各種商品獨立價格變動對指數影響程度是相同的，且涵蓋了各類主要的能源、金屬和農作物不同到期月份的期貨品種，因此具有一定的代表性。CRB指數自創立以來便長期被視為衡量全球性商品價格的最主要的“氣壓計”，作為商品期貨價格綜合參照標準，其能夠在相當程度上引導現貨市場價格指數，揭示了未來一定時期內的通脹水平，并直接影響現貨市場、股票市場和債券市場價格的走勢。

然而到目前為止，國內還沒有官方發布的權威的商品期貨價格指數，只有一些個別的期貨公司或者金融研究機構通過借鑒國際成熟商品指數的經驗并結合中國期貨市場的自身發展特點編制了自己的商品期貨價格指數。

文華商品指數（Wenhua CCI），跟蹤國內22種上市商品價格綜合表現，較全面地涵蓋了目前市場上的期貨品種。指數由“文華商品”總指數和“谷物”、“油脂”、“軟商品”、“有色金屬”、“建材”、“化工”六大分類指數，以及22個品種的分支指數構成。指數的實時價格數據，在文華財經行情信息系統中實時發布，給投資者提供一個國內大宗商品價格及時走勢的有效參考。本文所采用的文華商品指數即為文華商品總指數。文華財經作為具有17年歷史的專業期貨軟件服務商，其編制的商品期貨價格指數具有很強的公信力和說服力，因此文華商品指數被譽為國內期貨市場的大盤指數，是分析期貨各合約走勢的重要參考，本文采用文華商品指數作為中國的期貨商品價格指數。

本文擬通過運用回歸分析和格蘭杰因果關系檢驗等計量經濟學方法，研究文華商品指數和CRB指數與CPI之間的相互引導關系，分析中美商品期貨價格指數之間的差異，發現文華商品指數存在的不足及其原因所在，并提出未來需要改進的方向，促使中國早日制訂出符合本國期貨市場基本特點、對宏觀經濟具有指導意義的中國商品期貨指數。

二、商品期貨價格指數與CPI內在關聯分析

中國CPI的構成比例為食品占31.79%，居住占17.22%，娛樂教育文化及服務占13.75%，交通通訊占9.95%，醫療保健個人用品占9.64%，衣著占8.52%，家庭設備及維修服務占5.64%，煙酒及用品占3.49%。商品期貨價格指數反映的是產業鏈上游的價格水平，不僅能夠直接影響居民食品類的基礎性消費，而且能夠影響工業品的價格，進而間接影響居民的其他消費類別，最終反映在對CPI的引導關系上。另外，二者之間也存在著共同的影響因素，如最終產品價格、資源性商品價格、經濟環境、原材料價格等。

三、實證分析

具體實證分析內容如下：

（一）數據來源及處理

本文采用文華財經行情信息系統公布的文華商品指數以及中國國家統計局發布的CPI數據，數據的截取時間為2010年1月至2013年3月。美國路透社公布的CRB數據以及美國勞工部公布的美國CPI的數據，數據截取時間為1987年1月至2013年3月。

商品期貨指數是以天為單位發布的，而CPI是月度數據，為了研究二者之間的關系，需要將商品期貨指數轉換為月度數據，如公式（1）；同時，由于CPI是以上年同月為基期的同比數據，而期貨商品指數是以上一周期為基期的環比數據，二者之間沒有可比性。為了研究的需要，必須將商品期貨指數也轉換為以上年同月為基期的同比數據，如公式（2）。

按照以上的處理方法，本文分別得到文華價格指數和CRB指數的標準差分別為17.06、14.22，均高于兩國CPI的標準差1.46、1.30，說明商品期貨價格指數的變動幅度大于CPI的變動幅度。從最大值與最小值之間的差額來看，文華價格指數和CRB指數的最大值分別為141.52、132.75，最小值分別為85.59、45.26，商品期貨價格指數相應的數據同樣大于CPI，進一步說明了商品期貨價格指數變化更加劇烈，而CPI的浮動更加平緩，可以推測商品期貨價格指數能夠引導CPI的變動。

（二）協整分析

由于本文采用的是時間序列數據，所以必須首先運用ADF單位根檢驗其平穩性，進而確定商品期貨價格指數與CPI之間是否存在著長期穩定的關系。為了剔除異方差的影響，本文采用對數數據。取對數的文華商品指數與CRB指數的ADF統計量分別為-1.4674、-0.3844，取對數的中美兩國CPI的ADF統計量分別為-2.076、-0.3084，上述四個數據都未通過顯著性檢驗，但是其一階差分序列在5%的顯著性水平上都是顯著的，即一階差分序列都是平穩的，說明數據之間存在著較強的穩定聯系。

下面進行協整檢驗，從檢驗結果可知，兩個回歸方程殘差序列的ADF統計量分別為-2.6936、-2.335，均小于5%顯著性水平下的臨界值，說明該序列在5%的顯著性水平下是平穩的，由此可以斷定取對數的商品期貨價格指數和CPI之間存在長期穩定的協整關系。

（三）因果關系分析

為了驗證上文中假設的商品期貨價格指數對CPI存在時間上的引導關系，并確定具體領先的時間周期，何時二者開始出現引導關系，下面對商品期貨價格指數對CPI進行格蘭杰因果關系檢驗。

從文華商品指數與中國CPI檢驗結果中可以看出，隨著滯后期的增加，“LN（WH）不是LN（CCPI）的原因”該零假設的F統計量的值從12.43增加到16.3，然后開始下降至5.43，在滯后1～8期1%的顯著性水平上都可以否定原假設，從而得出滯后的LN（WH）是LN（CCPI）的原因。從第9期開始其F統計量為4.067，在1%的顯著性水平上不顯著，不能拒絕原假設。另外，滯后2期的文華商品指數對中國CPI的影響最為顯著，以后逐漸減弱，隨著時間周期的增加，出現了文華商品指數與中國CPI相互影響的趨勢。

從CRB指數與美國CPI的檢驗結果中可以看出，隨著滯后期的增加，“LN （CRB）不是LN （ACPI）的原因”該零假設的F統計量的值從25.262下降至6.515，在滯后1～9期1%的顯著性水平上都可以否定原假設，從而得出滯后的LN（CRB）是LN（ACPI）的原因，即CRB指數領先于美國CPI變化的時間至少在9個月以上。

四、結論

綜上所述，可以得出如下結論：

一是CRB指數的標準差14.22小于文華商品指數的標準差17.06，美國CPI的標準差1.3也小于中國CPI的標準差1.46，說明CRB指數和美國CPI的變化都更加平穩，一定程度上能夠說明CRB指數的編制較為科學，更加貼切市場的變化。其中一個很重要的原因就是美國CRB指數形成的時間比較早，包含的期貨品種也比較齊全，美國的期貨市場更加規范，效率更高。

二是商品期貨價格指數對CPI具有單向引導關系。文華商品指數對中國CPI引導的時間跨度為8個月，并且提前兩個月的數據引導關系最為顯著。而CRB指數對美國CPI在12個月內都存在著引導關系，并且第9個月的數據最為顯著。因此美國的CRB指數相對于文華商品指數更具有指導意義，更能準確地預測未來CPI的變化趨勢。其原因是文華商品指數的形成時間較晚，包含的品種較少，能夠獲得的樣本數據一共才39個，遠遠少于CRB指數的315個，對于CPI的引導作用顯然沒有CRB指數更具有說服力。

五、政策建議

相對于CPI來說，文華商品指數有其顯著的優越性和先行性，但同時我們也應該注意到，中國期貨市場起步較晚，期貨品種較少，市場有效性亟待提高，對于通貨膨脹的預警功能還受到諸多因素的制約，還需要不斷地改進和完善，故提出以下兩點建議。

一是大力發展國內期貨市場，增加期貨交易的品種，提高期貨市場的有效性，充分發揮期貨市場的價格發現功能，不斷增強中國在國際大宗基礎商品交易中的定價權，企業可以運用期貨市場的套期保值功能為其規避價格風險。同時，要加強監管，規范市場交易，讓期貨市場變成一個真正的投資市場而非投機市場。在不斷完善的期貨市場機制下，我們才可以建立出一套更加科學合理的商品期貨價格指數體系，進而更好地服務于宏觀經濟。

二是根據期貨市場的不斷發展和期貨品種的逐漸增加，我們要適時科學地完善文華商品指數的編制和修正工作，加大對它的研究和分析，提高文華商品指數對CPI的預測效果，政府可以運用該指數為制定正確的宏觀經濟政策提供一定的依據。同時，進一步研究文華商品指數的季節因素調整理論，使其更好地擬合中國宏觀經濟的季節性波動因素。

本文還存在著諸多的不足，例如在所研究的樣本期間內國內期貨品種的變化（2011年剔除的燃料油品種）對于CPI的引導關系有沒有影響；所選取的時間區間較短，數據較少，可能在一定程度上不能充分解釋二者之間的相互引導關系等，這些問題我們會在以后的研究中得以改善。

參考文獻：

[1]王志強，王雪標.中國商品期貨價格指數與經濟景氣[J].世界經濟，2001 （4）：69-73.

[2]張樹忠，李天忠，丁濤.農產品期貨價格指數與CPI關系的實證研究[J].金融研究，2006 （11）：103-115.

[3]蔡慧，華仁海.中國商品期貨指數與GDP指數的關系研究[J].金融理論與實踐，2007 （8）：3-6.

[4]華仁海，仲偉俊.對我國期貨市場價格發現功能的實證分析[J].南開管理評論，2002（5）：57-61.

[5]胡秋靈，丁皞.中國農產品期貨價格指數與宏觀經濟變量波動關系分析[J].經濟縱橫，2009：99-102.

（編輯：許麗麗）