一汽轎車盈余操控局

杜鵬

10月25日，一汽轎車（000800.SZ）發(fā)布的三季報(bào)顯示，公司前3個(gè)季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入209.8億元，同比增長(zhǎng)15.7%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7.79億元，2012年同期虧損3.11億元。

單季度來(lái)看，公司三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入75.4億元，環(huán)比二季度增加7.6%，環(huán)比一季度增加17.1%。市場(chǎng)普遍預(yù)期公司三季度凈利潤(rùn)理應(yīng)好于一二季度，但三季度凈利潤(rùn)僅1.52億元，環(huán)比下滑44.0%，遠(yuǎn)低于一季度的3.56億元和二季度的2.7億元。

對(duì)于一汽轎車的三季報(bào)業(yè)績(jī)，華泰證券、中信證券均稱低于預(yù)期。

廣告費(fèi)用大增 疑涉預(yù)提費(fèi)用

根據(jù)一汽轎車公告，公司三季度業(yè)績(jī)不及市場(chǎng)預(yù)期，主要是銷售費(fèi)用增加較多所致。

財(cái)報(bào)顯示，公司前3季度銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)34.24%至23.56億元，銷售費(fèi)用率同比提升1.55個(gè)百分點(diǎn)至11.23%；單季度來(lái)看，三季度銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)61.18%至8.92億元，銷售費(fèi)用率同比提升2.16個(gè)百分點(diǎn)至11.82%。

Wind資訊的2002-2013年數(shù)據(jù)顯示，公司前3個(gè)季度、三季度單季的銷售費(fèi)用率均為歷史最高。

Wind資訊最近5年的數(shù)據(jù)顯示，公司2008-2012年前3個(gè)季度的銷售費(fèi)用率分別為8.23%、8.12%、7.17%、6.94%、9.68%，三季度單季銷售費(fèi)用率分別為7.52%、8.39%、6.50%、9.03%、9.66%。

對(duì)此，公司解釋稱，主要為本報(bào)告期發(fā)生的廣告、宣傳費(fèi)用同比增加所致。

2013年上半年，公司廣告費(fèi)用6.71億元，按照華泰證券分析師姚宏光的估計(jì)，一汽轎車三季度單季計(jì)提了4.52億元的廣告費(fèi)用。照此計(jì)算，公司前3個(gè)季度廣告費(fèi)用支出合計(jì)高達(dá)11.23億元。

對(duì)比往年，公司2013年的廣告支出明顯偏高。一汽轎車于2010年開(kāi)始披露銷售費(fèi)用的具體支出情況， 2010-2012年，公司上半年廣告費(fèi)用平均在5億元左右；即使有B90和歐朗上市，2012年上半年也只發(fā)生了4.87億元廣告費(fèi)；下半年一般稍高于2億元。

姚宏光認(rèn)為，公司2013年的廣告支出顯著異常，主要原因在于公司基于謹(jǐn)慎的會(huì)計(jì)處理政策將未來(lái)的新車型上市費(fèi)用進(jìn)行了預(yù)提。

中信證券和招商證券也認(rèn)為，公司可能預(yù)提了一部分營(yíng)銷費(fèi)用。

一汽轎車新馬6和馬自達(dá)CX-7將于年底上市，姚宏光認(rèn)為，公司在三季度大幅計(jì)提了新車上市的前期宣傳費(fèi)、新車預(yù)生產(chǎn)費(fèi)等，計(jì)提額度在2億-2.5億元之間。

姚宏光表示，一汽轎車在新車上市費(fèi)用上的提取屬于非常規(guī)的財(cái)務(wù)處理，當(dāng)前的財(cái)務(wù)處理方式明顯過(guò)于謹(jǐn)慎。

此外，2013年9月12日公司新奔騰B50上市，在新老B50切換之際，全國(guó)經(jīng)銷商處理老款B50的終端庫(kù)存，姚宏光稱，公司支出的庫(kù)存處理費(fèi)用約在5000萬(wàn)元左右。

據(jù)此計(jì)算，上述兩項(xiàng)費(fèi)用約在2.5億-3億元之間。因此公司在三季度實(shí)際盈利應(yīng)在4.5億元以上，EPS在0.27元以上。

從財(cái)務(wù)角度看，公司資產(chǎn)負(fù)債表“其他應(yīng)付款”大幅增加。姚宏光認(rèn)為，這也印證了公司會(huì)計(jì)處理較為謹(jǐn)慎的判斷。

財(cái)報(bào)顯示，公司三季度末其他應(yīng)付款賬面余額17.39億元，較二季度末增加3.41億元，較2012年末增加11.78億元。

一汽轎車其他應(yīng)付款主要是未付現(xiàn)的銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用，簡(jiǎn)單按照“其他應(yīng)付款期間增加額/當(dāng)期兩費(fèi)之和（管理費(fèi)用+銷售費(fèi)用）”計(jì)算，公司2013年三季度單季該比例為27.06%，而2011-2012年同期分別為9.04%、20.56%；2013年前3個(gè)季度這一比例為33.84%，而2011-2012年同期分別為27.29%、26.18%。

2013年中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司其他應(yīng)付款中的“應(yīng)付廣告宣傳費(fèi)”較期初大幅增加4.21億元至6.76億元。

有投資人士分析稱，費(fèi)用是調(diào)節(jié)利潤(rùn)的重要手段之一，公司管理層可以通過(guò)提前確認(rèn)費(fèi)用等方式，來(lái)減少本會(huì)計(jì)期間利潤(rùn)。

姚宏光表示，對(duì)比分析一汽轎車與其他上市車企的廣告費(fèi)用情況可以發(fā)現(xiàn)，無(wú)論當(dāng)期有無(wú)新車上市，其他車企廣告費(fèi)用均大幅低于一汽轎車。江淮汽車（600418.SH）上半年雖有S5上市，但廣告費(fèi)用也僅2.08億元；長(zhǎng)安汽車（000625.SZ）2012年下半年有CS35等車型上市，但廣告費(fèi)用僅3.66億元。

因此，姚宏光認(rèn)為，有足夠的理由認(rèn)為一汽轎車前3個(gè)季度的廣告費(fèi)用大增是基于謹(jǐn)慎會(huì)計(jì)處理的考慮，公司預(yù)提了未來(lái)新車型的廣宣費(fèi)用。

通過(guò)比較公司以往年份的廣告費(fèi)用，姚宏光預(yù)計(jì)一汽轎車前3個(gè)季度額外計(jì)提了5億元左右的廣告費(fèi)，影響EPS在0.26元左右。若剔除謹(jǐn)慎會(huì)計(jì)處理政策的影響，前3個(gè)季度公司EPS應(yīng)為0.74元左右。

對(duì)于上述問(wèn)題，《證券市場(chǎng)周刊》記者致電一汽轎車投資者關(guān)系部，其工作人員稱董秘、證代目前均不便接受采訪。

轉(zhuǎn)回遞延所得稅資產(chǎn)

財(cái)報(bào)顯示，公司2013年前3個(gè)季度遞延所得稅大幅減少1.24億元至1.55億元，減少額占當(dāng)期凈利潤(rùn)的比例為15.92%。

對(duì)此，公司解釋稱，主要為可抵扣虧損確認(rèn)的遞延所得稅資產(chǎn)轉(zhuǎn)回所致。

《證券市場(chǎng)周刊》記者注意到，公司2012年全年因“可抵扣虧損”確認(rèn)的遞延所得稅資產(chǎn)大幅增加1.89億元至2.12億元。

從一汽轎車中報(bào)數(shù)據(jù)以及遞延所得稅資產(chǎn)賬面余額的變動(dòng)情況來(lái)看，公司2012年前3個(gè)季度沒(méi)有確認(rèn)因“可抵扣虧損”形成的遞延所得稅資產(chǎn)，而是于四季度集中確認(rèn)。

事實(shí)上，一汽轎車2012年前3個(gè)季度均已發(fā)生虧損，為何公司集中在四季度確認(rèn)大量的遞延所得稅資產(chǎn)呢？

有會(huì)計(jì)人士稱，企業(yè)在確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)時(shí)主觀性較強(qiáng)，存在操縱空間。在可抵扣暫時(shí)性差異產(chǎn)生當(dāng)期，如果確認(rèn)相關(guān)的遞延所得稅資產(chǎn)，會(huì)沖減當(dāng)期所得稅費(fèi)用，增加本期利潤(rùn)。但是，一旦在以后的某個(gè)期間，在可抵扣暫時(shí)性差異消失時(shí)，企業(yè)應(yīng)該轉(zhuǎn)回相應(yīng)的遞延所得稅資產(chǎn)，會(huì)增加當(dāng)期所得稅費(fèi)用，沖減當(dāng)期利潤(rùn)。

此外，公司少數(shù)股東損益增加較多也是三季度業(yè)績(jī)低于預(yù)期的原因之一。

財(cái)報(bào)顯示，公司3季度單季少數(shù)股東損益7219.21萬(wàn)元，而2011-2012年同期分別虧損6525.05萬(wàn)元、1784.98萬(wàn)元。

環(huán)比來(lái)看，公司三季度少數(shù)股東損益環(huán)比增加1.14億元，而二季度虧損4198.14萬(wàn)元。從公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析，一汽馬自達(dá)銷售公司（一汽轎車持有56%的股權(quán)）盈利變動(dòng)是影響少數(shù)股東損益的最主要因素。

不過(guò)，華泰證券表示，公司三季度單季馬自達(dá)銷量26201輛，環(huán)比二季度的29045輛下降9.8%。在銷量環(huán)比下降的情況下，公司少數(shù)股東損益環(huán)比卻大幅增加，頗為蹊蹺。

鋪路一汽集團(tuán)整體上市

2011年7月，一汽集團(tuán)股份有限公司成立，并向一汽轎車做出不可撤銷承諾，將在成立后5年內(nèi)整合所屬的轎車整車業(yè)務(wù)，以解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。

據(jù)此推算，2016年7月之前一汽集團(tuán)必須完成對(duì)一汽轎車的整合重組。

姚宏光認(rèn)為，此類重大重組事件，涉及諸多審批程序，至少在1年前就必須啟動(dòng)，因此2015年7月是一汽集團(tuán)內(nèi)部啟動(dòng)的最后時(shí)間點(diǎn)，一汽集團(tuán)不會(huì)把操作時(shí)間點(diǎn)卡的如此嚴(yán)格，以免自己陷入進(jìn)退無(wú)據(jù)的地步。

姚宏光判斷，從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)到2014年全年將是一汽集團(tuán)啟動(dòng)整體上市的活躍期，公司隨時(shí)可能停牌進(jìn)行重組。

近期市場(chǎng)傳言四季度IPO將重新開(kāi)閘，而公司在三季度又采取極其謹(jǐn)慎的非常規(guī)財(cái)務(wù)處理方式，使得三季報(bào)的業(yè)績(jī)低于市場(chǎng)預(yù)期。

姚宏光認(rèn)為，這是一汽集團(tuán)整體上市的重要信號(hào)，投資進(jìn)入博弈期，這將成為除基本面之外的另一催化劑。

目前一汽集團(tuán)準(zhǔn)備的多種上市方案中，由一汽集團(tuán)IPO，并換股吸收合并一汽轎車、一汽夏利（000927.SZ）的方案最有可能。在此過(guò)程中，除了IPO需要好的市場(chǎng)融資環(huán)境外，與原有上市公司的換股價(jià)格對(duì)于整體上市也至關(guān)重要。

《證券市場(chǎng)周刊》曾經(jīng)采訪過(guò)的汽車業(yè)內(nèi)人士稱，換股價(jià)格需要考慮到原有上市公司凈利潤(rùn)水平以及市盈率狀況。

此外，一汽集團(tuán)實(shí)現(xiàn)整體上市對(duì)滿足發(fā)展自主品牌業(yè)務(wù)的資金需求非常重要。

一汽在自主品牌業(yè)務(wù)上雖有雄心壯志，但卻一直進(jìn)展不順。

從一汽轎車公布的重大投資項(xiàng)目來(lái)看，總的項(xiàng)目預(yù)算金額近180億元，目前完成投入僅70億元，未來(lái)尚需再投入110億元左右。

截至2013年三季度，一汽轎車賬面現(xiàn)金僅14.18億元。姚宏光認(rèn)為，一汽轎車依靠銀行、資本市場(chǎng)等融資途徑解決資金缺口并不現(xiàn)實(shí)。因此，對(duì)于一汽集團(tuán)而言，理清集團(tuán)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，形成類似上汽集團(tuán)（600104.SH）、廣汽集團(tuán)（601238.SH）、長(zhǎng)安汽車等以合資利潤(rùn)扶植自主品牌業(yè)務(wù)的發(fā)展模式，從而有效解決資金壓力是其發(fā)展自主品牌業(yè)務(wù)的關(guān)鍵步驟之一，而要完成這一步驟，集團(tuán)資產(chǎn)整體上市必不可少。