開往春天的城軌地鐵

陸洲 楊韶輝

隨著審批權的下放，投資額巨大、對城市經濟帶動影響深遠的城市軌道交通將向更多的二三線城市擴散，軌道交通的規劃范圍和延伸里程也有望進一步提升。

2012年7月25日，國務院發布的“十二五”《綜合交通運輸體系規劃》中提出：根據不同城市規模和特點，制定差別化的軌道交通發展目標，有序推進輕軌、地鐵、有軌電車等城市軌道交通網絡建設。

我們預計2013-2015年間，全國城市軌交建成量約為2091公里，城市軌道建設投資年復合增長率（CAGR，2012-2015）為25.1%；預計2016-2020年，相應建成量約為4967公里，累計投資額約為3.24萬億元，行業投資CAGR（2012-2020）為15.2%。

“十二五”城市軌交規劃

除了已獲審批及開工的37個城市之外，目前尚有18個城市的軌交規劃方案已經出臺，部分城市已經上報發改委處于待批狀態。

除深圳、蘇州因為某些原因有部分線路工程進度延遲，通車時間略晚于預期之外，其他各地項目多按期甚至提前完成，計劃開工的項目最遲也于期末抓緊開工（如南京3號線）。

根據“十一五”相關地方政府城市軌道交通規劃落實情況，結合以往政府工程項目的通常做法，我們認為相關政府在規劃出臺后，按期按規劃進行實施的動力還是較足的。雖然可能出現因為動拆遷、資金到位情況等因素發生工程延期，但是大部分延期是可控的；最終相關城市軌道交通規劃的“十二五”“十三五”末達成率完全有可能符合甚至超過我們的預期。

此外，隨著經濟發展，城鎮化速度也在不斷加快，特別是東部沿海地區城鎮化率不斷增高，導致城區面積規模越來越大。同時，城市體制改變也帶來城區規模的擴張。在城市變遷、城區面積擴張以及人口遷移等因素共同作用下，城市軌道交通的規劃范圍、延伸里程已經逐步覆蓋了城市和近郊鄉鎮的大部分區域。

以上海人口變遷為例，隨著上海城市化的不斷推進，近郊區域居民人口占全市人口比重顯著提升，由1990年的19.6%上升至2010年的47.1%。而近郊居民人口占比的上升，會出現相當部分的人群需要至外圍或是中心區域上班、學習、購物或其他活動通行，居民的交通動線距離顯著提升。

需要特別指出的是，隨著政府簡政放權的推進，城市快速軌道交通項目和機場擴建項目的審批核準權已經下放給地方，地方政府有望迎來城市軌道交通發展的又一波熱潮。

隨著審批權的下放，投資額巨大、對城市經濟帶動影響深遠的城市軌道交通將向更多的二三線城市擴散。

城軌地鐵投融資日益多元化

城軌地鐵的投資規模受線路規格、站廳規模、設備配置以及土木施工難度等因素的影響。從各地線路投資規劃及前期項目來看，單位公里全地下線路測算投資強度總體上約為5億-7億元。從整體趨勢上看，隨著材料、人工成本的上升以及地鐵設計復雜程度的提升，近年來城市軌道單位公里投資整體呈上升趨勢。我們以2012年每公里造價為5億元為基準假設，結合通脹因素按照單位造價每年3%的幅度遞增。

根據行業協會測算，軌道交通建設投資構成包括項目設計與工程管理、土木建筑工程、設備采購、設備安裝、動拆遷等，占比分別為8%、50%、22%、6%、14%。

目前，國內城市軌道交通投融資模式正逐步多樣化，除了傳統的以政府出資和銀行貸款為主這一方式，BT（建設-移交）以及BOT（建設-運營-移交）等模式也在各地試點運行；此外，政府也引入新型TOD發展模式，結合可支配資金、沿線土地增值收益的再分配等對軌道交通建設運營資金的保障進行過多種嘗試。

綜合來看，商業地產、特許經營、媒體廣告、合理票價收費等多重盈利模式的推廣，將在一定程度上改善目前地鐵項目回報難，需要長期大量補貼的經營模式，緩解了地方政府的財政壓力。

如北京地鐵4號線就是內地軌道交通領域首個以特許經營方式進行市場化運作的基礎設施項目，同時也是第一個采取引入港資以BOT模式進行開發的項目；深圳地鐵建設中也大量運用了BT、BOT模式。上海、南京、廣州的部分線路已經在建設期不考慮還本付息等政府補償政策下實現運營的盈利。

由于人口密度、收費標準和社會福利模式的不同，亞洲地區往往更多的采用商業化模式經營城市軌道交通。香港是世界上交通費用最低、交通最方便的城市之一，港鐵于1979年建成第一條，目前有軌道交通7條線、91公里、52個車站，日平均運送乘客250萬人次，地鐵完成的客運量占總客運量的61%，萬人擁有340米軌道線的密度。由于有較好的地鐵沿線商業地產開發模式以及票價收費標準，香港地鐵從20世紀90年代中期便開始盈利，所得盈利全部用于后續地鐵的開發。

作為全球極少數地鐵能夠盈利的城市，香港采取的是地鐵建設與沿線物業開發相捆綁，以副業補充主業的模式。根據香港過去20年對地鐵及土地價格的統計數據，在地鐵范圍300米以及550米范圍內，軌道交通對商業地價的影響幅度分別達到107.6%以及34.7%。

根據這一幅度，我們進行了敏感性測算：假設地鐵兩站之間距離為1公里，如果有30%左右的地鐵站周邊550米半徑的土地進入市場，單位平米地價的上升幅度為2000元，則對應土地升值價格與地鐵造價基本相當。實際上，以目前北上廣深等城市周邊地鐵建設后的情況來看，地鐵通車影響地價的范圍遠超過550米半徑。

事實上，地鐵對商業地產的影響，完全改變了城市商業的分布格局，并成為了城市發展與形象的組成之一。2012年10月10日，溫家寶總理主持召開國務院常務會議，研究部署在城市優先發展公共交通，提出對新建公共交通設施用地的地上、地下空間，按照市場化原則實施土地綜合開發，收益用于公共交通基礎設施建設和彌補運營虧損。目前，廣州3號線開始把地鐵沿線的商業街、超市、專業市場、寫字樓、賓館、社區商鋪及廠房、倉庫等資源都交由地鐵公司運作。

城軌地鐵車輛由南北車壟斷

按照地鐵車輛6輛/公里的鋪車密度，每輛600萬元計算，我們預計，2013-2015年間，全國城市軌交建成量約為2091公里，對應753億元的市場容量，約為每年251億元招標金額。以南北車1：1的市場占有率計算，未來三年每年訂單需求為125億元，穩定支撐起主營業務收入的10%。

與此同時，“十三五”期間城軌地鐵車輛仍保持較快的增長勢頭。預計2016-2020年間，全國城市軌交建成量約為4967公里，對應1788億元的市場容量，約為每年358億元招標金額。按1：1比例測算，“十三五”期間南北車每年城軌地鐵訂單需求為179億元。

城軌地鐵車輛是南車的傳統優勢產品。2008-2011年間，南車的國內地鐵車輛市場平均市占率達62%，領先于北車。截至2012年年底，中國南車共中標國內地鐵車輛9700多輛，占比55%；國內已交付用戶6550輛，占比51%。

但2013年以來，北車在國內地鐵市場奮起直追、后來居上。在2013年上半年，長春、上海、武漢、成都、深圳、廣州、大連、沈陽、西安等地進行的城軌車輛招標中，北車旗下的長客股份公司和大連機車公司取得了8個城市10條城軌線路，共計70.58億元的車輛訂單；南車浦鎮公司、四方股份和株機公司獲得了4個城市5條線路，共計38.77億元的車輛訂單。按金額統計，中國北車獲得了64.5%的市場份額，中國南車獲得了35.5%的市場份額。

近年來，南北車都在加快城市軌道領域的投資與擴張，通過獨資或者與地方合資的形式，加速“搶占地盤”。目前，南北車在建和擬建的地鐵車輛生產等產業基地多達二十余家，主要集中在京滬廣及江浙、四川等地。其中，中國北車主要是集中在直轄市及深圳、珠海等核心經濟區，以與當地地鐵公司合資的形式為主；而中國南車則拓展到更多二三線城市，比如與常州市政府簽署戰略合作協議，將在戚墅堰區建設南車（常州）城市輕軌園項目，還在廣州、昆明、洛陽、寧波、成都、天津、杭州、武漢等城市建立了城軌車輛基地。

我們認為，城軌地鐵車輛產品是繼高鐵車輛之后，支撐南北車長期發展的重要力量。通過與地方政府合資共建生產基地的方式進行利益共享，南北車有望持續鞏固這一領域的優勢。此外，隨著城軌地鐵項目招標定價策略的改變，南北車該項業務的毛利率有望提升。早期城軌地鐵車輛的競標方式是價低者得，現在改為去掉最高價和最低價，接近均價者得，避免了惡性價格競爭。當前，南北車早期的低毛利率訂單已逐漸執行完畢，未來城軌地鐵產品的盈利能力有望進一步提升。

作者為平安證券分析師