融資約束、過(guò)度投資與現(xiàn)金流的價(jià)格敏感性

廖義剛

(江西財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，江西 南昌 330013)

一、引 言

以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)的會(huì)計(jì)盈余信息在表現(xiàn)當(dāng)前和持續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力方面優(yōu)于收付實(shí)現(xiàn)制所提供的會(huì)計(jì)信息，這一觀點(diǎn)認(rèn)為應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)可以把當(dāng)前現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為更具有表現(xiàn)力的未來(lái)現(xiàn)金流量和股利支付能力的信息。但不少實(shí)證研究卻得出了不同的結(jié)論:Sloan(1996)[1]313發(fā)現(xiàn)盈余的應(yīng)計(jì)成分相比現(xiàn)金流成分有著更低的持續(xù)性，在此基礎(chǔ)上Xie(2001)[2]26認(rèn)為應(yīng)計(jì)成分的低持續(xù)性更多地源于盈余管理;Fairfield et al.(2003)[3]356則指出，應(yīng)計(jì)低持續(xù)性不是來(lái)自于盈余管理，而更可能來(lái)源于穩(wěn)健主義偏差和邊際投資收益遞減規(guī)律造成的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的減少。據(jù)此不少證券分析師認(rèn)為相對(duì)于應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流較少受主觀因素的影響，因此經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流在盈余中所占比重越高，則公司盈余質(zhì)量也就越好(Bernstein，1993)[4]234，相應(yīng)地公司價(jià)值也就越高，這意味著經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流與股價(jià)有著極其敏感的正相關(guān)關(guān)系。

盡管上述研究已經(jīng)證實(shí)了盈余管理、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性以及邊際投資收益遞減規(guī)律均可能影響應(yīng)計(jì)成分的持續(xù)性，但鮮有研究揭示現(xiàn)金流成分與股價(jià)關(guān)系的影響因素。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流與股價(jià)的關(guān)系會(huì)是一成不變的嗎?是否存在一些影響經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的價(jià)格敏感性的因素呢?在現(xiàn)實(shí)的世界中，稅收、交易成本、信息不對(duì)稱等問(wèn)題的存在使得經(jīng)濟(jì)資源通常無(wú)法得到有效的配置，進(jìn)而產(chǎn)生過(guò)度投資的問(wèn)題。學(xué)術(shù)界從不同角度對(duì)上市公司的過(guò)度投資現(xiàn)象進(jìn)行了分析，尤其是檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)過(guò)度投資的影響，得出了不少有意義的結(jié)論(Biddle、Hilary＆Verdi，2009;李青原，2010)[5-6]。……