平衡的銀行業

由于外匯占款流入的減少，存款受表外化和國際化等長效因素影響持續存在增長壓力，信貸增速與貨幣增速的剪刀差不斷擴大，并帶來包括債券利率高企、存貸比承壓的矛盾。 預計2012年信貸增長8萬億元、增速為14.6%，此情況下貨幣條件有持續放松的必要，央行將連續使用數量工具，準備金率存在多次下調可能，利率調整則較為審慎。預計2012年M2增速面臨向上拐點，全年增長13%-14%。

政策漸寬趨勢明顯 2011年以來，信貸增速持續快于貨幣增速，受約束的信貸投放擠壓貨幣增長，使得貨幣條件不斷惡化。10月末調整后的信貸——貨幣增速差超過4%，而這一情形僅在金融危機后的2009年極度寬松的政策環境中出現過。2012年，由于外匯占款對貨幣的供給能力趨于減弱，存款增長仍受到理財發展等外生因素擾動，需要政策向寬松轉換。 存款增長仍總體偏緊，財政存款分流資金力度不減。2012年，預計存款表外化、國際化以及財政存款分流會對存款增長形成影響，銀行間吸存攬儲競爭延續，改善存款偏緊狀態需要貨幣政策適度轉向。 2012年信貸增長仍將延續2011年的情形，即總量由差別存款準備金方式確定，配合直接信用控制。預計2012年全年新增信貸8萬億元，信貸投放節奏參照2011年，貸款增速將由2011年年末的15.8%平穩回落至14.6%。 貨幣市場利率高企、存貸比壓力增加迫使政策漸寬，信貸與貨幣增速差收窄。貨幣與信貸的增速差，反映著銀行體系的流動性狀況，與資金市場價格具有較好的反向關系。2011年以來，銀行體系資金面持續偏緊，短期資金市場價格持續高位。

2012年債券市場新增融資規模將超過3萬億元，要獲得足夠的市場容量以及較低的價格，2012年貨幣增速需要有所回升。存貸比壓力正影響著信貸資源的機構間分布，成為制約貨幣政策實施的監管指標，大型銀行存貸比不斷提升，股份制銀行在監管紅線徘徊。為緩解這種矛盾，也需要未來貨幣條件繼續轉向寬松。 在外匯占款增長下行和穩信貸緊貨幣的矛盾積累下，未來數量型貨幣政策工具仍將被主要使用，2012年存款準備金率存在多次下調可能，利率工具使用偏審慎。準備金率下調有利于改善銀行體系的流動性狀況，緩解存款壓力，降低信貸——貨幣增速差，貨幣供給增速有望出現向上拐點。 預計2012年修正后的M2增速（10月份，央行已通過貨幣統計口徑調整提升M2增速1-2個百分點）在13%-14%，且2011年末2012年初出現增速向上拐點概率較大。在對中小企業、“三農”業務等政策扶植領域，貨幣政策仍可能存在結構性放松。 2012年，在政策逐漸走向寬松的過程中，預計銀行經營資產端將發生較為明顯的結構變化，最為顯著的特征可能是趨向長久期資產配置策略。 信貸方面，2011年短期貸款占據主導的情況可能發生改變，中長期貸款占新增貸款比預計將有所增加。主要原因是2011年在建工程投資的延續和個人按揭貸款將會面臨拐點。 債券投資久期延長。2011年銀行債券投資的久期整體控制在2年左右，預計2012年將有一個顯著的延長，同時2011年因利率上行而面臨的價值變化也有望在2012年逆轉。2012年銀行投資資產或將面臨由“高票息率、低再投資風險”向偏低票息率遷移，這主要體現在中短期投資品種上。 在貨幣政策逐步放松的過程中，雖然信貸仍受約束，存款呈現偏緊態勢，但預計2012年行業資產負債表擴張速度將較2011年有所好轉。資金供求矛盾有所緩解，短期利率的穩定性提升，有利于贏取資金市場的穩定收益；再加上行業資產端久期的延長，行業凈息差可能表現為高位持穩，緩慢下行的態勢，由此帶動2012年行業收入端增速平穩放緩至20%。 而前期被市場普遍提及的風險釋放將更為平滑，政策切換的滯后性大幅減弱，預調微調有望緩解信用風險，具體看來：目前中小企業、民間融資和影子銀行體系的風險正在降低；與房地產相關的信貸政策也有望在2012年緩解，地方政府債務的集中到期壓力將被債務重組大幅度延長。預計2012年銀行業不良余額將出現小幅上升，但不良率有望穩定在1%左右。 撥備與費用具有良好的財務調節能力。2011年三季度末，上市銀行整體撥備已達259%，在2012年信貸成本穩定在0.5%的情況下，繼續大幅度增加計提的壓力減小，且隨著撥貸比的上升，撥備調節盈利的能力增強；費用控制方面也將較2011年更為嚴厲，由于人工費用占主要比重而具有較大支出彈性。 綜上，2012年銀行經營將在盈利與風險的平衡中開展，其間銀行股走勢受多種因素交織影響，有望演繹階段性行情。

量穩價松，不良溫和波動 信貸投放側重中小企業，貸款久期適當拉長。我們判斷中小企業將繼續成為貸款投放重點，考慮小企業金融債的定向支持，中小企業貸款增量占比或超40%；固定資產類和房地產開發類貸款增長繼續偏慢，但同比應該逆轉為多增；現金流困難可能倒逼銀行將部分融資平臺貸款轉為一般性商業貸款，或者開展定向支持（如鐵道部）；住房按揭貸款具備價格優勢，可能獲得更多投放額度。在處于政策放松的大周期里，銀行傾向于做長生息資產久期，以應對可能出現的趨勢性降息。 通脹回落，長端存款利率優勢或導致定期化。通脹趨勢性回落凸顯中長期存款的利率優勢，歷史經驗表明，定期存款占比和通脹走勢有一定負相關性：以工行和招行為例，2004年9月至2006年6月，以及2008年2月至2009年7月期間，通脹均有趨勢性回落，招行和工行的定期存款占比約提升2個百分點。 2012年貨幣政策漸行漸寬，影響凈息差的因素交織重疊。其中，存款準備金率下調、按揭貸款重定價和中小企業貸款定價能力高位正面貢獻凈息差；但法定存貸利率下調、存款成本剛性、資產負債重定價時滯和資金市場利率下行則將負面拉低凈息差。全年息差面臨逐步下降壓力，預計為2.6%。其中，一季度在按揭貸款重定價帶動下息差環比2011年四季度將會有5BP左右的提升，隨后隨著存款成本的提升，資金市場利率下行的影響將小幅滑落。 大部分上市銀行的按揭貸款均遵循每年1月1日重定價的原則，截至2011年三季末，按揭貸款占比約為14%，由于2011年共升息3次，疊加效果將統一反映在2012年1月1日，測算將提升貸款整體收益率6.4個基點。招行、建行等按揭貸款占比偏高的銀行受益更為明顯。 新增中小企業貸款占比高位，利于定價水平改善。根據最新央行貨幣政策執行報告，2011年前三季度中小企業新增貸款占總增量比例高達38%，由此帶動上浮貸款占比從年初的49.2%升至67.2%。2012年中小企業新增貸款占比將超過40%，貸款收益率較2011年持平或略有提升，貸存比壓力較大的銀行將繼續申請小企業金融債發行額度，繼民生獲批500億元之后，浦發、深發展及招行、華夏銀行已申請發行約1100億元小企業金融債。 另一方面，大型企業貸款收益率可能較2011年有所下滑，主要原因為經濟下行帶來的議價能力減弱。雙方角力下，預計全年貸款收益率維持高位為7.8%。準備金率下調對資產端收益貢獻正面。2012年存款準備金率下調是大概率事件。據測算，存準率下降50BP，資產重新配置于貸款、債券投資和同業資產上，分別可提升凈息差1.74BP、0.66BP和1.41BP。 2011年以來，存款呈現持續的定期化，銀行存款的活期/定期占比已由年初的73%降至三季末的67%。同時，由于通脹數據回落，存款定期化比例有所增加，預計2012年存款成本將較2011年上升5—10BP。 在經濟增速下行階段，結構性放松難以全面改善信貸偏緊的局面，預計2012年上市銀行不良貸款溫和反彈5%—10%，不良率維持1%不變。宏觀經濟因素對銀行業資產質量的影響度接近50%，而資產質量的變化會滯后宏觀經濟3-6個月。 2011年銀行普遍在收入端增長良好，因此有動力加強撥備，以豐補歉，以盡快達到撥貸比監管要求。三季末，上市銀行撥備覆蓋率環比提升19.54%至259.3%，撥貸比上升12BP至2.5%。綜合不良溫和增長和撥貸比達標的判斷，我們傾向于認為上市銀行在2012年沒有過大的信用成本壓力，預計為0.5%左右，與2011年持平。 中小企業、房地產與平臺貸款風險顯現，但集中爆發概率較低。2011年以來，隨著中央銀行為抑制通貨膨脹而持續緊縮，全社會資金面日趨緊張，企業現金流壓力逐漸顯現，在后金融危機時期過度舉債，盲目擴大投資的負面效果盡顯，使得當前銀行業所面臨的主要風險反映在資金面，企業的流動性風險向信用風險轉化，實體經濟中資金匱乏的行業，風險暴露趨向增加。 在對未來銀行信用風險的判斷上，我們維持高風險行業違約風險不會大幅增加的基本結論，即：1.緊縮性貨幣條件下，企業現金流壓力>過度負債風險；2.未來經濟增長穩定，不支持銀行業風險系統性爆發；3.宏觀調控經驗也顯示，銀行業資產質量整體可控。 宏觀經濟環境運行和緊縮型貨幣政策對銀行業資產質量的影響，主要在于調整的力度和持續的時間，當前政策有小幅放松的跡象，信貸量的增加有利于銀行資產質量穩定。通過對目前銀行業主要風險領域測算表明：在中性情景下，即使2013年末銀行業不良貸款率由1%上升至1.5%-2%區域，行業仍能維持15%的盈利增速。

作者為2011年賣方分析師評選水晶球獎銀行業第一名