建筑和工程:煎熬下依然有機會

2011年中國在高通脹壓力下，貨幣政策持續偏緊，加之鐵路投資大幅下滑及房地產調控持續嚴厲，宏觀投資不斷放緩。目前不論是貨幣政策、鐵路投資還是房地產投資預期都缺乏改善跡象。在此趨勢下展望2012年，建筑行業的投資機會需要尋找投資結構變化和受政策支持的細分領域優質股。

能源與環保需求帶來系列機會 如何滿足能源需求、如何發展環保經濟是中國乃至世界各國在近幾十年都在面對的主要問題。建筑業作為促進社會經濟發展的支持性行業，必然成為上述問題解決過程中的關鍵環節。即便在投資增長放緩的大環境下，只要從這個角度去思考建筑業的發展方向，就仍能發現一批在當前環境下仍具有較大增長動力的建筑股。 中國富煤缺油少氣的資源稟賦決定了煤化工具有重要戰略意義。中國是世界上最大的煤炭生產國，2006年探明原油儲量和煤儲量分別占全球儲量的1.35%和12.6%，在油氣資源逐步減少、能源競爭日趨激烈的大背景下，能源結構必將多元化發展，以煤為原料生產化學品，生成高效潔凈能源的煤化工產品，是中國未來重要的能源戰略。 國家示范發展的產業政策將推動煤化工健康有序發展。“十二五”規劃綱要提出要穩步推進煤化工產業化發展。中國煤化網消息稱，由國家發改委組織起草的《煤炭深加工示范項目規劃》已上報國務院，上述項目規劃的低階煤提質、煤制芳烴將成為未來煤化工又一重要增長點。 據初步統計，全國有近20個省（區、市）提出要把煤化工打造成支柱產業，未來5-10年總投資額將超2萬億元。我們假設各地擬投項目中有50%在“十二五”期間投資建設，按照煤制天然氣每億立方米產能投資6億元、煤制油每萬噸產能投資1.2億元測算，煤制天然氣、煤制油項目總投資將分別達4430億元、2230億元左右。 假設50%的煤制烯烴項目在“十二五”期間投建，預計總投資3200億元。目前建設和規劃中的煤制乙二醇項目累計已達300萬噸產能，預計總投資300億元。加上煤制乙醇、二甲醚等領域的投資，預計“十二五”期間新型煤化工項目投資將超1萬億元。 在煤化工行業規劃總投資中，裝備費用約占50%、工程投資約占40%、設計技術費用約占10%。我們按照未來5年煤化工總投資規模1萬億元、總承包工程占比50%（包括設計及技術服務費用），預計未來5 年每年新型煤化工工程總包市場規模約1000億元。 受益個股及推薦標的：東華科技（002140.SZ）、中國化學（601117.SH）、三維工程（002469.SZ）。

水利水電：受益4萬億投資及清潔能源規劃 水利投資主要受益于國家4萬億投資規劃。“十二五”期間水利的總投資大概要達到1.8萬億左右（2011-2020年合計達4萬億），用于農田水利建設的投資大概占20%左右，用于防洪減災工程的投資占38%左右，用于水資源配置和城鄉供水保障工程建設大概有35%左右，水土保持、生態建設及其他約占7%。資金來源主要包括預算內財政資金、水利建設基金、土地出讓凈收益的10%、銀行貸款等四個方面。 水電投資還受益于國家清潔能源規劃及節能減排目標。據中電聯消息，電力“十二五”發展規劃到2015年常規水電裝機容量達2.84億千瓦，到2020年將達3.3億千瓦；到2015年抽水蓄能電站規劃裝機容量4100萬千瓦左右，到2020年達6000萬千瓦左右。 按照常規水電站每萬千瓦裝機容量對應1億元、抽水蓄能電站每萬千瓦裝機容量對應0.4億元的水電建設投資額估算，未來5年新增裝機容量1.12億千瓦（常規水電站新增裝機容量0.91億千瓦、抽水蓄能電站0.21億千瓦）將產生約9940億元的總投資額，年均投資1990 億元。 再按施工建筑成本占總投資50%計算，則預計未來5年中國水電施工建設市場規模將達4970億元，年均市場規模約994億元。 電建資產整合拉開帷幕，中國水電和葛洲壩均存資產注入預期。中國電力建設集團、中國能源建設集團已于2011年9月29日掛牌成立。其中，中國電建集團已做出承諾，未來將先把中水顧電力設計（中國水電工程顧問集團就是中國電力建設集團下屬的電力設計資產）優質資產注入中國水電（601669.SH），兩年內最終實現集團整體上市。 我們判斷，中國能源建設集團亦存在先將中國電力工程顧問集團注入葛洲壩（600068.SH），最終實現整體上市的預期。 海堤工程增長空間廣闊，預計到2013年市場規模將超200億元。圍海造地一方面創造了稀缺的土地資源，新增土地指標可置換城市發展用地，地方政府有充足動力（2005-2020年，浙江灘涂圍墾規劃建設192萬畝）；另一方面還有土地開發成本優勢，不涉及拆遷補償費用，每畝成本僅10萬-30萬元左右。全國約一半海堤未能達到防御風暴潮目標要求（20年一遇），若防御標準提高至日本、美國水平（50年甚至100年一遇）將更大地拉動防護性海堤建設，預計新型生態海堤具有廣闊發展空間。 受益個股及推薦標的：圍海股份（002586.SZ）、中國水電、葛洲壩。

建筑智能節能：政策推動黃金十年 建筑智能工程、建筑節能服務作為國家未來10年重點培育的戰略性新興產業和國民經濟支柱產業之一，將面臨前所未有的大好機遇。根據我們的測算，2011-2013年建筑節能每年市場規模約為5000億-5600億元。 消費升級促建筑智能行業高速成長。建筑智能工程屬于高新技術、朝陽產業，投資、消費雙驅動。消費升級推動建筑智能系統應用范圍愈加廣泛、層次越來越高，且升級改造比例不斷提升。保守假設下我們預計，2011-2013年建筑智能工程市場規模分別為4386億元、4922億元、5548億元，2010-2013年CAGR為21%（中性和樂觀假設下CAGR分別為25%和28%）。 合同能源管理模式受稅收優惠政策推動，預計將迎爆發式增長。根據中國節能協會的“十二五”發展規劃，全國節能服務公司數量將從“十一五”期末的782家發展到2500家，其中大型綜合性節能服務公司（年產值5億以上）50家，大型專業化節能服務公司（年產值2億元以上）100家，節能服務產業實現總產值3000億元，其中合同能源管理投資超過1500億元。 受益個股及推薦標的：達實智能（002421.SZ）、泰豪科技（600590.SH）。

建筑產業化、工廠化：成本壓力和環保要求推動的行業趨勢 裝飾產業化發展將加快企業周轉、提高工程質量。我們認為，裝飾產業化是行業未來發展的大趨勢。一個裝飾企業每年新增50%的人力已接近管理能力的極限，唯有提高單位人力的效率才能獲得高于人力增長的收入增長，而裝飾產業化是實現這一目標的重要途徑。我們認為，未來幾年復合增長率較高的裝飾企業必定是產業化能力較強的裝飾企業。 金螳螂（002081.SZ）的產業化：（1）公司較早擁有產業化配套資產（家具、木制品生產），并隨著業務發展不斷增強擴充配套能力；（2）公司企業信息化項目已建成，自主研發的金螳螂ERP管理系統全面上線，使公司成為裝飾行業最早實現現代化信息管理的公司；（3）在工廠化生產基礎上，公司2011年推出“產品化裝飾”現場質量管控體系，有助于提升現場工程實施效率；（4）公司致力于將裝飾工程“產品化”呈遞給客戶，追求達到客戶在驗收工程時只用“拆卸包裝”即可的服務效果。 亞廈股份（002375.SZ）的產業化：一向強調“生產工廠化、加工配套化、裝配現代化”的技術革新，是國內建筑裝飾企業最早推行工廠化施工技術的企業之一，其部品工廠化生產基地至今已有近20年的歷史，部品的生產加工、運輸及現場安裝都積累了豐富的經驗，同時積累了龐大的材料供應合作商資源，目前工廠已完全具備在裝飾裝修施工過程中所需的各類木制品加工經驗和技術。

行業投資策略 在總體投資放緩趨勢下，我們認為，2012年建筑業應該重點關注受益于投資結構改變或政策支持的優質股。 在煤化工投資高景氣不斷延續趨勢下，重點關注訂單和業績高速增長、海外市場逐漸取得突破的東華科技、中國化學和三維工程；在水利水電建設領域，重點關注圍海造地專家圍海股份以及業績穩健增長、估值具有吸引力的中國水電和葛洲壩；在建筑智能節能行業迎來快速發展之際，重點推薦競爭力強、各路業務不斷取得良好進展的達實智能。 我們雖然長期看好具有良好屬性的裝飾園林行業，但在當前地產行業周期下行階段，我們認為應對涉足地產建筑股持謹慎態度。需要等待地產投資下滑停止或政策放松的拐點，屆時不僅個股業績存在上調可能，壓抑較久的估值也將得到較大向上修正機會。 建議持續關注超募資金不斷運用的亞廈股份、股權激勵即將授予的廣田股份（002482.SZ）、收款方式不斷創新且估值偏低的東方園林（002310.SZ）、市政園林業務不斷取得突破的棕櫚園林（002431.SZ），及業績持續高增長的裝飾行業龍頭金螳螂。

作者為2011年賣方分析師評選水晶球獎建筑和工程行業第一名