投資轉型新紀元

全球經濟增長依然偏低，外需的拉動作用下降，國內經濟繼續處于回落的過程中，帶動經濟增長的動力系統亟待調整。

出口難以成為經濟轉型的著力點，原因在于，一是中國出口份額已經難以持續增加；二是全球經濟的放緩使得中國出口高增長時期已過。而中國消費的轉型升級又是相對緩慢而漸進的，為了避免經濟增速出現臺階式下降，投資對經濟增長的拉動就顯得至關重要，2012年有望成為投資轉型的“新元年”。

整體上看，預計2012年投資增速將回落至20%左右，除了需求的放緩和通脹的回落會對投資增長產生負面影響外，另外三個因素也不容忽視。

首先，2012年“換屆前一年效應”可能依然存在。在過往的6個“五年計劃”中（包括2011-2015），換屆年（五年計劃的第三年）的投資增速往往是最高的，即使受到金融危機影響的2008年也不例外，而換屆的前一年增速往往較低。背后的原因可能是，中國固定資產投資的行政色彩還較為濃厚，在各部委、省市領導未“塵埃落定”的情況下，政府投資積極性較低，項目審批也相對緩慢。

其次，2012年的杠桿率降低將使投資行為受到抑制。從去年二季度以來，緊縮信貸導致企業不得不更多的使用自籌資金，企業加杠桿比較艱難。

第三，庫存投資可能先降后升，預計庫存投資的拐點在一季度前后。

投資增速回落的背后，投資轉型的大幕將正式拉開。預計未來幾年，投資增速將逐步形成“三個梯隊”，第三梯隊是房地產投資，增速在10%左右，較“十一五”期間大幅下滑；第二梯隊是基建投資，增速有望在“十二五”期間保持在15%左右；第一梯隊是制造業、采礦和服務業投資，增速將長期在25%以上。

盡管過去5年中，房地產的快速發展拉動了鋼鐵、水泥、家電等行業，但其滋生的問題也逐漸顯現，高房價已經成為社會問題，地方財政被房地產過度綁架。這就決定了未來地產投資的熱度將有所降溫，增速逐步向名義GDP增速靠攏。

受“7·23”事故帶來的短期沖擊，鐵路投資出現放緩，2011年下半年基建項目投資基本處于停滯狀態；進入2012年，基建項目將溫和復工，基建投資全年增長在15%左右。

長期而言，中西部基建投資仍然不足。以煤炭價格為例，同為6000大卡左右的動力煤，新疆坑口價僅300元/噸、陜西則達到600元/噸、而山東則接近900元/噸。對于新疆而言，港口平倉價是坑口價的3倍，運輸價格已經占到煤價成本的2/3，即便在這種情況下，鐵路貨物運力依然不足，因此“十二五”期間，加快推進中西部地區基礎設施建設依然非常必要。

由于制造業相關企業往往是“依單定產”，即根據在手訂單和經濟形勢的預期來決定是否擴大投資，因此制造業投資往往滯后于經濟走勢。因此，預計2011年經濟的放緩將導致今年制造業投資增速有所回落，但仍將保持25%左右的高速增長，而結構轉型是制造業投資高增長的重要原因。

服務業投資將長期引領投資增長，預計2012年增長29%。美、日、韓的發展經驗表明，人均GDP超過一定水平后，“消費主導-服務業推動”的組合將取代“投資主導-工業推動”的組合，逐漸成為新的增長動力。

另一方面，扶持政策也成為服務業投資快速增長的催化劑。政策對服務業的扶持體現在兩個方面：一是放開管制；二是減稅。目前服務業增值稅的轉型已經在上海試點。

我們尤其看好生產性服務業投資前景，年均增速有望達到30%左右。從服務業投資的落腳點上看，生產性服務業投資增長潛力最大。生活型服務業的發展依賴于人民生活和消費水平的不斷改善，相對而言是一個較為緩慢的過程，而立足于制造業前后端的生產性服務業依托相對成熟的制造業基礎，未來最有可能替代房地產行業成為中國經濟的新增長點。