債務周期的處理

瑞·戴利奧（Ray Dalio）將布里奇沃特公司（Bri-dgewater Associates）由一間不為人注意的小公司變成國際赫赫有名的大型對沖基金，其成功絕非幸運所致，戴利奧的投資本領從布里奇沃特公司的旗艦對沖基金完美阿爾法（Pure Alpha）的業績可見一斑。截至2009年的18年以來，經歷了上世紀90年代的亞洲金融風暴和科網股泡沫爆破，再加上2001年的9·11恐怖襲擊事件，Pure Alpha平均每年回報仍高達15%（未扣費用），即使在金融海嘯肆虐令70%對沖基金平均損失18%的2008年，Pure Alpha的兩種基金Pure Alpha 1扣除費用后凈回報達8.7%，而Pure Alpha 2更取得9.4%凈回報。

62歲的戴利奧在2008年金融危機爆發之初便準確指出，全球經濟正陷入類似上世紀30年代大蕭條時的“去杠桿化”局面，結果一矢中的，廣獲認同，令更多大型退休基金和機構投資者，都愿意將資金付托給他打理。他最近兩年杰出的投資業績也沒有辜負眾多投資者對他的信任。

他的準確分析令Pure Alpha在2010年錄得45%的回報率，并打破約翰·保爾森（John Paulson）在2007年憑押注美國樓市崩潰大搞沽空而創下的119億美元年度利潤紀錄。他2011年以138億美元的金額，再打破年度最高盈利紀錄。自此，他的基金歷年累計凈賺達358億美元，戴利奧連跳兩級，超越2011年分列頭兩名的索羅斯（George Soros）和約翰·保爾森，成為全球最成功的對沖基金經理。

投資策略

Pure Alpha多年維持投資高回報并不是因為幸運之神的眷顧，在決定投資策略上，戴利奧注重宏觀經濟基調分析。戴利奧可能是最早描述經濟通縮（deflationary）和去杠桿化（deleveraging）進程的投資專家。

戴利奧以另外一種方式追尋著索羅斯的腳步。索羅斯已經出版了一些關于他個人投資理論的書籍，并且還資助一些機構來讓主流經濟學家認真的對待非主流的觀點。戴利奧也是這樣，試圖讓大眾理解經濟是怎樣運行的。曾擔任美國聯邦儲備局主席的保羅·沃克爾就是戴利奧的粉絲，他說戴利奧的經濟模型“并非十分正統，但是能給我一個很好的了解經濟在何處的感覺”。

與索羅斯在很大程度上受他的老師哲學家卡爾·鮑勃艾的影響相比，戴利奧說他的想法主要來源于他做交易員的生活經歷和他對經濟學史的研究。他讀過很少的學院型經濟理論，但是他對世界經濟動蕩史做過深刻的分析，比如美國的大蕭條，戰后英國史和魏瑪共和國的惡性通貨膨脹史。他甚至曾經假設自己是那些時期的市場投資者，去讀那些年代的報紙，在假設規定的時間里進行數據的收集和投資交易。

早在上世紀80年代早期，戴利奧就開始寫指導自己投資的規律。他會進一步根據這些規律在預測實際情況時的準確度來進行修改。而這些流程現在都可以通過電腦程序完成，所以那些決策規律的綜合內容被應用到布里奇沃特公司對100類資產類別的投資上。這些規律讓他在2011年同時持有政府債券和黃金，因為他認為在去杠桿的過程中，考慮到當時所處的階段，這兩種資產會同時上漲。結果證明他是對的。

那個被戴利奧稱之為他經濟觀點中“永恒和普遍適用”的核心內容，被他簡單的寫成了《理解框架》（Template for Understanding）一文，該文寫于2008年雷曼兄弟垮臺之后不久，近期他對該文做了修改。

他在文章開頭寫到：“經濟就像一臺機器。”他認為“這臺機器可能看起來比較復雜”，“即便不好理解，但還是相對簡單的”。通過聚焦于構成這座機器的單個交易的方式，戴利奧自下而上來構建起宏觀經濟模型。他說，傳統的經濟學理論沒有對供給以及最重要的需求的個體組成部分給予足夠的關注，為了能夠合理的理解需求，投資者必須要了解這些需求是買家自己出錢支撐的，還是從別人那兒借錢支撐的。

戴利奧花費大量的努力收集債市和股市的數據，并且去理解這些數據是如何影響諸如一家銀行，或者一個參與者集合的需求，例如次貸借款人。戴利奧通過計算需要再融資的債務總量和時間，以及測試那些債務的潛在買家和購買力來預測債務危機。

戴利奧的工作細致程度可以用驚人來形容，鮑爾森承認有些時候“他是一個超級分析員，能夠生產出更多相關的統計指標和分析結果，甚至超過了聯邦儲備銀行”。

債務周期的處理

兩種信貸周期是戴利奧經濟模型的核心內容：一個是持續5年到8年的典型的商業周期，另一個是長期債務周期，它可以持續50年到70年。一個商業周期通常以經濟衰退為終結，這是因為中央銀行周期末端會提高利率，減少了借貸和需求。債務周期則以去杠桿化的形勢終結，因為“有能力的資本提供方或者資本接收方的匱乏局面，無法因為央行改變資金成本的舉措得到修正”。商業周期經常發生，出現的頻率較高，因此被人們熟悉，政策制定者也相當習慣于處理這種周期。而人們一生可能在一個國家只會經歷一個債務周期，對這種周期的理解很差，政策制定者們經常錯誤地處理這種周期。

一個普通的經濟衰退可以通過中央銀行采用降低利率的方法來終結，但是結束去杠桿化困難得多。按照戴利奧的看法，終結去杠桿化通常需要組合拳，包括債務重組和減記、財政緊縮、從富人向窮人的財富轉移，以及印鈔票。而一場“美妙的去杠桿化”正是所有這些因素的組合來維持經濟增速高于名義率。

美國經濟正在經歷有史以來最美妙的去杠桿化，美國自2008年金融危機后一直在經歷降低債務占收入比重的過程中，他認為美國的領導人們做得很棒，他們在債務重組的痛苦過程中注入流動性來維持需求的增長，而相比之下，歐洲的去杠桿化進程是“丑陋的”。戴利奧預計，美國的GDP在未來長達15年的平均增幅僅2%，所謂的美妙，是相對的。

印錢太少的結果就是一場丑陋的、通縮式的去杠桿化，比如希臘；印錢太多的結果就是通縮變成通脹，比如魏瑪時期的德國。盡管戴利奧表示他害怕這種觀點被誤解成“大量印錢吧，一切都會變好的”。他表示，“一切去杠桿化都以大量印錢來終結，但必須與其他政策配合。”

戴利奧在金融危機前就認為世界債務負擔過重，需要消減，并以此為投資基調，從而賺了豐厚的利潤。他承認自己有三分之一的時間是錯誤的，事實上，他將其成功的大部分原因歸因于對誤判的風險控制。而未來幾年將可以測試經濟這座機器是否如他所言的那么簡單。目前，由于歐洲央行近期的印錢行動，他對未來較為樂觀。他表示：“經濟混亂的風險已經減少了，我們如今正在平靜下來。”

增持新興市場指數基金

在戴利奧最近發表的公司半年報中，他認為世界經濟在2012年過去的時間里，增長率從3.3%減少到1.9%，80%的經濟體增長放緩。這導致了一種危險形態，因為各國的經濟和資本是相互關聯的，一國經濟的放緩趨勢會給其他國家帶來壓力，衰退會自我強化。2012年過去的時間里，世界上最大的幾個經濟體沒有通過積極的貨幣或財政政策來刺激經濟，但是現在要采取行動了。

在股票方面，他認為，“最近全球經濟放緩的壓力，肯定會影響企業的收入增長速度，但企業仍然保留足夠的能力以維持他們的盈利能力，比如降低勞動力成本，因為美國勞動力市場供應充足，新興市場勞動力價格也具有競爭力。然而，目前市場的定價是基于未來非常低的增長率預期，舉例來說，美國非金融公司的股息收益率高于美國政府債券的收益率，這在過去的50年里只發生過一次，也就是在2008年的信貸危機的高峰時期，但當下的環境下公司有充足的流動性來支付股息。”

他認為股票價格現在比較便宜，對新興市場股票特別看好。在第二季度中，其基金43%的資產配置在了新興市場國家的指數基金上，例如摩根士丹利巴西指數基金，該指數基金中占比最大的是巴西國家石油公司、巴西聯合銀行和淡水河谷公司。

瑞·戴利奧（Ray Dalio）創立布里奇沃特公司（Bridgewater Associates）時，年僅25歲，經過三十多年努力經營，目前已經是全球最大規模的對沖基金公司。由戴利奧領導的布里奇沃特公司的旗艦基金完美阿爾法（Pure Alpha），管理資產高達720億美元。