2012年最佳成長上市公司50強

我們2011年推出的價值股與成長股兩個投資組合，其表現不能令人滿意——自2011年6月1日至2012年5月31日，滬深300指數下跌了12.31%；價值股投資組合下跌了12.23%，與滬深300指數相差無幾；成長股投資組合則下跌了17.75%，跑輸滬深300指數。

罪魁禍首是重組股

無論是價值股組合還是成長股組合，導致表現不佳的罪魁禍首都是重組股。尤其是成長股投資組合中的億晶光電（600537.SH），股價居然跌去了一半還多。

價值股投資組合中的友誼股份（600827.SH）2011年度實現歸屬于上市公司股東的凈利潤（下稱“凈利潤”）13.92億元，同比增長3.67倍。然而，與分析師們當初的預測相比，這一業績卻還稍嫌不夠。不過，其股價表現之所以最差，恐怕更多地是因為市場預期2012年業績增長不夠強勁。

尋找億晶光電下跌的原因相對輕松，這家公司2011年實現凈利潤1.06億元，與2010年虧損3955萬元固然是天壤之別，但距分析師們當初的預期——2011年盈利8.02億元卻是差了太多。

億晶光電2011年業績不僅低于分析師們的預期，也低于公司重組時做出的盈利預測，為此，公司在年報中進行了詳細的解釋——主要是因為行業景氣程度下降，其主導產品太陽能電池組件價格大幅下跌。

考慮到光伏行業的其他上市公司業績同樣難看，如超日太陽（002506.SZ）2011年凈利潤下降124.85%，天威保變（600550.SH）下降94.32%，億晶光電的解釋是說得通的。

再看長百集團和威遠生化

雖說過去一年（2011年6月1日至2012年5月31日）我們推出的兩個投資組合中重組股的表現極差，但回想2009年6月1日至2010年5月31日那一年，長百集團（600856.SH）和威遠生化（600803.SH）的表現卻相當好，它們分別上漲了27.29%和26.69%，而同期滬深300指數只上漲了0.49%。

長百集團和威遠生化在那以后的表現又如何呢？從2010年6月1日至2012年5月31日，滬深300指數下跌了5.09%，而長百集團竟下跌了30.99%，威遠生化也跌去了11.62%，都跑輸了滬深300指數。

對長百集團和威遠生化，我曾經專門做過分析，指出“其基本面乏善可陳”。有讀者回應說，基本面越是不行，重組才越有必要。言下之意，如此則公司的股價就越有想象空間。

既然如此，為什么兩年過后長百集團和威遠生化的股價還跑不贏指數呢？

先來看長百集團。近年來，長百集團的經營呈現出盈一年虧一年的規律，且盈利只是微利，虧損幅度卻較大。盡管公司股價較兩年前跌了不少，然而以2011年每股收益和2012年5月31日收盤價計算，其市盈率仍然高達142倍。

對長百集團，我在2009年曾撰文指出（詳見本刊2009年第30期《長百集團：重組預期支撐股價》），支撐其股價的是市場對它的資產重組預期。然而，兩年過去了，始終不見有人出來對它進行重組。從這個角度來考慮，長百集團的股價跑輸指數也是理所當然的了。不過，應該還是有人對長百集團的重組抱有預期，否則，該如何解釋其上百倍的市盈率呢？

再來看威遠生化，我在2009年曾撰文指出（詳見本刊2009年第34期《威遠生化：現有業務比預計的更糟糕》），威遠生化現有業務的盈利能力在逐年下降，而實際情況可能更糟糕。此后威遠生化的經營情況可以說驗證了我的分析。

2011年1月，威遠生化終于完成了醞釀已久的重大資產重組，將實際控制人控制的新奧控股持有的新能（張家港）能源有限公司75%和新能（蚌埠）能源有限公司100%的股權收入囊中。更為難得的是，新能（張家港）和新能（蚌埠）經營業績都達到了2008年公司公布的《資產評估報告》中的盈利預測——2011年，新能（張家港）實現凈利潤9354.64萬元，超過利潤預測數1.52萬元，新能（蚌埠）實現凈利潤935.15萬元，超過利潤預測數2.15萬元。

然而，即便如此，威遠生化2011年的凈利潤也只有2670萬元，還不及2006年（凈利潤3105萬元），且2011年的營業外收入高達1593萬元，而2006年僅28萬元。因此，上述重大資產重組的成功還不足以彌補原有業務盈利能力的下滑，這實在令人感慨不已。

一次重組不夠，就再來一次。2012年4月，威遠生化發布公告稱，擬通過發行股份購買資產及配套融資的方式，購買新奧控股、新奧基金、濤石基金、平安資本、合源投資、聯想控股、泛海投資七個交易對象持有的新能礦業100%的股權。

我們發現，自2010年以來，已經很少有分析師發布威遠生化的研究報告。即便是在威遠生化發布上述重大資產重組公告后，Wind資訊的研究報告庫中竟然沒有一份研究報告對其進行評析。

那么，分析師的疏漏是否會造成投資機會出現呢？或許會，但上述重組草案能否得以實施存在一定的不確定性。在草案中，發行股份購買資產的發行價格為10.98元/股，而威遠生化5月31日的收盤價僅為10.95元，7月18日盤中更是創出了8.25元的近期低價。

投資重組股有風險

根據以上分析，我們可以知道重組股在基本面上可能存在的一些風險：

其一，重組失敗，再次重組遙遙無期，如長百集團。

其二，重組成功，但置入資產的盈利能力大幅下滑，如億晶光電。

其三，重組成功，置入資產的盈利能力基本達到預期，但置入后公司成長性減弱，如友誼股份。

其四，重組成功，置入資產的盈利能力達到預期，但彌補不了原有業務盈利能力的下滑，如威遠生化。

除了這些基本面上的風險外，“見光死”也是需要認識到的風險。所謂“見光死”，是指這樣一種現象——股價上漲是對未來的一種預期效應，一旦預期變為現實，那就再沒有什么預期了，股價就不漲反跌。

友誼股份和億晶光電之所以股價表現差，與其在考察期（2011年6月1日至2012年5月31日）完成了資產重組不無關系，而長百集團和威遠生化在考察期內（2009年6月1日至2010年5月31日）股價表現良好，恐怕在相當程度上也是因為重組并未完成。

我們來看一下公司資產重組方案獲得中國證監會通過或有條件通過日前后的股價表現，無論是友誼股份還是億晶光電，在通過日前股價都跑贏了指數，而在通過日后跑輸。其中，友誼股份重組方案于2011年6月24日獲證監會有條件通過，此前一個交易日為6月17日；億晶光電重組方案于2011年7月23日獲證監會有條件通過，此前一個交易日為7月18日。

考慮到投資重組股具有上述種種風險，我決定將重組股剔除2012年度投資組合名單。在這里，我們將重組股的范圍限定在根據平均每股收益來計算現有業務價值的5年中后4年未發生或預計不會發生重大資產重組。這是因為，如果是在第1年發生重組，則這4年中業務范圍其實并未發生變化。

在剔除重組股的過程中，有一個現象值得關注，這個現象或許能夠說明投資重組股的不確定性有多大。按我們的計算方法，紅陽能源（600758.SH）原本可以列入價值股投資組合中，且其PVGO/市價最低，為-30.34%。這是因為有分析師預測紅陽能源2013年凈利潤將達到15.03億元，而公司2011年扣除非經常性損益后的凈利潤僅為1522萬元。我們來看一下研究報告中的部分內容：

2006年，大股東沈煤集團在借殼注入后承諾未來將把優質資產注入公司；在2011年年報中明確承諾“力爭兩年內完成優質資產的注入”……預計（沈煤集團）煤炭資產2010-2011年凈利潤分別為14億元和15億元，資產質量較優。我們推斷沈煤集團符合條件的優質資產是煤炭，如果集團資產注入，煤炭資產注入的可能性最大。

這就是說，在并非確切知道沈煤集團將注入什么資產、注入多少資產以及其煤炭業務歷史業績的情況下，分析師做出了紅陽能源2013年業績大幅增長的預測。

如此，則將重組股剔除投資組合就更有必要了。

2012年度投資組合

我們繼續推出年度投資組合。10只價值股投資組合（表5）中，贛粵高速（600269.SH）、大秦鐵路（601006.SH）、山東高速（600350.SH）等交通運輸行業股票占據6席，此外，化工行業的中國石化（600028.SH）、鋼鐵行業的寶鋼股份（600019.SH）、交運設備行業的華域汽車（600741.SH）以及商業貿易行業的建發股份（600153.SH）也分別入選。

和往年一樣，成長股投資組合仍然是最佳成長上市公司的后10名，但本年度50強后10名中恒逸石化（000703.SZ）和華夏幸福（600340.SH）均為在2011年內完成重大資產重組的公司，因此，我們將其剔除，以益佰制藥（600594.SH）和三一重工（600031.SH）代替。這樣，成長股投資組合的10只股票分別為益佰制藥、三一重工、遠光軟件（002063.SZ）、東華軟件（002065.SZ）、新和成（002001.SZ）、格力電器（000651.SZ）、天山股份（000877.SZ）、雙匯發展（000895.SZ）、順發恒業（000631.SZ）與浙江醫藥（600216.SH）。