人民幣亟須貶值

7月份出口增長已經接近冰點，但人民幣有效匯率卻仍在不斷升值。在主要新興市場國家貨幣紛紛大幅貶值的時候，人民幣對美元卻保持了相對穩定，人民幣有效匯率不貶反升，無疑是在給受傷的出口身上再撒一把鹽。

外需的疲軟只是出口急劇下降的一部分原因，人民幣有效匯率一直保持強勢可能是深層次根源。市場依然具有人民幣的貶值預期，但央行似乎并不愿意遷就市場，7月份人民幣對美元即期匯率多次靠近“跌?！边吔绫砻鳎胄性噲D在有意提高人民幣中間價。

人民幣名義匯率的穩定并不一定就好，因為匯率只是一種調節經濟的政策工具，它應該根據經濟環境的變化做出適當的調整。如今出口大幅萎縮，經濟不見絲毫轉機，通脹也在持續下降，這就更需要人民幣做出主動貶值的調整。

出口已至冰點

本就疲弱不堪的出口在7月份出現了大幅度的下降，7月出口同比增速只有1%，較6月大幅下降逾10個百分點，也遠遠低于“遠見杯”一致預期的8.7%。

一直保持穩定的加工貿易也在7月呈現明顯的收縮態勢。光大證券首席宏觀分析師徐高對有關數據進行季節調整后發現，7月加工貿易出口增速環比折年率已下滑至-32%，是2009年年初以來的最低增速。

就國別而言，7月對美出口嚴重下滑，同比增速僅為0.6%，對歐盟出口增速是-16.2%，對印度和巴西的出口同比增長分別為-19.92%和-3.28%，對東盟出口增速也比6月份大幅回落了13個百分點。

高盛高級中國經濟師宋宇擔心中國出口會重演2008年的情形，他告訴記者，鑒于近期較為疲弱的全球需求，中國出口增速可能會維持在較低的個位數水平。

新近公布的7月各國制造業PMI指數顯示，美國和日本繼6月后又一次低于50，處于收縮狀態；歐元區已連續12個月低于50，7月進一步下降至44，與2009年上半年水平相當。

國信證券的判斷更為悲觀，認為8月出口甚至可能出現負增長。其自建的鏡像跟蹤模型顯示，8月前10天，各航線的貨運量并未好轉，而7月貨運量逐周往下，由此，8月月度出口在環比下降，結合2011年8月環比基本持平的情況，國信證券分析師周炳林指出，2012年8月出口同比增長可能為負。

不過，在興業銀行首席經濟學家魯政委看來，外需疲弱并不足以解釋出口減速的原因。他告訴記者，更可能是人民幣有效匯率偏高導致了訂單的轉移。

魯政委分析，雖然上半年中國對各經濟體的出口與該經濟體經濟狀況基本正相關，但是，對四大主要市場出口增速同時下落，特別是對日本的出口，在日元相對人民幣出現升值的情況下，也出現明顯下滑，就不能完全用外需不足來解釋。更為重要的是，2011年二季度以來，中國傳統的三大貿易伙伴歐盟、美國和日本從中國的進口增速低于其各自整體的進口增速，這說明部分出口的下降來自于中國相對競爭力的下降。

人民幣亟須貶值

實際上，企業層面反映的勞動力成本上漲、原材料價格和房屋租金比較高，正是經濟學意義上的“實際有效匯率”。魯政委認為，實際有效匯率的持續偏高，即便外部需求沒有問題，也會導致企業訂單向競爭者流失。

對比人民幣實際有效匯率與中國出口金額同比增速后可以發現，雖然出口增長的波動幅度較大，但從趨勢上而言，二者之間具有明顯的負相關性。在人民幣實際有效匯率大于100時，出口會在稍晚的時候出現負增長。

“實際有效匯率過高，對出口已是非常大的壓力”，中信銀行總行國際金融市場專家劉維明告訴記者，“在美元升值的這段時期里，其他國家貨幣的貶值幅度要比中國大得多?！?/p>

截至6月，人民幣實際有效匯率為108.65，在國際清算銀行公布的58國貨幣的實際有效匯率中處于第三高位。中國主要出口國貨幣的實際有效匯率均低于中國甚至不到100。近期美元指數雖然升至82以上，但美元的實際有效匯率仍維持了較低水平，近兩年都低于100；歐元連續12個月低于100，近兩月更是降至92；印尼盾、馬來西亞林吉特、韓元、墨西哥比索、加元、巴西雷亞爾、印度盧比等實際有效匯率均低于100。

“上半年經濟的超預期下滑，與房地產調控和盯住美元的同時操作有很大關系?！濒斦赋?，“如果人民幣匯率升值和抑制投資不同時出現的話，中國經濟2012年就不會有這么大的問題?！睔v史經驗顯示，1978年以來，每當房地產入冬和盯住強勢美元同時出現時，中國經濟均無一例外出現大幅下跌，1998年和2008年均如此。“應該修正偏高的人民幣有效匯率以反映當前中國經濟的基本面?！?/p>

“人民幣應該在目前的水平上至少貶值5-8個百分點，回到6.5-6.8的水平較為合適?！眲⒕S明指出，“經濟增速放緩、經常／資本項目順差縮減甚至逆差、資產價格回落風險加大、美元長期轉強等因素都要求人民幣貶值。”

貶值利大于弊

在出口下行時，人民幣如果大幅貶值是否會使之前的升值成果付諸東流？這種擔心完全顛倒了手段和目標的關系，匯率只是經濟政策中的一種工具，它應該服務于經濟的需要，而不應該為了手段而忘記了目標。

“人民幣貶值利大于弊。”劉維明認為，除了能降低有效匯率，鼓勵出口外，貶值還有利于貨幣政策正?；?。這是因為，貶值會增強持匯意愿，減少央行通過外匯占款釋放的流動性，使得基礎貨幣的投放回歸正常。

伴隨人民幣貶值預期的升溫，銀行結售匯順差減少甚至出現逆差，外幣存款增長迅速。央行公布的數據顯示，2011年四季度以來，銀行代客結售匯每月順差大幅減少，甚至出現了多個月的逆差；與此同時，外匯各項存款余額大幅上升，從2011年三季度末的2557億元升至2012年二季度末的4124億元，是2002年該指標有統計以來的最快增速。

人民幣貶值還可以改善金融環境偏緊的問題。平安證券固定收益部研究主管石磊向記者表示，當前較高的實際有效匯率是貨幣政策放松后金融環境依然過緊的主要原因之一。雖然2009年同樣出現了人民幣實際有效匯率大幅升值的情況，但由于當時信貸暴增，抵消了人民幣實際有效匯率顯著上升的負面影響，使得金融環境整體偏松。但2012年信貸增速回升的幅度很小，難以抵消人民幣實際有效匯率升值造成的金融緊縮，使得整體金融環境偏緊。

人民幣貶值會否引發資本加速外流，造成國內金融的不穩定呢？劉維明認為不用過于擔憂這方面的影響。首先，中國資本項目仍未開放，通過灰色渠道流出的資本數量有限；其次，熱錢進入本就是以投機為目的，促成了國內資產泡沫的形成，因此應該樂于看到對熱錢的擠出效應。

如果貶值利大于弊，那么如何落實？一次性將人民幣對美元中間價提高一定額度，還是漸進式的逐步貶值，抑或進一步通過擴大波動幅度借由市場的力量來決定幣值。

一次性貶值的風險較大，市場化的漸進式貶值會更少引起貿易國伙伴國的抗議甚至報復，也能有效推動匯率市場化改革。魯政委認為，可以通過擴大波幅至2.5%，進而增強人民幣匯率彈性，達到修正匯率的目標。

至于波幅擴大后，出口企業對匯率預期的不確定性增大可能會抑制出口的擔憂，或許可以通過現行體制下，銀行代客遠期結售匯進行套期保值。一位交易員告訴記者，目前的遠期結售匯可以滿足企業鎖定匯率風險的需求。