一個時代的結束

中國的鋼鐵和材料的使用占比爆發式增長的勢頭似乎已經結束，印度及其他新興市場國家無法彌補這一缺失。

中國鋼鐵用量在過去十年經歷了前所未有的增長，如今這種勢頭似乎已經結束了，至少在可預見的未來是如此，2009年可能是一個頂點。

從圖中可以看到，房地產建設是中國鋼鐵和相關材料增長的最重要驅動力，房地產活動和鋼鐵的利用占GDP的比重都在2009年達到高點，之后都在逐漸下滑。不僅是鋼鐵，電力使用占GDP的比重在過去三年里也出現了類似的下降。

未來的路徑是什么？根據瑞銀對中國經濟的基本假設，圖中的虛線部分大致勾勒出了未來兩年房地產建設和鋼鐵利用的走勢，它們都將繼續下滑。

根據瑞銀的估計，房地產銷售在2011年下半年以來基本持平或略有下降，整體房價也停止了上漲。我們預計，2012年整體房地產建設活動和投資增速將僅為2011年的一半左右。除非目前緊縮的金融環境和監管政策出現明顯好轉，否則房地產市場難有改善。

我們并不認為中國的政策在2012年會出現顯著的放松。當然，我們也看到資金流動在2011年四季度出現了相對的回升，但我們預計2012年政策只會穩定而逐步的放松，而不是如2008年-2009年那樣實行激進的刺激。

中國的杠桿率在過去三年里大幅上升，為了逐步降低經濟的負債比率，當局很難有太大的作為。

當然，政策引導的保障房建設在后危機時代發揮了重要的作用，這使得在私人住房市場疲軟情況下，中國的鋼鐵和材料使用依然保持正的增長。但是這并不足以改變它們顯著下降的趨勢，在目前的政策背景下，很難期望其會加速增長。

需要注意的是，我們所說的下降并不是指鋼鐵和材料的絕對利用量會下降，而是它們的增長會下降，且低于GDP的增長。

我們的結論是否與“S曲線”的結論相矛盾呢？兩者在衡量的指標上存在不同，我們在這里使用的指標是材料的使用占GDP的比重，而“S曲線”則是用人均材料使用作為衡量指標。雖然鋼鐵的需求在增長，但是只要其增長速度低于GDP的增速，那么鋼鐵使用占GDP的比重就會下降，但人均的消費量依然會上升。

一些投資者可能會覺得，中國的鋼鐵和材料使用占GDP的比重下降并不可怕，因為印度等新興市場國家迎頭而上。不幸的是，這并不是事實。

在過去10年里，中國對大宗商品需求貢獻巨大，鋼鐵、能源需求占GDP的比重大幅增加；但印度和其他新興市場國家的這一指標卻是基本持平的，幾乎沒有看到增長。不過，這并不意味著商品的需求是停滯的，其需求仍會隨著GDP的增長而增加。過去10年里，除中國外的新興市場國家的商品需求年平均僅增長4%，中國這一增長率卻達17%。

我們應該如何看待“印度故事”？在過去10年里，不管是從投資占GDP的比率，還是從實際GDP增長率來看，印度經濟都有一個巨大的飛躍；不過，目前這一趨勢也發生了轉折。換而言之，“印度故事”已經講完了。

作者為瑞銀證券新興市場首席經濟學家(廖宗魁譯)