透過企業合并再談聯想收購IBM

岳東宇

[摘要]企業合并是企業發展的一個重要途徑，有利于資源合理配置，優化產業結構，提升企業競爭力。企業合并會計問題一直以來都是會計理論界和實務界所共同關注的問題，選擇不同的合并會計方法會導致不同的經濟結果，甚至會影響到企業合并的順利進行。聯想合并IBM PC已經有8年時間。在這8年時間里，此次合并究竟給聯想帶來了怎樣的影響，其造成的結果可能會給其他企業在未來的發展中得到一些借鑒。

[關鍵詞]企業合并非同一控制購買法財務影響

一、聯想并購IBM的動因

企業作為社會經濟中的個體，其發展必然要受到社會發展趨勢的影響。從全球的角度看，世界經濟全球化是人類社會經濟發展的客觀趨勢，具體表現在資本國際化、市場國際化、金融國際化、生產與銷售國際化以及全球貿易規則日趨統一。每個企業都有自己的長處和不足，通過企業間適當的合并，可以達到揚長避短的效果，促進包括資金、技術、人才等的資源在全國甚至世界范圍內流通，打開更廣闊的市場，不僅有利于本企業的發展，而且對宏觀經濟的發展也起到了積極的作用。近幾年來，幾乎所有的大型企業都是通過不同形式、不同程度的企業合并成長起來的。并購已經成為資本市場上炙手可熱的名詞。

Shimizu et al. (2004) 從公司并購動機理論的出發點、公司并購動機理論的一般和具體等方面對公司并購動機理論進行了較系統的多層次分析。其總結的一般理論有：規模經濟理論，主要是對橫向并購進行解釋；交易費用理論，是對縱向并購進行解釋；代理問題和經理主義理論；價值低估理論。具體理論包括：Weston et al.（2000）提出的“協同效應”理論，認為并購會帶來企業生產經營效率的提高，最明顯的作用表現為規模經濟效益的取得，常稱為2+2>4的效應；市場份額效應；經驗——成本曲線效應；財務協同效應。

在合并前，聯想是中國最大的IT企業，年產量約500萬臺，員工總數一萬余人，1994年在香港上市，總市值202億港元。而IBM是全球最大企業之一，2004年總營收入為965億美元，全職雇員31萬人，1911年成立。其PC部主要從事筆記本、臺式計算機、服務器、外設等產品的生產和銷售，約9500名員工，全球PC 市場上，IBM以5.2%的市場占有率排在戴爾和惠普之后，位居第三。然而出于多種原因，IBM PC部2003財年收入96億美元，虧損2.58億美元。

國內市場的激烈競爭讓聯想意識到必須走出國門尋找新的增長點，但如果沒有外國元素的支持，作為一個國產品牌，要想頂著戴爾和惠普的壓力在國際市場上爭得一席之地是非常困難的。而IBM希望自身更好地生存下去，其PC產品可以彌補壞賬，度過目前的難關，并繼續進行技術研究開發，此時資金的支持尤為重要。

結合雙方的需求特點進行分析，不難發現聯想并購IBM PC部的行為可以產生很好的協同效應。IBM PC得到了必要的資金與科研條件，聯想則擁有了THINK品牌和五年內使用IBM品牌的權利，得以迅速形成在全球認知的品牌形象，從而獲得更多元化的客戶基礎和龐大的分銷網絡。同時，收購的范圍覆蓋到IBM的有關PC業務的研發體系，包括日本大和、美國羅利的研發中心，以及可以使用IBM PC方面的創新技術(THINK VANTAGE TECHNOLOGY)等，對于提高聯想的研發能力、獲取PC特別是筆記本方面的核心技術有著巨大的作用。另外，新聯想管理層將由聯想和IBM PC管理層共同組成世界一流的管理團隊和董事會，這對于聯想獲得管理一家國際化公司的管理經驗是非常有利的。并購完成后，雙方在臺式機及筆記本方面的優勢得以很好地交流、結合，加上進一步技術開發，必然可以為全球個人客戶及企業客戶提供更多種類的產品。并且，通過并購后產生的規模效應和高效的運作，在采購和營銷成本優化，以及中長期的新市場開拓、產品發布、生產制造優化和供應鏈整合等方面也會收到更好的效果。

基于聯想與IBM各自發展的戰略要求，以及企業并購可以帶來的諸多協同效應，最終促成了聯想對IBM PC部的并購。

二、聯想并購IBM PC部門的過程與結果

2004年 12月8日，聯想集團宣布以17.5億美元收購IBM全球PC業務，其中包括6.5億美元現金、6億股票及5億美元債務。中方股東“聯想控股”將擁有聯想集團45%左右的股份，IBM公司將擁有18.5%左右的股份。新的聯想集團在五年內有權根據有關協議使用IBM的品牌，完全獲得商標及相關技術，并將成為年收入超過百億美元的世界第三大PC廠商，僅位于戴爾和惠普之后。

聯想收購IBM PC部的行為，從會計處理方法的角度來看，屬于非同一控制下的企業合并。而對于非同一控制下的企業合并而言，最常使用到的會計核算方法則是購買法。聯想并購IBM PC的過程主要使用的就是這種購買核算法。

1.聯想財務分析及交易價格分析

根據聯想2004/2005財年中報、聯想收購公告上的IBM PC財年報表，可以得到以下關于償債能力、財務結構、經營效率、盈利能力、成長能力等的財務指標（見表1）。

表1聯想、IBM PC財務指標簡表

由以上指標相比可見，聯想的償債能力很強，資本結構較為合理，穩健而富有彈性，經營效率和成長能力在國內屬于較高水平，但仍均不及IBM。而IBM PC因為巨額負債，導致盈利能力受損，低于聯想。影響IBM PC盈利的因素，除了管理成本高、人工費用大，質保費用的異常上升也嚴重影響了當期經營業績。在這種情況下，二者的合并是獲得共贏的好辦法。根據收購協議，聯想收購部分IBM PC的資產，賬面凈值為負。

聯想收購IBM PC的收購價格是由多種因素決定的，包括該項業務對新聯想的收入貢獻、收購資產的范圍和質量、增長前景、盈利潛力、協同效應大小、與IBM已訂立的協議條款等。最重要的因素是IBM PC本身的價值。根據聯想的預測，IBM PC業務仍可以帶來極大的營業利潤，并有利于聯想更好地實現自己的發展目標。聯想收購IBM PC的股票收購價格確定為每股2.675港元，綜合股市各時期走勢及聯想與IBM發展趨勢來看，聯想當時的股價為2.5港元到2.7港元之間，IBM PC的評估價值為36億美元，是實際交易價格17.5億美元的兩倍左右，因此，以聯想公布收購交易前最后一個交易日的收市價作為股票收購價格是符合實際要求的。

2.收購融資方案分析

第一，一項6億美元五年期的銀團貸款，聯想集團將為此支付略高的利率。第二，以每股2.675港元，向IBM發行包括8.21億股新股及9.216億股無投票權的股份。第三，發行可換股優先股和認股權證，這些向三大私人投資機構發行的優先股共可轉換成1,001,834,862股聯想普通股，轉換價格為每股2.725港元；每份認股權證可按行使價格每股2.725港元認購一股聯想普通股，認股權證有效期為5年。

完成這樣綜合的融資方案后，聯想資金情況為：6億美元銀團貸款，三大機構投資3.5億美元現金，自有資金4億美元。交易完成后，聯想控股將持有新公司43.2%的股權，公眾將持有約33.2%的股權，IBM約持有13.4%的股權，三大私人投資機構將擁有10.2%的股權。聯想控股成功地保持了對新聯想的控制權。

3.收購完成后對聯想的財務影響

聯想本次收購采用了借款的融資方式，使得資產負債率大幅上升，2006年和2007年的負債率都是0.79，說明企業暫時出現了難以籌到資金的情況，籌資風險加大，利息風險增加，償債風險也增加了，由此直接導致了聯想短期利潤下滑。

總資產收益率(ROA)的高低直接反映了公司的競爭實力和發展能力，也是決定公司是否應舉債經營的重要依據。2006年，在總資產規模發生335.3％增長的情況下，總資產收益率從2005年的0.1209下降到0.0055，下降了11.54。

2004年至2007年，公司的存貨周轉率呈現上升趨勢，表明銷售增長率高于生產增長率，庫存減少，即公司存貨的流動性或變現能力增強了，實現的銷售額或周轉額增加了，獲利能力相應提高。凈利潤增長率反映了企業實現價值最大化的擴張速度，2004年和2006年出現負增長，但2007年又增長到4.81，表明公司通過調整銷售方式，擴大了銷售收入，控制了成本與費用，進而提高了盈利能力。這一切都得益于并購所帶來的規模效應。

表2 2004年~2011年聯想財務發展狀況

資本市場存在反彈滯后的情況，對整合效果的評判不能單單跟從市場反應而倉促下定論。通過近8年聯想的財務狀況（見表2）可見，經過良好的整合發展，新聯想的財務狀況已逐漸好轉。2009年、2010年和2011年的財務比率也反映出新聯想的償債能力保持了較好水平，負債順利減少，未給企業帶來過大負擔，盈利能力也進一步提高，每股凈現金流、每股股東回報率、資產回報率、凈利率等指標也擺脫了告負的狀態。

三、該合并案例中出現的問題

第一，IBM PC的巨額債務直接影響了新聯想的資產負債率，導致新聯想資金鏈緊張，若不具備足夠的資金作為后盾，新聯想很可能還沒來得及整合、實施自己的發展戰略，就已經被債務拖垮了。

第二，本次并購客觀上屬于非同一控制下的企業合并，應采用購買法計量，因此，購買方要按照被購企業資產、負債、凈資產的公允價值予以合并。公允價值的評估是否準確，公允價值與賬面價值的差異，都會引起合并后某些攤銷費用、折舊費用的調整，從而導致合并利潤變動。

第三，在購買法下，購買方當年凈收益包括購買方當年實現的凈收益以及被購買方自合并日后當年實現凈收益中相當于購買方在被購買方股權份額的部分，且被購買方的留存收益不能并入購買方的留存收益中，因此，購買法使得新聯想不能提供更多的留存收益用來向股東支付股利。采用購買法編制合并財務報表時，需要揭示企業合并時的購買成本和合并商譽，而權益結合法下編制的合并財務報表，被并企業全年的收益都并入合并企業的利潤表，因此，購買法下合并企業的當年每股收益偏低，不利于吸引投資者。

第四，購買法確認合并商譽，要對商譽進行減值測試，計提減值準備。商譽發生重大減值，對購買方凈資產收益率和每股盈余的降低將會產生重大影響。這就表示，企業商譽一旦計提減值準備，對企業利潤產生的負面影響將無法在短期內彌補。并且，在公允價值高于賬面價值的條件下，在合并以后各年按公允價值確定的資產轉移價值顯然要比按賬面價值確定的資產轉移價值要高，所以，在合并以后各年，購買法確認的收益會相對較低。

四、聯想并購案改進措施

針對以上問題，可以采取以下改進方案：

第一，鑒于商譽對企業利潤可能產生的較大影響，應準確合理地評估目標企業的價值，預測合并后所帶來的收益是否有利于企業的發展，進而合理確定合并成本，盡可能減少企業合并風險。

第二，在合并前將所需資金等問題考慮全面，衡量自己的財務能力是否足以負擔本次企業合并。在實際合并過程中，可選擇較為綜合的融資方案，充分結合各種融資渠道的優點，盡量使融資成本降低，減少直接資金的支付，同時保持合并企業的控制權。

第三，在合并后盡快進行各方面整合，使企業合并的協同效應盡快發揮。既然不能利用賬面信息的優勢來吸引投資者，就應盡快展示新企業的實力，以增強公眾對企業的信心。

第四，投資單位在判斷一個被投資單位是否納入合并范圍的依據是該被投資單位是否屬于子公司；而被投資單位能夠被認定為子公司的標志是“控制”關系的存在。所以，在企業資金不足而時間允許的情況下，為了落實自己的發展戰略，獲得企業合并所能帶來的各種協同效應，企業可以選擇分步實現對目標企業的控制，即分步進行企業合并。例如，合并方第一次取得被并方20%的股份，第二次取得被并方40%的股份，則合并方最終取得了被并方60%的股份，獲得了控制權，且各次合并商譽也可累加。

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