基于信號(hào)傳遞理論對分紅新政的解讀

【摘要】證監(jiān)會(huì)表示將督促上市公司完善分紅政策、增強(qiáng)紅利分配透明度，這一舉動(dòng)將人們的視線再次引向我國證券市場上市公司特有的分紅現(xiàn)象。此項(xiàng)舉措被看作中國證券市場定位的一次“微調(diào)”。本文從企業(yè)財(cái)務(wù)收益分配政策的角度出發(fā)，引入信號(hào)傳遞理論相關(guān)思想，探討分紅新政將對企業(yè)財(cái)務(wù)乃至公司經(jīng)營帶來的影響。

【關(guān)鍵詞】分紅新政信號(hào)傳遞企業(yè)財(cái)務(wù)公司經(jīng)營

股利政策是企業(yè)財(cái)務(wù)的核心問題之一，屬公司財(cái)務(wù)收益分配的管理，與籌資、投資活動(dòng)一起構(gòu)成企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的主要內(nèi)容。在有效市場中，上市公司通過制定合理、穩(wěn)定的股利分配政策，提升投資者信心，使公司股價(jià)穩(wěn)中有升，為公司再投資、融資奠定基礎(chǔ)。

一、新政發(fā)布后證券市場的反映

2011年11月，證監(jiān)會(huì)強(qiáng)調(diào)，為進(jìn)一步督促上市公司提升對股東的回報(bào)，將要求“所有上市公司完善分紅政策及其決策機(jī)制，綜合分析企業(yè)經(jīng)營發(fā)展實(shí)際、股東要求和意愿、社會(huì)資金成本、外部融資環(huán)境等因素，科學(xué)決定公司分紅政策，增強(qiáng)紅利分配的透明度”。

隨后A股市場多家公司先后在招股說明書前的“重大事項(xiàng)”中突出了股利分配信息，以響應(yīng)證監(jiān)會(huì)新政。廣西綠城水務(wù)股份有限公司明確指出“公司每年以現(xiàn)金形式分配的利潤不少于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的可供分配利潤的10%”；而長沙三諾生物傳感技術(shù)股份有限公司、廣州卡奴迪路服飾股份有限公司則表示“最近三年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的百分之三十”。

但筆者發(fā)現(xiàn)，在配套的硬性規(guī)定未出臺(tái)之前，上市公司股利分配政策以不觸碰證監(jiān)會(huì)規(guī)定為底線，實(shí)際上仍為自己留有余地和調(diào)整空間。筆者認(rèn)為，若僅靠輿論造勢或上市公司象征性的參與，證監(jiān)會(huì)沒有出臺(tái)硬性規(guī)定以保駕護(hù)航，新政也只能被冠上證監(jiān)會(huì)人事調(diào)整后“新官上任的一把火”，股民們的權(quán)益難以得到真正維護(hù)。

二、我國上市公司分紅制度現(xiàn)狀及原因分析

事實(shí)上我國自2001年來對于上市公司分紅制度就有規(guī)定出臺(tái)。2006年《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中明確規(guī)定，上市公司發(fā)行新股須符合“最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分配的利潤不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的20%” 。并且同一年的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中對母公司長期股權(quán)投資收益的確認(rèn)修訂為 “以成本法核算”，旨在引導(dǎo)更多上市公司選擇現(xiàn)金分紅、增大分紅規(guī)模。

但中國A股市場的怪相在于，無論是投資者或是上市公司都傾向于不分紅。財(cái)新網(wǎng)上的一篇文章曾指出，截至目前，在2000多家A股上市公司中就有261家從未有過現(xiàn)金分紅，其中“A股市場鐵公雞”南方航空（600029）上市至2010年累計(jì)凈利潤接近32億元，卻分文不拔。但南方航空公司前景仍一度被投資者看好，市盈率曾達(dá)到10.76，在行業(yè)中位列前三。

造成我國上市公司分紅政策現(xiàn)狀的原因主要來自以下四方面：

（一）上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。多數(shù)上市公司未流通股股本占總股本比例較大，大股東侵占中小股東利益現(xiàn)象嚴(yán)重，股東更傾向股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得投資回報(bào)而不是現(xiàn)金股利；

（二）中國股市投資者結(jié)構(gòu)不合理，投機(jī)性強(qiáng)造成投資非理性。A股市場中無專業(yè)知識(shí)基礎(chǔ)的散戶多于機(jī)構(gòu)投資者；

（三）具中國特點(diǎn)的投資市場，市場機(jī)制無效性致使股價(jià)往往無法反映公司真實(shí)價(jià)值。中國股市建立之初衷是為解決國有企業(yè)融資困難、幫助國有股權(quán)改革而存在的，資本市場走勢多以政策為導(dǎo)向；

（四）外部環(huán)境不支持?，F(xiàn)金股利存在二次征稅，而內(nèi)部融資有利于公司發(fā)展，中小股民認(rèn)為從股價(jià)上升中能獲得比現(xiàn)金股利更多利益。

三、基于信號(hào)傳遞假設(shè)解讀分紅新政

新政的提出基于信息揭示論假設(shè)：投資者和公司管理層對公司內(nèi)部情況的了解存在信息不對稱。投資者一般通過公開信息披露、財(cái)務(wù)指標(biāo)分析公司的前景預(yù)期，但公開的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能并非完全真實(shí)，利潤虛增、費(fèi)用調(diào)整等情況時(shí)有發(fā)生，因此只有管理層才知道公司真實(shí)價(jià)值。在有效市場中，實(shí)際價(jià)值高于股價(jià)的公司，管理層往往偏向于發(fā)放現(xiàn)金股利，以向投資者發(fā)出利好信息吸引其購買股票；實(shí)際價(jià)值低于股價(jià)的公司，企業(yè)財(cái)務(wù)政策則偏向于內(nèi)部融資，采取資本公積轉(zhuǎn)增股本或以盈余公積彌補(bǔ)虧損的收益分配政策。

一直以來，穩(wěn)定的股利政策被看作資本市場成熟的標(biāo)志之一。外部缺乏制約機(jī)制、上市公司不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)等促使我國資本市場存在無效性。近來，“取消紅利稅”的呼聲逐漸高漲，規(guī)范上市公司股利分配行為需要配合上市公司特別是國企的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整、股利稅收優(yōu)惠政策等一系列措施多重監(jiān)管，才能真正引導(dǎo)公司財(cái)務(wù)、經(jīng)營策略，促進(jìn)同行業(yè)良性競爭，達(dá)到資源整合目的。證監(jiān)會(huì)希望通過此種舉措指引市場向更加有效的方向發(fā)展。一方面，證監(jiān)會(huì)借這一新政向上市公司和投資者傳遞出一個(gè)信號(hào)，中國資本市場正在改革中發(fā)生 “微變”，政府正逐步通過規(guī)范市場來保護(hù)中小投資者的利益；另一方面，上市公司的財(cái)務(wù)政策也將受到投資者方面的壓力，投資者越來越多地關(guān)注公司的分紅政策，各大新聞媒體也紛紛搜尋評(píng)出A股市場上的“現(xiàn)金奶牛股”。在輿論導(dǎo)向和各家公司紛紛配合調(diào)整股利分配政策下，投資者投資結(jié)構(gòu)極有可能發(fā)生緩慢轉(zhuǎn)變。未來，新的股利政策有望吸引更多長線資金入市，這對上市公司來說是一個(gè)契機(jī)，也是一個(gè)挑戰(zhàn)。

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作者簡介：許研宇（1990-），女，漢族，重慶人，就讀于西南財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，研究方向：財(cái)務(wù)管理 。

（責(zé)任編輯：趙春輝）