淺談控制權市場的公司治理效力

[摘 要] 企業中，股權是股東控制企業的主要依據，現代企業由于控制權和所有權分離產生公司治理問題，控制權市場對公司治理有一定的效力，本文就控制權市場的公司治理效力進行了分析，又根據我國控制權市場存在的問題提出了相應公司治理的對策。

[關鍵詞] 控制權 控制權市場 公司治理

一、文獻回顧

公司控制權來源于出資者讓渡財產使用權而與所有權的分離，分為特定控制權和剩余控制權，前者是指在事前通過契約加以明確規定的控制權；后者則是指那種事前沒在契約中明確界定如何使用的權力。哈特說：“合同中包含缺口和遺漏條款。”當出現合同中的遺漏時，如何進行彌補，就是剩余控制權。合同雙方不可能事先將全部可能發生的責任和義務都詳盡地加以明確，因此，控制權尤其是剩余控制權的配置會對企業效率產生重要影響。

公司控制權市場，是指不同的利益主體通過各種手段獲得具有控制權地位的股權或委托表決權，以獲得對公司控制而相互競爭的市場。控制權市場分內部和外部，前者主要指公司管理者內部競爭、董事會的構成和大股東的監督等；后者則指代理表決權、收購或兼并及直接購入股票。公司內部控制機制曾被詹森認定“從根本上是失敗了”，所以，收購和兼并就成為公司控制權市場中最為重要的機制，公司控制權市場從狹義上也可以被看成是收購與兼并市場。

二、控制權市場對公司治理的影響

公司控制權市場的主要力量是收購和兼并，并購后整合的第一步“接管”作為一種公司治理機制的概念是由美國經濟學家 Manne 在1965年首先提出來的，他指出，接管對管理者行為的約束依賴于資本市場正確反映管理者表現的能力，沒有最大化公司價值的經理將會在收購后被淘汰。控制權市場在公司治理中起著重要作用。控制權市場對公司治理的效力主要表現為以下幾個方面：

1. 降低代理成本。“代理成本”是指所有權與經營權分離的情況下所有者為使經營目標合乎預期而支出的費用。比如通過提高獎金和股票期權等方式將管理者所得與經營業績聯系在一起。代理成本可以避免損害股東的利益，這些方法可以管理者使其改變行為方式，并且忠于股東的利益。當這些機制不能有效降低代理成本時，并購接管作為替代機制，可以使外部并購者取得對企業的決策控制權，重新任命管理者，改善治理結構。當目標公司價值低是由經理的行為導致的，并購方就會發起收購并通過再出售或重組獲得財富。即使收購不成功，并購的舉動向股東傳遞了有關管理者經營行為的負面信息，使股東意識到管理者的怠懈或敗德行為，從而降低代理成本。其次，如果目標公司管理者沒有選擇有利于公司的最優決策，在有效市場上，長期來看必然表現為股票價格的跌落，股東會拋售或轉讓公司股票，會促使外部投資者通過大量買進該公司的股票進行接管。對管理層來說，外部接管意味著他們將失去職位和特權，并喪失經理人市場上的聲譽。

2.糾正公司治理的低效率。控制權市場的存在，使得并購機制成為對公司治理機構的一種優化，優化的結果是使治理效率提高，公司價值的提升。并購接管使公司控制權轉移到最有效率的管理者手中，在糾正公司治理的低效率，對公司治理有重要作用。

3.發揮激勵作用。在實務中，并非所有的并購對象都是市場價值被低估或經營管理不善的企業。許多業績良好、表現優異的企業也時常成為被收購的對象。由于業績優異公司的原股東不愿意放棄持股權，并購是企業業績優異，發展潛力巨大的市場信號，會對管理層起到良好的激勵作用，提高其在經理人市場的身價。而并購后，管理者控制的資源增加，可以進一步整合資源，發揮其創新能力，提高資源配置效率。因此，控制權市場不僅是目標公司治理中具有懲戒作用的外部約束機制，而且提供了一種隱性的管理激勵。

三、控制權市場存在的問題及完善對策

1.我國控制權市場存在的問題

（1）外部控制權市場的失效。主要表現為:一是大量劣質企業股價高于其內在價值，難以對外部收購者產生吸引力;二是上市公司中占控股地位的國有股和法人股不能流通，使得收購重組基本上是通過協議轉讓的方式進行，并具有濃厚的行政安排色彩，無法通過接管來替換績效低劣的經營者。

（2）政府參與過度。主要表現為大多數收購必須要得到政府的批準，政府往往要求收購方保證就業等，使收購方不得不承擔額外社會職能，一定程度上使收購方喪失部分收購動力。

2 . 從控制權市場角度完善公司治理的對策。公司控制權市場的公司治理效力表現為控制權轉移后公司業績的顯著改善。控制權轉移后公司業績改善的途徑概括為兩個方面：一是接管對管理層的懲戒作用，包括成功接管的替換及不成功接管的威懾；二是接管為外部競爭者參與公司治理提供了條件。因此，公司控制權市場的治理效力通過管理層和股東兩個主體的行為發揮作用。應從以下幾個方面做出改進。

（1）完善控制權市場，完善資本市場特別是股票市場，解決國有股、法人股的上市流通問題，做到同股同權同價。規范股票市場運作，減少行政干預。

（2）應鼓勵那些有實力的公司通過接管方式在資本市場展開收購活動。通過公司控制權的市場化，建立促使信息對稱的環境，資源的合理配置。

（3）加快國有股流通。改變許多上市公司國有股一股獨大的狀況。同時需要注意以下兩個問題，股權分散后頻繁的控制權爭奪或惡意收購會對公司經營的穩定性造成影響；外資并購的增長，國外戰略投資者往往以國內龍頭企業作為并購對象，開展其全球戰略布局，除了影響就業、限制競爭外，更為嚴重的是行業壟斷和國有資產流失，影響我國的經濟安全。

（4）培育機構投資者。機構投資者具有以下意義：可以提高股市運作的效率，機構投資者的出現也為解決公司控制和監督問題提供了可能性。但是機構投資者也存在消極行為，因此積極培育機構投資者的同時還必須建立對機構投資者的激勵與約束機制。

參考文獻：

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