愛德華.查賽爾:中美房地產投資機會比較

　　愛德華·查賽爾（Edward Chancellor）是波士頓投資公司Grantham Mayo Van Otterloo(GMO)的研究主管，GMO管理資金的規模達到1070億美元，其中950億美元投資股票，而640億美元投資非美國市場。GMO當年正確預言了1989年的日本大衰退。2000年網絡泡沫高峰時GMO也發出過大膽的警告。在近10多年的幾次市場大波動中，GMO的研究都做到了目光如炬。例如在次貸危機前便指出市場的前景黯淡，2009年3月股票市場底部又聲明人們應積極投資股票市場，成功捕捉市場的底部。
　　
　　從房地產的周期性來看，美國房地產市場在2006年高點時，有高位的次級抵押貸款比率、非常多的開工在建項目、投機性盛行。而今天的美國房地產行業的局勢則已經迥然不同。當下美國的住房市場非常低迷，但波士頓投資公司Grantham Mayo Van Otterloo(GMO)的研究主管愛德華·查賽爾（Edward Chancellor）找到了美國房地產市場已經離谷底不遠的證據。反觀中國的房地產市場已經繁榮了好幾年，許多投資者預期中國的樓市高潮將會持續幾十年。但是從房地產周期的角度來看，查賽爾認為中國樓市的前景看起來非常黯淡。
　　
　　美國房地產市場問題多多
　　查賽爾認為，對美國住房市場的悲觀預期是錯誤的。今天的美國住宅市場上不乏令人沮喪的壞消息。然而也應該看到，在壞消息的背后是房地產周期正處在磨合穩定期，清理了上次繁榮遺留下來的殘骸，并為最終的復蘇做準備。
　　從現狀來看，美國房地產似乎還存在很多問題。
　　1.隱形按揭
　　大約四分之一的抵押貸款的房主是隱形的，喪失抵押品贖回權的比率仍然處在非常高的水平。二手房市場陷入非常低迷的境地，三分之一的房屋出售來自于喪失抵押贖回的房主，并且未來可能更糟糕。現在喪失抵押贖回的人只是違約拖欠貸款的房主中的一小部分，未來該過程將會痛苦地持續。
　　2.陷入困境的銀行
　　抵押貸款占美國銀行業未償還貸款的三分之一左右。雖然銀行已獲政府注資擔保并且進行了資產重組，它們仍然容易受到抵押貸款繼續損失的危害。2011年8月，全國最大的抵押貸款銀行美國銀行的信用違約掉期利差飆升近400個基點。在年中，約8％的抵押貸款處于拖欠中。銀行已做出回應，未來將收緊貸款標準并要求更高的首付比例。正如預期的那樣，這對住房市場產生了壓制作用。新增的購房抵押貸款仍在下降，并在最近達到了1990年以來的最低水平。
　　3.靠藥物維持的市場??
　　當以前的超額貸款全部清算完畢，房地產周期的復蘇也就會開始了。然而，美國的政策措施阻礙了復蘇的進程。自2008年7月推出的首次購房者稅收抵免增加了房屋銷售量。然而到了2010年4月的時候需求又開始減少了。在房地產市場低迷期間，房利美和房地美承保的房地產的價值在上升，因為絕大多數新的抵押貸款最終由國家提供。聯邦住房管理局繼續提供首付款比例小的抵押貸款。美聯儲繼續維持零利率政策，并已經實行了兩輪的貨幣寬松政策。但是當“生命維持系統”被移走時，這種靠藥物維持的住房市場會如何呢？
　　有人認為美國的房地產將經歷雙底。現在整個美國的宏觀經濟條件非常不好，它好像增加了美國經濟進入“雙底衰退”的可能性，雙底在經過巨大的信貸繁榮之后是比較常見的。失業率居高不下，消費者信心指數劇烈下降，而且美國公司都不愿意投資。盡管經濟復蘇乏力，聯邦政府卻無法實行財政刺激，反而因為債務問題不得不勒緊褲帶。美國家庭仍然有太多的債務，今后幾年將可能繼續面臨去杠桿化的局勢。喪失抵押品贖回權的房主不斷增加，這將使得房屋銷售持續低迷，銀行謹慎放貸。不明朗的經濟條件解釋了美國住房市場為什么仍然消沉。
　　
　　好的信號顯示
　　真的是要經歷雙底嗎？查賽爾認為，事實上美國房地產周期正在接近谷底。他的理由如下：
　　經歷了長期的愈合時間。美國房價見頂已經過去了五年的時間。這是美國房地產市場以前從泡沫掉入谷底所花費的平均時間。家庭債務的減少可能會持續一段時間，但是這并不會阻止美國住房市場的復蘇。
　　估值不再過度緊張。住房價格相對房租收入的比率在房地產趨勢中會有一個標準差衡量。現在美國房地產的租金收益率也已開始復蘇。每月平均按揭付款水平比房屋租金水平低，這是1981年以來第一次，隨著長期利率的下降，房屋的總成本變得更低，房子變得更加容易支付。由全國房地產經紀人協會公布的戶主經濟支付能力指數現在處于有史以來最高的水平。這是美國人買房子的最好時期之一。
　　投機者被投資者取代。在周期的底部資產通常從弱勢人手中轉移到強勢人手中。自2005年的高峰期以來，由于房地產價格下跌，之前依靠抵押貸款進行投機的購買人已經徹底失敗。相反，在今年6月投資者以全額現金交易的房地產數量已經上升到總的現房銷售的29％。
　　信貸恐慌結束了。雖然按揭貸款違約比率仍然很高，但是不應該夸大抵押貸款市場的緊張局面。失去抵押品贖回權的數量在去年已經開始降低。最新的美聯儲貸款官員的調查表明，現有的信貸條件正在變得寬松。住宅按揭貸款的需求可能仍會下降，但貸款人并不期望這種下降趨勢持續下去。次級抵押貸款將不再允許發放，但超過80％的新抵押貸款的請求將會被貸款方批準。
　　通貨緊縮的結束。美聯儲一直保持了三年半的接近于零的短期利率。伯南克已經表明對抗通脹緊縮的堅定決心。如果有必要的話，美國將來可能會持續量化政策。2011年7月，美國消費價格指數同比上漲了3.6％。
　　住房供應過剩的局面已經開始緩解。在泡沫期間，新屋開工數量遠高于平均水平。但這種過度建設已被近年來低于平均水平的新屋開工數所抵消。正在開工的房屋數量不到長期趨勢的一半。泡沫時期的過度建設給住房市場所帶來的威脅，在很大程度上已經消失了。
　　房屋過剩被夸大。可以用來出售的住房供應相對目前的需求仍然相當高。但是，新屋銷售已降至30年來的最低水平。如果需求恢復到正常水平，那么今天的過度供給將會被短缺所替代。
　　被壓制的住房需求。美國住房市場的長期基本面非常不錯。未來10年之內，美國人口預計將增長10％左右，略低于歷史平均水平。全球金融危機之后，建造的住房已經跌落至近40年來的低點。據報道，最近畢業的大學生約有一半會與父母同住。住房擁有率已經從泡沫高峰期回落，并回到世紀之交的水平。房屋租金一直在增加。所有這些都表明被壓抑的住房需求正在上升。
　　極端悲觀。2010年9月，《時代》周刊的封面故事暗示了“重新思考住房所有權”的時機到了。住房市場不會回到之前的模式中，在未來租房將永遠優于買房。查賽