“藍(lán)德計(jì)劃”起底

　　“藍(lán)德計(jì)劃”以兩輪融資未達(dá)計(jì)劃募資額告終。
　　雖然對(duì)中國主要的保險(xiǎn)公司來說，“藍(lán)德計(jì)劃”不是一個(gè)好項(xiàng)目，但它卻是險(xiǎn)資集體邁出的第一步：全國首例險(xiǎn)資投資土地儲(chǔ)備債權(quán)計(jì)劃。目前僅有兩家保險(xiǎn)公司剛獲得投資不動(dòng)產(chǎn)的牌照。
　　本刊獨(dú)家獲悉，11月18日，該計(jì)劃再次獲得險(xiǎn)資88億元投資。這意味著自10月份以來，該計(jì)劃前后兩期共募集資金210億元。雖然290多億元的募資計(jì)劃只完成了七成，但在當(dāng)前資金面緊張的宏觀環(huán)境下已屬不易。
　　保險(xiǎn)公司之所以愿意參與，更多是考慮到項(xiàng)目的背景。“藍(lán)德計(jì)劃”本名為“北京市土地儲(chǔ)備7年期債權(quán)投資計(jì)劃”，它由保監(jiān)會(huì)和北京市政府聯(lián)合發(fā)起，主要用于北京市保障房的土地儲(chǔ)備。由于擔(dān)心保障房的土地儲(chǔ)備不能保證收益，保險(xiǎn)公司頗有怨言。
　　“保監(jiān)會(huì)的定位應(yīng)該是在監(jiān)管上，而不是拉項(xiàng)目。既然拉來了項(xiàng)目，也不應(yīng)該要求險(xiǎn)企必須參加，而應(yīng)該讓險(xiǎn)企自由選擇。”一位參與募資的保險(xiǎn)公司高管告訴記者。
　　歷經(jīng)兩次募資的“藍(lán)德計(jì)劃”可謂一波三折。第二期募資收益率已提高到6.49%，比第一期募資時(shí)略有提高，但這一收益率與銀行的大額協(xié)議存款相差無幾，而且收益率根據(jù)市場基準(zhǔn)利率浮動(dòng)，考慮當(dāng)前已是加息周期末端，未來收益率實(shí)際上并不樂觀。
　　一位保險(xiǎn)公司高管向本刊透露了一個(gè)極重要的細(xì)節(jié)：“協(xié)議中沒有約定土地儲(chǔ)備的用途，可能包含保障房建設(shè)用地，但也沒有約定比例。” 這就為未來土地儲(chǔ)備用途轉(zhuǎn)向提供了事實(shí)上的可能，這也意味著，為將來保險(xiǎn)公司參與北京市養(yǎng)老地產(chǎn)預(yù)留了空間。
　　
　　資金險(xiǎn)些斷流
　　近日，記者從北京市金融局一份資料里了解到，“10月份該項(xiàng)目第一期資金募集完畢，到位資金為122億元，占全部金額的40%。”
　　290多億元募資金額只到位了四成，“藍(lán)德計(jì)劃”面臨著一個(gè)亟待解決的問題：余下的160億元資金如何募集？如果要按照當(dāng)時(shí)確定的6.05%的投資收益率募集全資，這既讓險(xiǎn)資為難，又可能會(huì)讓“藍(lán)德計(jì)劃”陷入資金斷流的尷尬。
　　一位參與該項(xiàng)目的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司負(fù)責(zé)人詳述了該項(xiàng)目的運(yùn)作模式。
　　北京市土地儲(chǔ)備中心用從保險(xiǎn)公司募集來的資金去儲(chǔ)備土地，土地出讓金作為該項(xiàng)目還款的來源。該項(xiàng)目按基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資方式運(yùn)作，由北京市政府擔(dān)保，以北京市的土地儲(chǔ)備作為抵押。該項(xiàng)目采取浮動(dòng)利率方式，根據(jù)5年期貸款利率下浮一定比例作為債券投資收益率，按季度付息。
　　記者了解到，在第一期募資時(shí)，牽頭公司太保在290億元計(jì)劃中獲得了不超過145億元的投資額度，但實(shí)際上認(rèn)繳金額僅為30億元，出資最少的一家險(xiǎn)企僅認(rèn)繳8億元。
　　尷尬一方面來自于，6.05%的投資收益率尚無法與銀行協(xié)議存款利率相比；另一方面，當(dāng)時(shí)參與的保險(xiǎn)公司大多受制于償付能力壓力，無法抽出更多資金用于投資。
　　目前，5年期協(xié)議存款利率已經(jīng)達(dá)到6.2%，一些小銀行協(xié)議存款利率甚至已經(jīng)到了6.7%。正值10月份第一期資金繳款之際，保險(xiǎn)公司由于資金困境正處于新一輪發(fā)債潮中，國壽申請(qǐng)發(fā)行300億元次級(jí)債，平安壽險(xiǎn)發(fā)行40億元次級(jí)債并連續(xù)兩次增資共計(jì)100億元，另外，人保由于資金缺乏正處于積極申請(qǐng)上市的進(jìn)程中。
　　尷尬的實(shí)際根源在于，“藍(lán)德計(jì)劃”并非一個(gè)完全市場化運(yùn)作的項(xiàng)目。
　　該項(xiàng)目由北京市政府和保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)起，由國土局北京市土地儲(chǔ)備中心具體負(fù)責(zé)，募集資金用于一級(jí)市場土地儲(chǔ)備，為保障房建設(shè)提供前期土地供應(yīng)，并不涉及二級(jí)市場的保障房開發(fā)。保監(jiān)會(huì)擬定了參與資格名單，包括人保、國壽、太保、平安、華泰、泰康、太平7家大型保險(xiǎn)公司，由太保牽頭組織。
　　記者從北京市金融局的一份資料里了解到，“藍(lán)德計(jì)劃”的定位是“全國首例保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)計(jì)劃”，而事實(shí)上，目前保險(xiǎn)公司獲得可投資不動(dòng)產(chǎn)牌照的僅有國壽和平安兩家。“由于是保監(jiān)會(huì)發(fā)起的項(xiàng)目，指定了我們7家參與，無論給定什么樣的收益率，我們只能抱著支持的態(tài)度參與。”一位了解該項(xiàng)目的險(xiǎn)企高管對(duì)記者坦言。
　　
　　一波三折提收益率
　　為將余下160億元金額募集完畢，有關(guān)方面已將投資收益率一提再提。
　　定價(jià)的決策由該產(chǎn)品開發(fā)工作組做出。該工作組由參與的7家險(xiǎn)企資產(chǎn)管理公司派出的人員組成，他們一方面和北京市土地儲(chǔ)備中心聯(lián)系，另一方面讓保險(xiǎn)公司資金運(yùn)營部來認(rèn)購，資產(chǎn)管理公司所獲得中介收入也包括在險(xiǎn)資投資收益中。定價(jià)的過程實(shí)際上是一個(gè)多方博弈的過程。
　　11月初，一保險(xiǎn)公司負(fù)責(zé)人透露，收益率提高到了6.27%。但當(dāng)時(shí)險(xiǎn)資對(duì)此反應(yīng)平淡。“目前5年期協(xié)議存款利率已達(dá)6.2%，是否投這個(gè)項(xiàng)目，還要參考同期限債券，看它是否有浮動(dòng)利率來補(bǔ)貼流動(dòng)性，然后還要看資金是否匹配。”一家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司人士坦言。
　　臨近11月18日繳款之日，上述保險(xiǎn)公司負(fù)責(zé)人再次告訴記者，“投資收益率又提高了，已接近6.5%。投資收益率由5年期貸款利率水平打89折提高至打92折。”根據(jù)協(xié)議約定的付息方式：按照當(dāng)前5年期貸款利率水平7.05%下浮8%來計(jì)算，當(dāng)前該項(xiàng)投資收益率可達(dá)6.486%。
　　提高收益率是買賣雙方博弈的結(jié)果。有媒體報(bào)道稱，在第一期募資后，相關(guān)部門還曾召集過參加該計(jì)劃的7家保險(xiǎn)公司開會(huì)討論。為了足額募集資金，會(huì)上相關(guān)部門一再強(qiáng)調(diào)“藍(lán)德計(jì)劃”作為為數(shù)不多的保障房投資計(jì)劃的項(xiàng)目稀缺性，敦促各家保險(xiǎn)公司追加投資，而相關(guān)保險(xiǎn)公司則想拖延。
　　投資收益率從6.05%提升到6.49%，已然是0.44%的較大變動(dòng)。然而，第二次募資情況相較第一次仍未有較大改變。在當(dāng)前這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，險(xiǎn)資剛遭受了三季度投資的巨大浮虧，7年期債權(quán)計(jì)劃6.49%的水平對(duì)于急切想在短期內(nèi)縮小浮虧的保險(xiǎn)公司來講，仍未能滿意。
　　
　　土地儲(chǔ)備用途或轉(zhuǎn)向
　　“藍(lán)德計(jì)劃”募資不成功，折射出保險(xiǎn)資金對(duì)保障房投資反應(yīng)冷淡，但與此形成鮮明對(duì)比的是，保險(xiǎn)資金對(duì)投資建設(shè)養(yǎng)老社區(qū)卻表現(xiàn)出極大的興趣。目前新華人壽正值上市之際，其路演中主打投資亮點(diǎn)就是“新華家園”養(yǎng)老社區(qū)。
　　若定位在為保障房提供前期土地儲(chǔ)備，“藍(lán)德計(jì)劃”收益率自然難于跟定位在高端養(yǎng)老地產(chǎn)的投資收益率相媲美。
　　矛盾在于，保障房的投資收益一般在3%-5%左右，賣給保障房用途的土地價(jià)格一般不會(huì)太高，而保險(xiǎn)資金的預(yù)期收益在6%以上；而且，在資金回報(bào)周期方面，保障房項(xiàng)目按測算需要15年-20年才能收回成本，而保險(xiǎn)資金對(duì)資金回報(bào)周期的預(yù)期遠(yuǎn)短于此。
　　記者采訪中，有險(xiǎn)企高管透露了這樣一個(gè)信息，“保監(jiān)會(huì)發(fā)起的項(xiàng)目可能跟養(yǎng)老地產(chǎn)有關(guān)。”上述參與該項(xiàng)目的保險(xiǎn)公司相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，“在協(xié)議中并沒有約定土地儲(chǔ)備的用途，其中含有用途為建設(shè)保障房的部分，但是也并沒有約定比例。”
　　中央財(cái)經(jīng)大學(xué)保險(xiǎn)學(xué)院院長郝演蘇告訴記者，“如果是用作建設(shè)養(yǎng)老保障房、養(yǎng)老社區(qū)這一類，收益就會(huì)比一般的保障房要高。例如，一些地塊如果位置不太好或者在郊區(qū)，用作一般的居民保障房或者其他地產(chǎn)都不合適，如果用來建設(shè)養(yǎng)老社區(qū)就能保證收益。”
　　從壽險(xiǎn)資金的角度來講，期限一般都比較長，并且規(guī)模大，希望獲得長期穩(wěn)定回報(bào)，這些特點(diǎn)跟建設(shè)養(yǎng)老地產(chǎn)等剛好可以匹配。
　　目前，泰康、合眾、新華、國壽、太保等已經(jīng)紛紛開始試水養(yǎng)老地產(chǎn)投資。例如，合眾在武漢設(shè)立了“合眾人壽健康社區(qū)”項(xiàng)目，泰康在北京設(shè)立了“泰康養(yǎng)老股權(quán)投資計(jì)劃”項(xiàng)目。
　　
　　政策多變風(fēng)險(xiǎn)猶存
　　讓險(xiǎn)資遲疑的最大擔(dān)憂莫過于政策風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。
　　“主要還是因?yàn)橘Y本回收風(fēng)險(xiǎn)過大，這個(gè)項(xiàng)目是由地方政府擔(dān)保的，但是地方政府本身的償付能力也很有限。”郝演蘇分析稱，“中國對(duì)土地的政策并不是一貫穩(wěn)定的，險(xiǎn)資最大的擔(dān)心是政策風(fēng)險(xiǎn)，并且政策風(fēng)險(xiǎn)還可能衍生出一系列其他風(fēng)險(xiǎn)，這種政策的變化對(duì)險(xiǎn)資來講可能是利好也可能是利空，但卻存在諸多不確定性。”
　　雖然國家對(duì)保障房建設(shè)的金融支持政策力度越來越大，但保險(xiǎn)資金如何實(shí)現(xiàn)回報(bào)是一個(gè)現(xiàn)實(shí)難題。
　　保險(xiǎn)資金還面臨著利率風(fēng)險(xiǎn)。
　　“藍(lán)德計(jì)劃”付息采用浮動(dòng)利率方式，假如利率上升周期行將結(jié)束，則對(duì)保險(xiǎn)公司不利。從宏觀政策來看，當(dāng)前已位于加息周期的末端。這意味著隨著5年期貸款利率下降，“藍(lán)德計(jì)劃”的投資收益率也將下行。一旦降息，6.49%的收益率可能將降至6.05%甚至以下。
　　“藍(lán)德計(jì)劃”相比起其他投資產(chǎn)品仍顯“雞肋”，險(xiǎn)資很難滿意。“這個(gè)土地儲(chǔ)備項(xiàng)目只能作為一項(xiàng)長期的穩(wěn)定的收益來源，我們并不希望它能帶來較高收益。”一位參與者說。