上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證研究
——來(lái)自鋼鐵業(yè)數(shù)據(jù)

李德榮 于 飛

（1、內(nèi)蒙古科技大學(xué)數(shù)理與生物工程學(xué)院；2、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行內(nèi)蒙古自治區(qū)分行 內(nèi)蒙古 呼和浩特 014010）

上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證研究
——來(lái)自鋼鐵業(yè)數(shù)據(jù)

李德榮1于 飛2

（1、內(nèi)蒙古科技大學(xué)數(shù)理與生物工程學(xué)院；2、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行內(nèi)蒙古自治區(qū)分行 內(nèi)蒙古 呼和浩特 014010）

本文以我國(guó)鋼鐵行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，采用實(shí)證研究方法，對(duì)鋼鐵行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：鋼鐵行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力呈負(fù)關(guān)系，并提出了優(yōu)化我國(guó)鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)的建議。

鋼鐵行業(yè) 上市公司 資本結(jié)構(gòu) 影響因素

資本結(jié)構(gòu)的研究始于20世紀(jì)50年代，自Modigliani和Miller提出了在完善的市場(chǎng)條件下企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)的MM定理以來(lái)，資本結(jié)構(gòu)領(lǐng)域的相關(guān)研究便一直是經(jīng)濟(jì)學(xué)及金融學(xué)的熱點(diǎn)領(lǐng)域之一。鋼鐵行業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)鋼鐵行業(yè)取得了長(zhǎng)足的發(fā)展，已成為世界最大的鋼鐵生產(chǎn)、進(jìn)口和消費(fèi)國(guó)。近年來(lái)鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)有了大的改善，并且隨著股權(quán)分置改革等一系列的措施的出臺(tái)使得流通股比例逐年上升，公司的治理結(jié)構(gòu)有了很大的改善。

一、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)的選取 本文研究的數(shù)據(jù)選自滬深兩市A股鋼鐵行業(yè)上市公司2009年數(shù)據(jù)，樣本選取范圍為2009年12月31日之前在上海和深圳交易所上市交易的公司。在樣本選取時(shí)，剔除了ST和PT類(lèi)及一些數(shù)據(jù)不全的上市公司最終選擇了25家鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司作為樣本。數(shù)據(jù)均來(lái)源于中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定信息披露網(wǎng)站（巨潮資訊網(wǎng)），對(duì)部分?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行必要的處理，剔除了數(shù)據(jù)的極端值和異常值，然后采用橫截面數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。

（二）研究假設(shè) 結(jié)合我國(guó)鋼鐵行業(yè)上市公司自身發(fā)展的特點(diǎn)，本文提出如下的假設(shè)：

假設(shè)1：盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)

假設(shè)2：成長(zhǎng)性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)3：公司規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)4：可抵押性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)5：資產(chǎn)流動(dòng)性與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)6：股權(quán)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)7：公司稅負(fù)水平與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)8：投資額與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)

假設(shè)9：內(nèi)部資源優(yōu)化能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)

假設(shè)10：企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)

（三）變量定義（1）被解釋變量（資本結(jié)構(gòu)）及解釋變量（影響因素）的度量。被解釋變量（資本結(jié)構(gòu)）指對(duì)資本結(jié)構(gòu)的度量，學(xué)術(shù)界一般采用總負(fù)債/總資產(chǎn)、總負(fù)債/股東權(quán)益總額、長(zhǎng)期負(fù)債/總資產(chǎn)三種做法。本文采用總負(fù)債/總資產(chǎn)即資產(chǎn)負(fù)債率這一指標(biāo)來(lái)對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行度量。（2）解釋變量（影響因素）。根據(jù)相關(guān)學(xué)者對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響因素的研究和鋼鐵行業(yè)的具體特點(diǎn)，本文選擇了盈利能力（X1）、成長(zhǎng)性（X2）、公司規(guī)模（X3）、可抵押性（X4）、資產(chǎn)流動(dòng)性（X5）、股權(quán)結(jié)構(gòu)（X6）、公司稅負(fù)水平（X7）、投資額（X8）、內(nèi)部資源的優(yōu)化能力（X9）、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（X10）等10個(gè)因素作為解釋變量。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)表

二、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 25家鋼鐵行業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率及10解釋變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果見(jiàn)（表1）所示。從表中可以看出鋼鐵行業(yè)2009年比2008年負(fù)債率有所上升，正在逐年提高。正逐漸向整個(gè)鋼鐵產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率水平靠近。

（二）因子分析 通過(guò)因子分析得出如下解釋方差和表，如（表2）所示。從（表2）中的特征值可看出，第一個(gè)因子的特征值λ=3.131，大約占去方差的28.635%，基于過(guò)程內(nèi)定取特征值大于1的規(guī)則，F(xiàn)actor過(guò)程提取了前5個(gè)因子，5個(gè)因子的特征值共占去方差的76.617%。可見(jiàn)被放棄的其他6個(gè)因子解釋的方差僅占23.383%，因此可以說(shuō)明前5個(gè)因子提供了原始數(shù)據(jù)的足夠信息。由統(tǒng)計(jì)軟件SPSS自行篩選出5個(gè)主成分分別為F1、F2、F3、F4、F5。將所有因子旋轉(zhuǎn)之后結(jié)果見(jiàn)（表3），從（表3）中發(fā)現(xiàn)，旋轉(zhuǎn)后的因子負(fù)載矩陣進(jìn)一步提高了因子的可解釋性。原有的10個(gè)影響因素指標(biāo)的信息集中體現(xiàn)在5個(gè)因子中去。負(fù)荷矩陣中負(fù)荷系數(shù)越大，表明因子和相應(yīng)的原變量的相關(guān)程度越強(qiáng)。第一個(gè)因子F1，對(duì)可抵押性有絕對(duì)值較大的負(fù)荷系數(shù)，其次是投資額和公司規(guī)模；第二個(gè)因子F2對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有絕對(duì)值較大的負(fù)荷系數(shù)；第三個(gè)因子F3對(duì)盈利能力有絕對(duì)值較大的負(fù)荷系數(shù)，其次是流動(dòng)性;第四個(gè)因子F4對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)有絕對(duì)值較大的負(fù)荷系數(shù)；第五個(gè)因子F5對(duì)公司稅負(fù)水平有絕對(duì)值較大的負(fù)荷系數(shù)，其次是成長(zhǎng)性。因此，由因子分析法得出，影響我國(guó)鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵因素有可抵押性、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力、股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司稅負(fù)水平。

（三）多元回歸分析 利用因子分析已經(jīng)得出影響資本結(jié)構(gòu)的因素有五個(gè)，下面用另一種方法回歸分析進(jìn)行研究。前文已經(jīng)對(duì)10個(gè)影響因素和資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了假設(shè)，在此通過(guò)回歸分析，來(lái)測(cè)算各種因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響程度，并對(duì)以上假設(shè)進(jìn)行驗(yàn)證。為了全面考察10個(gè)影響因素和資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，回歸分析方法是采用強(qiáng)行進(jìn)入法，即讓10個(gè)解釋變量全部進(jìn)入模型中，最后測(cè)得結(jié)果如（表4）、（表5）所示。從（表4）看以看出資本結(jié)構(gòu)與盈利能力、成長(zhǎng)性、可抵押性、流動(dòng)性、稅負(fù)水平和資源優(yōu)化呈負(fù)相關(guān)，而與其他幾個(gè)因素呈正相關(guān)。將多元回歸得到的結(jié)果與我們?cè)诒竟?jié)開(kāi)始提出的假設(shè)進(jìn)行對(duì)比，可得到結(jié)果見(jiàn)（表5）。通過(guò)結(jié)果的分析可以看出資本結(jié)構(gòu)與公司規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)、投資額、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等呈正相關(guān)的關(guān)系，而與其他因素呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系。

表2 解釋方差和

表3 旋轉(zhuǎn)后的因子負(fù)載值表

表4 資本結(jié)構(gòu)影響因素回歸分析結(jié)果

表5 資本結(jié)構(gòu)及影響因素假設(shè)期望關(guān)系與實(shí)證分析結(jié)果對(duì)比

三、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論 （1）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與盈利能力呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系一致。企業(yè)獲利能力強(qiáng)，其內(nèi)部積累能力也較強(qiáng)，差不多經(jīng)營(yíng)效益差的企業(yè)都伴隨著高負(fù)債率，這在我國(guó)己是一個(gè)相當(dāng)普遍的現(xiàn)象。支持優(yōu)序融資理論中關(guān)于內(nèi)部資金充裕的公司會(huì)選擇較低的資產(chǎn)負(fù)債率的觀點(diǎn)，因而盈利能力與資本結(jié)構(gòu)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。（2）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與成長(zhǎng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系不一致，即鋼鐵行業(yè)上市公司成長(zhǎng)性與資本結(jié)構(gòu)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。我國(guó)鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司的發(fā)展能力較強(qiáng)，雖然鋼鐵產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)發(fā)展能力較強(qiáng)，但基于代理理論與成長(zhǎng)性之間的關(guān)系，也有可能出現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系，因?yàn)槌砷L(zhǎng)性強(qiáng)的企業(yè)往往預(yù)示著較大的財(cái)務(wù)疲軟問(wèn)題，同時(shí)高成長(zhǎng)性的企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)較大，可能導(dǎo)致外部籌資比較困難，因此負(fù)債率降低。（3）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與公司規(guī)模呈正相關(guān)關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系一致。規(guī)模是公司實(shí)力的象征，規(guī)模較大，負(fù)債擔(dān)保能力和資信能力較好，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)就較小，導(dǎo)致其負(fù)債融資能力較強(qiáng)。特別是近年來(lái)，針對(duì)鋼鐵產(chǎn)業(yè)集中度低的現(xiàn)狀，政府鼓勵(lì)企業(yè)間的聯(lián)合重組，銀行也在信貸政策上向大型企業(yè)提供支持，更增強(qiáng)了大型企業(yè)的負(fù)債融資能力。（4）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與可抵押性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。實(shí)證結(jié)果與假設(shè)期望關(guān)系不一致，說(shuō)明隨著可抵押性的提高，上市公司的資本結(jié)構(gòu)水平有下降趨勢(shì)。結(jié)合我國(guó)上市公司的實(shí)際情況，一方面是鋼鐵類(lèi)上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu)中流動(dòng)負(fù)債所占比例極高，對(duì)償債的及時(shí)性要求高，而可抵押資產(chǎn)的變現(xiàn)能力較差，滿(mǎn)足不了及時(shí)還債的需求。另一方面可以看出我國(guó)上市公司普遍存在“異常融資優(yōu)序”的現(xiàn)象。可抵押性越高，說(shuō)明償債能力越強(qiáng)，然而在償債能力強(qiáng)的情況下我國(guó)上市公司依然偏愛(ài)股權(quán)融資。（5）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)流動(dòng)性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。該結(jié)論與期望假設(shè)關(guān)系不一致。我國(guó)鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司的流動(dòng)性較強(qiáng)，這就使得資金的利用程度提高，使得企業(yè)獲得了較為充足的資金進(jìn)行擴(kuò)大再生產(chǎn)而減少對(duì)外部資金的依賴(lài)，所以會(huì)呈現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)流動(dòng)性呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系。（6）鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與股權(quán)結(jié)構(gòu)呈正相關(guān)的關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系一致。鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司國(guó)有股占了相當(dāng)比例，因此這些公司的資本結(jié)構(gòu)會(huì)受政府政策影響比較大，近些年國(guó)家不斷加大宏觀控控的力度促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，通過(guò)產(chǎn)業(yè)政策、信貸政策、貿(mào)易政策等直接或間接影響鋼鐵市場(chǎng)，刺激了鋼鐵企業(yè)的發(fā)展，促使它們擴(kuò)大規(guī)模，在擴(kuò)張過(guò)程中就面臨著資金不足的問(wèn)題，需要從外部借債發(fā)展。另外，在我國(guó)目前資本市場(chǎng)環(huán)下，國(guó)家采取了一系列措施防范商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)獲得貸款的條件越來(lái)越受限制。在同等條件下，銀行會(huì)傾向于放貸給國(guó)有股比例較高的公司。（7）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與公司稅負(fù)水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系不一致。鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司的平均稅負(fù)水平低于所得稅水平，原因是目前部分鋼鐵公司獲得了不同程度的稅收優(yōu)惠，執(zhí)行的是15%的企業(yè)所得稅。隨著稅收優(yōu)惠的取消，所得稅水平的提高，通過(guò)增加債務(wù)獲得抵稅效果的動(dòng)機(jī)會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。（8）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與投資額呈正相關(guān)關(guān)系。這一結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系一致，但與肖作平和吳世農(nóng)的研究結(jié)果不一致，其并沒(méi)有得出投資額與債務(wù)水平具有相關(guān)性，其原因可能在于在我國(guó)管理層對(duì)資源的使用存在嚴(yán)重的浪費(fèi)現(xiàn)象，沒(méi)有監(jiān)督和約束的管理者為了通過(guò)投資最大化自身的效用，在所有者投入資本有限的情況下，會(huì)盡最大努力獲得債務(wù)資本，而投資的效果并不重要。因此，負(fù)債不但沒(méi)有解決投資不足問(wèn)題，反而造成大量的無(wú)效投資。（9）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與資源優(yōu)化能力呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系一致。2009年受鋼鐵產(chǎn)業(yè)景氣度較高影響，鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司業(yè)績(jī)持續(xù)走好，再加上我國(guó)鋼鐵企業(yè)主要采用現(xiàn)銷(xiāo)的方式，因此現(xiàn)金流量較充足，可以較多地利用內(nèi)部資金來(lái)發(fā)展，而不會(huì)過(guò)多地使用負(fù)債。實(shí)證分析的結(jié)果也正是驗(yàn)證了這一點(diǎn)。（10）鋼鐵行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)呈正相關(guān)關(guān)系。實(shí)證分析結(jié)論與假設(shè)期望關(guān)系不一致，原因可能是因?yàn)榇蟛糠咒撹F類(lèi)上市公司是由國(guó)家控股，當(dāng)企業(yè)面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，由于缺乏充足的內(nèi)源資金又無(wú)法通過(guò)發(fā)行股票籌到所需資金，作為第一大股東的國(guó)家往往會(huì)通過(guò)各種行政手段幫助企業(yè)從銀行貸到款項(xiàng)。這是在我國(guó)的資本市場(chǎng)還不完善，國(guó)家宏觀調(diào)控職能還沒(méi)有真正落實(shí)的背景下產(chǎn)生的一種特殊現(xiàn)象。

（二）建議 （1）適度擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模。對(duì)于我國(guó)鋼鐵行業(yè)上市公司中企業(yè)規(guī)模可以適度的擴(kuò)大，資本的本質(zhì)屬性是追求價(jià)值增值，規(guī)模經(jīng)營(yíng)是實(shí)現(xiàn)最大限度的價(jià)值增值的重要途徑。目前我國(guó)鋼鐵產(chǎn)業(yè)集中度明顯偏低，企業(yè)規(guī)模偏小，因此鋼鐵產(chǎn)業(yè)內(nèi)部應(yīng)加強(qiáng)資源的優(yōu)化配置，通過(guò)聯(lián)合重組擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模。公司規(guī)模擴(kuò)大，將會(huì)產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，提高鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司的生產(chǎn)能力和研發(fā)能力，從而推動(dòng)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)。但企業(yè)擴(kuò)張時(shí)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)應(yīng)當(dāng)與資本增長(zhǎng)同步或者應(yīng)當(dāng)超過(guò)資本擴(kuò)張的步伐。（2）利用可抵押資產(chǎn)。注重可抵押資產(chǎn)的利用，可抵押性也是影響鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)關(guān)鍵因素。鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司的固定資產(chǎn)價(jià)值普遍較高，可抵押性較強(qiáng)，因此應(yīng)充分利用自身優(yōu)勢(shì)，在條件允許的情況下通過(guò)發(fā)行可擔(dān)保公司債券進(jìn)行融資。發(fā)行公司債券一方面可以較低的利息籌措到相當(dāng)數(shù)量的中長(zhǎng)期資金，獲得債務(wù)融資的節(jié)稅收益，另一方面還可以降低流動(dòng)負(fù)債的比率，減輕了流動(dòng)負(fù)債帶來(lái)的還本付息壓力，改善目前鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理的狀況，進(jìn)一步優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。（3）提高企業(yè)的營(yíng)業(yè)能力。盈利能力是影響鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)重要因素。一般來(lái)講，盈利能力強(qiáng)的公司自身能積累較多的留存收益并可能產(chǎn)生較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，為內(nèi)源融資提供充足來(lái)源，這也是一種成本最低、最可靠的融資方式。同時(shí)，盈利能力強(qiáng)也為企業(yè)從債權(quán)人手中借款和在資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資、債券融資提供了重要保證。盈利能力強(qiáng)的公司相對(duì)具有較多的選擇性，可根據(jù)自己的實(shí)際狀況靈活選擇成本更低的融資方式，增加企業(yè)的價(jià)值。（4）注重降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)鋼鐵產(chǎn)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響是顯著的。鋼鐵行業(yè)受?chē)?guó)家宏觀調(diào)控及經(jīng)濟(jì)周期變化的影響較大，另外還有來(lái)自上下游關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)的影響，成本、價(jià)格、利潤(rùn)等變動(dòng)較大，其面臨的風(fēng)險(xiǎn)也較高。因此鋼鐵企業(yè)應(yīng)建立完善的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，通過(guò)降低產(chǎn)品成本、調(diào)整品種結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)市場(chǎng)渠道建設(shè)以及并購(gòu)重組等各種方式尋求企業(yè)管理能力的提升，降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。只有將經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍內(nèi)，企業(yè)的負(fù)債融資能力才能提高，才能充分利用財(cái)務(wù)杠桿。（5）開(kāi)展行業(yè)整合與收購(gòu)兼并。未來(lái)幾年是我國(guó)鋼鐵行業(yè)的聯(lián)合期，進(jìn)行行業(yè)整合，提高產(chǎn)業(yè)集中度。縱觀世界鋼鐵產(chǎn)業(yè)的發(fā)展歷史，提高產(chǎn)業(yè)集中度的主要手段就是行業(yè)整合與收購(gòu)兼并。鋼鐵行業(yè)上市公司可以運(yùn)用剩余負(fù)債能力，通過(guò)債券融資去收購(gòu)其他公司。但只有在收購(gòu)能夠使公司資本結(jié)構(gòu)趨向最優(yōu)，收購(gòu)項(xiàng)目有利可圖，并且最終使公司價(jià)值得到提高的情況下，杠桿收購(gòu)才有意義。（6）完善企業(yè)債券市場(chǎng)。從政府和商業(yè)銀行的角度而言，應(yīng)該改革對(duì)我國(guó)鋼鐵行業(yè)上市公司的長(zhǎng)期貸款機(jī)制、進(jìn)一步放開(kāi)企業(yè)長(zhǎng)期債券市場(chǎng)，使企業(yè)可以靈活選擇融資方法，尋求最佳資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。建立完善的企業(yè)債券市場(chǎng)，增加債務(wù)的流動(dòng)性，讓市場(chǎng)機(jī)制保證債務(wù)的利率可以反映債務(wù)人的信用狀況、表明債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)度，保證債權(quán)人的債權(quán)能夠通過(guò)市場(chǎng)的方式進(jìn)行轉(zhuǎn)移，保證債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)市場(chǎng)來(lái)化解和分散。

［1］中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)：《財(cái)務(wù)成本管理》，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社2007年版。

［2］周春生、張維迎：《融資并購(gòu)與公司控制》，北京大學(xué)出版社2005年版。

［3］蔣殿春：《中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)和融資傾向》，《世界經(jīng)濟(jì)》2003年第7期。

［4］孔德蘭：《現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究》，浙江大學(xué)出版社2005年版。

［5］Titman S，Wessels R.The DeterminantsofCapitalstructure choice，Journalof finance，1988.

［6］Fama EF，Jensen MC.Agency Problem and ResidualClaims，Journalof Law and Economics，1983.

［7］Rajan GRaghuram，LuigiZingales.WhatDoWe Know aboutCapital Strueture Some Evidence frorn InternationalData，Journalof Law and Economics,1983.

李德榮（1978-），女，山東高密人，內(nèi)蒙古科技大學(xué)數(shù)理與生物工程學(xué)院講師

于 飛（1980-），男，內(nèi)蒙古包頭人，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行內(nèi)蒙古自治區(qū)分行中級(jí)經(jīng)濟(jì)師

（編輯 梁 恒）