家族企業治理結構與經營績效的實證研究——以中國上市家族企業為例

田銀華，鄺嫦娥，張 敏

（1．湖南科技大學 商學院，湖南 湘潭 411201；2．湘潭大學 商學院，湖南 湘潭 411105）

我國家族企業普遍采取家族成員直接參與企業經營管理的單邊治理結構，這種治理結構嚴重阻礙了家族企業規模的不斷擴大。因此，必須實現家族企業治理結構的優化和制度創新，一方面，家族企業積極引入職業經理人，實現所有權和經營權的分離，優化家族企業治理結構；另一方面，家族企業通過直接或間接持有上市公司股份取得其控制權，改變原有以國有股為主的上市公司股權結構。這些在一定程度上影響了家族企業的治理結構，而家族企業治理結構的改變又直接影響到其經營績效的提高。同時，經營績效是家族企業治理結構健全與否的最有效、最直接的反映。因此，本文認為有必要對家族企業治理結構與經營績效之間的關系進行研究，力求為我國上市家族企業的內部治理提供有參考意義的指導，從而提高家族企業的經營績效。

一、文獻綜述

對家族企業治理結構與經營績效關系的研究，國內外學者已取得了許多有價值的成果：如Shleifer和Vishny（1986）認為一定的股權集中度有利于提高家族企業的經營績效和避免公司成員在股權高度分散情況下“搭便車”問題。[1]Lins和Servaes（1995）在對18個新興市場國家的上市家族企業研究中發現大股東對企業價值有正面影響。[2]Tricker（1984）、Sehulze和Lubatkin（2001）認為在董事會中引入外部董事可以增加董事的客觀性和獨立性，從而可以提高家族企業決策過程的質量。[3-4]Anderson和Reeb（2003）研究發現，當家族持股比例在1/3之前企業經營績效表現為上升，超過1/3之后企業經營績效表現為下降。[5]張紅軍（2000）認為公司業績與法人股的比例呈現高度正相關，國家股比例則與公司業績呈現負相關關系。[6]馬麗波等（2006）探討了中國家族企業發展過程中治理模式的變遷路徑，即契約和關系治理的相機抉擇或整合。[7]劉學方等（2006）通過探索性和驗證性因子分析建立了家族企業接班人勝任力模型，發現組織承諾、誠信正直等因子對家族企業繼承績效具有顯著的相關關系。[8]楊龍志（2007）采用回歸估計和多模型比較方法，分析了家族企業外部顧問董事比例對治理效率和經營績效的影響，認為最佳外部顧問董事比例在0.3-0.5之間。[9]趙昌文等（2008）對2006年A股上市的392家家族企業進行了獨立董事對企業價值影響的研究，認為有行業專長、學術機構背景、政府關系等特征的獨立董事對企業價值有顯著的促進作用。[10]何軒等（2008）以非上市家族企業為樣本，探討職業經理人持股對家族企業決策質量的影響，發現兩者之間并無直接關系。[11]

綜合已有文獻，在家族企業治理結構與經營績效關系的問題上，多數學者采用的是治理結構各要素對經營績效的全變量回歸研究。然而，這種方法面臨的一個問題是：變量選擇過少可能遺漏重要解釋變量；變量選擇過多又會產生多重共線性。因此，本文在已有文獻基礎上，根據家族企業特點，從總經理特質、股權集中度、董事會規模及債權人治理結構等多角度選取變量，并運用因子分析法提取重要因子變量，繼而對因子變量和經營績效進行回歸，以期更全面深刻地闡釋中國上市家族企業治理結構與經營績效的關系。

二、模型構建

1.樣本選擇與數據來源

本文選取2009年在上交所和深交所進行交易的家族控股（第一大股東為自然人及其家族）上市公司作為初始樣本。樣本首先剔除存在以下幾種情況的公司：金融保險類上市公司，數據遺漏、不全的公司，經營狀況異常（ST、PT或資產負債率超過100%）的公司，發行B股、H股、S股、N股等的公司，在當年進行并購、重組或者進行較大的資產置換的公司。經過篩選最后確定了184家家族上市公司為研究樣本。本文所采用的所有財務數據以及有關測度數據均來自巨潮資訊網公司年報，并利用上海證券交易所和深圳證券交易所網站公開披露的上市公司年報信息進行補充。

2.檢驗模型與變量定義

為了研究家族企業治理結構與經營績效之間的關系，本文設置原始模型如下：

模型中各變量含義如表1所示：

表1 變量定義

三、實證分析

1.因子分析

由于自變量數目較多，進行變量全回歸容易引起多重共線性問題，簡單剔除變量則會遺漏重要信息，破壞模型的完整性。因此本文擬運用因子分析法提取公共因子，用較少并且相互獨立的因子作為新的自變量。

采用SPSS18.0計算得到KMO統計量為0.574，Bartlett’s Test of Sphericity統計量為321.852，p值為0.000。雖然KMO統計量偏低，但是Bartlett’s Test of Sphericity對應概率說明原有變量適合作因子分析。因此，只要提取的因子累計方差貢獻率達到一定水平就可以嘗試因子分析方法。經過分析，我們得到各因子的特征值、方差貢獻率和累積方差貢獻率，見表2。

表2可見，從13個測試變量中可以提取出4個因子，累積可以解釋原有變量總方差的50%，使原有變量信息丟失較少，因子分析效果較為理想。由于初始因子載荷矩陣中各因子對測試變量的載荷比較分散，因子的實際含義不夠清晰，為了使因子載荷矩陣系數向0和1分化，一個變量只在盡可能少的因子上有比較高的載荷，從而因子的實際意義更加明顯，對初始因子載荷矩陣按方差最大正交旋轉法進行旋轉，得到旋轉后的因子載荷矩陣，見表3。

表2 因子特征值、貢獻率及累計貢獻率

表3 旋轉后的因子載荷矩陣

表3可見，第一個因子在家族持股比例、董事長持股比例、總經理持股比例和總經理是否來自家族成員上有較大載荷，這些變量主要是反映家族及董事長的控股狀況及對公司的控制決策情況，因此可以命名為高管控制力因子（F1）；第二個因子在董事會規模、獨立董事個數、監事會規模三方面有較大載荷，這些變量主要是反映董事會的規模及治理結構，因此可以命名為董事會治理結構因子（F2）；第三個因子在年度董事會議次數和債權人治理上有較大載荷，這兩個變量主要反映公司董事會的運作及外部治理狀況，因此可以命名為債權人治理結構因子（F3）；第四個因子在總經理年收入、總經理任現職年限、總經理年齡上和總經理學歷上有較大載荷，這個變量主要反映了總經理的特質，因此命名為總經理特質因子（F4）。

因此，上述4個因子可以分別反映公司治理的4個不同方面，而且經過因子正交旋轉它們之間是相互獨立的。將上述4個因子采用回歸方法求出因子得分矩陣，將4個因子的得分F1、F2、F3、F4作為新的自變量，用于和因變量回歸。

2.回歸分析

通過因子分析將原模型自變量轉化成新的因子變量后，有效地解決了原模型自變量過多可能產生的多重共線性問題。由此原模型轉變為：

由于Eviews在多元回歸分析中更為常用，本文運用Eviews7.0對上述（3）、（4）二個模型分別進行回歸分析，結果見表4。

表4 模型3、4的回歸結果

從上述模型的回歸結果可以看出：

總體上，兩個模型全部在0.01水平上通過了F檢驗，截面數據AdjR2水平接近16%，說明模型擬合效果尚可。比較模型3和模型4，我們發現，在加入控制變量Lnta（總資產對數）和MaREV（營業收入）后，模型AdjR2值有所增大，且MaREV在0.1水平上顯著，這說明控制變量的加入對模型的構建有所改進，即總資產和營業收入對上市家族企業經營績效都有影響作用，不同的是：總資產對經營績效影響為負，但是不顯著，這可能由于規模越大，家族企業內部管理機制尚不健全導致；營業收入則對經營績效產生顯著的正的影響。

各因子方面，F1、F4在兩個模型中都表現出0.01水平上的顯著性，且其系數都為正，這說明高管控制力、總經理特質與上市家族企業經營績效之間存在顯著正相關關系。F2在兩個模型中表現出了0.05水平上的顯著性，但是其系數為負。由此，我們得知家族企業董事會治理結構與經營績效之間存在顯著負相關關系。規模過大的董事會會導致董事會成員之間溝通與協調的困難，對策略與思路的理解有偏頗，不利于正確決策的制定，降低了決策效率，從而導致績效的下滑。另一方面，F3在模型3中系數為正，說明債權人治理結構與上市家族企業經營績效之間存在正相關關系，但是不顯著；但在模型4中系數為負，不顯著，這說明債權人治理結構對家族企業經營績效的影響因企業規模和營業收入的不同而不同，規模越大，營業收入越高，債權人治理結構對經營績效增長的抑制作用就越大。

四、結論

本文首先對影響上市家族企業經營績效的相關變量進行因子分析，構建回歸模型。其次，在考慮上市家族企業的總資產及營業收入后，將這兩個變量加入計量模型，并對上述兩個模型分別進行回歸分析。得出：（1）高管控制力、總經理特質及企業營業收入3個因子對上市家族企業經營績效產生正的影響，且高管控制力和總經理特質對經營績效的影響較為顯著。（2）董事會治理結構及企業總資產對上市家族企業經營績效產生負的影響，且董事會治理結構的影響較為顯著。（3）債權人治理結構對家族企業經營績效的影響因企業規模和營業收入的不同而不同。

為此，我們認為上市家族企業要從以下幾方面入手，推動企業改善經營管理，提高運作效率，從而提高企業績效。第一，實行股權集中制。家族控股股東擁有絕對控制權，就會從各方面支持企業的發展，使家族和企業利益保持一致，有利于企業的經營，同時便于對上市家族企業的管理人員進行監督和激勵。第二，建立長效激勵機制。在家族企業經營者即總經理的任用上，應傾向于選取年齡較長、學歷較高、有豐富企業經營管理經驗的人員擔當，同時給予一定的股份配額，有利于避免經營者的“逆向選擇”和“道德風險”。第三，構建適度規模的董事會。董事會規模過大會出現機能障礙，易使家族企業董事會成員產生“搭便車”動機，但也不意味著規模越小越好，構建適宜的董事會規模應以現行規模對企業經營績效產生的利弊衡量。

[1]Shleifer,A,Vishny.R.W..Large shareholders and corporate control[J].Journal of Political Economy，1986，94(5)：461-488.

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[3]Tricke,M.P..Performance Management and Accountancy in Complex Public Programmes[J].Financial Accountability and Management,1984，15(2)：214-220.

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[10]趙昌文，唐英凱，周 靜，鄒 暉．家族企業獨立董事與企業價值——對中國上市公司獨立董事制度合理性的檢驗[J]．管理世界，2008，(8)：119-126．

[11]何 軒，陳文婷，李新春．賦予股權還是泛家族化——家族企業職業經理人治理的實證研究[J]．中國工業經濟，2008，(5)：109-119．