靜觀國(guó)有化之果

理性投資系列之三十五

新的半國(guó)有化銀行體系意味著什么呢？它們將運(yùn)行得更像公用事業(yè)機(jī)構(gòu)

前一段時(shí)間，我在美國(guó)參加了2008年國(guó)際金融學(xué)會(huì)年會(huì)和世界銀行等組織的幾場(chǎng)研討會(huì)，經(jīng)歷了有生以來(lái)最難忘的一個(gè)周末。這個(gè)周末讓人恐慌之余，又略有振奮。

周五和周六兩天，知名教授和銀行家們都處于恐慌和絕望之中，討論著這次自20世紀(jì)30年代以來(lái)最嚴(yán)重的金融危機(jī)。大家對(duì)當(dāng)前領(lǐng)導(dǎo)力的缺乏提出了許多批評(píng)，在時(shí)間如此緊迫之時(shí)，歐洲仍不能統(tǒng)一行動(dòng)。當(dāng)時(shí)，大多數(shù)人都覺(jué)得，保爾森將7000億美元援助計(jì)劃集中在購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)上是行不通的。但是，我隨后就聽(tīng)到法國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)Christine Lagarde女士用流利的英語(yǔ)告訴大家，飛回巴黎后，她將如何促使歐洲人采取共同行動(dòng)，并告訴銀行家們不要絕望。

官員們意識(shí)到，周一開(kāi)市前，政府必須傳達(dá)一個(gè)強(qiáng)烈信息：有個(gè)計(jì)劃可以讓大家不再恐慌。星期天，我聽(tīng)到一位美聯(lián)儲(chǔ)高級(jí)官員果斷地告訴銀行家們，美聯(lián)儲(chǔ)將盡一切必要努力來(lái)保持銀行間市場(chǎng)開(kāi)放。

在一個(gè)集中了許多資深銀行家的研討會(huì)上，我發(fā)現(xiàn)沒(méi)有幾個(gè)亞洲人。日本人禮貌地提醒美國(guó)，他們是如何處理十年前的危機(jī)；拉丁美洲人為他們受到危機(jī)侵襲，導(dǎo)致貨幣貶值和股市下跌而懊惱；歐洲人表示，他們的程序可能較慢，不過(guò)，仍能處理自己的問(wèn)題；美國(guó)教授們則為保羅克魯格曼獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)而興高采烈，但是，每個(gè)人仍擔(dān)心著美國(guó)經(jīng)濟(jì)。

周二上午，《華盛頓郵報(bào)》的頭條新聞是：“美國(guó)迫使九家主要銀行接受部分國(guó)有化”；與此同時(shí)，《今日美國(guó)》宣布，道瓊斯指數(shù)上升11％，為“史上最大反彈”。一些基金經(jīng)理說(shuō)，這個(gè)熊市中的反彈是個(gè)賣(mài)出機(jī)會(huì)，而不是買(mǎi)入的時(shí)機(jī)。但是，對(duì)于長(zhǎng)期投資者而言，如果可以確認(rèn)底部，這可能是個(gè)一生難遇的投資機(jī)會(huì)。

我們是怎么陷入這場(chǎng)混亂的？每個(gè)人都?xì)w咎于次級(jí)抵押貸款，它提供給沒(méi)有還款能力的購(gòu)房者。然而，我發(fā)現(xiàn)，真正的問(wèn)題是美國(guó)抵押貸款合同里的無(wú)追索權(quán)條款。這意味著，如果不能負(fù)擔(dān)抵押貸款，購(gòu)房者可以放棄房子，銀行將出售它；但是，如果房?jī)r(jià)低于抵押貸款，銀行就要承擔(dān)其中的損失。這鼓勵(lì)購(gòu)房者選擇違約退房。銀行大量出售違約回收的房產(chǎn)，又會(huì)導(dǎo)致房?jī)r(jià)進(jìn)一步下跌，致使損失更多。這個(gè)惡性循環(huán)將持續(xù)到房?jī)r(jià)停止下跌為止。

頂尖經(jīng)濟(jì)學(xué)教授們都在說(shuō)，貪婪和恐懼如何將我們帶到這一步。但是，人們?nèi)菀缀雎缘氖牵⒉皇谴蠼稚掀胀ㄈ说呢澙泛涂謶职盐覀儙胛C(jī)，而是少數(shù)華爾街人造成了今天的惡果。2008年10月的金融恐慌，將像1929年10月29日的“黑色星期一”那樣被銘記。它將改變至少一代的政治進(jìn)程。當(dāng)保爾森救市計(jì)劃送到國(guó)會(huì)時(shí)，政府以為計(jì)劃可以快速得到批準(zhǔn)；但是，結(jié)果卻相反，憤怒的反對(duì)者否決了第一個(gè)提案。美國(guó)廣大的普通勞動(dòng)者認(rèn)為，這種拯救說(shuō)穿了就是“大人物在幫助他們的朋友們擺脫困境”。美國(guó)最大的工會(huì)組織勞聯(lián)—產(chǎn)聯(lián)(AFL-CIO)主席John Sweeney說(shuō)：“現(xiàn)在只有一件事情可以確定，那就是，任何人，無(wú)論是政客、投資銀行家、電視評(píng)論員還是經(jīng)濟(jì)學(xué)家，都再也不能面無(wú)表情地告訴世人：在美國(guó)，所有問(wèn)題都會(huì)由市場(chǎng)自行解決。”

政治上對(duì)華爾街的強(qiáng)烈反對(duì)將會(huì)是巨大的。2008年2月，美國(guó)CEO平均年薪為1880萬(wàn)美元，增幅為20.5％，同期GDP增長(zhǎng)卻低于3％。不要忘記，安然公司的崩潰導(dǎo)致了嚴(yán)厲的薩班斯－奧克斯利法案的產(chǎn)生，用來(lái)整頓公司治理結(jié)構(gòu)。具有諷刺意味的是，此次金融危機(jī)的產(chǎn)生根由，已經(jīng)不是某個(gè)公司好像安然那樣玩弄金融衍生工具和SIV（特殊投資公司）來(lái)隱藏利潤(rùn)，而是整個(gè)美國(guó)金融業(yè)在玩弄表外杠桿和衍生工具。

下個(gè)定時(shí)炸彈，可能是目前具有55萬(wàn)億美元規(guī)模的CDS（Credit Default Swap，信貸違約掉期）市場(chǎng)，其規(guī)模大于全球GDP的總和。據(jù)說(shuō)，美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（AIG）擔(dān)保了價(jià)值4400億美元的這類合同。如果AIG倒閉，大批作為AIG交易對(duì)手的其他金融機(jī)構(gòu)也將隨之崩潰。

在歐洲和美國(guó)，新的半國(guó)有化銀行體系意味著什么呢？它們將運(yùn)行得更像公用事業(yè)機(jī)構(gòu)，好像供電和供水公司。它們將因?yàn)楸ＷC支付系統(tǒng)正常運(yùn)行和向公眾提供信貸，受到嚴(yán)厲監(jiān)管。這意味著他們的杠桿率不可能再高達(dá)30倍（如果將表外杠桿計(jì)算進(jìn)去，雷曼的杠桿率可能超過(guò)50倍）。銀行利潤(rùn)相應(yīng)將大幅減少。政府注資，也意味著現(xiàn)有的股東權(quán)益將被稀釋。如果政府購(gòu)買(mǎi)了所有的優(yōu)先股，現(xiàn)有股東將變成第一個(gè)承受損失的人。另外，紅利支付也會(huì)被大幅削減。

我們正處在艱難時(shí)期。如何在熊市中投資的確是一個(gè)挑戰(zhàn)，但是，危機(jī)也一直是勇者的機(jī)遇。對(duì)于那些想在夜晚睡安穩(wěn)的人來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金為王。■

作者為《財(cái)經(jīng)》雜志特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家，香港證監(jiān)會(huì)前主席