金融改革不能停步

中國金融業已拖累經濟發展腳步，再不能以危機為借口，叫停或推延中國初有成效的金融改革

全球金融風暴給我們提供了契機來討論虛擬經濟與實體經濟之間的關系，分析金融產品創新與政府金融監管的問題。但是，絕沒有理由以此次危機為借口，叫停或推延正在取得初步成就的中國金融改革。

此次金融風暴有其深刻原因。布雷頓森林體系崩潰后，全球沒有建立起一個有效的國際金融體系，成為公認的原因之一。然而，危機的根本原因則在于美國經濟內部結構的非均衡。

國內儲蓄一直處于低位，長期對外貿易逆差，且這些逆差主要靠印刷美元埋單。中國、日本、石油生產國和部分歐洲國家積累起大量美元儲蓄，這些儲蓄需要尋找金融資產來投資，又為華爾街金融衍生品的創造，以及美國本土資產價格的泡沫化提供了基礎。

如果這些金融產品的創造，是以美國實體經濟的發展為土壤，危機出現的概率就會大大降低。然而，美國經濟和世界經濟周期已經進入IT長周期波段的末尾，而且美國已將大量制造業轉移到國外，近期不可能再有大量科技創新項目需要投資，實體經濟的增長舉步維艱。

每次金融危機，從直接或表面原因來看，是金融問題。從實質或深層原因來看，是實體經濟出了問題。全球金融危機背后，一定是全球實體經濟的增長和均衡出了問題。把危機的責任全部推給華爾街是不公正的。

從美國轉到中國，這次金融危機，既有美國國內經濟增長緩慢和經濟結構非均衡的問題，也有中國經濟內外經濟結構的非均衡和金融改革滯后的作用。

長期以來，中國經濟內需不足，出口是經濟持續高增長的主要動力之一，以美元為主體的外匯儲備大量積累，勢必導致對美國金融資產的旺盛需求。而在國內，中國近2萬億美元的外匯儲備，本質上就是中國居民的儲蓄存款在國內找不到好的投資項目。中國的外匯儲備與銀行的存貸差基本相等。

只要中國的實體經濟相對健康，城市化和工業化還有很大發展空間，金融資源的優化配置在中國應該是大有可為。而實際情況并非如此，那只有一個答案，中國金融體系出了問題，或者說，金融發展嚴重滯后于實體經濟的發展。

當然，出現這種反常現象，也有其他原因。如企業自主創新能力不足，土地、能源、環境等結構性制約等。但這些只是表面現象，中國投資機會不足最根本的原因，是中國金融產業的發展滯后。

金融領域中的微觀經濟主體基本以國有經濟為主，產權結構殘缺，導致治理結構難以與發達市場經濟要求相吻合。同時，中國經濟轉軌采取雙軌制漸進的方式，金融產業長期以來還充當著為低效國有經濟“輸血”的功能，以維持一定時期雙軌經濟的均衡。“輸血”功能背離了金融市場最為重要的儲蓄資源的“配置”功能，結果出現了金融市場的價格扭曲現象，利率市場化推進步履維艱，壞賬、呆賬不斷積累。

直接融資領域如資本市場的發展亦如此，其基本目的也是為了“籌資”，金融資源的錯配現象到處可見。

中國金融產業無法有效地為本國居民的巨額儲蓄，在國內找到合適并有效的投資項目，原因就是金融領域的發展滯后和長期低效運行。儲蓄過度使中國經濟實際處于動態無效狀態。

中國金融產業沒有隨著實體經濟的發展而同步發展，其結果一定程度上導致了美國金融產業脫離實體經濟過度發展。在經濟全球化的情況下，“均衡”就是這樣來實現的，實際上這卻是全球最大的非均衡現象，金融資產的供應和創新活動，應該是在實體經濟最為活躍的地方出現，才是理性的、可持續的。

必須清醒地認識到，中國金融改革和開放才剛剛起步，金融產業還處于“嬰兒期”，GDP已占到全球GDP總量6％的中國經濟，金融衍生產品的量只占全球總量的0.01％，幾乎可以忽略不計。中國根本不存在金融衍生產品過度發展的問題。從另一個角度講，這次金融風暴，也可能是中國一次難得的機遇。

危機過后，全球的金融資源還是要尋找出路，中國這一類實體經濟運行良好、金融體系又沒有遭到危機重創的國家，一定會成為世界金融資源集聚的地方。只要金融資源開始往中國集聚，自然會吸引金融人才在中國集聚。中國也可借危機后的反思，總結教訓，建立較為嚴密的金融風險防范體系。

當然，把握機遇的前提是，中國金融體系必須相對堅固，運行必須較有效率。如果沒有這個基本前提，危機過后，大量“熱錢”涌入，在股票市場和房地產市場作短期投資操作，中國金融體系將面臨巨大風險，實體經濟也會受到連累，成為另一個金融危機的犧牲品。■

作者為復旦大學經濟學院院長