美國利率的前景

在事隔數月的停頓之后，美聯儲應會毫不猶豫地選擇再次降息，而且其幅度至少為50個基點

此前不久，在華爾街金融危機水深火熱之時，恰逢美聯儲于9月16日開會議息，然而，會議決定，將繼續維持聯邦基金目標利率不變，從而令市場大失所望。

面對嚴峻的金融形勢，伯南克能夠保持鎮定，自然有其多方面的考慮。但在10月初有關就業、生產與消費的數據發布后，日趨暗淡的經濟前景，使我們相信美聯儲將不會無動于衷，極有可能在事隔數月的停頓之后，于近期的公開市場會議上，再度啟動降息。

伯南克為什么不行動？

自1994年以來，每次公開市場會議結束后，美聯儲都要照例發表一份聲明。比較分析其最近兩次聲明，應能對了解美聯儲的立場，有所幫助。

在8月5日的聲明中，美聯儲認為，經濟活動在二季度有所擴張，部分反映了消費支出和出口的增長。勞動力市場有所疲軟，但一些指標表明通脹預期進一步上升。雖然經濟下行的風險存在，但委員會更加關注通貨膨脹的上行風險。

而9月16日會后，美聯儲在聲明中說，經濟增長近期有所放緩，部分反映了家庭支出的減少。出口增長會減速。經濟增長的下行風險與通貨膨脹的上升風險一樣，正受到委員會同等程度的關注。

從以上比較可以看出，對實體經濟，亦即通貨膨脹與經濟增長之間關系的判斷，是美聯儲決定是否調息的關鍵：若通貨膨脹的擔心更強，則往往會升息或保持利率不變；若更擔心經濟增長，則反之；而從非對稱性判斷轉為對二者進行平衡性措辭，則往往是政策即將發生變化的過渡——當然，此過渡期的長短，并無定數。

在9月16日議息時，美聯儲雖然強調了經濟增長放緩、家庭支出減少以及出口減速，但也同樣看重通脹風險，這是未在本次會議上降息的根本原因，同時也為政策基調的轉變，即由平衡型轉為更為關注經濟下行風險的非對稱型，完成了過渡。

當然，美聯儲對金融市場危機也并非置之不理，要知道，因金融動蕩而導致經濟崩潰，早有前車之鑒。在去年8月次貸危機大規模爆發后，美聯儲當即調降再貼現率和聯邦基金利率，且幅度大于市場預期，其原因便在于此。

然而，現實的問題是：此時降息是否真能解決金融市場的問題？自2008年9月以來，伯南克已將聯邦基金利率由5.25％一路調降至2％，頻率和幅度不可謂不大，但降息后，信貸依然緊縮，銀行不去放款，其對金融市場和實體經濟的作用，十分有限。當前美國銀行業面臨重壓、資產負債表惡化，而潛在的問題資產仍層出不窮，加之經濟前景不佳，貸款勢必極為謹慎。伯南克大概相信，在這種情況下，通過直接向市場注資，或者提供資金有針對性地進行救助，可能更為管用。向美國國際集團（AIG）發放貸款、全力支持保爾森推動《2008年緊急經濟穩定法案》在國會通過，應就是這種判斷的體現。

退一步講，即便真要降息，也要先看看保爾森方案實施的效果。在這里，降息與保爾森的救助方案，本質上都是解決問題的潛在手段，具一定可替代性。如果保爾森方案實施后，問題已迎刃而解，則美聯儲便無需降息。當前聯邦基金利率已低至2％，進一步下降空間有限，要節省彈藥，不濫用，以在關鍵的地方與關鍵的時點，斟酌權衡之后，斷然扣動扳機，一次性解決問題。

美聯儲將再度啟動減息

看來伯南克等不及保爾森方案實施，就要動手了。信貸市場長達15個月的緊縮，已開始影響到經濟運行。最新公布的數據顯示，美國經濟前景日趨暗淡。因此，無論數周之后才開始實施的保爾森方案是否有效，美聯儲都將被迫再次降息。

10月2日，美國勞工部發布了9月的就業數據，顯示當月失業率達到6.1％，與上月持平，較上年同期增加了1.4個百分點；非農就業人數減少了15.9萬人，是五年來最多的一次，遠超過此前市場預期的10.7萬人。對比看，2007年，美國的經濟增長創造了110萬個就業機會，而今年至今，非農就業人數卻累計減少了76萬人。

與失業率上升同步，首次申請失業救濟人數也在增加，經季節調整后的首次申請失業救濟人數，增至2001年9月以來的最高點。而作為衡量經濟總體情況的重要指標，工作小時數也降為1964年以來的最低水平。

在生產領域，美國供應管理協會編制的ISM指數備受關注。剛剛公布的數據顯示，9月ISM指數降至43.5，大幅低于此前49.5的預期，是自2001年10月以來的最低值，并顯著低于8月的49.9和7月的50.0；其中，工廠新訂單由8月的48.3降至38.8；而來自國外的出口新訂單則由57降至52——在二季度，實際GDP實現了2.8％的增長，全部都是由出口貢獻的。

在消費領域，8月新屋銷售和成屋銷售僅為46萬套和435萬套，均為十年來的低點。房地產市場大幅下滑已經波及汽車業，三季度的汽車銷售量是1993年以來最差的。隨著抵押貸款違約率的提高、抵押房屋收回數量的增加、更嚴格的貸款條件和高啟的失業水平，消費支出仍將不斷減少，其影響也會持續擴散。

因此，隨著金融動蕩加劇，美國極有可能陷入衰退?；仡櫦韧?，在最近的30年里，美國共發生過三次經濟衰退：1981年-1982年、1990年-1991年以及2001年，其中，1981年-1982年的衰退最為嚴重，據統計，在那次衰退中，GDP收縮了2.7個百分點。以當前情況看，此次經濟若陷入衰退，其嚴重程度，則可能不亞于上述任何一次。國際貨幣基金組織（IMF）對于美國經濟可能衰退剛剛發出警告，而格林斯潘則以他一貫的風格，指出美國擺脫衰退的概率或許小于50％。

面對如此嚴峻局面，我們相信在事隔數月的停頓之后，美聯儲應會毫不猶豫地選擇再次降息，而且其幅度至少為50個基點——這符合美聯儲的特點；正如勞倫斯·梅耶在他那本著名的《聯儲歲月》中所說的：“當利率很低且經濟低迷時，決策者不僅應該降低利率，而且尤其要行動迅速且幅度要更大?！?/p>

美聯儲在上次公開市場會議上，已經改變了在經濟增長和通貨膨脹之間，更擔心后者的非對稱性判斷，轉為對二者的風險進行平衡性評估，這為近期的降息做好了準備。近期通貨膨脹下降也為美聯儲降息掃除了障礙：8月CPI由7月的5.6％降至5.4％，而大宗商品、原油期貨和黃金期貨價格的一致性下降，減輕了未來的通脹壓力。同時，借貸成本繼續上升和股票市場波動，也會增加降息的動力。■

作者為中信證券債券銷售交易部執行總經理