保薦制度生變

保薦機(jī)構(gòu)門檻提高，保薦代表人加強(qiáng)監(jiān)管，聯(lián)合保薦方式受限，創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)突破“雙簽制”

實(shí)施四年的證券發(fā)行保薦制度行至變革前夜。

1月14日，證監(jiān)會(huì)發(fā)行部有關(guān)官員在出席相關(guān)會(huì)議期間透露，修訂后的新制度將提高保薦機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入門檻、嚴(yán)格限制聯(lián)合保薦；并賦予保薦機(jī)構(gòu)管理保薦代表人的權(quán)限、強(qiáng)化保薦代表人退出機(jī)制；另外，創(chuàng)業(yè)板將放寬保薦人簽單數(shù)量的限制。

這一新制度將在2004年2月1日實(shí)施的《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》（下稱《暫行辦法》）基礎(chǔ)上修訂，并有望于2008年三四月間出臺(tái)。記者獲悉，2007年下半年，證監(jiān)會(huì)就此走訪了21家券商，同時(shí)向47家券商發(fā)出書面征詢函，聽取這些機(jī)構(gòu)對(duì)完善保薦制度的建議。

對(duì)新制度堅(jiān)持市場化發(fā)行的總體方向，投行人士評(píng)價(jià)積極。對(duì)限制聯(lián)合保薦等新的監(jiān)管原則，業(yè)內(nèi)亦產(chǎn)生爭議，認(rèn)為將加劇證券業(yè)兩極分化，近三分之一保薦機(jī)構(gòu)或被淘汰。由保薦機(jī)構(gòu)監(jiān)管保薦代表人的制度設(shè)計(jì)，亦被認(rèn)為或?qū)⒂袚p保薦代表人的獨(dú)立性。

「保薦機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入門檻提高」

與《暫行辦法》相比，新制度最大變化在于提高了保薦機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入門檻。投行人士表示，這有利于強(qiáng)化投行內(nèi)控，在投行內(nèi)部形成相互監(jiān)督、相互制約的機(jī)制。

《暫行辦法》規(guī)定，券商獲得保薦人資格需達(dá)到兩個(gè)條件。首先，必須是綜合類券商，其次，擁有保薦代表人應(yīng)不少于兩名。而目前綜合類券商的提法已被《證券法》廢除，故新制度將引入注冊(cè)資本與凈資本指標(biāo)。同時(shí)，保薦機(jī)構(gòu)的保薦代表最低人數(shù)將從兩名提高至四名。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)，目前，保薦代表人數(shù)量不足四名的保薦機(jī)構(gòu)只有七家。自2006年“新老劃斷”以來，上述七家券商僅完成兩個(gè)發(fā)行項(xiàng)目。

業(yè)內(nèi)人士分析，行業(yè)門檻提高后，上述七家券商或?qū)适ПＫ]資格。同時(shí)，保薦代表人的爭奪將加劇，擁有六名以下保薦代表人的19家券商同樣面臨被淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。

這意味著新股保薦的市場份額將進(jìn)一步向優(yōu)質(zhì)券商集中。WIND資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2007年12月12日，去年共有116只新股上市，其保薦業(yè)務(wù)被39家保薦機(jī)構(gòu)瓜分。也就是說，在目前具有保薦機(jī)構(gòu)資格的66家券商中，有27家券商2007年保薦業(yè)務(wù)為零，占比達(dá)40.9％。

而在獲得保薦業(yè)務(wù)的39家保薦機(jī)構(gòu)中，前五位的機(jī)構(gòu)合計(jì)保薦了61家新股，占總數(shù)的52.59％。其中，國信證券、中信證券和平安證券的保薦家數(shù)最多，分別達(dá)到15家、12家和11家。有13家保薦機(jī)構(gòu)僅保薦了1只新股，9家保薦機(jī)構(gòu)保薦了2只新股。

對(duì)于中小券商爭奪保薦代表人的現(xiàn)狀，一位大型券商高管表示，排名靠后的小券商需慎重考慮，“高薪保牌”意義究竟有多大，“小而全、不掙錢”是否值得。他認(rèn)為，保薦制度的改革有利于券商進(jìn)一步細(xì)分，向?qū)I(yè)化方向發(fā)展。

「聯(lián)合保薦受限」

對(duì)于過去證券發(fā)行過程中通用的聯(lián)合保薦方式，新制度將從嚴(yán)控制。

證監(jiān)會(huì)發(fā)行部處長李明透露，鑒于在證券發(fā)行上市的持續(xù)督導(dǎo)階段，存在聯(lián)合保薦方互相推諉責(zé)任問題。今后，原則上將不再允許聯(lián)合保薦。

目前，融資規(guī)模較大的發(fā)行項(xiàng)目，半數(shù)以上以聯(lián)合保薦方式進(jìn)行。自2006年5月新股發(fā)行重啟以來，如中國銀行(上海交易所代碼：601988)、工商銀行（上海交易所代碼：601398）、中國國航（上海交易所代碼：601111）等大型IPO項(xiàng)目，均以聯(lián)合保薦方式發(fā)行。而在2007年十大IPO項(xiàng)目中，有八家以聯(lián)合保薦方式進(jìn)行。其中，中國石油（上海交易所代碼：601857）、建設(shè)銀行（上海交易所代碼：601939）、中國平安（上海交易所代碼：601318）、交通銀行（上海交易所代碼：601328）由三家投行聯(lián)合保薦。

2006年，由中金、中信、銀河三家聯(lián)合保薦承銷的中國國航上市后，一度破發(fā)，被業(yè)內(nèi)指為聯(lián)合保薦承銷不力。一位投行人士介紹，此前的一些上市聯(lián)合保薦，確曾出現(xiàn)過責(zé)任不明、互相推諉的情況，并被證監(jiān)會(huì)官員斥為“三家不如一家”。

部分投行人士認(rèn)為，聯(lián)合保薦是市場自發(fā)選擇的結(jié)果，取消聯(lián)合保薦是逆潮流之舉。“且不說影響投行收入，對(duì)動(dòng)輒數(shù)百億元的大型項(xiàng)目，或兩地上市項(xiàng)目，單個(gè)投行難以完成保薦承銷?！?/p>

香港證券發(fā)行制度中允許聯(lián)合保薦方式，但規(guī)定必須有一個(gè)機(jī)構(gòu)與香港證監(jiān)會(huì)溝通，如出現(xiàn)問題則聯(lián)合方同時(shí)處罰。業(yè)內(nèi)人士表示，內(nèi)地也完全可以通過這一方式追究保薦責(zé)任，不必因噎廢食。

事實(shí)上，證監(jiān)會(huì)2006年5月30日發(fā)布的《保薦人盡職調(diào)查工作準(zhǔn)則》（下稱《準(zhǔn)則》），從九個(gè)方面詳細(xì)規(guī)定了保薦人必須開展的工作，以及工作的方法、程序等，細(xì)化了證券法規(guī)定的保薦人連帶責(zé)任和“有罪推定”式的責(zé)任追究制度?！胺ㄒ?guī)已近完善，關(guān)鍵在于嚴(yán)格執(zhí)法。否則，保薦人盡職調(diào)查不系統(tǒng)、不規(guī)范、個(gè)人經(jīng)驗(yàn)色彩濃的狀況仍難有改觀?！币淮笮腿谈吖鼙硎?。

記者獲悉，此次取消聯(lián)合保薦的同時(shí)，證監(jiān)會(huì)亦留有“綠色通道”。

“考慮到一些保薦機(jī)構(gòu)的特殊情況，如果完全禁止聯(lián)合保薦，不利于券商直接投資業(yè)務(wù)的發(fā)展，因此我們準(zhǔn)備允許保薦機(jī)構(gòu)在可能與發(fā)行人存在影響?yīng)毩⑿缘那闆r下，可采取聯(lián)保方式。”李明表示，保薦人與發(fā)行人存在一定比例的股權(quán)關(guān)系時(shí)，可采取聯(lián)合保薦。但僅限定兩家保薦方。

據(jù)悉，隨著券商直投業(yè)務(wù)的放開，保薦機(jī)構(gòu)與發(fā)行人之間存在股權(quán)關(guān)系不可避免。根據(jù)《暫行辦法》，“保薦機(jī)構(gòu)及其大股東、實(shí)際控制人、重要關(guān)聯(lián)方持有發(fā)行人的股份合計(jì)超過7％時(shí)，保薦機(jī)構(gòu)不得推薦發(fā)行人證券發(fā)行上市”。

新制度規(guī)定“保薦機(jī)構(gòu)與發(fā)行人存在股權(quán)關(guān)聯(lián)情況”達(dá)到一定比例可采取聯(lián)合保薦，且另一家聯(lián)合保薦方必須和發(fā)行人沒有股權(quán)關(guān)系。據(jù)悉，這一比例可能從原來對(duì)關(guān)聯(lián)持股7％的規(guī)定下降到5％。

即便如此，業(yè)內(nèi)估計(jì)，新制度仍將對(duì)直投業(yè)務(wù)較多的中信證券造成較大影響。而中信證券董事長王東明曾經(jīng)私下表示，“寧可損失一些保薦項(xiàng)目，也要做直投” 。將直投項(xiàng)目運(yùn)作至上市，貢獻(xiàn)的利潤必然遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于保薦利潤。

「誰來監(jiān)管保薦代表人」

保薦代表人的監(jiān)管和退出，也將成為新制度的重要改革內(nèi)容。

證監(jiān)會(huì)將賦予保薦機(jī)構(gòu)對(duì)保薦代表的執(zhí)業(yè)監(jiān)管權(quán)?！叭绨l(fā)現(xiàn)保薦代表人盡職調(diào)查工作日志嚴(yán)重缺失或有重大遺漏問題，未參加盡職調(diào)查工作或者盡職調(diào)查不徹底不充分，保薦機(jī)構(gòu)可以具函，要求證監(jiān)會(huì)撤銷其資格。”李明說。

新制度亦將要求保薦機(jī)構(gòu)建立健全輔導(dǎo)制度、工作底稿制度。保薦機(jī)構(gòu)須指定專人定期檢查保薦代表人盡職調(diào)查工作日志，對(duì)保薦代表人作出年度考核評(píng)定，并將此考評(píng)在年度執(zhí)業(yè)報(bào)告中上報(bào)證監(jiān)會(huì)。

李明表示，為提高保薦業(yè)務(wù)質(zhì)量，證監(jiān)會(huì)將制定新的現(xiàn)場檢查制度。對(duì)保薦機(jī)構(gòu)從事保薦業(yè)務(wù)情況，開展定期或不定期的現(xiàn)場檢查。

2007年，證監(jiān)會(huì)共走訪了21家券商，意在摸清保薦制實(shí)施情況并詳細(xì)了解券商對(duì)《保薦人盡職調(diào)查工作準(zhǔn)則》的執(zhí)行情況。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，各券商執(zhí)行工作底稿的水平差距大到“足以令人吃驚”的程度，“因此，我們將在2008年出臺(tái)工作底稿制度，確定一個(gè)基本要求?！崩蠲髡f。

此前，證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部副主任王林曾表示，2007年，在證券市場籌資額大幅上升的同時(shí)，發(fā)行保薦機(jī)構(gòu)專業(yè)服務(wù)水平與市場要求之間存在差距。保薦機(jī)構(gòu)在推薦企業(yè)發(fā)行上市過程中存在五大問題，如企業(yè)上市條件不成熟、申報(bào)材料信息披露不完備、制作申報(bào)材料粗糙、申報(bào)過程中公司重大事項(xiàng)與發(fā)行部缺乏溝通以及部分機(jī)構(gòu)擅自修改申報(bào)材料等。

王林也表示，2008年將加強(qiáng)現(xiàn)場檢查工作，也可能從市場中請(qǐng)部分專業(yè)機(jī)構(gòu)參與調(diào)查，“如果發(fā)現(xiàn)嚴(yán)重遺漏，未參與盡職調(diào)查或者盡職調(diào)查不充分，保薦代表人資格將被撤銷，以凈化隊(duì)伍?！绷硗?，證監(jiān)會(huì)也將出臺(tái)《保薦業(yè)務(wù)內(nèi)控指引》《保薦業(yè)務(wù)內(nèi)控標(biāo)準(zhǔn)》等配套文件，以強(qiáng)化保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)控機(jī)制。

有券商表示，上述措施有助于加強(qiáng)監(jiān)管，提高保薦代表人的業(yè)務(wù)水平。亦有反對(duì)意見稱，由保薦機(jī)構(gòu)監(jiān)管保薦代表人，將令后者喪失獨(dú)立性。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，與律師、會(huì)計(jì)師等職業(yè)類似，保薦代表人亦應(yīng)以自律處罰及違規(guī)處罰為主，而非行政處罰。出現(xiàn)重大過失時(shí)，應(yīng)加重違規(guī)處罰成本，否則，難以收到處罰效果。據(jù)悉，保薦人制度實(shí)施以來，曾發(fā)生涉嫌虛假記載和重大遺漏的江蘇瓊花（深圳交易所代碼：002002）事件，而證監(jiān)會(huì)僅對(duì)兩名保薦人作出取消三個(gè)月保薦資格的初步處罰。

“保薦代表人的退出機(jī)制，應(yīng)該是違規(guī)者即退出行業(yè)，根據(jù)一方意見、數(shù)種指標(biāo)強(qiáng)制退出，對(duì)整固行業(yè)隊(duì)伍、提高專業(yè)服務(wù)水平并無益處?！币晃蝗倘耸空f。

「創(chuàng)業(yè)板放寬簽單量」

1月16日，中國證監(jiān)會(huì)主席尚福林在全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上表示，爭取在今年上半年推出創(chuàng)業(yè)板市場，這是監(jiān)管層首次明確創(chuàng)業(yè)板推出時(shí)間。新修訂的保薦制度將以創(chuàng)業(yè)板為試點(diǎn)，嘗試突破原有的“雙簽制”。

所謂“雙簽制”即一個(gè)發(fā)行項(xiàng)目必須有兩名保薦代表人聯(lián)合簽名，并且保薦代表人不得同時(shí)承接其他發(fā)行業(yè)務(wù)。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，一個(gè)融資項(xiàng)目周期少則半年，多則數(shù)年。“雙簽制”將保薦人綁定在一個(gè)項(xiàng)目中，一定程度造成資源浪費(fèi)，也拉高了企業(yè)上市成本。因此，投行界對(duì)突破“雙簽制”頗為期待。

據(jù)悉，此次證監(jiān)會(huì)考慮在創(chuàng)業(yè)板放松保薦人簽單數(shù)量限制。如試點(diǎn)成熟，亦有可能向主板推廣。

此前，有人士認(rèn)為，由于創(chuàng)業(yè)板的推薦風(fēng)險(xiǎn)較主板更大，應(yīng)該實(shí)行較主板市場更為嚴(yán)格的保薦人制度。李明則表示，創(chuàng)業(yè)板保薦與主板保薦在盡職調(diào)查、輔導(dǎo)等業(yè)務(wù)流程及全面協(xié)調(diào)上完全一致。真實(shí)性問題亦并無區(qū)別。“雖然創(chuàng)業(yè)板規(guī)模小、利潤低、風(fēng)險(xiǎn)大，但對(duì)保薦機(jī)構(gòu)來說，你可以不為它的業(yè)績作保證，但你不可以造假。”

按主板保薦制度規(guī)定，公司 “上市當(dāng)年即虧損”或“上市當(dāng)年利潤下滑50％”，將追究保薦人責(zé)任。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板，保薦人對(duì)公司“上市當(dāng)年即虧損”將不再負(fù)責(zé)。

此外，創(chuàng)業(yè)板公司的上市督導(dǎo)期設(shè)為三年，比主板公司延長一年。

對(duì)于簽單數(shù)量放松后可能產(chǎn)生的保薦企業(yè)質(zhì)量波動(dòng)問題，證監(jiān)會(huì)官員表示，將加強(qiáng)保薦代表人日常管理和執(zhí)業(yè)監(jiān)管?！澳愫瀻讍味紱]問題，但必須每單按要求完成。我們會(huì)在查工作底稿、查盡職調(diào)查日志的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)現(xiàn)場檢查。發(fā)現(xiàn)問題就取消資格?！薄?/p>