金融深化理論及中國金融深化的路徑選擇

摘 要：我國經濟市場化轉型過程中的一個重要特征就是體現出金融深化的趨勢，這一趨勢必然會使得中國金融體系中的風險和泡沫得到抑制。面臨國際上龐大的金融力量對中國市場的介入，我國金融機構，無論哪種所有制，都將受到極大的競爭威脅。目前我國應該積極開展研究金融深化的條件、手段和路徑選擇，本文對此問題進行了初步的探討。

關鍵詞：金融深化；金融市場；金融制度

中圖分類號：F830

文獻標識碼：A

文章編號：1003-9031(2007)06-0028-03

一

1973年美國斯坦福大學經濟學教授羅納德·麥金農出版了《經濟發展中的貿易與資本》一書，其同事愛德華·肖也于同年出版了《經濟發展中的金融深化》一書。兩人都以發展中國家的貨幣金融問題作為研究對象，從一個全新的角度對金融與經濟進行了開創性研究，提出了金融深化理論。他們首次指出發展中國家經濟落后的癥結在于金融抑制，深刻地分析了如何在發展中國家建立一個以金融促進經濟發展的金融體制，即實現金融深化(Financial Deepening)，開創了金融深化理論的先河。金融深化理論主要針對當時發展中國家實行的金融抑制政策，如對利率和信貸實行管制等提出批評，力主推行金融深化戰略，以金融自由化為目標放松或解除不必要的管制，開放金融市場，實現金融市場經營主體多元化以及貨幣價格(利率)市場化，使利率真實反映市場上資金的供求變化，由市場機制決定生產資金的供求變化和流向，刺激社會儲蓄總供給水平的提高，從而便利資本的籌集和流動，有效地解決資本的合理配置問題，提高投資效益，促進經濟發展。由此可見，金融深化理論為發展中國家促進資本形成，帶動經濟發展提供了一個全新的視角和思路。金融深化理論既彌補了一般貨幣理論忽略發展中國家貨幣特征的缺陷，又克服了傳統發展理論忽略貨幣金融因素的不足，突出強調了金融體制和金融政策在經濟發展中的核心地位，進而為發展中國家制定貨幣金融政策，推行貨幣金融改革提供了理論依據。這一理論及政策建議得到世界銀行與國際貨幣基金組織的積極支持和推廣，同時也得到了許多發展中國家的贊賞，對20世紀70年代以來廣大發展中國家的金融體制改革產生了深遠的影響。

麥金農指出，發展中國家之所以欠發達，就在于實際利率太低，甚至為負數。這可能是由于政府執行了錯誤的政策，人為地壓低利率；也可能是由于通貨膨脹，或者二者兼而有之。對儲蓄者而言，由于低利率缺乏吸引力，不愿將剩余資金存入金融體系。金融市場出現了需求遠遠大于供給的情況，政府被迫以“配給”的方式提供信貸。在信貸配給制下，資金幾乎是無償使用，有時甚至因為實際利率為負，借款者只要借到資金，“閉門家中坐”，就可以“利從天上來”。所以，企業不管手頭有無項目，項目前景如何，都對借款投資趨之若鶩，全社會形成了投資饑渴癥。能否借到錢，不是看企業的經濟效益，而是看有沒有裙帶關系。結果是造成資金使用粗放，投資效益低下，產出水平低，國民收入扣除用于消費的部分后所剩不多，儲蓄率下降。另一方面，低利率又阻礙了新增收入向投資的轉化。經濟發展所需的新投資來源不足，儲蓄和投資的缺口進一步拉大，總需求和總供給的矛盾更加尖銳，經濟停滯不前。糟糕的經濟狀況，反過來又使儲源萎縮，資金緊缺，迫使政府當局對利率實行更加嚴厲的管制，從而形成了惡性的“經濟渦流”，國民經濟陷入困境。這種人為壓低利率，造成金融體系和經濟效率低下的現象，麥金農稱之為“金融抑制”。[1]

可以看到，與古典經濟學及凱恩斯經濟學的觀點不同的是，金融深化理論不同意實際貨幣余額與投資金額的替代關系；肖和麥金農在其著作中都指出，如果在有效壓制通貨膨脹的前提下可以把實際利率控制在一定限度內，那么實際貨幣持有量和資本投資量就實際上正相關。換言之，在該條件下，貨幣供應的增加將帶動國家經濟的發展。最有力的論證就是發達國家擁有更高的金融資產——國民生產總值比和更發達的金融交易市場。而發展中國家，不僅金融資產占GDP的比例過小，也普遍存在金融抑制的現象。其主要特征就是利率在國家管制下通常過低，反映不了市場資金的稀缺度；而且資本市場被政府壟斷或操縱，造成人為多元資本市場之間的割裂，從而加劇了資本供求關系的分離。[2][3]

總之，與輕視發展中國家金融政策、忽略金融與發展關系的第一階段發展經濟學理論針鋒相對，麥金農和肖的金融深化理論把金融體系和金融政策置于發展中國家經濟發展的核心地位，深刻地剖析了發展中國家金融抑制和金融狀況，切中了發展中國家金融發展滯后從而阻礙經濟發展的要害。麥金農和肖的金融深化理論強調解除政府干預、實行利率市場化的必要性和重要性，為發展中國家制定全面的發展戰略、促進經濟健康發展提供了理論依據，因而具有重要的現實意義和實踐意義。當然，麥金農和肖的金融深化理論就其實質而言，是新古典主義發展經濟學在金融領域的推演，它不可避免地帶有新古典主義過分強調市場機制作用、忽略發展中國家市場不健全、結構失衡及有效制度短缺等經濟現實的弊端。在分析和評價麥金農和肖的金融深化理論時，應當把其金融深化的基本思想與他們倡導的現實金融深化的金融自由化策略區分開來。

由此可見，發展中國家實現金融深化的過程，實際上就是一個努力建立健康的金融體系的過程，也就是為了實現更加有效率的金融交易與合作。概括地說，健康金融體系的必要條件是產權、信譽與可計算性。借貸雙方能否有效合作，金融市場定價效率的高低主要取決于這三項條件是否相對完備。

聯系到從中國的現實，可以看到，當前中國面臨的還不僅僅是最終實現金融自由化的問題，而且是如何在短期內盡可能得做好金融自由化的問題。由于中國已經入關，面臨的將是國際上龐大的金融力量對中國市場的介入。不可否認，它們的進入將為中國的金融深化帶來更新的內容和更大的推動力，但是它們并不是來幫助中國搞好金融深化的，而是來占據中國市場以賺取利潤的。所以，中國所有的金融機構，無論哪種所有制，都將受到極大的競爭威脅。所以，中國的金融深化不能等到被動的時候再進行，應當從現在就開始研究金融深化的條件、手段和路徑選擇。

二

面臨各種機遇和挑戰，當前中國的金融深化過程應當從以下幾個方面著手。

(一)金融深化應采取適應國情的漸進方式

金融市場的完善和金融體制的健全是現代經濟發展中不可缺少的一個重要環節。所以，經濟發展的過程必然伴隨著金融深化。現代經濟發展離不開金融發展的支持，而金融發展又是以經濟發展為基礎的。一般情況下，一國經濟發展水平越高，其金融深化程度往往也越高。因此，金融深化是伴隨著整體經濟改革發展的一個漸進過程，金融深化的政策措施應根據經濟發展的成熟程度和經濟運行的內在邏輯做出合理的時序選擇和安排，分階段和有計劃地進行。金融深化理論的首倡者麥金農在其后期的著作中對此予以高度了重視，他指出：“十分重要的一點是，每一個國家的自由化過程的先后順序要正確”(麥金農，1993)。“財政、貨幣與外匯政策如何排序是至關重要的。政府不能夠也不應該同時采取全部的自由化措施。相反，經濟自由化有一個‘最佳’的順序，由于各個國家最初的國情不同，因此這種順序可能依國家的不同而各異”(麥金農，1993)。然而，拉美和亞洲的一些發展中國家往往急于求成，采取了過于激進、超前的金融深化戰略措施，在宏觀經濟條件還不具備的條件下，就加快實現金融自由化的步伐，特別是缺乏風險管理和金融監管的能力，過快地放開資本賬戶。隨著金融深化實踐的深入發展，麥金農對放開資本賬戶實行貨幣自由兌換持謹慎態度。他認為：“除非金融穩定和國內市場利率已經形成，否則不宜開放資本賬戶，實行貨幣自由兌換，過早開放資本賬戶會助長資金流動，擾亂經濟與金融秩序”。[4]

(二)改變金融增長的觀念，強調金融深化的質量

提高經濟增長的質量，使增長方式由粗放型轉向集約型、由片面追求速度轉向速度效益并重，提升綜合要素增長率(TFP)的貢獻程度已成為一種共識。但傳統金融深化理論強調得較多的是金融體系“量”上的擴張，如提高M2/GDP的比值等，對金融體系運轉過程中產生的效率問題強調較少。這種理論上的不完善也許是造成許多發展中國家一昧追求金融體系、機構、資產規模數量擴張而忽視質量提高的原因之一。另外，想片面倚賴M2/GDP、實際利率的提高以促進經濟增長本身就是粗放型增長的思想觀念；而且，由于M2/GDP這一指標信息含量有限，僅僅以此作為金融深化的標志，會有較大局限甚至有被誤導可能，而實踐證明M2/GDP比重過高往往和危機發生的概率聯系緊密。[5]

要著重培育金融市場，提高直接融資比重，推動金融工具創新。現代金融理論認為，當利率傳導機制出現障礙時，構建功能多樣化、高效率的金融市場可以彌補這一缺陷。我國長期以來在金融體系中間接融資占主體地位，而直接融資比重過低。所以，當以銀行體系為主的“間接融資—投資”這一機制的功能和績效明顯弱化時，加大直接融資比重已十分迫切。[6]此外，諸如債券、基金、商業票據等融資工具的發展創新，都將有助于提高整個社會的投資質量和數量，并且也很有潛力。而這些金融工具的多樣化、規模化，都必須依賴一個規范、健康、靈活、高效的金融市場，所以市場培育、制度完善也應是未來金融深化和發展的重要課題。

(三)利用金融創新推動我國金融深化

當然金融創新包括很多方面，但最為基本的是要加強金融制度創新，因為按照新制度金融學的觀點，金融制度可看作是各金融主體進行博弈的游戲規則，游戲規則的完善是保證游戲得以公平、公開、公正進行的基本前提。我國金融體制正處在由“行政金融”向“市場金融”的轉軌過程中，金融資產發展的規范化主要障礙來自兩方面，一是行政對金融的干預根深蒂固；二是銀行壟斷的存在，缺乏競爭。利用金融制度創新，規范我國金融資產發展的基本思路可分為以下幾點：首先，應構建一整套金融法規，并形成一些開放性的金融危機處理機制；其次，要確保中央銀行的完全獨立地位，央行的金融宏觀調控措施應由專家組根據實際經濟形勢而制定，不受行政干涉；再次，建立完全意義上的商業銀行，允許銀行所有制的多樣化；最后，加強監管體系建設，形成中央銀行宏觀監管、同業公會同向約束、金融機構的自我監管相結合的三級監管體系，確保央行宏觀調控的有效性。

(四)逐步放松分業經營管制，進一步提高金融機構的經營績效

隨著世界經濟的發展和市場環境的迅速變化，各國金融領域內嚴格分業經營的界限正在逐漸被打破，金融業務綜合化、全能化經營的趨勢正在不斷加強。然而在我國，有關采用分業經營還是混業經營也有著較長時期的爭論。我國的《商業銀行法》規定：“商業銀行在中華人民共和國境內不得從事信托投資和股票業務”；[7]《證券法》規定：“證券業和銀行業、信托業、保險業分業經營、分業管理。證券公司與銀行、信托、保險業務機構分別設立”。這就從法律上確定了當前我國銀行業、信托業、保險業及證券業的管理模式。這一模式與當前我國金融體系不健全、金融市場不成熟以及證券市場和保險市場欠發達的現實背景是基本相適應的。但是可以預料，在經濟全球化、競爭白熱化和聯系網絡化的背景下，特別是在加入世界貿易組織以后，我國銀行業將面臨著國內其他金融機構和國外金融機構兩方面的嚴峻挑戰。從這一點看，目前我國實行的分業管理只能是暫時的和階段性的，而銀行綜合化或全能化模式無疑是未來中國銀行業的必然選擇。從現在起，我國就應根據市場的發育狀況，進一步整合其金融監管體系，提高金融監管水平，選擇適當時機逐步放松直至取消分業經營的限制。[8]

總之，金融深化為社會資源優化配置和產業結構調整提供了流動性保障，全方位地推動金融深化，應該成為目前我國金融體系改革的目標和促進經濟增長的手段。事實上，金融深化不僅有助于拓寬投融資渠道和分流銀行存貸款壓力，它還將更現實地為商業銀行進行資產負債比率調整提供必要空間和操作工具，對解決信貸緊縮、銀行不良資產問題至關重要。金融系統的問題與企業主體的問題可以說是相互聯動的，隨著金融深化過程的不斷推進，我國的市場體系建設和市場競爭的升級都將會獲得更加有力的支持背景。

參考文獻：

[1][2][4] 羅納德·麥金農.經濟發展中的貨幣與資本[M].上海：上海三聯書店，1997.

[3] 愛德華·肖.經濟發展中的金融深化[M].上海：上海三聯書店，1988.

[5] 談儒勇.中國金融發展和經濟增長關系的實證研究[J].經濟研究，1999，(10).

[6] 鄒東濤，楊秋寶.經濟競爭論[M].成都：四川人民出版社，1989.

[7] 中國人民銀行，商業銀行法[DB/OL].中國人民銀行網，http：//www.pbc.gov.cn/rhwg/19981802.htm.

[8] 賓國強.實際利率、金融深化與中國的經濟增長 [J].經濟科學，1999，(3).