塵埃落定看中報

◆長期人為地壓低油價從表面上幫助控制通貨膨脹，但從根本上鼓勵了不負(fù)責(zé)任的、畸形的能源消耗，也使政府宏觀調(diào)控的效果事倍功半

到了8月底，中期業(yè)績基本上已經(jīng)報完；有驚有喜，好壞參半。

最大的驚喜，應(yīng)該是中移動亮出了一張出人意料的好成績單——利潤同比增長將近30％，而且每股分紅大幅度提高。中移動很久以來被投資者所詬病的一大理由，就是在現(xiàn)金流非常好的情況下，對分紅一直非常“吝惜”。過去幾年的盈利增長不盡如人意，對大部分投資者而言，中移動既不是增長股，又不是紅利股，這使他們無所適從。

中移動2005年出人意料的表現(xiàn)，確實使投資者有意外之喜。這也解釋了其股價為什么從年初到現(xiàn)在有超過25％的增幅。這一增幅不僅在中國股票中表現(xiàn)出色，即使和香港藍(lán)籌股相比，也是佼佼者。

只是，我們也注意到中移動今年的突出表現(xiàn)，除了公司本身的努力，也要“歸功”于競爭者的一些“失誤”。聯(lián)通兩張網(wǎng)顧此不能及彼的問題，在2005年以來非常突出，于很大程度上已不能和移動在高端顧客群層次競爭。這也是為何聯(lián)通的中期利潤同比下降將近20％的原因。

中國電信及網(wǎng)通，在過去一年內(nèi)由于對3G牌照的考慮，減慢了“小靈通”的資本支出增長，從而在低端顧客群層面，對中移動的壓力也大大減低。只是這種情況在未來12到18個月內(nèi)，隨著3G牌照的明朗化，有可能會發(fā)生較大的變化。行業(yè)如何整合，各運(yùn)營商的資本支出增長是否又會重拾升軌，市場的無序競爭會否再次進(jìn)入白熱化，都是我們要考慮的。希望中移動的好成績不是曇花一現(xiàn)。

在強(qiáng)勁油價的支持下，中石油和中海油中期都交了好成績——前者半年利潤同比增長36％，還是受累于一部分下游企業(yè)的不景氣；后者則由于純粹的上游操作，半年利潤同比增長達(dá)到了68％。中海油更在中期宣布除了正常分紅，有特殊分紅。好業(yè)績加上高分紅，中海油的股價應(yīng)該在未來一段時間走出收購失利的陰影，開始追趕中石油的表現(xiàn)（中石油今年股價累計上升55%，大大領(lǐng)先于中海油36％的升幅）。

但是，讓投資者有“意外之喜”的，反而是業(yè)績公布前大家一致看淡的中石化。過去幾個月，煉油企業(yè)由于成品油價格和原油價格出現(xiàn)嚴(yán)重倒掛而出現(xiàn)虧損的現(xiàn)象，已經(jīng)被反復(fù)強(qiáng)調(diào)。所以大部分分析員認(rèn)為，中石化上半年的利潤最多也就是和去年同期打平手。但實際報出的利潤增長卻達(dá)到了17％。我們認(rèn)為，此“意外之喜”主要歸功于上游原油開采業(yè)務(wù)利潤的大幅度上升，煉油及化工的表現(xiàn)不可能有太大的驚喜。

從目前情況看，如果被嚴(yán)重扭曲的成品油價格仍不能在近期內(nèi)得到調(diào)整，下半年的形勢會更為嚴(yán)峻。中石化今年以來股價的升幅只有6％，遠(yuǎn)落后于中石油和中海油；其下半年能否有所進(jìn)步，很大程度上取決于政策對成品油定價機(jī)制是否會走出改革的一步。

廣東的“油荒”情況已被廣為報道，雖然在行政調(diào)度下有所改善，但這是治標(biāo)不治本。其他地方也已出現(xiàn)類似的問題。長期人為地壓低油價，雖然從表面上幫助控制通貨膨脹，但從根本上鼓勵了不負(fù)責(zé)任的、畸形的能源消耗，也使政府宏觀調(diào)控的效果事倍功半。

特別值得引起警惕的是，印尼和中國有類似的政府補(bǔ)貼成品油價情況，已經(jīng)造成外匯儲備大量被消耗，從而引起貨幣（印尼盾）暴跌，股市暴跌。從此教訓(xùn)來看，長痛不如短痛；政府如能邁出這一步，對中石化無疑將是極大的利好。

另一個有意思的板塊則是房地產(chǎn)。雖然大家都受宏觀調(diào)控的負(fù)面影響，但每家公司表現(xiàn)出的抗跌力大相徑庭。中國海外、上海復(fù)地上半年利潤和去年同期相比，都仍有超過50％的增長，北京北辰微跌5%，首創(chuàng)置地的利潤則下跌了超過80%。

從幾家上市公司截然不同的業(yè)績中，我們可以看出目前房地產(chǎn)業(yè)兩個趨勢。

一是業(yè)務(wù)地域的分散性，幫助中國海外、上海復(fù)地避免了大幅度的盈利倒退。中國海外一直在全國一、二線城市占有市場份額，而上海復(fù)地從去年開始已把業(yè)務(wù)向外地擴(kuò)展。上海作為房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的首要目標(biāo)，一定受災(zāi)最重；但是由于復(fù)地管理層未雨綢繆，今年上海以外的銷售可能已占到總銷售的一半，從而不致全軍覆沒。首創(chuàng)置地由于項目過于集中在北京，因而不能在宏觀調(diào)控下作出及時的反應(yīng)及調(diào)整。

二是房地產(chǎn)發(fā)展商在最初的資本擴(kuò)張之后，要開始積累有長期穩(wěn)定回報的受租項目。同樣以北京為大本營的北辰之所以沒有受到首創(chuàng)這么大的打擊，在很大程度上歸功于它的商業(yè)地產(chǎn)及出租地產(chǎn)的貢獻(xiàn)。

作者為花旗美邦董事總經(jīng)理、中國研究部主管