理想狀態(tài)應為企業(yè)家和資本家的結合

企業(yè)家們執(zhí)著于企業(yè)經營，資本家們更關注資本升值；企業(yè)家公司經營業(yè)績好于資本家公司……《新財富》的研究為理解“上市公司股權結構與業(yè)績”的關系提供了一種務實的視角。分析結果說明企業(yè)家的“一股獨大”并非壞事。對投資者來說，上市公司控制人理想狀態(tài)應該是以企業(yè)家的專注、資本家的增值偏好經營企業(yè)。從這個意義上看，解決股權分置，發(fā)展中小企業(yè)板很有必要。

公司金融學術界在“股權結構與經營業(yè)績”的關系上一直存在爭議，沒有公認一致的結果。《新財富》推出“100企業(yè)家”和“100資本家”，對上市公司控股股東的性質予以分類，比較了二者在經營業(yè)績和股市表現(xiàn)方面的若干差異。結果表明，“企業(yè)家”控股的公司業(yè)績強于上市公司平均水平，也好于“資本家”控股的上市公司。

這個結論應該不出乎意料，因為上市公司多為國有控股。屬于“資本家”控股的上市公司多為收購的業(yè)績差的民營上市公司，或者是收購國有上市公司而來；而“企業(yè)家”控股的上市公司主要是民營企業(yè)，歷經十多年的競爭錘煉而成長，在行業(yè)中具有較領先的地位。

這種控股股東性質的分類為理解“上市公司股權結構與業(yè)績”的關系提供了一種務實的視角。一般而言，企業(yè)家們從一而終，更執(zhí)著專注于自己辛苦創(chuàng)立、打拼出來的企業(yè)，從企業(yè)持續(xù)發(fā)展角度制定業(yè)務戰(zhàn)略和經營計劃；資本家更關注資本升值而非企業(yè)經營，容易見異思遷，不斷追逐新的資本增值機會，資本家善于以資本市場價值角度評價、購買經營企業(yè)，并傾向于在資本市場估值高時出售企業(yè)股權，投入下一個資本增值企業(yè)。企業(yè)家不追求股權的流動性，控股的目的是希望自己長久經營企業(yè)；而資本家比較強調股權的流動性，控股的目的在于降低資本增值的風險。企業(yè)家比資本家更有耐心經營企業(yè)，對處于高度競爭的國企來說，民營化改革中出售給企業(yè)家更好。例如，健力寶應該出售給李經緯等管理團隊，而不是張海這種資本市場出身的資本家。

《新財富》的分析結果還說明，以往對“一股獨大”的批評比較籠統(tǒng)，相當于把控股股東視為同類。企業(yè)家的“一股獨大”并非壞事。在歐美股市上，上市時間不太長的企業(yè)往往是企業(yè)家“一股獨大”的，如蓋茨、戴爾。總體來說，中國上市公司中，企業(yè)家控股的上市公司還很少。隨著中小企業(yè)板的發(fā)展、股權分置的解決、國企民營化改革以及風險投資推動下的境外上市，企業(yè)家的公司會顯著增加。

對投資者來說，上市公司由企業(yè)家主導或資本家主導也許并不重要，因為企業(yè)經營業(yè)績和股市表現(xiàn)不僅僅取決于控股股東是企業(yè)家還是資本家，而且企業(yè)家和資本家內部在產業(yè)眼光、執(zhí)行策略和能力以及利益短期還是長期等方面差異也很大，良莠不齊。資本家也可以分為企業(yè)家出身的和資本市場出身的。從個案中，可以找到不少資本家控股的上市公司被掏空的實例，也可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)家的公司陷入困境。但把股東性質、經營哲學納入公司評價體系仍有必要。例如IT公司，智力資本密集，如果控股股東是資本家則不容易控制關鍵企業(yè)價值驅動資源，持續(xù)發(fā)展的風險比較大，如宏智科技(600503，*ST新智)。

《新財富》此次的研究還發(fā)現(xiàn)了一個有趣的現(xiàn)象：資本家年輕，而企業(yè)家更年長。這種現(xiàn)象相異于國外成熟的資本市場，其中原因很大程度上應是中國的融資渠道不暢，企業(yè)家只能靠逐步的自我積累。上市公司控制人的理想狀態(tài)應該是企業(yè)家和資本家的結合，以企業(yè)家的偏執(zhí)、資本家的增值偏好經營企業(yè)。從這個意義上看，解決股權分置，發(fā)展中小企業(yè)板很有必要，因為這將催生更多的企業(yè)家型的資本家。