周小川談利率

從去年下半年以來，關于中國加息的傳聞時起時落，每一次都牽動著海內外市場的神經。在日復一日的猜測中，中國人民銀行行長周小川的一舉一動更是受到空前的關注。

然而，2004年10月29日中國人民銀行宣布利率調整的消息傳來，仍然令市場為之震動。央行如何選擇利率調整的時機？利率市場化改革的用意何在？11月8日上午10點，在中國人民銀行總行九層的辦公室，周小川接受了本刊記者的獨家專訪。

宏觀調控在市場經濟中具有常規性，這個觀點現在基本上被接受了

《財經》：中國人民銀行10月29日調高了利率。這是九年來第一次升息，受到廣泛關注，各界人士也有很多解讀。作為央行行長，你可否介紹一下這次利率調整的背景和政策意圖？

周小川：這次利率調整是在宏觀調控的大背景下進行的，也是宏觀調控的主要組成部分。中國宏觀經濟運行有它自身的特點，如部分行業投資過熱的原因十分復雜；物價上漲有明顯的結構性因素推動，主要是以糧食和食品價格上漲為主等。盡管情況復雜，而且各界人士意見不一，但在這次宏觀調控過程中，國務院一直非常強調要發揮好利率政策的杠桿作用。今年以來實際上采取了三個步驟：

一是擴大貸款利率浮動區間。商業銀行、城市信用社貸款利率浮動區間的上限由規定利率的1.3倍擴大到1.7倍，農村信用社擴大到2倍。該項政策2003年末啟動研究，于2004年1月1日正式實施。

二是調整中央銀行再貸款利率和再貼現利率。中央銀行再貸款利率和再貼現利率分別上調了0.63和0.27個百分點，同時宣布再貸款利率調整普遍適用于新老再貸款，并對一些老的政策性再貸款做了一些特殊的豁免規定。總體上說，要求過去發放的再貸款在展期時要適用新的利率。但是，在對外宣傳中，沒有特別強調中央銀行調整再貸款利率，而是強調建立中央銀行再貸款浮息制度。這樣可淡化對再貸款利率調整的敏感性。該政策于2004年初啟動研究，并于3月25日實施。

三是這次利率調整措施。從10月29日起，金融機構一年期存貸款基準利率均上調0.27個百分點，同時放寬金融機構貸款利率上浮區間，商業銀行貸款利率實行下限管理，城鄉信用社貸款利率浮動上限擴大至基準利率的2.3倍，允許金融機構存款利率下浮。

《財經》：那么怎么評價現在的宏觀形勢？有一種看法認為，已經調得差不多了，而且力度已經很大了，不用再搞宏觀調控了。

周小川：應該說，宏觀調控在市場經濟中具有常規性，這個觀點現在基本上被接受了。過去確實有種看法，希望宏觀調控能把問題一次性地解決了，從此就是平坦大道。其實不可能，調控是需要長期進行的。即使單從國際因素來看，一些變化，例如油價上升、重點原材料價格上揚，反映國際航運市場干散貨運費價格變動的波羅的海綜合運價指數（BDI）上升，都會對經濟帶來長期影響。

因此，經濟政策往往需要不斷根據環境的變化及其帶來的影響，作出相應的調整。在這個意義上，宏觀調控是市場經濟中的經常性工作。當然，調控的方向和力度，可以根據經濟形勢把握，比如今年4月份的力度就比較大，以后則可以有所變化。現在選擇一個時點調整利率，就是把握調控力度的具體體現。

《財經》：但是，市場上對此次調息的時機有看法不盡相同。

周小川：對這次利率調整時機的選擇，媒體、經濟學家和市場人士有三種不同看法：第一種看法認為調整時機的選擇有點出人意外；第二種看法認為時機選擇得不錯，配套性很好；第三種看法認為時機選擇得不太合適。我認為，這次利率調整政策在出臺時機上配合了一系列宏觀調控措施統籌考慮，與國務院召開的加強土地管理電視電話會議是同步的。

《財經》：利率調整的幅度呢？有評論認為調整幅度還是太小了。你如何評論？

周小川：在利率的調整幅度問題上，兩方面的因素比較重要：一方面，小幅上調存貸款基準利率，以觀察利率政策的實施效果；另一方面，密切關注消費物價指數（CPI）、生產者價格指數（PPI）以及經濟走勢。

中國的CPI走勢具有明顯的季節性：往往在春節前上升，春節后開始下跌。一般來說，3月至6月，CPI環比呈下降趨勢；8月以后到年末，CPI開始呈上升趨勢。去年9、10、11月CPI上升勢頭非常強勁，今年下半年CPI環比雖然仍有可能是正的，但是只要增幅小于去年，全年的物價漲幅就將趨于回落。

因此，綜合考慮物價漲幅回落和經濟適當冷卻這兩方面因素，如果利率調整幅度過大，震動比較大，容易出現風險。另外，正如大家注意到的，這次利率調整是9年以來的首次上調，心理上的影響比較強烈。

保持幣值穩定是貨幣政策的第一位目標，同時要考慮到經濟增長、就業、國際收支平衡等問題

《財經》：當前利率調整的時機把握原則是什么？要不要考慮其對資產市場的影響？比如證券市場。

周小川：從當前上市公司所屬行業、總市值、新增籌資的規模等指標來看，中國資本市場對宏觀經濟的代表性還不夠高，資本市場的起落同宏觀經濟的聯動關系也不是那么緊密。另外，資本市場有自身的規律，一些歷史包袱和內在問題還需要解決。貨幣政策的調整當然要考慮資本市場，但鑒于上述原因，當前在政策制定中，宏觀經濟層面的因素會考慮得更多些。

其實，即便是在成熟市場經濟國家，比如美國，貨幣政策與資本市場的關系也不是那么緊密的。格林斯潘就講過，貨幣政策雖然要考慮資產的價格變化，但是資本市場目前還難以按某種規律納入美國貨幣政策的決策框架中。對于資本市場，美國的聯儲目前能夠做到的主要集中在兩方面：一是當資本市場出了問題，就是所謂有可能崩潰的情況下，貨幣當局可以考慮注入流動性；二是當資本市場出現泡沫或泡沫破裂，貨幣政策或許可以采取一些辦法，減輕其調整的痛苦。

《財經》：那么，房地產市場的因素在利率調整的決策中，應該占一個什么樣的地位？

周小川：房地產市場和宏觀經濟以及宏觀政策的聯系應該更密切一些。但我個人認為，在中國，目前的房地產價格也不能作為宏觀經濟政策的主要決策依據，因為目前的房地產市場發展中，存在房改這一特殊因素。在過去幾年中，房改在不同地區還存在一定的不均衡性和不徹底性。

隨著這兩年人們開始逐步擁有房屋的所有權，這一制度性變化對整個經濟產生了非常大的變化，就像過去農村實行聯產承包責任制時，供需雙方的積極性都非常旺盛，再加上抵押貸款業務存在，因此這個階段的房地產發展有可能處在一個非常態的階段，這就加大了判斷的難度，所以我們不能單純以房價指數作為宏觀調控的主要依據。

判斷采取什么樣的貨幣政策，主要還是要看整個宏觀經濟的走勢，包括看CPI和PPI這樣的指標。長期來講，PPI不可能不對CPI沒有影響，但其影響釋放會比較緩慢。對這種現象的一種解釋是，因為亞洲金融風波過去之后，中國存在商品生產能力過剩的問題。雖然產能過剩在一定程度上能沖抵一部分傳導，但理論上不能永久消化。

另外，我們比較關注勞動力成本的上升。最近大家說得比較多的“民工短缺問題”，實際上是一個價格問題。今年出臺了一些保護農民利益的政策，有了一個經濟學上所謂的“溢出”（SPILL OVER）現象，使勞動力成本的上升反映到沿海城市的民工緊缺上。這些因素可能是宏觀調控時更關注的。

《財經》：今年以來存款增幅一直在下降，穩定存款是否成為央行考慮的重點之一？

周小川：其實存款的增幅同貨幣供應量的增幅有著密切聯系。如果貨幣供應量增幅像去年那么大，那么存款增幅也會快。但是去年的情況比較特殊，有伊拉克戰爭和“非典”，與正常年份有一定的不可比性。

中央銀行傾向于將今年的情況和過去三年五年的一個平均值比，繼而作出判斷：第一，今年存款增幅下降，不一定說明體外循環已經嚴重到不得了的程度了，或說明老百姓只想消費不想存錢了；第二，從整個宏觀格局來看，需要鼓勵消費。老百姓口袋里的廣義儲蓄的錢，不僅可以作為存款，而且可以投資債券、股票，進行實業投資。中國的儲蓄率不斷升高，再高上去可能就不平衡，消費和投資、消費和積累的關系就不正常了。從這個角度來看，存款增幅適當下降確實不是太嚴重的問題。

《財經》：如果這樣，資金體外循環也不是主要的擔憂了？

周小川：體外循環的問題我們是關注的，但問題嚴重到什么程度，還需要認真分析。世界各國都有脫離于正規金融體系的體外投資資金，對于資金持有人來說它是一個正常的選擇。對于有貸款性質的體外循環需要采用綜合措施來應對，既要有利率政策，也要有對市場的監管和投資者教育。一是要明確非正規金融不能有對公眾的性質，二是要禁止非法操作，三是要提高公眾的風險意識。市場各方需要對資金體外循環有一個正確的認識，對什么是合法的私募投資形式，什么是不合法的集資，不合法的要承擔什么風險，要有一個認識和教育過程。從國際的經驗來講，不同的經濟體在不同階段都有過類似的現象。

《財經》：美國的利率上調對中國的貨幣政策有沒有實質性影響？

周小川：此前美國利率上調三次，中國的利率都沒有特別明顯的動作，這就說明中國還是一個國內經濟占主要成分的經濟體。我們不會把資本流動當做利率政策最主要的一個出發點，盡管它也是一個對決策有影響的因素，但不是人們想像得那么大。例如，我國現在用以對沖外匯占款的資金量對于小國來講可能已經是不可承受的了，但對于中國這樣大的經濟體來講，在操作的各個方面都還在一個可以承受的范圍之內。另外，除了對沖工具，還有其他的政策工具可以選擇，政策工具之間也可以動態切換。

《財經》：從現在的宏觀形勢分析，中國是不是即將走入一個持續地小幅加息的政策通道？

周小川：外界這樣預測的比較多。不過，中國的情況比較復雜。我一直強調，去年有伊拉克戰爭加上“非典”，是很特殊的一年。現在可以肯定的是今年四季度，物價同比會往下走，能走多少還要看，主要還取決于上游原材料的產品價格能不能回落，或者說，看PPI最終是否會傳導到消費物價或者勞動力成本上。

《財經》：那現在應該怎么理解中國的貨幣政策目標？

周小川：保持幣值穩定是貨幣政策的第一位目標，同時要考慮到經濟增長、就業、國際收支平衡等問題。這些目標之間不是完全一致的，要平衡取舍。由于我們處在一個改革和貨幣化不斷進行的過程中，隨著房改因素、公共服務價格因素等逐步進入指數，因此我國中央銀行不可能完全像成熟市場經濟中的一些國家那樣，單純將控制通脹作為貨幣政策目標（inflation target）。

如果說以前認為小企業貸款不合算，利率上浮政策為商業銀行提供了覆蓋這種成本和風險的條件

《財經》：我們理解，這次利率調整事實上對金融機構經營也帶來了挑戰。這次擴大利率浮動區間的政策用意是什么？可否理解為利率市場化的一項重要步驟？

周小川：可以這樣看。推進利率市場化是我國金融改革的重要方向。我國早期的改革比較側重于理順商品價格。20世紀90年代后期以后，開始強調生產要素價格的合理化。資金作為重要的生產要素，利率市場化一直是改革的重要方面。十五屆五中全會、十六大、十六屆三中全會都提出要“穩步推進利率市場化”，但推進利率市場化改革需要適當的時機。如前所述，今年以來在利率市場化改革方面已經邁出了重要的三步。

這次調整中，農村信用社貸款利率上限擴大到基準利率的2.3倍，引起了一點爭議。有的意見認為，應該給農村信用社貸款定價更大的靈活性，因為農戶規模更小，運作成本更高，貸款風險比中小企業更大。但本次調整的主要考慮是，農村信用社一般以鄉鎮為單位，存在局部壟斷，沒有形成有效競爭，容易出現利率一浮到頂的做法。

總體上說，這次利率市場化改革的步伐比調整存貸款基準利率的力度更大，政策效果還需要進一步觀察。

《財經》：不少分析談到，這次利率調整中，放開貸款利率上限的措施非常值得關注。你可否進一步談談出臺這一舉措的考慮？為什么要放開貸款利率上限呢？

周小川：放開了貸款利率上限，主要是基于以下幾方面的考慮：

首先，希望貸款利率能更好地覆蓋風險溢價。風險溢價直接關系到能否解決中小企業和民營企業貸款難問題。目前部分小企業經營狀況不穩定，社會誠信體系不健全，對小企業貸款的風險相對較大，而金融機構的貸款收益又不能覆蓋風險。因此，國有獨資商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行，都有貸款對象集中于大項目、大企業的傾向，不太愿意對小企業和民營企業發放貸款。導致這種狀況的部分原因是貸款定價限制問題。要使商業銀行對中小企業特別是民營中小企業給予更多的關注，就需要使貸款利率能更好地覆蓋風險溢價。

其次，考慮到金融生態的改善是一個漸進的過程。金融生態的好壞直接關系到貸款風險的大小和新增不良貸款的比例。對于這個問題，我們認為，我國金融生態的改進是個漸進的過程，也就是說微觀層面的改革要經過相當長的時間才能明顯見效。由于金融生態的改善不可能一蹴而就，因此，對貸款風險溢價的覆蓋需求也是長期客觀存在的，需要用利率來覆蓋貸款風險，使金融機構的貸款損失能從利息收入中得到彌補。

《財經》：我想打斷一下。你剛才把這個問題放到金融生態的大背景下來談，這是個比較新的提法。你所說的金融生態指的是什么？改善金融生態意味著什么？

周小川：金融生態就是指微觀層面的金融環境，包括法律、社會信用體系、會計與審計準則、中介服務體系、企業改革的進展及銀企關系等方面的內容。金融生態的改善包括以下幾個方面的內容。

首先是建立良好的法律和執法體系。在法律體系中，《破產法》是至關重要的。《破產法》涉及到貸款人能否運用法律手段，使破產起訴成為制約借款人的最終底線。亞洲金融風波之后，國際金融組織評價亞洲各國金融狀況時，一條重要的參考標準就是《破產法》的完善程度。

其次是加快企業客戶的市場化改革。改善金融生態不能僅僅依靠商業銀行，還要改進銀行的客戶方。如果國有企業改革不到位，中小企業和民營企業資本金不足、財務狀況不好、誠信意識缺乏，商業銀行仍面臨過大的貸款風險。

第三是完善社會信用體系。我們打算在上海建立全國統一的征信數據庫，作為加快推進社會信用體系建設的一項基礎性工作。但是，社會信用體系的完善還需要一個過程，除了硬件、軟件、服務方面的發展，信用數據的積累也需要花費一定時間。

第四是提高審計、會計、信息披露等標準。如果會計、審計、信息披露等的標準過低，“騙貸”就會屢禁不止。亞洲金融風波后，對會計準則的高度重要性得到了廣泛認同，財政部對會計準則做了一系列改進，使我國會計準則比較接近國際標準，但還有些差距，在執行方面也還需要進一步改進。

第五，要提升中介機構的專業化服務水平。律師事務所、會計師事務所、評估機構、評級機構等的服務和誠信水平也是金融生態的重要組成部分。我國中介行業的成長并不順利，一些中介機構容易被買通作假。因此，培育和發展專業化的中介機構是改善我國金融生態的重要而又長期的任務。

總之，在金融生態需要漸進改善的情況下，當前信貸等銀行業務的風險溢價仍將是顯著的，不可回避的，它必然要求市場化的利率定價。

《財經》：理解了金融生態的問題，可能更有助于理解有關放開貸款利率上限的考慮。請你繼續談談這方面的考慮。

周小川：好，回到剛才的問題。放開貸款利率第三方面的考慮，是我國商業銀行產品定價能力問題。我國加入世界貿易組織后，特別是到2006年當過渡期結束后，金融業的競爭將大大加劇，特別對商業銀行而言，人民幣業務的全面開放將使其面臨若干挑戰：一個是高端客戶競爭；一個是人才競爭；再一個就是自主定價能力競爭，即商業銀行是否具有有效管理資產負債的能力。如果商業銀行缺乏自主定價的能力，將很難有效管理其資產負債。

由于我國利率一直是管制的，商業銀行自主定價能力很差，沒有積累這方面的經驗和系統性的數據，包括分類的企業違約狀況及其產生原因的數據。如果沒有貸款利率浮動區間，商業銀行就不會考慮定價技能，由于不用考慮定價問題，商業銀行也沒有必要積累并整理相應的數據，也就不會具備自主定價能力。這是一種互動關系。因此，逐步擴大利率浮動區間，可以培養商業銀行的自主定價能力，使其逐步成為有國際競爭力的金融機構。

第四，貸款利率定價也是資源配置的重要杠桿，是實現區別對待、有保有壓的重要手段。社會主義市場經濟要求資源優化配置，也就是要求定價合理，對不同類別的企業依據其財務狀況和風險狀況定價要有不同，這也是穩步推進利率市場化改革的一項重要目標。金融機構對不同類別的客戶群應有不同的分析和把握，新巴塞爾協議中的內部評級法（IRB）也有類似的要求，在此之上可對信貸及其價格實行區別對待，有保有壓，優化資源配置，目前對我國金融機構來說這是一個弱項。

當然對這個問題也是有爭議的。有人認為已經給了商業銀行貸款定價權，商業銀行并沒有很好地使用。實際上，商業銀行目前沒有較為完善的IRB數據基礎，尚難充分運用風險定價的技能。利率市場化是個前提條件，有了條件會出現一個逐步提高的過程。

《財經》：有分析認為，放開貸款利率上限，事實上有助于商業銀行的經營戰略調整，使之更有可能關心中小企業和民營企業。可否這樣看？

周小川：可以這樣說。人民銀行今后的工作之一，就是要促進商業銀行、城鄉信用社提高自我積累、自我發展的能力，提高管好資產負債表、管好貸款風險定價的能力。

過去，商業銀行大都關注大型企業、國家重點建設項目，通過貸款利率下浮進行競爭，但是對中小企業和民營企業這一巨大的潛在市場關心不足。現在放開貸款利率上限，有利于對小企業貸款。如果說以前認為小企業貸款不合算，利率上浮政策為商業銀行提供了覆蓋這種成本和風險的條件，商業銀行有可能改變戰略，比如增加小企業信貸部門，來調整自己的目標客戶范圍。當然這會是個過程。把注意力只集中到少數大企業和大項目上，大家都進行削價競爭，經濟效益不一定好。

金融機構可以根據自己的特點，確定重點服務對象和領域，增強風險定價和風險控制能力，努力提高自己的競爭優勢。當務之急，就是要做好對貸款客戶的基礎數據積累、風險分類等工作，提高風險測算技術，為今后發展創造更好的條件。

《財經》：貸款上浮不封頂的政策，對房地產等市場的消費貸款會不會產生影響？

周小川：我認為商業銀行還沒有積累起足夠的數據判斷消費信貸的風險。房改才這么幾年，買車也就這幾年，歷史積累的數據還不夠多。另外，還沒經歷過經濟周期波動的檢驗，現有的數據還很難判斷風險定價的合理性。現在至少從表面看，抵押貸款是賺錢的。因為你沒有經過周期，違約率很低，抵押品收回也很少發生。

比如，美國在上世紀30年代經濟大蕭條以后，很多抵押品被銀行收回，銀行不得不壓了很多房產，然后慢慢往外賣。在一個經濟周期的過程中，銀行才能慢慢知道，如何去計算中長期的風險升水。我們現在沒經歷過這個階段，我估計也不會很快出現。但可以開始考慮這個事情了。當然，可能有人會想到橫向借用別的國家的經驗，但是對于處在不斷改革過程中的我國，恐怕也沒有那么容易簡單借用。

存款利率下浮的政策用意，是促進商業銀行加強主動負債管理，控制過速膨脹的風險，鞏固資本充足率約束

《財經》：對于允許存款利率下浮，現在各方面的理解也不一樣。你看應當如何解讀？

周小川：社會各界對這次存款利率下浮政策的解讀還不多，有人把存款利率下浮與商業銀行小額存款收費聯系在一起，這是一種誤解。存款利率下浮的政策用意，是促進商業銀行加強主動負債管理，控制過速膨脹的風險，鞏固資本充足率約束。

近年來，商業銀行資產膨脹速度比較快，年均增長率平均在20％左右，有的甚至達到了40％至50％（這與M2的快速增長有一定關系，也涉及到M2與GDP之比過高的問題）。資產膨脹過快，就會產生資本金是否夠用的問題。目前，銀監會要求商業銀行在三年內達到1988巴塞爾協議的資本充足率要求，以后還會逐步過渡到新巴塞爾協議的有關要求。幾家中等規模的銀行首發上市后不久就又要增發或發可轉債，主要是因為資產膨脹過快，導致資本充足率下降，而利潤在提呆繳稅之后又不足以補足資本金缺口，因而需要通過增發股票或發行次級債來實現增資。

商業銀行要保持資本金充足率符合巴塞爾協議的要求，還有兩種選擇，一種就是做一些風險權重比較小的資產業務，如購買債券或者同業拆出，但銀行又嫌這些業務利差太小，利潤太低。另一種就是進行主動負債管理，控制負債規模，實現自我約束。這應是本輪金融宏觀調控期望達到的目標之一。

《財經》：你談到存款利率下浮是為了讓商業銀行實行主動負債管理、實現自我約束，這其實是一種經營理念的轉變了？

周小川：對。在金融宏觀調控中利用貨幣政策傳導，使商業銀行明白資產負債表膨脹過快，并不是一件好事。因此，商業銀行應當從根本上轉變經營理念。過去，不少商業銀行認為吸收存款越多越好，甚至去高息攬存、惡性競爭，加大了財務成本，導致了負債過度膨脹，進而資產膨脹過度，結果是資產質量惡化，資本充足率下降。畢竟，多吸收存款就意味著必須多放貸，多放貸一是需要更多的資本來支撐，二是面臨著有無足夠優質客戶資源的限制。國外的實踐表明，很多商業銀行在特定階段不愿多吸存，而是愿意多發展中間業務。

《財經》：一般來說，現在銀行存款過多的問題該怎么解決？如何才能負債管理優化？

周小川：解決商業銀行吸收存款太多帶來經營壓力過大的問題，通常有三個辦法，這在國外也很常見：一是縮短營業時間；二是下調存款或相關產品的利率，比如在香港，商業銀行的貸存比目前在50%左右，當個人人民幣業務在香港放開后，各家銀行對人民幣存款利率的定價差距就很大。當然，負債管理也包括其它產品價格與主流負債產品價格之間的關系，如中間業務、信用卡業務的定價，與幾種典型的存款價格都有替代關系。總體來講，商業銀行采取這些舉措，都是為了減緩負債過速增長，達到資產負債管理的優化。

三是開發其他一些產品，這些產品并不一定要求商業銀行增加資本金。開發這類金融產品的目的，在于減輕商業銀行資產負債過度膨脹對經營和資本的壓力。例如，資產證券化業務，又如，最近報經國務院批準商業銀行可以設立基金管理公司并開展基金業務。此次允許商業銀行存款利率下浮，目的之一就是要引導商業銀行推進新業務開發。

當然，存款利率下浮真正發揮作用，還需要一定的時間，并且取決于監管機構的監管力度。目前，我們不會立即看到部分金融機構下調存款利率，一個可能的時點是今年年末，因為監管機構對商業銀行資本充足率的完整考核通常是按年度。當然，如果監管機構對達到1988年巴塞爾協議資本充足率要求不嚴格，商業銀行依然沒有動力這樣做。

《財經》：你過去曾談到中國的融資結構中，直接融資比例過低，銀行風險過大。這次的存款利率下浮政策，是不是也與這方面的考慮相關？

周小川：的確，這次出臺存款利率下浮政策還考慮到了我國當前的融資結構，即直接融資和間接融資比例關系不協調問題。我國很多企業資本金不夠，過度依靠銀行借款，導致企業財務杠桿率過高，銀行貸款風險過大。我們同時也注意到，在發達市場經濟中，存款利率歷來有差別。

例如美國，當聯邦基金利率約5%時，很多大銀行儲蓄存款利率只有1%左右，但同時推銷貨幣市場基金產品、信用卡產品、理財產品等。這種安排就是給個人客戶以選擇權，希望其可以選擇儲蓄外的其它金融產品。因此，這次存款利率下浮政策，實際上是給商業銀行提供一個平衡發展多種金融產品的手段和空間，特別是發展基金等產品，促進直接融資的發展。總之，鼓勵資本市場產品發展是我國金融改革的大方向。

《財經》：說到這里我還想請教，為什么中國的商業銀行總是有短存長貸的問題呢？這是否也涉及主動負債管理問題？

周小川：是的，主動負債管理涉及到負債與資產的期限匹配問題。目前，我國商業銀行短存長貸的期限錯配問題比較突出，如活期存款、一年期存款比重很高，而銀行貸款的期限卻較長，或者銀行用短期存款購買長期債券。這次宏觀調控的重要背景是，我國經濟剛剛走出通貨緊縮的困擾，便很快地進入了投資過熱。在投資過熱的情況下，我們希望投資類中長期貸款價格應該高，同時短期貸款價格保持在低位，這樣才有助于維持投資和消費的正常比例關系。

由于中長期貸款價格上升實際上取決于基準收益率曲線，而在通貨緊縮時中長期貸款價格特別是中長期債券收益率可以以短期債券收益率為基礎進行復利計算大致得出，基本上沒有考慮到中長期貸款的趨勢溢價因素，所以造成事實上鼓勵中長期資金的使用。由于剛走出通貨緊縮，對中短期限貸款的利率校正尚不夠，利率期限結構曲線仍舊平坦。通過這次金融宏觀調控，希望商業銀行能較快地建立起負債期限管理機制，多使用中長期負債工具，多做中長期負債產品，調整收益率曲線，使長期負債產品的價格能明顯高于短期負債產品的價格，增強資產與負債的匹配性。

《財經》：過去不是有農村信用社的上浮試點嗎？為什么這次利率調整時，不允許存款利率上浮呢？

周小川：其實，這次利率調整政策規定存款利率不能上浮，是綜合考慮了多種因素后作出的決定。

過去，人民銀行進行過存款利率上浮的試點，全國100多家試點農村信用社允許存款利率上浮30%，其初衷在于增強農村信用社服務“三農”的能力。當時，郵政儲蓄上存中央銀行的利率較高，在農村吸存競爭力強，為了讓農村信用社能與郵政儲蓄競爭，允許其上浮存款利率。雖然試點結果是增強了部分農村信用社的資金實力，但也增加了這部分農村信用社的資金成本，使得農村信用社面臨另一種經營困難。

另外，中國農業銀行的基層分支機構認為自己同樣為“三農”服務，卻不能上浮存款利率，是不公平競爭。因此，這次擴大利率浮動區間不再搞存款利率上浮，但允許農村信用社貸款利率上浮幅度擴大到2.3倍。

《財經》：有人認為，本次利率調整中放開兩頭，中間利差沒有變動，是一種行業保護和行業壟斷行為。你如何評論？

周小川：利差水平與一國的金融生態和發展階段有關。利差合理與否，要與發展程度相當的國家進行比較。現階段，我國的存貸款利差與發達國家相比稍高，但與巴西、印度、俄羅斯等發展中大國及轉軌經濟國家（即破產法還不健全、資本市場還不發達、會計準則還不完善、誠信體系還沒建好的國家）相比明顯偏低。

一國的利差水平決定了金融機構消化金融風險的能力，特別是在經濟不景氣時金融機構不良資產集中顯露時核銷不良資產的能力。近兩年國有商業銀行經營狀況好轉，盈利能力較強，可以用一部分利潤核銷不良貸款，但很多不良貸款是亞洲金融風波沖擊時顯現的。由于市場經濟具有周期波動性，因而在考慮存貸款利差大小時，我們不能只注意到經濟周期中景氣上升階段時商業銀行盈利能力較強，也必須關注經濟處于下降周期時不良資產發生與核銷的數量可能比較高這一重要現實。判斷存貸款利差是否合理，應當以一個完整的經濟周期中金融機構消化金融風險的平均能力作為標準。

金融機構的吸存行為與金融機構本身的財務有關。那些經營上已出了問題的金融機構，往往傾向于通過高息攬存來掩蓋現金流的不足，但往往不僅難以挽回大局，還嚴重擾亂了存款市場的秩序，并蘊含著社會不穩定的隱患。從金融機構自身約束力和市場機制約束力兩方面來看，目前利率市場化改革采取放開兩頭、保住中間的做法，是一種維護金融機構穩健經營的重要舉措。

《財經》：這次的政策規定貸款利率上浮不封頂，存款利率下浮不保底，對銀行業的總體利差會帶來什么樣的影響？

周小川：基準利差還沒動，只有通過浮動才能看出變化。商業銀行的反應會有個過程。這是個制度性安排，今后可能會逐漸體現出效果。但是一下子調整過來并不容易，這是長期的影響，是一個機會，也是一個鍛煉。

有人認為，這次上調存款利率的力度不夠，因為實際存款利率相對于CPI還是負值。但正如前面所分析的，我國CPI呈現較強的季節性波動特征，利率調整要向前看一段時間，此外，還要考慮到協調消費與投資的關系，鼓勵擴大國內消費，適當放慢投資增速，同時還要考慮到改善直接融資和間接融資的比例關系，鼓勵直接融資等。綜合考慮這些因素，在現階段采取縮小利差的做法可能不利于整個銀行業的穩健發展。最近我讀了一份研究報告，該報告從中長期可持續健康發展來預測，認為當前利差水平還偏低。

這次利率調整剛發生半個月，政策效果有待于進一步觀察和研究。同時，我們要積極推動各類金融機構對這次利率調整政策的消化，尤其是加快推進微觀機制改革。人民銀行各級分支行的一項重要工作，就是要高度關注和研究分析貨幣政策傳導機制，研究并觀察商業銀行和企業、居民如何面對利率政策調整。

本刊記者陳慧穎、葉偉強對此文亦有貢獻

周小川簡歷

1948年1月出生，1968年7月參加工作

1985年在清華大學獲工學博士學位，研究員。1979年至1985年間在經濟體制改革的政策分析及許多經濟課題研究方面做了大量工作

1986年至1987年任國務院體改方案領導小組成員，兼任中國經濟體制改革研究所副所長

1986年至1989年任對外經濟貿易部部長助理，1986年至1991年間還任國家經濟體制改革委員會委員

1991年至1995年任中國銀行副行長

1995年任國家外匯管理局局長

1996年任中國人民銀行副行長

1998年任中國建設銀行行長

2000年2月任中國證監會主席

2002年12月起，任中國人民銀行行長

2002年11月，當選中共十六屆中央委員會委員