企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性

［收稿日期］20230606

［基金項目］國家自然科學基金項目（71962012）；江西省教育科學“十四五”規劃課題（22YB051）

［作者簡介］李世剛（1982— ），男，河南信陽人，江西財經大學會計學院副教授，碩士生導師，博士，博士后，從事資本市場會計與財務問題研究，E-mail：shigangli001@163.com；劉斯靜（1997— ），女，廣東汕尾人，江西財經大學會計學院碩士研究生，從事資本市場會計問題研究。

［摘要］以2008—2020年滬深A股非金融類上市公司為研究對象，實證檢驗企業數字化轉型對高管薪酬契約有效性的影響。結果顯示，企業數字化轉型顯著降低了高管薪酬-業績敏感性，并增加了企業高管的超額薪酬。機制檢驗發現，企業數字化轉型賦予了管理層集中的決策自主權，弱化了外部對管理層經營管理行為的監督力度，增強了管理層利用其高度集中的權力影響董事會薪酬契約制定的能力，獲得了更多與企業業績不匹配的私有收益，從而降低了高管薪酬契約有效性。異質性分析發現，在內部控制質量或信息披露質量較高的企業，企業進行數字化轉型對高管薪酬契約有效性的負面效應會得到抑制。研究結論為全面認識企業數字化轉型的經濟后果提供了經驗證據，同時也為數字化轉型公司高管薪酬契約的制定提供了一定的參考。

［關鍵詞］企業數字化轉型；高管薪酬契約；管理層權力；外部監督力度；內部控制；信息披露質量

［中圖分類號］F230

［文獻標志碼］A［文章編號］10044833（2024）02007411

一、引言

《“十四五”數字經濟發展規劃》明確提出要加強數字基礎設施建設，完善數字經濟治理體系，協同推進數字產業化和產業數字化，賦能傳統產業轉型升級。在數字中國戰略背景下，越來越多的企業開始投身數字化建設，利用數字技術重構企業產品和服務、業務流程、組織結構、商業模式和合作模式［1］，推動企業從傳統生產體系向數字化體系全方位轉型升級，因此，研究企業實施數字化轉型可能帶來的經濟后果具有重要的現實意義。

高管薪酬契約是公司治理的重要內容。按照有效薪酬契約理論，高管薪酬契約是緩解股東與管理層代理問題的重要機制，有效的薪酬契約能夠兼容高管個人利益和股東利益，使股東與高管的目標趨于一致。然而，在實際的薪酬契約制定中，權力集中的管理層往往擁有較大的“話語權”，能夠干預董事會薪酬契約的設計，使薪酬契約更多地體現管理層的意志而不是股東的意志［2］。具體到企業數字化轉型上，一方面，數字化轉型能夠降低企業內外部信息不對稱程度，使得在薪酬談判中處于信息劣勢的董事會能夠獲得更多關于管理者努力程度和工作績效的信息，進而對管理者的報酬做出合理判斷。此外，企業的外部信息使用者在獲得更多關于企業生產經營活動的信息后，能夠進一步強化對公司經營情況和管理層經營管理行為的監督，進而約束管理層的自利行為，最終提高高管薪酬契約有效性。另一方面，由于經營環境的復雜性和不確定性，企業數字化轉型期間相關決策的確定是一個復雜和反復的過程，企業數字化轉型的效果也會受到管理層決策制定和實施的影響［3］。為了激勵管理層在企業數字化轉型期間主動應對環境中的挑戰以及增強管理層在各項決策實施過程中的控制能力，企業可能會賦予管理層集中的權力以擴大其決策自由權，同時外部監督者可能會放松對管理層權力的管控以減少對管理層權力運作的限制。權力的賦予和外部監督環境的放松使得管理層更有能力利用權力尋租，從而影響高管薪酬契約的制定。因此，對于高管薪酬契約而言，企業數字化轉型是通過約束高管的機會主義行為進而提高高管薪酬契約有效性，還是通過賦予管理層集中的權力和放松外部監督力度從而降低高管薪酬契約有效性？這一問題僅通過簡單的理論分析難以得到明確的答案，還需要進行嚴謹的實證檢驗。

基于上述理論和實踐檢驗的需要，本文以2008—2020年中國滬深A股非金融類上市公司為研究樣本，實證分析企業數字化轉型對上市公司高管薪酬契約有效性的影響。本文可能的貢獻在于：第一，豐富了企業數字化轉型的經濟后果研究。已有研究雖然從多個維度考察了企業數字化轉型的經濟后果，肯定了數字化轉型產生的積極效應，但尚未有文獻從高管薪酬契約的角度考察企業數字化轉型的影響。盡管徐朝輝和王滿四認為企業實施數字化轉型會擴大管理層權力，從而增加了企業高管與員工之間的薪酬差距［4］，但并未就數字化轉型對高管薪酬以及薪酬契約有效性可能產生何種影響提供理論和經驗證據。本文實證研究企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性之間的關系，并從管理層權力和外部監督力度兩個方面厘清了企業數字化轉型影響高管薪酬契約有效性的路徑，有助于企業更全面地認識數字化轉型的影響，并適當調整轉型期間的策略。第二，豐富了高管薪酬契約的相關文獻。現有文獻主要基于最優薪酬契約理論與管理層權力理論，考察了在傳統經濟形態下企業的內外部監督機制［57］、會計信息質量特征［8］、股權結構［910］等對高管薪酬契約有效性的影響，但在數字環境下，企業實施數字化轉型對高管薪酬契約有效性能夠產生何種影響尚未得到足夠的關注，本文為薪酬契約有效性的影響因素研究提供了增量貢獻。

二、文獻回顧

（一）企業數字化轉型的經濟后果研究

企業數字化轉型是指企業使用大數據、人工智能、云計算和區塊鏈等新興數字技術，重構企業的產品和服務流程、業務流程、組織結構、商業模式和合作模式，進而為企業創造更多價值的過程［1］。已有關于企業數字化轉型經濟后果的研究發現，企業實施數字化轉型能夠顯著改善經營績效［11］、提高生產效率［12］和會計信息質量［13］，進而增加企業價值［14］、增強股票流動性［15］和降低股價崩盤風險［16］。然而，關于企業數字化轉型對公司治理影響的研究尚未得到一致結論。部分研究發現企業數字化轉型能夠產生積極的公司治理效應，如祁懷錦等認為企業數字化能夠提高企業信息透明度和降低管理層決策的非理性程度，進而提升公司整體的治理水平［17］。另一部分研究則認為企業數字化轉型會對公司治理產生負面效應，李榮等認為數字化的商業模式創新增加了企業組織結構和經營業務的復雜程度，增加了外部監督的難度和成本，從而降低了企業盈余質量［18］；徐朝輝和王滿四認為企業數字化轉型擴大了管理層的權力，增加了企業內部薪酬的不公平性［4］。

（二）高管薪酬契約有效性的影響因素研究

現有關于高管薪酬契約有效性的研究主要是基于最優薪酬契約理論和管理層權力理論展開的。在現代股份制企業經營權和所有權相分離以及信息不對稱的背景下，委托人和受托人的利益不一致，從而衍生出股東與管理者之間的委托代理問題［19］。經理人在追求自身利益最大化的同時可能會損害公司財富，為此有必要設計良好的治理機制，使高管個人利益和股東利益相互協同，從而激勵管理層從股東財富最大化的角度出發進行經營管理決策［20］。根據最優薪酬契約理論，高管薪酬契約是協調股東與管理層之間利益分歧、緩解股東與管理層之間委托代理問題的一種重要治理機制。委托人和受托人之間的信息不對稱會導致股東無法直接觀察管理者的努力程度，因此將管理者薪酬與企業的會計業績相匹配成為一種較為可行的辦法［21］，這種基于公司業績來評定高管薪酬的方式能夠使高管在追求自身利益最大化的同時實現股東財富最大化。然而，在薪酬契約的約束下，部分高管依然獲取了天價薪酬，高管薪酬契約的有效性遭到了質疑。基于此背景，Bebchuk和Fried提出的管理層權力理論能夠較好地解釋高管薪酬脫離企業業績的現象［22］。該理論認為，高管薪酬契約本質上也是委托代理問題的一種表現形式，因為董事會并不能完全控制高管薪酬契約的設計，管理層有動機和能力干預董事會的決策，使企業不按照業績支付薪酬。現有研究結果表明，高管薪酬會受到管理層權力的影響，管理者權力越大，高管獲取的貨幣薪酬越多，從而弱化了高管薪酬-業績敏感性［10，23］。由此可見，信息不對稱程度和管理層權力是影響企業高管薪酬契約有效性的重要因素。

現有文獻還從其他角度探討了高管薪酬契約有效性的影響因素。從企業的外部監督機制來看，媒體報道、分析師關注度和機構投資者持股等能夠對企業進行外部監督，進而發揮公司治理效應，對高管薪酬契約有效性產生積極作用。羅進輝研究發現，與上市公司相關的媒體報道越多，高管薪酬契約有效性越高［5］；吳先聰研究發現，獨立機構投資者不僅能顯著增強高管薪酬-業績敏感性，還能降低高管的貨幣型和非貨幣型私有收益［6］。從企業的內部治理機制來看，企業的內部控制質量越高，高管薪酬-業績敏感性越高，高管的薪酬粘性越低［7］。從企業的會計信息質量特征角度來看，張列柯等認為會計信息可比性的提高會強化高管薪酬契約有效性［8］。劉慧龍從企業股權結構出發考察了金字塔企業集團中最終控制人的控制鏈長度對高管薪酬契約的影響，結果表明控制鏈越長，高管的薪酬水平越高，薪酬-業績敏感性越低［9］；孫世敏等發現相較于絕對控股公司，低控股和相對控股公司的高管薪酬契約有效性更強［10］。

現有關于企業數字化轉型的文獻從企業績效、生產效率和企業價值等多個方面證實了企業數字化轉型對上市公司的積極影響，而對于上市公司治理產生的效應尚未得到一致結論。高管薪酬契約是緩解股東與管理層代理問題的重要治理機制，現有對高管薪酬契約有效性的研究主要基于最優薪酬契約理論和管理層權力理論展開了分析，考察了傳統經濟形態下企業的內外部監督機制、會計信息質量特征、股權結構等對高管薪酬契約有效性的影響，缺乏對數字情境下企業數字化轉型與高管薪酬契約之間關系的系統研究。據此，本文基于最優薪酬契約理論和管理層權力理論，對企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性之間的關系展開探討。

三、理論分析與研究假設

高管薪酬契約是委托人與受托人簽訂的旨在緩解雙方利益目標不一致的薪酬工具。在薪酬契約的制定過程中，委托人可以利用可靠的會計信息評定受托人的履職情況，或者借助有效的外部監督約束受托人的機會主義行為，而受托人出于個人報酬最大化的考慮，可能會利用自己對企業的剩余控制權影響委托方薪酬契約的制定。一方面，企業能夠利用數字化轉型降低內外部信息不對稱程度，促進企業信息在內外部的流通，對內強化委托人對受托人努力程度的識別，對外提升外部監督的有效性，從而有助于約束管理者的機會主義行為；另一方面，為了激勵管理層在企業數字化轉型期間做出最優的決策并保證決策的順利實施，企業可能會賦予管理層集中的決策權，并促使外部監督者放松對企業管理層權力運作的監控。這種權力的賦予以及外部監督力度的放松使得管理層更易于利用權力操控自身薪酬，從而構成數字化轉型的權力來源。本文基于最優薪酬契約理論和管理層權力理論分別闡述企業數字化轉型對高管薪酬契約有效性的影響。

（一）基于最優薪酬契約理論的分析

在現代股份制企業所有權和經營權相分離以及信息不對稱的背景下，最優薪酬契約理論認為將高管薪酬與企業業績聯系在一起的薪酬契約能夠激勵管理者努力工作，緩解股東追求公司價值最大化與管理者追求自身利益最大化之間的代理沖突［20］。可見，基于企業業績評定管理者報酬的薪酬契約發揮有效作用的前提是企業業績和管理者努力程度能被準確地觀測［8］。然而，由于制定薪酬契約的董事會并不直接參與公司經營管理，無法直接觀察到管理者的努力程度和工作表現，只能依據管理者提供的信息進行薪酬決策，因此管理者可以利用自己的信息優勢獲得遠超出與企業業績相匹配的薪酬，從而使得最優薪酬契約無法發揮有效的激勵作用［24］。因此，要使薪酬契約發揮有效的激勵作用，委托方需要依靠及時準確的信息判斷管理者的努力程度，以合理確定管理者薪酬。此外，有效的外部監督具有公司治理作用，能夠抑制管理層的機會主義行為，故企業可以借助外部監督力量約束管理者的機會主義行為，促使管理者從股東利益出發進行經營和投資決策。

企業在數字化轉型期間，通過使用大數據、互聯網、云計算、人工智能和區塊鏈等數字技術，輸入、處理、整合和輸出信息，減少了生產經營過程中的人為干預，提高了會計信息的準確性和透明度，有助于降低企業內部和外部的信息不對稱程度。第一，在數字化技術的支撐下，企業的一切業務操作流程和生產經營成果都會被精確地記錄下來，各項數據通過信息系統加工生成新的信息資源，提供給信息使用者［25］，其中非人為干預的數字信息加工過程保證了信息的真實性和準確性。第二，數字化環境所具有的開放性、無邊界性和強互動性等特征使得信息在企業內外部的傳遞更加順暢［2627］，信息的傳遞速度提高，增強了信息使用者獲取信息的效率和及時性，從以往的直線傳遞方式轉變成更加協調的方式。第三，與傳統的會計信息相比，數字技術的應用允許企業存儲大量的視頻、音頻或圖片等非文字信息［28］，信息種類越來越多樣化，信息使用者能夠獲取更多有用和豐富的信息。從企業內部來看，在企業數字化轉型期間，信息不對稱程度降低以后，管理者的信息優勢被削弱，股東能夠依靠準確、及時和豐富的信息觀察和評價管理者的努力程度和工作績效，合理制定管理者薪酬契約，提高管理者薪酬與其個人努力程度的相關程度，充分發揮薪酬契約的激勵作用，進而緩解管理者的代理問題，提高高管薪酬契約有效性。從企業外部來看，在企業數字化轉型期間，信息不對稱程度降低以后，監管機構、機構投資者、新聞媒體和證券分析師團隊等外部信息使用者能夠及時獲取企業經營活動和投資活動的相關信息，對企業管理者形成更加強有力且有針對性的監督，管理者通過操縱盈余、過度投資等不正當手段操控薪酬的行為更容易被發現和揭露，削弱了管理者的尋租動機，促使管理者站在公司價值最大化的角度進行經營管理決策，有效抑制了管理者的機會主義行為，進而提高了高管薪酬契約有效性。

基于上述分析，本文提出假設H1a。

假設H1a：在其他條件不變的情況下，企業數字化轉型提高了高管薪酬契約有效性。

（二）基于管理層權力理論的分析

數字化轉型對企業提升應對環境不確定性的能力和形成新的競爭優勢具有重要意義［29］，但轉型的過程需要人力、物力和財力等資源的充分支持，而經營環境的復雜性、多樣性和不確定性使得企業數字化轉型要經歷一個復雜且反復的過程。首先，資源是企業數字化轉型的基礎，企業在數字化轉型期間，必須整合、建立和重新配置內外部資源［30］。根據資源編排理論，管理者有效地整合、捆綁和利用資源能夠幫助企業獲取競爭優勢，在數字化轉型的過程中實現新的價值創造［31］。其次，在企業數字化轉型期間，管理者要能夠主動識別企業所處經營環境中的機會和風險，并結合企業自身擁有的資源及時制定最優決策，同時保證決策的順利實施。管理層能否及時做出有效的決策以應對轉型過程中由環境不確定性等因素帶來的風險，將會影響企業數字化轉型的方向和深度［32］，而管理層決策實施的程度則決定了企業數字化轉型的效果。

管理層權力是指管理層執行自身意愿、壓制不一致意見的能力，代表管理層在企業中的話語權和影響力［33］。擁有較大權力的管理層在企業數字化轉型過程中的控制能力更強，可以獲取和調配的資源更多，進行資源整合、配置和利用的效率更高［34］，同時也能夠保障企業數字化轉型期間各項決策的順利實施。一方面，企業在數字化轉型壓力下，需要充分授權管理層去整合企業內部資源，這種授權能夠激勵管理者發揮經營才能，優化企業的資源配置，主動推進數字化轉型相關事宜，助力企業順利轉型升級，增強企業競爭優勢。因此，在數字化轉型期間，企業為了激勵管理者更好地施展才能和發揮主觀能動性，可能會給管理層配置集中的權力，給予管理層充分的決策自由權，這使得管理層在行使權力時具有很高的自由度，從而能夠保證企業數字化轉型期間各項決策的順利推進。管理層這種集中且不受限制的權力雖然可能會激勵管理層在數字化轉型過程中制定最優的決策并努力實施，但也很容易成為管理層尋租的工具。根據管理層權力理論，高管薪酬契約本身也是代理問題的另一種表現形式，管理者可能會利用自己對企業的剩余控制權影響董事會薪酬契約的制定，損害薪酬契約的有效性［35］。管理者追求個人利益最大化，當管理層權力較大且外部監督環境放松時，管理層在與董事會進行薪酬談判時擁有更多的話語權，他們運用權力操控薪酬契約設計以獲得較多與企業業績不匹配的私有收益的行為更容易得以實施，從而使得高管薪酬契約有效性降低。

基于上述分析，本文提出假設H1b。

假設H1b：在其他條件不變的情況下，企業數字化轉型降低了高管薪酬契約有效性。

四、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2008—2020年中國滬深A股非金融類上市公司的數據為初始樣本，并對數據進行如下篩選：（1）剔除ST和*ST等被特別處理的企業；（2）剔除資產負債率大于1的觀測值；（3）剔除數字化轉型文字處理缺失的觀測值；（4）剔除相關變量數據缺失的觀測值。經上述處理，本文共得到22060個基礎觀測值。數字化轉型數據通過Python爬取上市公司年報并通過Java PDFbox庫提取而得，其他財務數據來自國泰安數據庫、深圳證券交易所和上海證券交易所官方網站。為了降低極端值的影響，本文對所有連續變量均進行上下各1%的Winsorize處理。

（二）模型設定與變量定義

借鑒現有文獻的做法［5］，本文采用薪酬-業績敏感性作為薪酬契約有效性的度量指標，并通過構建模型（1）檢驗企業數字化轉型對高管薪酬-業績敏感性的影響。

Lnpayit=β0+β1DTit+β2Perfit+β3（DTit×Perfit）+β4Sizeit+β5Levit+β6Growthit+β7Soeit+β8Top1it+β9Dualit+β10Manshit+β11Boardit+β12Indepit+β13Mfee+β14Cash+∑Year+∑Ind+∑Prov+εit（1）

其中，Lnpay代表上市公司高管的貨幣薪酬水平，該值等于上市公司年報中披露的前三名高管薪酬總額的自然對數。Perf為企業績效的代理指標，分別用總資產凈利率Roa和權益凈利率Roe衡量。DT為企業數字化轉型的代理變量，分別采用上市公司年報“管理層討論與分析”中反映企業數字化轉型的詞語占總詞語的比例Rword和上市公司年報“管理層討論與分析”中是否存在企業數字化轉型詞語的啞變量Dword衡量。其中，參考

現有研究［15］，本文將與人工智能、大數據、云計算和區塊鏈相關的關鍵詞納入數字化轉型詞語庫具體而言，人工智能主要包括人工智能、商業智能、圖像理解、投資決策輔助系統、智能數據分析、智能機器人、機器學習、深度學習、語義搜索、生物識別技術、人臉識別、語音識別、身份驗證、自動駕駛和自然語言處理等關鍵詞；大數據主要包括大數據、數據挖掘、文本挖掘、數據可視化、異構數據、征信、增強現實、混合現實和虛擬現實等關鍵詞；區塊鏈主要包括區塊鏈、數字貨幣、分布式計算、差分隱私技術和智能金融合約等關鍵詞；云計算主要包括云計算、流計算、圖計算、內存計算、多方安全計算、類腦計算、綠色計算、認知計算、融合架構、億級并發、EB級存儲、物聯網和信息物理系統等關鍵詞。。

借鑒現有文獻［19，24］，本文還控制以下可能對高管貨幣薪酬水平產生影響的公司特征變量和公司治理變量：公司規模（Size）、資產負債率（Lev）、公司成長性（Growth）、管理費用率（Mfee）、經營活動現金流比例（Cash）、產權性質（Soe）、第一大股東持股（Top1）、兩職合一（Dual）、管理層持股（Mansh）、董事會規模（Board）、獨立董事占比（Indep）。另外，本文還引入年度虛擬變量、行業虛擬變量和省份虛擬變量，以控制年度固定效應（Year）、行業固定效應（Ind）和省份固定效應（Prov）。主要變量定義如表1所示。

（三）描述性統計分析

表2列示了主要變量的描述性統計結果。樣本公司前三名高管薪酬總額的均值為181.21萬元，最小值和最大值分別為28.49萬元和1366.02萬元，表明不同上市公司的

高管貨幣薪酬水平存在明顯差異；Dword的平均值為0.434，說明樣本

中有43.4%

的公司在年報“管理層討論與分析”中提及數字化轉型詞語，所占比重的平均值為0.144%，最大值為2.371%，可見數字化轉型程度在不同上市公司間存在差異且整體偏低；Roa和Roe的平均值分別為0.038和0.061，說明樣本公司平均的總資產收益率和凈資產收益率分別為3.8%和6.1%。

（四）Pearson相關性分析

表3列示了主要變量的Pearson相關性檢驗結果。高管薪酬指標與企業業績各指標均在1%的水平上顯著正相關，初步證據顯示高管薪酬的確與企業業績顯著正相關。企業數字化轉型各指標與高管薪酬指標均在1%

的水平上顯著正相關，初步證據支持假設H1a。此外，變量間的相關系數基本上在0.5以下，表明變量之間不存在明顯的共線性問題，能夠保證實證結果的可靠性。

五、實證結果及分析

（一）企業數字化轉型與高管薪酬-業績敏感性

表4列示了企業數字化轉型與高管薪酬-業績敏感

性的OLS回歸結果，可以發現，不管企業業績是用Roa還是用Roe衡量，高管薪酬指標（Lnpay）與企業業績（Perf）均在1%的水平上顯著正相關，說明高管薪酬與企業業績之間存在敏感性。由表4第（1）列和第（2）列的結果可知，在企業業績Perf=Roa的情況下，企業數字化轉型各衡量指標（DT）與企業業績（Perf）交乘項（DT×Perf）的系數均在1%的水平上顯著為負，而由表4第（3）列和第（4）列的結果可知，在企業業績Perf=Roe的情況下，企業數字化轉型各衡量指標（DT）與企業業績（Perf）交乘項（DT×Perf）的系數分別在5%和10%的水平上顯著為負。表4第（1）列至第（4）列的聯合結果表明，企業數字化轉型顯著降低了高管薪酬-業績敏感性，表明企業在數字化轉型期間，管理層可能被賦予了集中的權力，并且利用權力操控董事會薪酬契約的制定，獲得了過多與企業業績不匹配的私有收益，從而降低了高管薪酬契約的有效性。假設H1b得到支持。

（二）穩健性檢驗

1.內生性問題控制

（1）工具變量法

本文主要研究企業數字化轉型對高管薪酬契約有效性的影響，前文發現企業數字化轉型會削弱高管薪酬契約有效性，但是上述回歸模型可能存在反向因果的內生性問題，即對高管發放更多貨幣薪酬以及薪酬-業績敏感性較低的企業更有可能進行數字化轉型，因為獲得更多薪酬且所獲薪酬與企業業績關聯性較低的管理層可能更愿意主動接受風險，在不確定的經營環境下帶領企業實施數字化變革。為了解決這一內生性問題，本文采用工具變量兩階段最小二乘法（2SLS）檢驗企業數字化轉型對高管薪酬-業績敏感性的影響。借鑒張葉青等的研究［35］，本文基于“珠峰計劃”對理工類人才的供給增加計算所需要的工具變量。

（2）固定效應模型

雖然本文已經控制了公司特征層面和治理層面的關鍵變量，同時還控制了年份、行業和省份固定效應，但是仍然可能存在公司層面未被觀測到的因素，遺漏這些因素可能會導致估計結果存在偏差。為了進一步控制遺漏變量所導致的內生性問題，本文在模型（1）中加入公司固定效應模型重新進行回歸。

2.更換變量的衡量方式

（1）變更高管薪酬的衡量方式

本文參考現有研究［24］，更換高管貨幣薪酬水平的衡量指標（Lnpay）為薪酬最高的前三名董事、監事和高級管理人員貨幣薪酬總額的自然對數（Lnpayt），并重新檢驗企業數字化轉型與高管薪酬-業績敏感性的關系。

（2）變更企業業績的衡量方式

本文參考現有研究［36］，更換企業業績的衡量指標為總資產營業利潤率（CRoa）和總資產利潤率（TRoa），并重新檢驗企業數字化轉型與高管薪酬-業績敏感性的關系。其中，營業利潤率（CRoa）為企業當年營業利潤與年末總資產的比值，總資產利潤率（TRoa）為企業當年利潤總額與年末總資產的比值。

（3）變更企業數字化轉型的衡量方式

本文參考現有研究［16］，更換企業數字化轉型的衡量指標為年報“管理層討論與分析”中反映企業數字化轉型詞語數的自然對數（Lnword），并重新檢驗企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性的關系。

3.采用高管超額薪酬衡量薪酬契約有效性

本文認為，企業數字化轉型引起的高管薪酬-業績敏感性降低是管理層利用其獲得的權力進行尋租的結果，順延此邏輯，在企業數字化轉型期間，管理層攫取的私有收益會增加，具體表現為高管超額薪酬的增加，即企業數字化轉型會提高高管超額薪酬。如果該推斷成立，則進一步驗證了本文的結論。為此，本文基于高管超額薪酬的角度，對企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性展開進一步研究。具體地，本文借鑒現有文獻的做法計算高管的超額薪酬［24］，并檢驗企業數字化轉型是否增加了高管超額薪酬。

以上穩健性檢驗結果（未列示，備索）均支持H1b，證明了本文研究結論的可靠性。

（三）企業數字化轉型影響高管薪酬契約有效性的機制檢驗

1.作用機制一：管理層權力

根據前文分析，企業數字化轉型是一個持久的過程，要求企業能夠長期地投入大量資金并合理進行資源配置。管理層直接控制企業的生產經營管理，是對企業了解最多的人，因此能夠運用自身的經營管理經驗，對轉型期間企業內部各部門應該配置多少資源做出合理判斷，并結合企業的發展特點和資源總量制定出最優的決策。企業在數字化轉型期間，賦予管理層的權力越大，管理層擁有的資源分配權越高，對企業內外部資源的整合和利用的效率越高，進而能夠避免企業資源的浪費或錯配。同時，權力較大的管理層對轉型期間所制定決策的把控能力更強，能夠保證企業各項事宜的順利推進，有利于加快企業轉型步伐，率先取得競爭優勢。顯然，集中的管理層權力能夠激勵管理層在企業數字化轉型期間發揮經營才能，推動企業轉型的車輪運轉，但也可能成為管理層尋租的工具，因為管理層能夠利用因其權力增大而增加的“話語權”，在與董事會的薪酬談判中處于優勢地位，干預甚至控制薪酬契約的設計，以滿足自身追求高額收益的需求，從而降低了薪酬契約的有效性。

為了檢驗這一機制，本文借鑒現有研究［37］，從企業的控制權結構和所有權結構兩個維度計算管理層所獲權力的大小。具體地，控制權結構刻畫了總經理的兼任情況，當兼任董事長時取值為3，兼任董事會成員時取值為2，均不兼任時取值為1，該值能夠反映其在董事會中執行自身意愿的能力；所有權結構是指企業的股權集中度，以企業第二至第十大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值衡量，反映了管理層接受來自股東的監督力度，該值越大，表明企業所有權結構越分散，管理層對企業的實際控制權越大。本文將控制權結構和所有權結構分別進行標準化，以兩者標準化后的結果之和作為管理層權力的衡量指標。在計算出樣本公司的管理層權力之后，將其設置成為變量Power，并進行機制檢驗。由表5中第（1）列至第（4）列的結果可知，數字化轉型變量（DT）與管理層權力變量（Power）在5%以上水平顯著正相關，表明企業進行數字化轉型的確增加了管理層權力；由表5中第（5）列和第（6）列的結果可知，交乘項（Perf×Power）與高管薪酬均在5%以上水平顯著負相關，這說明管理層權力顯著降低了高管薪酬-業績敏感性。表5的聯合結果表明，企業數字化轉型增加了管理層權力，從而降低了高管薪酬-業績敏感性，這說明企業在數字化轉型期間賦予了管理層集中的權力，使得管理層更容易利用權力影響董事會薪酬契約的制定，從而獲得超額收益，最終使得高管薪酬-業績敏感性降低。

2.作用機制二：外部監督力度

根據前文分析，經營環境的不確定性和復雜性使得企業數字化轉型是一個充滿挑戰和機遇的過程。在企業數字化轉型期間，管理層需要能夠敏銳地洞察企業所處環境中的機會和風險，在衡量風險與收益之后，牢牢把握機遇，及時制定應對措施。管理層對不確定性的接受程度和對機會的把握程度會受到外部監督力度的影響。外部監督能夠規范管理層的權力運作，約束管理層的機會主義行為，但也會限制管理層在經營決策中的自由度，管理層出于安全性的考慮，會降低其接受風險、嘗試新事物的意愿。此時，盡管管理層擁有較高的決策自主權，但由于在制定決策時缺乏果斷性，即便識別出了難得的機會，為了穩妥起見，仍然不敢采取有效的措施進行應對，進而導致企業不能抓住當前的機遇，拖慢了數字化轉型的進程。因此，在企業數字化轉型期間，為了充分發揮管理層的決策自主權以及提高對管理層決策行為的容忍度，外部監督者可能會放松對企業經營情況以及管理層決策制定與實施的監控，而外部監督力度的減小則會使得管理層的權力運作更加不受限制，進一步滋長了管理層的權力尋租行為，降低了高管薪酬契約有效性。

為了檢驗這一機制，本文以機構投資者持股比例衡量企業的外部監督力度（Instit）。由表6中第（1）列至第（4）列的結果可知，企業數字化轉型變量（DT）與外部監督力度變量（Instit）均在5%水平上顯著負相關，這表明企業數字化轉型降低了以機構投資者為代表的外部監督力度；由表6中第（5）列、第（6）列的結果可知，交乘項（Perf×Instit）與高管薪酬均在1%水平上顯著正相關，這表明外部監督能顯著提升高管薪酬-業績敏感性。表6的聯合結果表明，企業數字化轉型降低了以機構投資者為代表的外部監督力度，從而降低了高管薪酬-業績敏感性，這說明在企業數字化轉型期間，為了鼓勵管理層敢于接受風險，及時制定決策以正確應對環境不確定性帶來的挑戰，外部監督者可能會放松對管理層經營管理行為和權力運作的監控，使得管理層利用決策權攫取超額收益的行為更加不受控制，最終降低了薪酬契約有效性。

（四）企業數字化轉型影響高管薪酬契約有效性的異質性分析

考慮到企業數字化轉型對高管薪酬-業績敏感性的負面影響應該在不同情境下存在差異，本文進一步考察內部控制質量、信息披露質量、企業類型等對企業數字化轉型與高管薪酬-業績敏感性之間負向關系的調節作用，以便更全面地認識企業數字化轉型的微觀影響。

1.內部控制質量、企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性

內部控制貫穿于企業的全過程，滲透企業的日常運行，能夠對員工及管理層的工作表現起到規范作用，同時董事會也可以參照完善的內部控制制度對管理層在企業數字化轉型期間的權力運作進行監督，及時識別和約束管理層的機會主義行為，促使管理層正當行使權力，更好地履行職責［23］。因此，本文預期內部控制質量能夠抑制企業數字化轉型對高管薪酬契約有效性的負面影響。為此，本文使用深圳迪博數據庫的內部控制指數（Index）衡量企業的內部控制質量，并將其與企業數字化轉型和企業業績的交乘項（DT×Perf×Index）加入模型（1）中進行回歸。由表7可知，交乘項DT×Perf×Index的系數至少在5%的水平上顯著為正，表明企業的內部控制質量越高，越能夠抑制管理層在企業數字化轉型期間的權力尋租行為，進而緩解數字化轉型對高管薪酬契約有效性的負面影響。

2.信息披露質量、企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性

由于董事會在信息獲取方面存在難度或滯后，因此其在與管理層進行薪酬談判時屬于弱勢一方，這使得管理層在薪酬契約制定過程中會利用信息差說服董事會，進而影響薪酬契約的有效設計。高質量的信息披露能夠降低企業內部信息不對稱程度，改善企業信息環境，提高企業會計信息的可靠性和真實性，有助于委托人更好地了解企業生產經營狀況以及投資情況，對代理人的工作績效做出合理評價。企業的信息披露質量越高，董事會在評價確定管理層報酬時可以使用的會計信息質量越高，越能削弱管理層的信息優勢，從而制定有效的薪酬契約。因此，本文預期高質量的

信息披露能夠負向調節企業數字化轉型與高管薪酬契約有效性之間的關系。為此，本文使用深圳證券交易所對上市公司信息披露質量的評級（Rank）作為企業信息披露質量的代理變量。當信息披露評級為優秀、良好、及格、不及格時，Rank分別賦值為4、3、2、1，并將其與企業數字化轉型和企業業績的交乘項（DT×Perf×Rank）加入模型（1）中進行回歸。由表8可知，交乘項DT×Perf×Rank的系數均在1%的水平上顯著為正，表明企業的信息披露質量越高，越能削弱企業數字化轉型對高管薪酬契約有效性的負面影響。

3.企業類型、數字化轉型與高管薪酬契約有效性

不同行業的企業面臨的數字化轉型壓力是不同的，對于高新技術企業而言，數字引領、智能制造、業務開展與生產制造更需要數字化轉型，面臨更大的數字化轉型壓力［38］，這種壓力使得高新技術企業面臨更大的數字化轉型需求。因此，相較于非高新技術企業，高新技術企業為了更快、更有效地進行數字化轉型，可能會賦予管理層更多的權力去整合企業內部資源，這種權力的增加可能會促使管理層增大尋租強度。根據管理層權力理論，在企業數字化轉型的壓力下，高新技術企業管理者更有可能利用對企業的剩余控制權影響董事會薪酬契約的制定，損害薪酬契約的有效性。因此，本文預期相較于非高新技術企業，高新技術企業的數字化轉型對企業業績敏感性的負向影響更大。為此，本文按照高新技術企業資質文件判定，如果上市公司當年或者母公司屬于高新技術企業認證期間，則該上市公司為高新技術企業，并設置虛擬變量HT，賦值為1，否則為0，并將其與企業數字化轉型和企業業績的交乘項（DT×Perf×HT）加入模型（1）中進行回歸，回歸結果如表9所示。可以發現，交乘項（DT×Perf×HT）的系數均在10%以上水平顯著為負，表明相較于非高新技術企業，高新技術企業面臨的數字化轉型壓力越大，越有可能賦予管理層較大權力，加劇了管理層權力尋租，數字化轉型對高管薪酬-業績敏感性的負向作用更加顯著。

六、研究結論與啟示

本文選取我國2008—2020年滬深A股非金融類上市公司為研究對象，考察了在數字經濟背景下企業進行數字化轉型對高管薪酬契約有效性的影響。研究結果表明，企業數字化轉型顯著降低了高管薪酬-業績敏感性，并增加了企業高管的超額薪酬，在進行一系列穩健性測試和控制內生性問題后，結論依然成立。機制檢驗發現，在數字化轉型期間，企業賦予了管理層集中的決策自主權以及外部放松了對管理層經營管理行為的監督，增加了管理層利用其高度集中的權力影響董事會薪酬契約制定的能力，獲得更多與企業業績不匹配的私有收益，降低了高管薪酬契約有效性。異質性分析發現，在內部控制質量或信息披露質量較高的企業，數字化轉型對高管薪酬契約有效性的負面效應會得到抑制。

本文的政策啟示在于：第一，要正確且全面地認識企業數字化轉型效果。雖然企業數字化轉型能夠產生良好的經濟效果，但越來越多的文獻發現企業數字化轉型可能存在操縱行為［39］和轉型效果差異性問題［40］，而本文研究發現企業數字化轉型可能增大了管理層整合資源的權力，從而增加了管理層權力尋租的機會，增加了管理層的私有收益，導致高管薪酬-業績敏感性降低，影響了薪酬契約有效性。因此，要正確認知企業數字化轉型的效果，不能機械地、想當然地認為只要企業進行了數字化轉型，就一定能產生積極作用。第二，企業要關注、規范、監督管理層在數字化轉型中的尋租行為。在數字經濟背景下，企業進行數字化轉型是形勢所趨，越來越多的企業實施數字化變革，重塑自身核心競爭力，但本文研究發現，數字化轉型會加大管理層權力，從而削弱高管薪酬契約有效性。因此，企業在加快推進數字化轉型升級的同時，要對管理層整合企業資源進行轉型的權力予以規范，在給管理層配置集中的自由裁量權的同時要切實規范管理層的權力運作，應當建立和完善相關監督體系和具體舉措來抑制管理層的尋租行為，積極應對企業數字化轉型帶來的負面效應。第三，企業要在數字化轉型過程中完善必要的內部控制和信息披露機制。為保障數字化轉型效果，企業往往會賦予管理層較大的資源整合調動權，但可能缺乏有效的權力牽制制度和信息披露制度予以匹配，從而影響管理層薪酬-業績敏感性，而有效的內部控制和透明的信息披露制度能夠降低企業數字化轉型過程中的尋租行為，從而抑制高管薪酬-業績敏感性的降低，因此，進行數字化轉型的企業要充分重視企業內部控制和信息披露的重要性，完善內部控制制度和信息披露制度，以更好地約束管理層的機會主義行為，進而提高高管薪酬契約有效性。

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［責任編輯：王麗愛］

Digital Transformation of Enterprises and the Effectiveness of

Executive Compensation Contracts

LI Shigang， LIU Sijing

（School of Accounting， Jiangxi University of Finance and Economics， Nanchang 330000， China）

Abstract： This paper， using non-financial listed companies in Shanghai and Shenzhen A-shares from 2008 to 2020 as research subjects， empirically examines the impact of corporate digital transformation on the effectiveness of executive compensation contracts. The results show that corporate digital transformation significantly reduces executive compensation-performance sensitivity and increases executive overpay. The mechanism test finds that digital transformation gives management centralized decision-making autonomy and weakens external monitoring of management behavior， increasing managements ability to use its highly centralized power to influence the design of compensation contracts and obtain more private gains that do not match corporate performance， thereby reducing the effectiveness of executive compensation contracts. Heterogeneity analysis finds that the negative effects of firms undergoing digital transformation on the effectiveness of executive compensation contracts are dampened in firms with higher quality of internal controls or information disclosure. The findings of this paper provide empirical evidence for a comprehensive understanding of the economic consequences of corporate digital transformation， and also provide some reference for the development of executive compensation contracts in firms undergoing digital transformation.

Key Words： corporate digital transformation; executive compensation contracts; management power; external monitoring strength; internal control; information disclosure quality