比特幣價格波動的影響因素分析

姚秀清 劉媛華

摘? ?要：數(shù)字經濟是當前經濟發(fā)展的紅利之一，與之相適應的數(shù)字貨幣迅速成為國際重點的關注話題，而比特幣價格的暴漲暴跌也牽動著投資者的心。在探析基于區(qū)塊鏈技術的數(shù)字貨幣相關政策和發(fā)展現(xiàn)狀的基礎上，將比特幣分為內部因素與外部因素兩個變量，利用GARCH模型結構分析比特幣的價格波動特征，結果顯示，比特幣價格在考慮其內部供需因素之后對外部宏觀經濟因素反應并不敏感，最后得出結論：比特幣既不是資產，也不是貨幣，而是作為絕對回報或投機的來源，其價格是十分難以評估和預測的。

關鍵詞：比特幣；GARCH模型；數(shù)字貨幣；價格波動；影響因素

中圖分類號：F726.1? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2023）13-0089-03

根據(jù)亞當·斯密的價格決定理論，市場上的一種產品的價格由其供需關系所決定，而比特幣的供給是由管理網絡的算法預先設定的，這種特殊的發(fā)行機制保證了其總量有限，像黃金一樣具有通縮的本性。而在需求方面比特幣具有支付、投資和投機等需求。例如，在國外一些大型電子商場中，用戶被允許通過比特幣支付購買商品和服務。由于比特幣價格自其誕生之初就一路飆升，價格波動性很大，24小時都可以交易，而且不受地域限制，只要在網上的交易所開通賬戶就可以直接交易。

一、相關變量

（一）內部因素

首先進入比特幣網絡的前提是需要一個自己的電子錢包，所以電子錢包總數(shù)（Adst）可以很好地反映比特幣網絡的參與人數(shù)。另根據(jù)Glaser等人[1]的建議，本文將使用兌換量（Exvolt）和交易量（Trvolt）來分辨投資者的需求。其中兌換量表示法幣與比特幣之間兌換的總量，交易量則表示比特幣地址之間相互轉賬的總量。最后另一個重要指標為哈息率（HRt），它表示在比特幣采礦過程中進行數(shù)學計算的算力，是測量采礦速度的方法。較高的哈希率會使采礦效率提高，礦工的期望利潤與效率一起提高，也保證了比特幣網絡的穩(wěn)定和效率。

（二）外部因素

為了分析比特幣與傳統(tǒng)宏觀金融變量的關系，本文選取美國聯(lián)邦基金利率（FFt）、美元兌歐元（EURt）、美元對日元匯率（JPYt）和標準普爾500指數(shù)（SPXt）。這些均為全球宏觀經濟分析中常用的變量。因為這些都是傳統(tǒng)金融的指標，都采用一周五天，每天固定時間的交易方式，所以接下來的分析當中，僅包含內部因素時本文采用日為單位，而包含宏觀數(shù)據(jù)后采用周為單位進行分析。

二、數(shù)據(jù)及模型預檢驗

（一）數(shù)據(jù)來源介紹

考慮到數(shù)字貨幣交易市場的特點以及數(shù)據(jù)可獲性，本文從Kaggle網站中獲得了每日比特幣的觀測數(shù)據(jù)集，樣本選取時間從2012年1月1日至2021年3月28日，共計3 375個觀測值，繪制時序圖如圖1。

從圖1中可看出，比特幣價格存在著較大幅度的波動，分析該波動特征中蘊涵的信息有利于規(guī)避市場風險，從而達到保護投資者利益的目標。

（二）平穩(wěn)性檢驗

從圖1雖然可以看出比特幣價格并不是平穩(wěn)的，但為了驗證其在一階差分后的平穩(wěn)性。本文采用了Dickey Fuller（ADF）[2]和Phillips-Perron（PP）[3]檢驗來檢驗時間序列中是否存在單位根，其結果如表1所示：

檢驗的結果中ADF檢驗和PP檢驗的p-value均大于0.5，證實了BTC-USD匯率時間序列中存在單位根，但價格回報序列是靜止的。接下來采用Engle[4]引入的LM（拉格朗日）檢驗，檢驗時間序列中是否存在ARCH效應。

結果表明，雖然ARCH效應隨著p的變大而逐漸衰減，但其衰減速度非常慢。采用GARCH模型來模擬這個時間序列是可行的，所以接下來本文將構建一個GARCH模型來模擬BTC的價格回報時間序列。

三、模型構建及結果

將內部因素和外部因素結合構建模型時發(fā)現(xiàn)常用的采用廣義誤差分布假設最大化對數(shù)似然函數(shù)時，納入的交易量和兌換量這兩個變量產生了收斂問題。因此，接下來本文將采用學生t分布，這仍然是金融時間序列模型的常見選擇。

rBTC，t=β0+θ1rBTC，t-1+β1ExVolt+β2TrVolt+β3Adst+β4HRt+

β5FFt+β6JPYt+β7EURt+β8SPXt+at（1）

其中：

at=εtσt

σ2t=a0+a1ε2t-1+βt-1σ2t-1

εt～t（0，1，m）

模型的結果如圖2：

我們考慮的第一個問題是比特幣市場的效率。有效市場假說認為，所有的歷史價格信息都被納入當前的市場價格中。AR（1）系數(shù)代表了BTC時間序列與自身滯后的相關性，長度為1周。其結果并不著性，因此證實了比特幣市場是弱有效形式的。交易量和兌換量的變化的影響不顯著，而哈希率和注冊地址的數(shù)量統(tǒng)計意義十分顯著。這證實了之前的預期，即比特幣的價格在很大程度上是由用戶的數(shù)量和網絡的可持續(xù)性決定的。

涉及宏觀金融變量時，我們看到所有選取的變量在常規(guī)水平上都不顯著。依次來看，我們發(fā)現(xiàn)當前的美聯(lián)儲基金利率水平對比特幣的價格沒有明顯的影響，說明比特幣不是由中央機構發(fā)行的，不與利率制度并存。對美元—日元和美元—歐元匯率變化的不顯著的系數(shù)估計，表明比特幣與傳統(tǒng)貨幣市場是隔離的。持有比特幣并不像美元、日元或歐元那樣是與一個國家進行貿易的必要條件。這種與主要貨幣缺乏關系的情況意味著比特幣可能主要不是作為一種貨幣發(fā)揮作用。這是一個奇怪的結果，因為已經有公司接受BTC作為一種有效的支付方式，并存在了一定規(guī)模的交易量。此外，自成立以來，由于其相對匿名性，BTC已被黑市經營者廣泛采用。從這些觀察中可以得出的結論是，使用比特幣作為貨幣或交易媒介是可能的，但不是決定其價格的主要動力。

四、結論與展望

在本文的實證分析中，本文對比特幣的市場效率和金融時間序列特征進行了評估，并使用GARCH模型對特征波動率進行了建模。結果顯示，比特幣市場是弱效率的，過去的歷史回報數(shù)據(jù)不會比簡單的購買和持有投資策略產生超額回報。本文還發(fā)現(xiàn)，無論是否考慮外部因素，地址數(shù)量和哈希率在比特幣的價格發(fā)展中起重要作用。同時還證明了在考慮到內部因素的基礎上，比特幣沒有明顯地暴露在傳統(tǒng)的外部宏觀風險中，包括股市、利率或貨幣風險。綜上所述，我們得出結論，比特幣市場基本上是與傳統(tǒng)市場平行存在的。這些結果似乎證實了比特幣主要被看作是一種投機性資產，而不是傳統(tǒng)的貨幣或證券。表明比特幣在投資者的投資組合中作用有限，因為它不能提供多樣化或對沖傳統(tǒng)的風險因素，反而會給投資組合帶來額外的特異性風險，難以分散。

雖然從2021年年初，比特幣價格進入了一段快速上升期，但之后比特幣價格在5月下跌幅度接近五成。隨著政策監(jiān)管的不斷加強，中國已經徹底退出了以比特幣為代表的加密貨幣市場。而在本文的研究結論中，比特幣并不是一個可靠的投資品種，作為中國居民更應該遵守當?shù)胤桑坏眠M行比特幣挖礦及交易等行為。

參考文獻：

[1]? ?Glaser，F(xiàn)lorian，et al.Bitcoin-asset or currency？ revealing users' hidden intentions.[J].Revealing Users' Hidden Intentions（April 15， 2014）.ECIS（2014）

[2]? ?Dickey D.A.，F(xiàn)uller W.A.Distribution of the Estimators for Autoregressive Time Series with a Unit Root.[J].Journal of the American

Statistical Association 74（366a），（1979）：427-431.

[3]? ?Phillips，Peter C.B.，and Pierre Perron.Testing for a unit root in time series regression[J].Biometrika 75.2（1988）：335-346.

[4]? ?Engle， Robert F.，Victor K.Ng.Measuring and testing the impact of news on volatility[J].The Journal of Finance 48.5（1993）：1749-1778.

[責任編輯? ?白? ?雪]