銀行不存在一勞永逸的資產配置策略

文頤

2023年3月8日，硅谷銀行宣布拋售210億美元AFS（可出售投資），預計產生18 億美元稅后虧損。此外，公司宣布將再融資22.5億美元；3月9日，硅谷銀行股價大跌超 60%，引發市場高度關注；3月10 日，公司光速宣告破產。

從經營角度來看，硅谷銀行通過低息存款大量投資長久期、低風險的債券，獲取價差。當前，資產負債期限錯配引發流動性危機。首先在負債端：美聯儲加息導致初創企業融資環境惡化，初創企業加速取款使公司低息存款流失嚴重。其次在資產端：超配長久期、低風險低利率的債券。資產端流動性差導致無法應對初創企業的快速取款，被迫出售AFS（可出售投資）和HTM（持有至到期投資）。受聯儲加息的影響，硅谷銀行持有的AFS 和HTM在賬面上已出現大幅度浮虧，被迫出售換取流動性，形成高額損失，最終破產。

流動性風險非一日之功

硅谷銀行（SVB）是一家專業銀行，主要面向科技、生命科學、醫療衛生等領域初創公司及PE/VC基金來開展銀行信貸業務為主的綜合金融服務，客戶群體的行業集中度明顯高于綜合性銀行。根據公司公告的披露，2022年，SVB面向近半數全美風投基金支持的科技公司和生命科學公司以及44%全美風投基金支持的科技公司和醫療健康公司IPO項目提供銀行服務。

SVB主要業務模式是為上述領域初創公司及其PE/VC機構的投融資活動提供貸款支持，當公司客戶獲得融資或PE/VC實現退出后，資金沉淀于SVB形成存款，這些存款一般以活期存款為主。2021年，SVB資產規模大擴張后，無息活期存款占比高達67%。

上述業務模式的成功讓SVB成為中小銀行差異化競爭的楷模，即面向創業型公司融資生態的專業銀行。公司ROE持續高于美國銀行業平均水平，2018-2021年，公司ROE優勢進一步擴大，在二級市場上長期享有估值溢價。

得益于PE/VC業務的繁榮（SVB在2021年年度報告中表示：新增存款主要是來源于2021年上半年科技與醫療資產組合實現退出以及2021年全年私募基金業務的強勁增長），SVB存款規模從2020年一季度約600億美元快速增長至2022年一季度的2000億美元。

不過，短期內負債規模的高增長對像SVB這樣的成長型銀行的資產配置定力也是一種全新的考驗。類似SVB的存款擴張速度幾乎不可能發生于綜合性銀行，這體現了SVB差異化競爭帶來的高成長性。一般而言，銀行業存款增速與M2增速基本匹配，同期無論是摩根大通、富國銀行、美國銀行等多元化經營的頭部銀行，還是中國的商業銀行，存款增長均基本符合這一規律。

事實證明，正是由于PE/VC業務繁榮帶動存款規模短期內大幅擴張，最終大致SVB資產配置明顯失衡：持有至到期投資占比過高，埋下流動性風險和利率風險隱患。

從資產端來看，2021年，SVB貸款投放和證券投資均實現大幅增長；其中，債券投資規模增長速度明顯更快，這直接導致SVB資產結構發生重大改變，2021年以后持有至到期投資與可供出售投資占總資產的比例超過55%。在債券投資中，持有至到期投資占總資產的比重接近45%。

雖然美國銀行業資產結構差異較大，但這一比例明顯超過美國其他大中型銀行。相比之下，中國商業銀行資產端以貸款為主，貸款占總資產的比重約為58%，即使是債權投資占比較高的城商行，單一類型債權投資占比最高只有25%左右。

作為持有至到期投資占比大幅上升的對立面，流動性更強的資產包括現金及等價物、可供出售金融資產占比明顯下降，前者于2021年下半年由15%降至7%，后者的下降貫穿2021年全年，由27%下降至12%，這種資產結構的明顯改變意味著資產端整體流動性變弱。

2021年，SVB購入債券大部分為MBS（Mortgage Backed Securities，住房抵押貸款支持證券），少部分為美國國債。在會計處理上，SVB將大部分MBS劃分為持有至到期債券（Held To Maturity），將美國國債劃分為可供出售金融資產（Available For Sale）。前者以持有到期為目的，采用攤余成本法計量，債券價格漲跌不影響損益表，也不影響資產負債表；后者以市價計量，價格波動計入其他綜合收益，不出售時不影響損益表。

鑒于兩者均是低風險低、收益且流動性較好的品種，SVB選擇配置MBS與美國國債的初衷可能是追求安全穩定收益，相應的會計處理則可使損益表免受債券市場波動的影響。

在久期策略上，SVB將可供出售債券久期維持在2年左右以減輕債券價格波動對其他綜合收益的影響，將持有至到期債券久期保持在3-5年以支撐投資收益率。2021年年末，SVB債券投資加權平均久期為4年，其中可供出售債券為2.4年，持有至到期債券為4.1年。

上述久期策略實際上隱含了負債端與利率水平中期內保持穩定的假設。但若負債端穩定性和利率環境發生重大變化，則會產生流動性風險和利率風險。從流動性風險來看，一般而言，活期存款占比高代表客戶黏性強，是負債端穩定較好的標志之一，但2021年SVB活期存款大增主要受益于PE/VC業務的繁榮，若客戶后續存款支取大于流入，存款將面臨減少壓力，需要通過消耗準備金、加強攬儲、拆入同業資金或處置可供出售金融資產等方式來應對。

從利率風險來看，所持債券投資收益率較低，且會計處理使其無法像貸款那樣在利率上升時候通過重定價或再投放提升收益率。此外，利率上升會導致債券公允價值下降，產生未實現損失，在被動出售時，未實現損失轉變為實際損失，影響損益表。

銀行會根據市場環境適當調整資產配置策略，在債券市場強勁時向交易盤傾斜，在債券市場較弱時向配置盤和貸款傾斜，但原則上資產結構不會在短期內發生重大變化。在實踐中，絕大部分銀行短期內的資產配置策略不會像SVB那么極端。2020年以來，摩根大通、富國銀行、美國銀行、花旗集團等大型銀行資產結構雖有小幅變動，但大的比例結構一般會非常穩定。

2022年，PE/VC市場景氣度高位下降，客戶融資難度加大，加之研發運營支出剛性， 客戶存款賬戶支取大于流入。受此因素的影響，SVB存款規模從高位收縮，由2022年一季度末的1981億美元下降250億美元至2022年年末的1731億美元。同期，存款兌付使得資產端現金等價物從206億美元下降至138億美元。

此外，SVB利率風險也于2022年持續上升——存款成本率從低位上升，但資產端收益率受制于過高比例的持有至到期投資而難以隨市場利率同幅提升，利息收入因此受到擠壓。 2022年四季度，SVB單季度利息凈收入由2022年二至三季度的12億美元下降至10 億美元。

對于SVB而言，流動性風險的負面沖擊要比利率風險強得多。SVB面臨存款流出時，按照優先級，首先會動用現金及等價物兌付，其次是加強攬儲，拆入同業資金或處置可供出售金融資產。3月份以來，SVB已面臨要么高息攬儲或拆入同業資金，要么出售可供出售資產的兩難選擇。

按照此前SVB的公告，公司選擇出售絕大部分可供出售資產，從實際影響來看，這一操作將直接將16億美元的未實現損失變為實際損失。相對這一筆損失，市場更擔憂SVB 這一無奈選擇背后折射的流動性問題。若流動性壓力進一步加大，極端情況下需要進一步處置持有至到期投資，這部分投資的賬面價值為913億美元，未實現損失為163億美元，規模比可供出售金融資產龐大得多。

東海證券分析認為，當前SVB資產質量良好，不良貸款率處在歷史低位，美國銀行業貸款 拖欠率也處在相對低位，這與2008年信用風險暴露引發金融危機時的情形明顯不同。而且，值得注意的是，SVB流動性危機有自身原因，短期資產快速擴張及嚴重失衡的資產配置在行業內罕見，且SVB的客戶主要為科技初創企業與PE/VC機構，同業交叉風險不大。再者，相比于 2008年，當前美國銀行業資本充足率更高，風險補償能力也更強。最后，SVB緊急融資失敗后，美國金融監管部門的快速接管也極大程度阻斷了風險進一步發酵。以上因素意味著，SVB流動性危機具有明顯的特殊性，對系統性風險的指示意義較弱。

個案風險暗含必然性

3月10日，一向表現良好的硅谷銀行突然宣告破產，遠超市場預期，但背后蘊含著必然性。浙商證券認為，硅谷銀行破產屬于個案風險，但后續需密切關注此類低概率、高風險事件。對中國國內銀行而言，由于資產結構的相對穩健平衡以及對存款監管的相對嚴格，不太可能出現類似風險事件，海外個案風險不影響中國銀行業基本面向好趨勢。

從負債端分析，即使在美國，其他銀行遭擠兌的可能性小。S&P Global Market Intelligence提供的數據顯示，截至2022年四季度末，硅谷銀行僅2.7%存款低于25萬美元（FDIC為破產銀行的儲戶最高賠付25萬美元），相比之下，其他樣本銀行25萬美元以下存款占總存款比重的平均水平約為40%，大面積擠兌的風險相對小。

從資產端來看，其他銀行HTM的規模較小。以71家在美上市的中小銀行為樣本，截至 2022年四季度末，硅谷銀行HTM占總資產的43%，相比之下，其他中小銀行HTM約占總資產的9%。即便出現擠兌，其他中小銀行被迫出售HTM造成虧損的壓力相對較小。據此判斷，若流動性危機進一步加劇，美聯儲大概率會給予流動性支持，以避免銀行被迫出售AFS和 HTM造成虧損。

盡管現有浮虧可伴隨美債利率下行得以化解，但近期歐美持續加息，英國養老金危機、美國硅谷銀行破產等風險事件頻發，一定程度上反映出金融機構流動性已承壓。后續需持續關注美聯儲加息力度，不排除此類黑天鵝風險事件再次爆發的可能性。

那么，未來中國銀行業會出現類似的流動性風險嗎？平安證券分析認為，國內銀行不太可能出現類似風險事件，主要有以下兩個原因：

第一，國債利率上行幅度有限。硅谷銀行破產，外因是美聯儲快速加息。此前中國未大規模貨幣寬松，當前經濟又處于平穩復蘇階段，我們判斷中國國債利率上行幅度有限，銀行表內金融投資出現大幅度浮虧的可能性極低。第二，國內銀行資產負債結構合理。硅谷銀行破產，內因是資產負債結構期限錯配。中國中小銀行資產負債結構合理、流動性充裕。截至2022年四季度末，中國上市城商行、農商行HTM（持有至到期投資）占總資產的 20%，低于硅谷銀行23個百分點；零售存款占總負債的24%，同樣遠高于硅谷銀行。

目前，中國銀行業利差空間相對穩定，穩健的貨幣政策保證了國內商業銀行的良好經營環境，因此短期須無擔心同類風險在國內蔓延的可能，但本次硅谷銀行的爆雷也對中國銀行業敲響了警鐘，并提供了一些有益的啟示。

首先是流動性管理至關重要。國內商業銀行對于流動性風險管理一直較為重視，監管部門也不斷根據國內銀行業發展最新變化完善流動性管理要求，并于2018年頒布了新版的《商業銀行流動性風險管理辦法》，強化了對當下銀行體系流動性風險管理中所面臨的突出問題的監管。構建了包括流動性比例、流動性覆蓋率、凈穩定資金比例（用于資產規模在2000億元及以上的銀行）、優質流動性資產充足率（用于資產規模在2000億元以下的商業銀行）和流動性匹配率（用于全部商業銀行）在內的全方位流動性監管指標體系。近些年來，中國上市商業銀行流動性覆蓋率和杠桿率平均水平也遠超監管紅線，行業整體風險可控。

其次是平衡業務的專業和廣度。硅谷銀行因為其深度綁定創投客戶而成功，但也因為客戶行業過于集中而出現流動性危機，對于大規模擠兌事件的抗風險能力相對較弱。對于國內銀行而言，如何平衡自身差異化競爭和業務邊界是本次風險暴露之后應該思考的問題，需要在專業性和范圍性之間找到平衡點，避免盲目擴張或者過度專業化帶來的風險。

最后是完善風控體系，做好壓力測試。硅谷銀行的破產來源于市場信心喪失條件下的大額擠兌的出現，進而直接導致資產負債表的急速惡化。對中國銀行而言，完善業務風險體系的同時要關注銀行的流動性風險測算，定期開展壓力測試等風險檢測手段，避免出現逃避責任的想法。

資產負債配置沒有一勞永逸

對硅谷銀行破產事件的后續影響，既不能過分夸大危機的嚴重性，更需要進行冷靜分析和理性判斷，總體來看，其與雷曼兄弟破產事件在產生根源、波及范圍和監管態度等方面都存在較多的不同點，此次硅谷銀行破產事件不太可能發生類似雷曼時刻的系統性風險。

在產生根源方面，硅谷銀行事件是加息周期下銀行個體資產負債期限嚴重錯配導致的流動性危機，硅谷銀行持有資產以低風險的國債和住房抵押貸款支持證券為主，資產質量整體較優，基本不存在導致資產變壞的信用風險；雷曼事件則是金融機構普遍高杠桿持有次級抵押債券導致的信用危機，進一步在恐慌擠兌下形成大范圍的流動性危機。

在波及范圍方面，硅谷銀行是以PE/VC和科技醫藥初創企業為主要服務對象的中小型商業銀行，危機發生后主要波及“創投圈”。此外，硅谷銀行規模相對較小，截至2022年年底的并表資產規模為2118億美元，在美國銀行業中排名第16位。雷曼兄弟則服務于全球范圍內的公司、機構和投資者，是美國第4大投行和全球系統重要性金融機構，危機從部分大型金融機構傳導至整個金融體系，最終引發金融海嘯，兩者的重要程度和影響范圍基本不再一個層級。

在監管態度方面，硅谷銀行在美國當地時間3月8日發生流動性危機，3月10日，美國加州金融保護和創新部（DFPI）即宣布關閉美國硅谷銀行，并任命美國聯邦存款保險公司（FDIC）為破產管理人，3月12日，美國財政部、美聯儲、FDIC宣布從3月13日開始，儲戶可以支取他們所有的資金，監管最終為硅谷銀行托底。與此形成較大反差的是，雷曼兄弟公司發生風險后，美國財政部長保爾森則明確表示未曾考慮過選擇由政府出資拯救雷曼兄弟公司的方案，最終導致雷曼兄弟倒閉和市場信心大幅崩潰，并進一步引發擠兌危機，最后金融風險席卷全世界。

從此次硅谷銀行破產事件還可以看出，金融機構需要格外重視美聯儲加息的負面影響，并在自身經營上隨時做出相應的動態調整，以應對猝不及防的風險發生。自 2022年3月美聯儲啟動本輪加息周期，一年內聯邦基金利率從0.08%大幅提升至4.57%，加息速度和幅度都十分激進。

硅谷銀行破產暴露美聯儲激進加息下對商業銀行的負面影響，即銀行負債端快速收縮且融資成本上升，資產端負債端隱含較大錯配風險。此外，與硅谷銀行類似的區域性銀行同樣面臨加息帶來的負面影響，第一共和銀行在硅谷銀行破產后也經歷了擠兌風波，銀行系統在激進加息周期中遭受一定程度的沖擊。對美聯儲貨幣政策而言，后續考量控制金融風險的重要性或有所提升。

從對國內影響來看，目前中國銀行業不太可能出現類似風險。一是國內貨幣政策環境整體穩健。中國長期堅持實施穩健的貨幣政策，2019年以來，1年期LPR、5年期LPR分別調降66BP、55BP；相比之下，美國貨幣政策則大開大合，同期聯邦基金利率最高點和最低點相差竟然高達454BP，跳躍性非常大。二是國內銀行業資產結構更為穩健。國內銀行業證券投資占比相對較低，截至2022年三季度末，42家上市銀行金融投資占總資產比重的平均值為32.6%，資產結構仍以貸款為主；而截至2022年三季度末，硅谷銀行證券投資占總資產比重高達57.6%，單一資產配置比例過高，風險相對更高。

銀行業應該更加注重流動性管理與流動性壓力測試，以此保證將期限錯配的風險控制在合理范圍內。

從長遠角度來看，銀行業應該堅守本源，重視信貸業務，債券投資為輔。硅谷銀行此次光速破產，核心原因在于資產負債端期限的嚴重錯配，將非計息活期存款資金投資于長久期的國債與MBS等資產。一旦加息，持有的大量HTM與AFS資產價格將快速下行，形成大規模浮虧，利率風險較大。為規避此類風險，對中國銀行而言，銀行應該回歸業務本源。利差收入是銀行業最穩定的收入來源，債券投資起到的是配置作用。在利率市場化完成后，無論加息還是降息，銀行存貸業務之間的利差都能夠保持相對穩定。因此，銀行業務回歸本源有助于銀行穩健經營，避免出現類似風險事件。

無論負債端如何變化，銀行資產端應采取更為積極主動的策略。硅谷銀行本身負債端優勢十分顯著，非計息活期存款占比高，負債成本極低。但硅谷銀行資產端選擇“躺平”，大量資金投資于期限較長的HTM與AFS。在降息周期下，硅谷銀行可以穩定獲取資產負債之間的期限利差。而一旦加息，資產端缺乏靈活性，負債端流動性壓力大，風險極大。優秀的銀行資產端必定要采取更為積極主動的策略，而不是以單方向套利等思維坐等收益。只有積極主動的資產端投資策略，才能在控制風險的基礎上將負債端的優勢發揮到最大限度，世界上不存在也不可能有一勞永逸的資產配置策略。

銀行應注重流動性管理與流動性壓力測試。銀行作為一類特殊的金融機構，其本身的主要收入來源為期限錯配。期限錯配程度越高，收益越大。硅谷銀行也正是由于資產負債期限的嚴重錯配，在加息的推動下最終光速破產。

因此，銀行業應該更加注重流動性管理與流動性壓力測試，以此保證將期限錯配的風險控制在合理范圍內。近年來，中國監管層也加大力度引導銀行業加強流動性管理，推出了流動性覆蓋比例、凈資金穩定率以及流動性匹配率等流動性監管指標。優秀的銀行更應該提高對流動性管理以及流動性壓力測試的重視程度，這樣才可實現長遠穩定的發展。