國(guó)有資本投資公司融資現(xiàn)狀及改善對(duì)策研究

朱雪梅

（廣西交投資本投資集團(tuán)有限公司，廣西 南寧 530000）

國(guó)有企業(yè)是當(dāng)前推動(dòng)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展的重要支柱，不僅承擔(dān)著一定社會(huì)責(zé)任，還需要多手段多途徑優(yōu)化國(guó)有資產(chǎn)配置，在防范風(fēng)險(xiǎn)的前提下，最大限度地創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價(jià)值。國(guó)有資本投資公司是國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)與國(guó)有企業(yè)的“隔離帶”，可以避免國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)過(guò)度干預(yù)國(guó)有企業(yè)的具體經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，將經(jīng)營(yíng)權(quán)歸位于企業(yè)，以此實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本保值增值。在新一輪國(guó)企改革背景下，加強(qiáng)國(guó)有資本投資公司融資管理，拓展國(guó)有資本投資公司融資渠道，是其穩(wěn)健持續(xù)經(jīng)營(yíng)的重要保障，是服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、優(yōu)化國(guó)有資本布局、提升產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵舉措。

一、國(guó)有資本投資公司的形成背景及發(fā)展特點(diǎn)

（一）形成背景

國(guó)有資本投資公司是國(guó)資國(guó)企全面深化改革的產(chǎn)物，改組組建國(guó)有資本投資公司在推動(dòng)國(guó)資監(jiān)管方式由“管資產(chǎn)”向“管資本”轉(zhuǎn)型過(guò)程中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。2013年11月，黨的十八屆三中全會(huì)通過(guò)《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》，首次提出“完善國(guó)有資產(chǎn)管理體制，支持有條件的國(guó)有企業(yè)改組為國(guó)有資本投資公司”[1]。2015年8月，中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》進(jìn)一步明確了國(guó)有資本投資公司的性質(zhì)及職責(zé)，即作為國(guó)有資本市場(chǎng)化運(yùn)作專業(yè)平臺(tái)，履行出資人職責(zé)，承擔(dān)國(guó)有資產(chǎn)保值增值責(zé)任。并提出開(kāi)展政府直接授權(quán)國(guó)有資本投資公司履行出資人職責(zé)的試點(diǎn)[2]。此后，中央出臺(tái)的一系列文件無(wú)論在頂層設(shè)計(jì)還是在具體操作方面，都對(duì)國(guó)有資本投資公司的改革提供了指導(dǎo)性意見(jiàn)。

（二）發(fā)展特點(diǎn)

多數(shù)試點(diǎn)國(guó)有資本投資公司建立以戰(zhàn)略目標(biāo)和財(cái)務(wù)效益為主的管控模式，將資本經(jīng)營(yíng)與資產(chǎn)管理經(jīng)營(yíng)分開(kāi)，主要呈現(xiàn)四方面特點(diǎn)。一是金融屬性較強(qiáng)，業(yè)務(wù)常常覆蓋銀行、保險(xiǎn)、證券、財(cái)務(wù)公司、基金、保理、融資租賃、擔(dān)保、小貸等。二是主業(yè)聚焦明顯，基本圍繞集團(tuán)主業(yè)，在產(chǎn)業(yè)鏈上下游提供金融服務(wù)。三是產(chǎn)業(yè)投資基金化，通過(guò)設(shè)立產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，撬動(dòng)社會(huì)資本，破解資金籌措難題。四是資本運(yùn)作市場(chǎng)化，通過(guò)并購(gòu)、參控股等戰(zhàn)略性投資，定增、戰(zhàn)略配售、PE（私募股權(quán)投資）等財(cái)務(wù)性投資充分發(fā)揮國(guó)有資本投資公司的市場(chǎng)化運(yùn)作專業(yè)平臺(tái)職能。

二、國(guó)有資本投資公司的融資現(xiàn)狀

（一）取得的成就

近10年的改革探索，多數(shù)國(guó)有資本投資公司在融資工作中投入了較大精力，已經(jīng)積累了比較豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，切實(shí)發(fā)揮出融資在資本運(yùn)作過(guò)程中的良好效用，所取得的成效是值得認(rèn)可的[3]。在國(guó)有資本投資公司的融資管理活動(dòng)中，所取得的成就可以分為三個(gè)方面：

1.資本實(shí)力充實(shí)，規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大

十八屆三中全會(huì)至今，中央層面改組改建19家國(guó)有資本投資公司，地方層面則超過(guò)150家。從注冊(cè)資本來(lái)看，實(shí)力不斷充實(shí)，截至2022年底，中國(guó)寶武集團(tuán)注冊(cè)資本527.91億元，國(guó)投集團(tuán)338億元，招商局集團(tuán)169億元，國(guó)家能源集團(tuán)1，320.95億元，中糧集團(tuán)119.20億元。從資產(chǎn)總額來(lái)看，規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。截至2022年底，中國(guó)寶武集團(tuán)資產(chǎn)總額1.32萬(wàn)億元，國(guó)投集團(tuán)0.80萬(wàn)億元，招商局集團(tuán)12.4萬(wàn)億元，國(guó)家能源集團(tuán)超過(guò)1.8萬(wàn)億元，中糧集團(tuán)0.70萬(wàn)億元。雄厚的資本實(shí)力有效保障國(guó)有資本投資公司在關(guān)系國(guó)家安全、國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域承擔(dān)好社會(huì)責(zé)任、發(fā)揮好企業(yè)職能。

2.設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金，杠桿作用明顯

國(guó)有資本投資公司充分發(fā)揮政策性基金的引導(dǎo)帶動(dòng)作用，積極構(gòu)建基金投資平臺(tái)[4]，通過(guò)“基金+基金”“基金+產(chǎn)業(yè)”“基金+項(xiàng)目”等模式，與地方政府及社會(huì)資本等合作設(shè)立母基金（專項(xiàng)基金）或子基金開(kāi)展資本運(yùn)作，以較小比例的母基金規(guī)模撬動(dòng)大規(guī)模社會(huì)資本投入產(chǎn)業(yè)建設(shè)，深化產(chǎn)融結(jié)合，建立良好的“資產(chǎn)—資本—資產(chǎn)”產(chǎn)融轉(zhuǎn)換通道，緩解企業(yè)融資壓力，提供資金蓄水池，放大國(guó)有資本杠桿作用。

3.融資渠道多元，經(jīng)濟(jì)效益突出

依托強(qiáng)大的國(guó)資國(guó)企背景以及企業(yè)自身的綜合實(shí)力，國(guó)有資本投資公司主體信用評(píng)級(jí)良好，融資渠道逐步多元化，銀行授信規(guī)模大幅提升、市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股、注冊(cè)增強(qiáng)型并購(gòu)債、可續(xù)期公司債券、境外債券、嵌套基金債、優(yōu)質(zhì)企業(yè)債、基金中票等融資方式積極穩(wěn)步推進(jìn)。在健康、穩(wěn)定資金流的保障下，各國(guó)有資本投資公司在反哺主業(yè)建設(shè)、打造利潤(rùn)中心方面貢獻(xiàn)突出。

（二）存在的問(wèn)題

國(guó)有資本投資公司的融資在取得良好成效的同時(shí)，也存在著較多難以解決的突出問(wèn)題，嚴(yán)重影響國(guó)有資本投資公司的效能提升。具體可以分為三個(gè)方面：

1.融資結(jié)構(gòu)不合理、不平衡

一是債務(wù)融資比例高。傳統(tǒng)的債務(wù)融資方式經(jīng)過(guò)多年發(fā)展已經(jīng)形成了一套成熟、高效的審批流程，能夠保證企業(yè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定可持續(xù)。為保證國(guó)有資本的控制權(quán)，權(quán)益融資在股權(quán)結(jié)構(gòu)、決策及交易體系的設(shè)計(jì)方面存在多種考慮因素[5]，原國(guó)有資本投資公司的權(quán)益融資很多為“明股實(shí)債”產(chǎn)品，2018年底《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》發(fā)布之后，此類融資模式受到明顯制約，權(quán)益融資的路徑嚴(yán)重受阻。二是資產(chǎn)負(fù)債率高，國(guó)有資本投資公司資金密集，在企業(yè)改革轉(zhuǎn)型過(guò)程中要求的資金量比較大，近十年的快速發(fā)展，很多國(guó)有資本投資公司的有息負(fù)債規(guī)模較大，且呈逐年增加的趨勢(shì)，但大部分的國(guó)有資本投資公司都承擔(dān)著關(guān)鍵領(lǐng)域、重點(diǎn)行業(yè)的公益性建設(shè)投資，其營(yíng)收短期很難覆蓋投資成本，防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與管控資產(chǎn)負(fù)債率壓力較大。

2.內(nèi)部融資能力弱、成本高

一是內(nèi)部各主體融資能力較弱。國(guó)有資本投資公司往往下設(shè)多家主體，各主體經(jīng)營(yíng)范圍不一致，融資方式存在差異。各主體往往依托集團(tuán)總部的規(guī)模效應(yīng)，對(duì)集團(tuán)總部的依賴比較強(qiáng)，主動(dòng)謀求創(chuàng)新發(fā)展的動(dòng)力不足。二是融資成本高。一方面，在嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿、緊信用的金融環(huán)境下，原有的低成本的通道及表外業(yè)務(wù)受到諸多限制，規(guī)模大幅縮減；另一方面，國(guó)有投資公司各主體信用評(píng)級(jí)基本低于集團(tuán)總部，即使在集團(tuán)總部擔(dān)保的情況下，融資成本也會(huì)高于集團(tuán)總部，難以為國(guó)有資本投資公司的改革發(fā)展提供有力支持。

3.融資主體及資金用途受限

一是對(duì)國(guó)有資本投資公司融資方式的限制。為防范系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，2017年5月，財(cái)政部、發(fā)改委、央行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、司法部聯(lián)合發(fā)布《進(jìn)一步規(guī)范地方府舉債融資行為的通知》（財(cái)預(yù)〔2017〕50號(hào)），2018年，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融企業(yè)對(duì)地方政府和國(guó)有企業(yè)投融資行為有關(guān)問(wèn)題的通知 》（財(cái)金〔2018〕23號(hào)），對(duì)于地方融資平臺(tái)、下屬機(jī)構(gòu)與地方政府的信用關(guān)聯(lián)要做全面的切割，國(guó)有資本投資公司運(yùn)用較多的BT模式及PPP模式有了更嚴(yán)格的規(guī)制措施[6]。二是是對(duì)金融、類金融企業(yè)的融資限制。國(guó)有資本投資公司金融屬性很強(qiáng)，業(yè)務(wù)范圍常常包含資金借貸。根據(jù)人民銀行《貸款通則》等規(guī)定，國(guó)有資本投資公司取得金融機(jī)構(gòu)的貸款，根據(jù)業(yè)務(wù)范圍，再借給第三方，有轉(zhuǎn)貸資金的風(fēng)險(xiǎn)，資金用途的限制使其融資審批困難重重。三是對(duì)資金用途的專一性限制。例如，發(fā)行的基金債要用于向基金出資，并且要求基金必須為政府參與出資的產(chǎn)業(yè)投資基金或創(chuàng)業(yè)投資基金。

三、國(guó)有資本投資公司融資問(wèn)題的解決對(duì)策

（一）加大政府支持力度

一是加大金融政策支持力度，鼓勵(lì)相關(guān)單位分部門(mén)分行業(yè)出臺(tái)更積極的財(cái)政支持政策，營(yíng)造更加寬松的金融融資環(huán)境。在防范風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，適當(dāng)拓寬融資主體、融資方式、資金用途等，并給予充足的資金支持，加強(qiáng)投后管理，做實(shí)監(jiān)管監(jiān)督，使國(guó)有資本投資公司資本充實(shí)、切實(shí)履行國(guó)企擔(dān)當(dāng)。二是加大財(cái)政資金的投入比例，爭(zhēng)取更多的財(cái)政資金出資政府引導(dǎo)基金，加強(qiáng)基金募集[7]。出臺(tái)相應(yīng)的財(cái)稅支持政策、完善基金退出機(jī)制，進(jìn)一步吸引社會(huì)資本和金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展產(chǎn)業(yè)基金合作，加強(qiáng)基金市場(chǎng)化、專業(yè)化的運(yùn)作，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提升基金投資回報(bào)水平，最大限度地發(fā)揮國(guó)有資本的杠桿作用。

（二）優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局

一是優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，當(dāng)前，各國(guó)有資本投資公司都圍繞著國(guó)家或區(qū)域重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域積極布局，結(jié)合自身職責(zé)定位，形成了良好的產(chǎn)業(yè)鏈格局。但是，仍存在產(chǎn)業(yè)發(fā)展不充分、競(jìng)爭(zhēng)力不足、整體盈利能力較弱的問(wèn)題，產(chǎn)業(yè)發(fā)展質(zhì)量有待提升。國(guó)有資本投資公司需要優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，注重補(bǔ)短板、鍛長(zhǎng)板、增新板，加強(qiáng)業(yè)務(wù)新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新模式、新產(chǎn)品等創(chuàng)新發(fā)展，加強(qiáng)業(yè)務(wù)資源配置和業(yè)務(wù)能力提升，促進(jìn)內(nèi)部融資能力的提升。二是調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，一方面，加大權(quán)益性資金的比重，根據(jù)宏觀政策導(dǎo)向，結(jié)合企業(yè)實(shí)際，開(kāi)拓權(quán)益類融資方式和規(guī)模，加快推進(jìn)存量債務(wù)融資再安排，利用政府引導(dǎo)基金充分運(yùn)用社會(huì)資本；另一方面，嚴(yán)格控制資產(chǎn)負(fù)債率，平衡好負(fù)債規(guī)模和企業(yè)還款能力，在合理范圍內(nèi)舉債，避免流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（三）增強(qiáng)資本運(yùn)作能力

一是積極開(kāi)展戰(zhàn)略性投資，發(fā)揮國(guó)有資本投資公司的資本優(yōu)勢(shì)，通過(guò)資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)投資等方式，發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，培育優(yōu)質(zhì)上市公司，拓寬融資渠道。擇機(jī)補(bǔ)充金融牌照，形成“大規(guī)模、全牌照、多層次、多功能”金融服務(wù)體系，發(fā)揮結(jié)構(gòu)性牌照優(yōu)化效益，多途徑豐富融資方式。二是參與資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)性投資，通過(guò)定向增發(fā)、戰(zhàn)略配售、PE子基金、私募股權(quán)投資等資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)性投資業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)良好的分紅、退出收益。通過(guò)市場(chǎng)化、專業(yè)化的資本運(yùn)作，有序推進(jìn)資金回籠再繼續(xù)投資，實(shí)現(xiàn)資本良性循環(huán)。三是進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)作，在熟悉的領(lǐng)域、可控的產(chǎn)業(yè)鏈上快速發(fā)展，加強(qiáng)產(chǎn)融協(xié)同，發(fā)揮大額資金運(yùn)作優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)業(yè)資本的促進(jìn)力量，謀劃實(shí)體產(chǎn)業(yè)和金融服務(wù)的雙升級(jí)。四是拓展海外融資業(yè)務(wù)，打通跨境資金流動(dòng)渠道，形成靈活、高效的境內(nèi)外資金聯(lián)動(dòng)機(jī)制，為企業(yè)發(fā)展補(bǔ)充資金。

（四）創(chuàng)新融資方式

一是提升資本證券化水平，依托國(guó)有資本投資公司的資產(chǎn)規(guī)模，通過(guò)資產(chǎn)支持證券（ABS）、資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）、資產(chǎn)管理計(jì)劃（AMP）等方式，將現(xiàn)金流穩(wěn)定的資產(chǎn)通過(guò)結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，轉(zhuǎn)換為可交易的證券。資產(chǎn)證券化在很多國(guó)有資本投資公司都有運(yùn)用，但由于資產(chǎn)的復(fù)雜性和可轉(zhuǎn)換性、高度的監(jiān)管和法律合規(guī)性、對(duì)傳統(tǒng)融資方式的依賴性等原因，資本證券化的水平還有很大提升空間。二是發(fā)行公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs[8]，2021年6月，首批9單公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs成功掛牌上市，揭開(kāi)了公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場(chǎng)的帷幕，現(xiàn)階段，市場(chǎng)規(guī)模已過(guò)千億。公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs盤(pán)活國(guó)有資本投資公司龐大的存量不動(dòng)產(chǎn)，借由證券化提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，是不動(dòng)產(chǎn)重要的融資途徑。三是發(fā)展外商投資股權(quán)投資企業(yè)（QFLP）融資，2011年QFLP基金在上海開(kāi)始試點(diǎn)，經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，試點(diǎn)城市逐步增多，流程日趨簡(jiǎn)化、門(mén)檻逐步降低、投資范圍逐步擴(kuò)容、退出路徑日趨靈活，發(fā)展QFLP基金有助于境外資金進(jìn)入國(guó)內(nèi)內(nèi)場(chǎng)，緩解融資難題，推動(dòng)國(guó)有資本投資公司更好發(fā)展。

四、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，國(guó)有資本投資公司的融資活動(dòng)在取得良好成效的同時(shí)也存在諸多問(wèn)題及不足。國(guó)有資本投資公司應(yīng)該跟緊時(shí)代發(fā)展步伐，不斷完善現(xiàn)代企業(yè)制度、健全市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)機(jī)制、深化國(guó)資國(guó)企改革，發(fā)揮好制度優(yōu)勢(shì)、戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)、規(guī)模優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)、人才優(yōu)勢(shì)，形成融資管理合力，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。