董事高管責任保險能促進企業履行社會責任嗎

張十根，陳昕彤，王信平

（1. 鹽城工學院，江蘇 鹽城 224051；2. 江西財經大學，南昌 330013）

一、引言

隨著經濟社會的發展，企業履行社會責任問題越來越引發實務界和學術界的廣泛關注。為了引導和規范企業積極履行社會責任，我國陸續出臺一系列的法律法規，如深圳證券交易所早在2006年就發布了《深圳證券交易所上市公司社會責任指引》，上海證券交易所于2008年發布了《上海證券交易所上市公司環境信息披露指引》。近年來，企業履行社會責任問題被列入國家發展大政方針政策之中并被置于更為重要的地位，《國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》就提出“推動綠色發展”“保障勞動者待遇和權益”“促進消費向綠色、健康、安全發展”等發展理念。隨著國家引導和規范企業積極履行社會責任的相關法律、政策不斷出臺，大量企業紛紛積極響應，交通銀行、中化集團等在董事會中設立社會責任委員會等公司治理機制以推動企業更好地履行社會責任[1]。伴隨著實務界推動企業履行社會責任實踐的不斷展開，學術界也開始廣泛關注企業履行社會責任問題。梳理已有文獻可以發現，研究主要聚焦于高管海外背景[2～3]、高管性別[4～5]等高管特征層面，企業財務特征[6～7]、企業文化[8～9]等公司特征層面，以及文化傳統[10～11]、社會信任[12～13]等非正式制度層面。隨著社會責任與企業內部經營管理活動滲透融合趨勢的不斷凸顯，學術界越發意識到通過設置公司治理機制將企業社會責任這一外部約束內嵌到企業內部經營管理活動中是促進企業積極履行社會責任的重要選擇[14]。基于此，大量學者從公司治理層面找尋影響企業社會責任履行的因素，如內部控制[15～16]、機構持股[17～18]、高管薪酬[19～20]等。

作為對公司治理機制的一種重要補充，我國企業于2002 年引入了董事高管責任保險（以下簡稱董責險）。企業購買董責險主要基于以下初衷：一方面，通過降低高管履職期間的訴訟風險和民事賠償責任，激勵高管積極履職、大膽決策；另一方面，引入保險公司這一獨立第三方監督機制，提升公司治理水平，促使高管更好地完成受托責任[21]。伴隨著企業履行社會責任相關實踐的不斷深入以及企業社會責任相關理論的不斷發展，關于企業高管應當履行的受托責任的范圍已由傳統的股東層面擴展到更廣泛的利益相關者層面。利益相關者理論和社會回應理論認為，管理層不僅應當履行對股東的受托責任，還應當履行對債權人、員工、供應商、客戶、政府、社會公眾等更廣泛利益相關者的受托責任[22]。因此，積極推動企業履行社會責任亦是高管應當完成的一項重要受托責任。那么，在我國的制度背景下，董責險能否促使企業高管勤勉盡責、忠實地完成積極促進企業履行社會責任這一受托責任？對于這一問題，目前鮮有文獻提供經驗證據支持。鑒于此，本文采用2010-2019年我國滬深A股上市公司數據作為研究樣本，實證檢驗董責險對企業履行社會責任的影響。

本文可能的貢獻在于：（1）已有文獻大多從企業價值、資本成本、盈余質量等財務視角考察董責險的經濟后果，較少有文獻基于企業社會責任履行這一非財務視角檢驗董責險的經濟后果，本文的研究可以進一步豐富董責險經濟后果領域的文獻；（2）本文研究發現董責險對企業履行社會責任的影響還會受公司激勵和監督機制的影響，這一發現可以進一步拓展董責險與其他公司治理機制產生互動影響領域的文獻；（3）基于董責險這一公司治理機制視角，本文可以為如何在實踐中更好地促進企業履行社會責任提供一定的經驗借鑒和啟示。

二、理論分析與研究假設

隨著現代企業制度的建立，所有權和經營權的分離導致所有者和經營者之間形成了委托代理關系。高管作為受托責任人，不僅應當履行對股東的受托義務，還應當通過履行社會責任的方式積極承擔對債權人、員工、供應商等利益相關者的受托義務。企業積極履行社會責任可以在雇員、消費者和其他公共組織中產生良好的聲譽[23]，提升企業融資能力[24]和市場競爭力[25]，降低債務違約風險[26]，提高企業價值[27]。然而，履行社會責任勢必要求企業增加資金或資源的投入，這可能會加重企業的負擔，減損企業當期價值[28]，甚至影響企業的未來發展[29]。履行社會責任可能導致的消極后果會增加高管的后顧之憂，激發高管的風險規避動機，降低高管的積極性。

出于降低高管履職的后顧之憂、激勵高管積極履職以及緩解代理沖突、提升公司治理水平等原因，越來越多的上市公司為高管購買董責險。董責險可以從兩個方面影響企業社會責任履行。第一，董責險可以發揮激勵作用促使高管積極推動企業履行社會責任。具體來說，首先，董責險可以降低高管推動企業履行社會責任的后顧之憂，提升企業的風險承擔水平。高管積極推動企業履行社會責任可能導致增加企業成本、損害企業當期業績等消極經濟后果，這可能會降低高管薪酬甚至使高管面臨訴訟和索賠，進而使高管在企業履行社會責任相關決策中畏首畏尾。董責險可以為高管戴上“將軍的頭盔”，幫助高管將因推動企業履行社會責任可能帶來的訴訟和賠償損失轉嫁給保險公司[30]，從而激勵高管放心大膽地推動企業履行社會責任。其次，董責險有助于吸引和留住優秀的高管，降低高管的短視行為[31]。企業為高管投保董責險相當于為高管提供了額外的福利，可能幫助企業更好地吸引和留住優秀的高管。一般而言，與平庸的高管相比，優秀高管的經營管理能力更強，可以更好地降低因履行社會責任而給企業業績帶來的負面影響。此外，優秀的高管更加能夠意識到履行對股東、債權人、員工、供應商、客戶、政府、社會公眾等更廣泛利益相關者的社會責任是其應盡的義務，并自覺減少逃避履行社會責任這一短視行為。第二，董責險可以發揮監督作用促進高管積極推動企業履行社會責任。除去上述規避風險和降低損失的動因，代理問題的存在也是高管未能積極推動企業履行社會責任的一大因素。購買董責險相當于引入了保險公司這一外部監督機制[32]，可以對企業及高管履行社會責任的情況進行持續監督。首先，當企業向保險公司申請投保時，保險公司通常會對企業社會責任履行等情況進行事前調查和評估以決定是否提供保險服務。Yuan等（2016）研究發現，保險公司是否受理保險業務以及保費的高低通常取決于高管的經營管理水平和風險偏好以及企業面臨的風險大小[33]。毋庸置疑，企業社會責任履行情況是影響企業訴訟風險的重要因素之一。倘若上市公司社會責任履行情況較差，這勢必會加大企業面臨的訴訟風險，此時理性的保險公司通常會拒絕承保或者收取更高的保險費。保險公司對投保公司社會責任履行等情況的調查結果、保險公司是否承保以及收取的保費高低等信息會傳遞到資本市場，這有助于降低代理成本[34]，提升對高管履行社會責任的監督效果。其次，在保險業務執行過程中，保險公司通常有動機和能力對上市公司社會責任的履行情況進行持續監督，如通過設置告知義務條款、免責條款、提前中止合同條款或者對上市公司進行實地調研等。保險公司的持續監督不僅會加大上市公司高管履行社會責任所面臨的外部壓力，而且可以降低保險公司與上市公司之間的信息不對稱程度，促使高管更加積極履行社會責任。此外，董責險還可以通過提升公司治理水平進而更好地監督高管履行社會責任。購買董責險有助于改善公司治理水平[21]，如提升公司內部控制質量[35]。內部控制作為公司治理的制度基礎能夠保障社會責任履行的常態化和規范化，促進企業積極履行社會責任[15]。

綜上，董責險不僅可以通過對高管發揮激勵作用和監督作用從而促使高管積極推動企業履行社會責任，而且可以通過與其他公司治理機制形成良性互動從而更好地監督高管積極推動企業履行社會責任。因此，本文提出如下研究假設：

H1：限定其他條件，購買董責險可以促進企業積極履行社會責任。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以2010-2019年我國滬深A股上市公司為研究樣本。董責險數據通過查閱滬深A股上市公司年報以及中國資訊行發布的滬深A股上市公司公告獲取，企業社會責任數據來自于和訊網，其他數據取自CSMAR數據庫。本文對樣本數據進行了如下篩選：（1）剔除ST、*ST、PT類上市公司；（2）剔除金融保險類上市公司，因為金融保險類上市公司既是董責險的提供者又是使用者，該類公司購買董責險的動機可能與其他上市公司不同；（3）剔除資產負債率大于1的公司樣本；（4）剔除上市年限小于1的公司樣本；（5）剔除數據缺失的公司樣本。如此，得到21341個觀測值。為了進一步控制極端值可能帶來的影響，本文對所有連續變量進行了上下1%水平的Winsorize 處理。

（二）變量定義

1. 被解釋變量：企業社會責任（Csr）

已有研究主要采用以下兩種方法來度量企業社會責任：一是采用內容分析法自行建立企業社會責任數據庫，并對企業社會責任履行情況進行打分或評級；二是采用專業評級機構對上市公司企業社會責任履行情況打分或評級。本文借鑒賈興平和劉益（2014）[36]的研究，采用和訊網中上市公司企業社會責任指數總得分來度量企業社會責任履行情況，得分越高表明企業社會責任履行情況越好。

本文采用和訊網企業社會責任評分或評級來度量企業社會責任主要基于如下考量：（1）和訊網是一家第三方評價機構，其對上市公司企業社會責任打分和評級較為客觀、真實和科學；（2）和訊網不僅對上市公司企業社會責任總體情況進行了評分，而且還對企業履行社會責任情況進行評級，評價指標較為豐富和全面。

2. 解釋變量：董責險（Doins）

借鑒Yuan等（2016）[33]的研究，本文采用虛擬變量Doins來度量上市公司購買董責險的情況，如果上市公司公告中披露了董責險購買的相關信息，并經過董事會和股東大會投票通過，則認為該上市公司當年購買了董責險，Doins=1；反之，則Doins=0。

3. 控制變量

借鑒賈興平和劉益（2014）[36]、Yuan等（2016）[33]等的研究，本文選取企業規模（Size）、財務杠桿（Lev）、總資產收益率（Roa）、企業成長性（Growth）、經營現金流量（Cash）、機構投資者持股比例（Inshare）、股權集中度（Concen）、董事會規模（Board）、固定資產占比（Ppel）、上市年齡（Age）、交叉上市（Cross）等作為控制變量。

主要變量定義如表1所示。

表1 主要變量說明

（三）實證模型

借鑒賈興平和劉益（2014）[36]、Yuan等（2016）[33]的研究，本文建立模型（1）來檢驗假設H1。

在模型（1）中，本文主要關注董責險（Doins）的系數符號及其顯著性。若β1顯著為正，則假設H1 得到驗證。

四、實證結果分析

（一）描述性統計

表2報告了各主要變量描述性統計結果。從中可知：企業社會責任（Csr）總得分的均值為23.953，中位數為21.230，最小值為-4.090，最大值為75.190，表明樣本公司間履行社會責任情況存在較大差異，樣本總體呈右偏分布；董責險（Doins）的均值為0.061，表明樣本公司中僅有約6.1%的上市公司購買了董責險，這與我國上市公司購買董責險比例偏低的現狀較為相符。

表2 描述性統計

（二）相關性分析

表3 報告了主要變量的Pearson 相關性分析結果。從中可知，企業社會責任（Csr）與董責險（Doins）在1%的水平上顯著正相關，初步驗證了假設H1。企業社會責任（Csr）和絕大多數控制變量（除固定資產占比Ppel）均在1%的水平上顯著相關。絕大部分控制變量之間亦呈現出顯著的相關性，且各變量之間的相關系數的絕對值均小于0.6，這表明變量之間不存在嚴重的多重共線性。由此可見，本文控制變量的選取較為合理。

表3 主要變量的Pearson相關性分析（1）

表3 主要變量的Pearson相關性分析（2）

（三）回歸分析

表4報告了董責險影響企業履行社會責任的回歸結果。從列（1）可以看出，在不加入控制變量和不控制年度和行業固定效應的情況下，企業社會責任（Csr）與董責險（Doins）在1%的水平上顯著正相關。從列（2）可以看出，在僅控制年度和行業固定效應之后，企業社會責任（Csr）與董責險（Doins）仍然在1%的水平上顯著正相關。從列（3）可以看出，在加入控制變量和控制年度和行業固定效應之后，企業社會責任（Csr）與董責險（Doins）在10%的水平上顯著正相關，假設H1得到驗證。這表明，董責險可以促進企業更好地履行社會責任，這一結果驗證了董責險的“外部監督假說”。

表4 回歸結果

（四）穩健性測試

1. 替換企業社會責任度量方式

和訊網不僅披露了企業社會責任的總得分，而且還依據履行情況將企業社會責任表現從高到低評為A、B、C、D、E五個等級。為了檢驗研究結論的穩健性，本文采用企業社會責任等級來度量企業社會責任履行情況，并采用模型（1）進行有序logit回歸，回歸結果如表5列（1）所示，回歸結果進一步驗證了假設H1。

2. 對自變量和控制變量滯后一期

在前述檢驗中，本文采用當期的董責險（Doins）變量和控制變量對當期企業履行社會責任情況（Csr）進行回歸，這容易忽視可能存在的反向因果對研究結論的影響。為此，本文將模型（1）中董責險（Doins）變量和所有的控制變量均滯后一期，回歸結果如表5列（2）所示，回歸結果進一步驗證了假設H1。

3. 剔除企業社會責任總得分為負的樣本

借鑒賈興平和劉益（2014）[36]的做法，本文在穩健性檢驗中將企業社會責任總得分為負的樣本刪除，并重新采用模型（1）進行回歸。這是因為，企業社會責任總得分為負的公司通常屬于比較極端的樣本。回歸結果如表5列（3）所示，回歸結果進一步驗證了假設H1。

表5 穩健性檢驗結果

（五）內生性檢驗

1. 傾向匹配得分法（PSM）

從描述性統計可以看出，樣本公司中董責險（Doins）的均值為0.061，占比很低。因此，按照全樣本進行回歸可能存在樣本（自選擇）偏差問題。為此，本文借鑒Yuan等（2016）[33]的研究，采用傾向得分匹配法，按照1：2的比例進行有放回匹配以緩解可能存在的樣本（自選擇）偏差對回歸結果的影響。具體來說，本文將購買了董責險的樣本作為處理組，將未購買董責險的樣本作為對照組。考慮到公司規模、資產負債率、總資產收益率、營業收入增長率、第一大股東持股比例、董事長與總經理兩職兼任、獨董比例、公司內部控制質量、產權性質是影響企業購買董責險的主要因素，本文將上述變量作為匹配變量，匹配結果較好地滿足了平衡性假設。

匹配之后的回歸結果如表6列（1）所示，從中可知，在控制可能存在的樣本（自選擇）偏差之后，假設H1再次得到驗證。

表6 PSM和Heckman檢驗結果

2. Heckman兩步法

為了緩解企業購買董責險可能存在的自選擇問題，本文借鑒袁蓉麗等（2018）[37]的研究，采用Heckman兩步法進行檢驗。在第一階段，本文主要考慮公司規模、資產負債率、總資產收益率、營業收入增長率、第一大股東持股比例、董事長與總經理兩職兼任、獨董比例、公司內部控制質量、產權性質等因素對董責險需求的影響，并據此建立Probit模型來估計上市公司購買董責險的逆米爾斯比（IMR）。在第二階段，本文將逆米爾斯比（IMR）加入到模型（1）中重新進行回歸，回歸結果如表6列（2）所示，從中可知，在控制自選擇問題之后，假設H1再次得到驗證。

3.工具變量法

本文的研究發現，董責險的引入可以促進企業履行社會責任，即董責險對企業社會責任發揮了積極的治理效應。事實上，保險公司在承接保險業務之前會對潛在客戶履行社會責任等情況進行調查，那些社會責任履行情況本來就較好的企業更容易成為保險公司的客戶。為了控制可能存在的內生性問題對研究結論的影響，本文采用工具變量法進一步進行內生性檢驗。借鑒袁蓉麗等（2018）[37]的做法，選擇同行業同省份其他上市公司購買董責險的均值（Mdoins）作為工具變量。由于同行業同省份企業面臨相似的行業特征與外部風險，同行業同省份其他企業購買董責險的情況可能影響本公司的購買意愿，但并無明顯證據表明同行業同省份其他企業購買董責險的情況會對本企業履行社會責任產生影響，因而這一工具變量滿足外生性要求。在采用工具變量法進行穩健性檢驗時，本文采用兩階段最小二乘法（2SLS）進行回歸（回歸結果見表7）。

表7 工具變量2SLS檢驗結果

從表7列（1）可以看出，董責險（Doins）與工具變量（Mdoins）在1%的水平上顯著正相關，表明不存在弱工具變量。從表7列（2）可以看出，企業社會責任（Csr）與董責險（Doins）在1%的水平上顯著正相關，表明在控制可能的內生性問題之后，假設H1仍然得到驗證。

（六）進一步檢驗

1.區分董責險保護程度的異質性

已有研究發現，董責險保險金額、賠償限額以及保險年限可以從不同層面反映董責險對高管保護程度的差異性，且董責險保險金額越大、賠償限額越高、保險年限越長則意味著董責險對高管的保護程度更好[38]。由于董責險保險金額、賠償限額以及保險年限等信息并不屬于證監會強制要求上市公司披露的信息，導致相關數據較難獲得。通過查閱2010-2019年我國滬深A股上市公司年報以及中國資訊行發布的滬深A股上市公司公告，僅獲得106個同時披露了董責險保險金額、賠償限額以及保險年限的數據樣本。為了避免可能的樣本（自選擇）偏差問題，本文采用最近鄰匹配法按照1：2的比例對樣本進行匹配，將披露了董責險保險金額、賠償限額以及保險年限數據的樣本作為處理組，將未購買董責險的樣本作為對照組，并將對照組中董責險保險金額、賠償限額以及保險年限全部賦值為0，匹配變量與前文一致，匹配之后的多元回歸結果如表8所示。

表8 區分董責險保護程度的異質性

從表8 可知，企業社會責任（Csr）與董責險保險金額（Doinsp）、賠償限額（Doinsl）分別在10%和5%的水平上顯著正相關；企業社會責任（Csr）與董責險保險年限（Doinst）的回歸系數為2.371，T 值為1.57。這表明，董責險保險金額越大、賠償限額越高，即董責險對高管的保護程度越好，越能有效促進企業積極履行社會責任。

2.區分公司治理機制的異質性

董責險推出的初衷主要是彌補公司已有激勵和監督機制的不足，以更好地激勵和監督高管履行受托責任。許榮和王杰（2012）[21]的研究結果表明，董責險會與公司其他治理機制產生互動影響。賈寧和梁楚楚（2013）[39]研究發現，董責險激勵和監督功能的發揮并不是孤立的，而是會受到法律和監管制度等外部環境的影響。那么，當公司的激勵和監督機制存在差異時，是否會影響董責險激勵和監督功能的發揮，進而影響董責險與企業社會責任之間的關系。為此，本文進一步分別從薪酬激勵以及獨董比例這兩個激勵和監督機制視角考察其他公司治理機制異質性對董責險與企業社會責任之間關系的影響。

（1）薪酬激勵

薪酬激勵是企業激勵高管的一種主要激勵機制。羅正英等（2018）[19]考察了高管薪酬激勵對企業社會責任履行的影響后發現，高管薪酬越高越能正向激勵高管關注企業的長期發展，而企業的長期發展需要企業積極履行社會責任。因此，高管薪酬激勵可以有效促進企業積極履行社會責任。當高管薪酬越高時，意味著公司已經給予了高管較強的激勵，這一方面可能會降低公司為高管購買董責險的概率，另一方面可能會對董責險激勵功能形成一定的替代，從而弱化董責險對企業社會責任履行的促進作用。由此可以推測，高管薪酬越高越會弱化董責險對企業社會責任的正向影響。

為了驗證這一推測，本文采用高管薪酬的自然對數（Wage）作為薪酬激勵的代理變量，并在模型（1）中加入薪酬激勵（Wage）、董責險與薪酬激勵的交乘項（DoinsxWage），回歸結果如表9列（1）所示，從中可知，公司薪酬激勵越強越會弱化董責險對企業社會責任的正向影響。其原因可能在于，高管薪酬激勵對董責險的激勵功能形成了一定的替代，弱化了董責險對高管推動企業積極履行社會責任的激勵效果。

表9 區分公司治理機制的異質性

表9 區分公司治理機制的異質性（續）

（2）獨董比例

設立獨立董事是公司一項重要的監督機制。獨立董事可以對高管的行為決策進行監督，更好地維護中小股東和公司的整體利益。已有研究發現，公司中獨立董事的比例越高，越能對高管履行社會責任等行為進行有效監督，促進高管更加積極地履行社會責任[40]。當公司獨董比例越高時，越會減少董責險促進企業履行社會責任的作用空間，即獨董比例這一監督機制越強越會弱化董責險對企業社會責任的正向影響。由此可以推測，獨董比例越高越會弱化董責險對企業社會責任的正向影響。

為了驗證這一推斷，本文在模型（1）中加入獨董比例（Ddbl）、董責險與獨董比例的交乘項（DoinsxDdbl）以考察獨董比例對董責險與企業社會責任之間關系的影響。回歸結果如表9列（2）所示，從中可知，獨董比例越高越會弱化董責險對企業社會責任的正向影響。其原因可能在于，獨立董事對董責險的監督功能形成了一定的替代，弱化了董責險對高管推動企業積極履行社會責任的監督效果。

五、結論與啟示

（一）結論

與已有研究大多從企業價值、資本成本、盈余質量等財務視角考察董責險的經濟后果不同，本文以2010-2019 年我國滬深A 股上市公司為樣本，從企業社會責任這一非財務視角檢驗董責險的經濟后果。實證結果表明，企業引入董責險可以顯著促進企業履行社會責任。這一研究結論在采用變量替換、對自變量和控制變量滯后一期、剔除企業社會責任總得分為負的樣本、傾向得分匹配法（PSM）、Heckman 兩步法、工具變量法等方法進行穩健性和內生性檢驗后依然成立。進一步區分董責險對高管保護程度以及公司治理機制異質性后發現，董責險對高管的保護程度越好（保險金額和賠償限額更高）越能促進企業履行社會責任；公司激勵和監督機制越強（高管薪酬越高、獨董比例越高）越會弱化董責險對企業履行社會責任的促進作用。

（二）啟示

第一，企業引入董責險可以顯著促進企業履行社會責任，即購買董責險會對企業履行社會責任產生積極的影響。可見，保險公司不僅關注企業在企業價值、資本成本和盈余質量等財務層面的表現，還關注企業在社會責任履行這一非財務層面的表現。因此，國家應當積極鼓勵和支持董責險業務的發展，提高董責險在上市公司中的投保率，以期為改善企業社會責任履行情況提供新的解決方案。

第二，董責險對企業社會責任的正向影響會受到公司激勵和監督機制的影響。因此，企業在引入董責險時應當綜合考察公司已有的激勵和監督機制。當激勵機制和監督機制越弱時，企業購買董責險越可以更好地彌補這些激勵和監督機制的不足，激勵和監督高管積極履行社會責任。認識這些原理，可以幫助企業更加“因地制宜”地引入董責險，激勵和監督高管積極推動企業履行社會責任。