油市基本面和價格邏輯

自石油產業誕生以來，對國際油價的研究可謂卷帙浩繁。由于石油資源具有地緣、經濟、金融和政治等多重屬性，因而對其研究的視角也大相徑庭，但不管怎樣，國際油價不可能長期呈現與供需平衡相悖的漲跌態勢。站在每桶100美元關口解讀國際油價多少有些短視，觀察油價曲線需要一個更寬廣的時間尺度。長期來看，決定油價基本因素還是供求關系，而地緣沖突等其他因素影響僅僅是短期震蕩。

按地緣分區，目前全球主要區域基準石油市場在西區有兩個重要基準原油，分別是西得克薩斯輕質原油（WTI）和布倫特（Brent）原油，而東區基準原油則由迪拜原油（Dubai）及阿曼原油（Oman）來承擔。WTI原油產自美國內陸西得克薩斯，屬于低硫輕質原油。作為主要的原油期貨交易品種，WTI原油在芝加哥商品交易所集團（CME）紐約商業交易所（NYMEX）掛牌交易，區域內（大西洋西區）現貨原油普遍以WTI為基準原油聯動作價。期貨原油可以實貨交割，交割地位于美國俄克拉荷馬州的庫欣地區（Cushing）。

在現實市場中，幾乎不存在需求量與供應量之間的完全相等，庫存普遍存在，因此“供應量=需求量”假設顯然不反映真實的市場情況。合理的基本面模型應該建立在需求量、供應量和庫存量的等式上，這也說明需求和供應之間是動態平衡關系。“供應量-需求量=庫存量”在一個給定區域內，的確存在一個等量關系，甚至可以說庫存是區域供需平衡的結果，是對區域整體基本面直接反映。如果庫存持續增加，則反映出基本面出現供大于求。但基于全球石油市場存在地緣上的天然分區，則需要進一步將供、需、存三要素基本面分析框架跨區延伸。以兩區為例，區域內供、需、存平衡不僅僅是依靠自身解決的。當一個地區出現供不應求的時候，可以通過進口彌補，對應地區因出口而化解自身供大于求的矛盾。如果兩區基本面態勢是嚴重失衡的，那么這種貿易流向是單向的，供大于求地區資源將持續流向供不應求地區，這個格局也必然反映在兩區價格中。如果兩區基本面態勢是相對平衡的，那么這種貿易流向可能是雙向的，也可能不發生。國際石油市場地緣供需格局就存在上述跨區間的失衡和平衡。在供、需、存三要素作為變量基礎上，價格對供應和需求經典影響規律繼續發揮邏輯作用。

自地緣沖突爆發以來，油價顯然受到戰爭刺激和主導，一路高歌猛進。Brent主力合約最高漲至139.13美元/桶，WTI主力合約最高漲至130.5美元/桶，刷新了2008年金融危機以來最高紀錄。盡管短期國際油價仍將受地緣沖突時常和烈度影響，但中長期看，其未來走勢還是要回到油市基本面和價格邏輯框架來里來分析。綜合來看，當下全球能源需求端并沒有改變，且因疫情尚未結束，經濟形勢對高油價缺乏支撐。一旦地緣局勢緩和，油價回落將是大概率事件。百元/桶油價，在數字上是一個標志性事件，但很難長期持續。

站在油市基本面和價格邏輯視域，國際油價未來走勢可能呈現以下情景：情景一，地緣沖突短期結束，且伊核協議落地，油價或倒“V”型反轉。此前基于地緣危機引發的油價上漲動力將不復存在，油價未來走勢料或出現倒“V”字型反轉。考慮到多國對俄能源制裁遏制供應端因素，油市基本面依然偏緊，會對油價形成較強支撐，空頭難以擊穿每桶85美元-90美元區間價格。情景二，沖突短期結束，但伊核協議未能落地，油價震蕩回落。在該情景下，此前基于供應中斷邏輯不復存在，但低庫存且全球剩余產能不足仍然成立，油價中長期存在供需基本面支撐。伊朗閑置產能遲遲不能釋放，將有利于供應端偏緊氛圍持續，油價維持較高區間仍有可能。情景三，沖突長期持續，且不斷升級，油價仍有震蕩上漲空間。今年全球原油供應和需求本來是緊平衡狀態，未來地緣沖突持續和升級，將持續烘托市場對供應中斷風險的預期，這將是高油價最重要的推手。