獨董為何在第二個任期敢說“不”？

鑒于第二任期的獨董更可能履行監督職能，建議使董事會的不同獨董處于任期的不同階段，將一定程度可以避免由于連任動機不同、獨董監督行為不同的局面。即將董事會成員分成若干組，規定每一組有不同的任期，分批分次更換董事成員

2003年起，我國上市公司正式推出強制性獨立董事制度，獨董在改善上市公司治理水平，加強對公司內部人的監督，切實保護中小投資者利益等方面被寄予厚望。然而在治理實踐中，獨立董事是否能起到監督作用一直是備受爭議的問題，其中很重要的原因在于，上市公司的治理過程對外部投資者和監管層是一個“黑箱”。我們相當缺乏對獨董實際監督行為的觀察和分析，因而難以評估獨董究竟在上市公司中發揮了怎樣的作用，也不易區分不同的獨董之間在監督動機和治理行為上存在怎樣的差異。對于這些重要治理實踐的考察不足，制約了學術界提出改善我國獨董治理作用的針對性意見。

通過對我國上市公司實踐的研究，我們尋找到解決上述問題的一個可能突破口，即聚焦于獨董對董事會提案提出公開否定意見。而為讓獨董發揮有效的監督作用，改變“逆淘汰”機制和文化十分重要。

第二個任期上更容易說“不”

從2004年12月開始，滬深交易所要求上市公司披露獨董針對董事會提案發表的具體意見，包括提案內容、董事會表決結果、投反對票或棄權票的董事姓名和理由等信息。這一獨特的披露要求，使我們可以直接觀察獨立董事對董事會提案公開出具的非贊成意見。其中，獨董公開表達對提案的否定態度，往往受到資本市場和社會媒體的密切關注，引發外部投資者重新評估所投資公司的治理狀況。

2010年從港交所回歸A股市場的上市公司大連港（601880.SH）深陷“獨董門”，在其年末公布的董事會提案公告中，公司獨董吳明華對10項提案中的5項投出反對票、2項提案投出棄權票。這一事件受到財經媒體廣泛關注，事件發生期間公司股價應聲下挫，獨董吳明華否決的大連港對中鐵渤海鐵路輪渡公司超過50倍市盈率的股權收購計劃也因此受到投資者關注和質疑。顯然，這種對董事會、對內部人說“不”的行為，是獨董履行監督職能的一種真實、直接而重要的表現。

獨董發表否定意見成為我們有機會打開公司實際治理“黑箱”的鑰匙。在對獨董說“不”行為的數據分析中，我們發現了一個有趣的現象：獨立董事往往在其最長可以連任兩個任期的第二個任期中，更可能對董事會提案提出否定性意見。

按照證監會2001年頒布的《關于上市公司建立獨立董事制度的指導意見》的規定，“獨立董事每屆任期與該上市公司其他董事任期（三年）相同，任期屆滿，連選可以連任，但是連任時間不得超過六年。”上述規定意味著一位獨董在一家公司任滿兩個任期后必須離任，只有在首個任期獨董才涉及連任問題。

根據統計，在所有獨立董事提出否定意見的案例中，接近三分之二的獨董都處于其第二任期，相關結果對于一系列的統計分析都指向一致的結果。這意味著多數的獨董在其第二任期，沒有連任可能之后，更有動力去公開質疑董事會，對可能傷害股東權益的董事會提案大膽說“不”。

連任動機影響獨董履職進退

出現這一現象與獨董履行監督行為背后的動機密切相關。獨董是否盡力維護股東利益，履行監督職能，是權衡收益風險的均衡結果。

一方面，出于規避法律風險或聲譽風險的動因，獨董有激勵對公司進行監督。在法律風險上，根據公司法的規定，董事會提案違反法律法規，致使公司遭受嚴重損失時獨董也需要承擔相應責任。但如果獨董在表決中表明異議并記載于會議記錄的，該董事可以免除責任。在實際案例中，2001年鄭百文公司因年報中存在嚴重虛假和重大遺漏受到證監會處罰，原獨立董事陸家豪也受到監管方的懲處，不僅被處以罰款10萬元，還禁止其擔任其他公司獨董職務。在聲譽風險上，獨董如因未能履行監督職能，使公司受到監管部門處罰對于獨董本人的社會聲譽損失巨大。

但另一方面，在上市公司任職能夠為獨董帶來可觀的薪酬和良好的聲譽，而獨董能否順利任職和連任又受到公司大股東和管理層的重要影響。因而出于獲得財富和積累社會關系的考慮，實務中獨董普遍希望保留職務，實現連任，甚至因此犧牲其應履行的監督職能。

由此，在我國特殊的任期制度安排下，獨董的監督動機出現了明顯的階段特征：在首個任期中，受到連任動機的影響，獨董權衡之下更可能袒護公司內部人；而在第二任期中，制度上無法再次連任的獨董出于其免責和保護個人聲譽的考慮，更加有動力完成監督工作，發揮監管層和市場長期期待的公司治理功能。

我們在對獨董說“不”現象的考察中還遺憾地看到，那些公開質疑董事會提案、發揮監督作用的獨董往往遭遇公司的排擠，未來也更難以在其他公司獲得相應職務。換言之，努力履職的獨董在我國治理實踐中遭遇了“逆淘汰”。統計結果表明，在那些“逆淘汰”積極履職獨董的公司中，獨董出于連任動機而避免公開質疑董事會的現象更為嚴重。這一發現顯示，排擠履行外部監督職能的獨董會抑制公司后續任職獨董的監督動力，造成獨董面臨更大的履職壓力。由此可見，“逆淘汰”行為對削弱獨董的外部治理作用具有長期的影響，這種文化可能是造成我國資本市場獨董普遍不能發揮應有的獨立監督作用的重要原因。

返聘、棄任折射惡劣文化

應該說，獨董說“不”呈現任期階段特征，僅僅是我國一些上市公司中存在逆淘汰說“不”獨董和任人唯親的董事會文化的惡果之一。獨董返聘現象和獨董換屆未連任現象同樣是上述惡劣文化存在的反映。

所謂“獨董返聘現象”指的是那些溫順配合的獨董，會在兩個任期結束后，經過一個短暫的間隔，重新被聘請回來擔任獨立董事。我們的觀察發現，那些存在返聘獨董的公司未來會存在更多損害股東利益的“隧道挖掘”行為，公司內部人把他們熟悉的獨董聘請回來是希望幫助他們一起“做壞事”。獨董返聘現象的存在，一方面表明獨董比例不少于三分之一的監管要求，一定程度上已經演變為公司上市的一個基本合規性要求。在他們的眼中，真正的獨董和返聘回來的獨董都是獨董，沒有什么兩樣。事實上，按照一些國家公司法的規定，獨董任期超過一定期限就不會再被認為是獨立董事。另一方面，獨董返聘現象的存在也從新的角度表明，我國一些公司存在任人唯親的董事會文化。他們沒有選擇其他獨董，而是選擇了自己熟悉的、溫順聽話的獨董，“任人唯親”。

而所謂“獨董換屆未連任現象”指的是，一些上市公司的獨董雖然發現了公司的潛在問題，但礙于人情世故，并不敢公開辭職，只能在第一屆任期結束換屆時選擇不再連任。我們的觀察發現，存在換屆未連任獨董的公司未來發生違規的可能性很大，其中會計背景的獨董離職尤其如此。因此獨董換屆未連任成為我們識別問題公司的潛在途徑，所謂“此時無聲勝有聲”。

出于類似的原因，我們這里的觀察發現，由于擔心在第一任期說“不”后直接遭到“逆淘汰”，很多獨董只有在第二任期才出于聲譽和法律責任的考量說“不”。

探索任期交錯扭轉“逆淘汰”

我們的研究表明，為了讓獨董在中國公司治理實踐中發揮有效的監督作用，改變逆向淘汰積極履職的獨董的機制和文化變得十分重要。而獨董挑戰主要股東和董事會議案，需要制衡的其他股東為其“伸張正義”。因此，我國上市公司股權結構的優化和制衡將成為獨董發揮有效監督作用的制度基礎。

此外，鑒于第二任期的獨董更可能履行監督職能，我們研究的另一個政策建議是使董事會的不同獨董處于任期的不同階段，將一定程度可以避免由于連任動機不同、獨董監督行為不同的局面。

其中，一個可以考慮的方案是在我國上市公司董事會組織中積極探索和推行獨董任期交錯制度。即將董事會成員分成若干組，規定每一組有不同的任期，分批分次更換董事成員。有證據表明，分批更換董事有利于保持董事會的穩定和對公司長期價值關注。我們的研究則進一步表明，保證公司履職獨董不在同一任期同時輪換對于獨董履行監督職能存在積極作用。

作者系中國人民大學金融學教授，闞鑠對本文的寫作亦有貢獻。實證研究請參閱鄭志剛、闞鑠和黃繼承《任期階段與獨立董事意見發表》一文