基于EVA的節能風電價值評估研究

袁野

隨著人們意識到清潔能源的重要性后，新能源發電成為電力行業新的焦點，風能、太陽能發電應運而生。近幾年風電行業無論是在產品成熟度上還是在市場規模上都愈發成熟，但該行業企業的發展也同時面臨著巨大挑戰，我們引入EVA模型對該企業的經營狀況和價值進行評價評估，從而了解到企業真實的經營狀況并對企業未來發展提出一些建議。

一、研究基礎

（一）EVA模型的概念

EVA模型全稱經濟增加值模型，是指超過資本成本的投資回報，也就是公司獲得的經營收益減去投資成本的差額，其中投資成本包括權益資本的成本和債務資本的成本。EVA模型是建立在委托代理理論這個理論基礎之上的，委托代理理論認為股東與代理人之間各自所追求的目的不同，所以要通過一定的激勵機制去促使代理人為股東服務，實現股東財富最大化這個目標。而EVA模型與此理念相同，只有當公司的經營利潤減去各種投資成本結果為正的時候，才產生了經濟增加值，由此才給股東產生了財富。EVA指標與凈利潤指標有很大的不同，EVA更加注重對企業經濟價值的評估，從而彌補了凈利潤只注重對企業會計價值評估的缺陷，該指標可以更好地反映企業的經營管理狀況。

（二）EVA的計算公式

EVA的計算公式為：經濟增加值=稅后凈營業利潤-期初資本總額*加權平均資本成本。通過該公式可以計算出2016年至2020年五年的EVA值。

二、基于EVA的節能風電業績評價

（一）企業背景

節能風電是由中國節能環保集團有限公司控股的，辦公地址位于北京的一家國有大型企業，公司全稱為中國節能風力發電股份有限公司，已于2014年在上海A股上市（股票代碼601016），主要提供清潔能源發電服務，其中風電和太陽能發電為其主營業務，是國內為數不多的以風電運營為主業的上市公司，風力發電業務的收入占比超過99%，公司也同時從事風電建設施工，運營維護等業務。新疆甘肅等西部地區占據公司的收入份額較多，公司積極響應國家西部大開發的號召，充分利用這些地區豐富的風力資源。在國家提出碳中和碳達峰的遠期目標和大背景下，該公司的主營業務與電力行業發展大方向趨同，公司未來前景較為可觀。

（二）節能風電EVA計算

1.稅后凈營業利潤NOPAT

稅后凈營業利潤剔除了稅收對公司利潤的影響，有助于更好地反映企業真實的盈利狀況，但是如果只考慮稅收對利潤的影響，會有一定的局限性，因此我們需要將一些調整項目考慮進來，將利息費用、資產減值損失、遞延所得稅、固定資產折舊、無形資產攤銷等項目都納入調整項目，目的是為了最大限度地還原公司的真實經營狀況。新能源發電行業屬于重資產行業，企業發展初期設備投入對資金的消耗非常大，如企業是舉債經營，那么負債就會影響到企業的稅后凈營業利潤，則該指標就可以如實反映出企業的經營狀況。

2.資本總額TC

資本總額是指債務資本與權益資本的和減去在建工程后的差額，在一定程度上反映了企業的經營規模，與企業的資本實力呈正相關。為了更加全面地考慮資本總額這個項目，我們將負債和所有者權益考慮進來，將短期借款、長期借款、遞延所得稅、應付賬款等項目納入調整項目，以獲得較為準確的資本總額數目。

3.加權平均資本成本WACC

加權平均資本成本=債務資本成本*（1-企業所得稅稅率）*債務資本比重+權益資本成本*權益資本比重。債務資本成本選取人民幣貸款參考利率中長期貸款利率4.75%計算。權益資本成本則采用CAPM模型進行計算，無風險利率采用2018年至2020年每年十月份的五年期國債收益率，平均市場報酬率采用滬深300近十年的平均收益率，為11.3%。β值的選取調取電力設備板塊指數每年的波動比例，用該比例與上證A股指數每年的波動比例的比值為β值。其中2016年與2020年板塊的波動幅度大于上證指數，所以β值較大，反之β值則較小。

4.EVA計算

（三）節能風電EVA指標分析

從表中計算出的數據可以看出，該公司的負債率較高，權益資本比例年均僅占到35%左右，因此也每年為公司帶來了高額的利息支出，對公司運營的穩健性產生了一定影響。EVA因為在計算時對一些項目進行了調整，可以減少一些項目對公司真實經營狀況的影響，但是凈利潤計算時并未考慮這些，EVA為正值代表公司經營為企業創造了價值，但凈利潤為正的情況下企業價值的增加不一定是正的，因此EVA可以更加客觀地反映企業價值的變化。我們觀察已經計算出來的EVA值，發現近五年的值都為正數，且皆大于凈利潤的數值，該公司EVA值比凈利潤值大的原因在于公司善于利用負債經營，且能保證經營的收益率大于借款利率，所以公司實際創造出的價值遠遠大于凈利潤所呈現的那一部分，因此EVA值也會更大，說明了近五年來公司每年都為股東創造出了新的價值，且實際創造出的價值比凈利潤所表現出的更多，公司的經營管理體系是比較高效的。但是2020年相較于2019年EVA值出現了負增長，主要原因是稅后經營凈利潤沒有增加，但是加權平均資本成本和資本總額增加了，導致EVA值出現了下降，但是EVA值依舊大于凈利潤，說明該公司的實際業績依舊處于被低估的狀態。

三、研究結論與啟示

（一）行業發展

對于新能源發電這樣一個重資產行業來說，公司的初始投資成本較高，導致公司負債較重，觀察發現，該行業的企業負債率普遍較高，同樣以風力發電為主業的三峽能源，金風科技等公司負債率均超過60%，而節能風電的負債率更是高達70%，較大的利息支出嚴重影響了公司的利潤表現，但好在該行業后續生產成本較低，行業毛利率高達50%，從而凈利率較高，使得公司在這種高杠桿經營模式下，依舊可以保持正的凈利潤且可以繼續為股東創造價值，說明該公司的資本運營能力非常強，同時隨著碳排放交易市場的成熟，該行業企業每年靠出售碳排放指標就可以獲得不少額外收入，且風電行業利潤率明顯高于傳統火電行業，因此該行業股票市盈率普遍比傳統行業的市盈率要高出許多。風電行業目前還處于發展初期，在國家號召鼓勵節能減排的大環境下，該行業方興未艾，等度過當前大幅度成本投入時期后，在負債利息對公司凈利潤的影響降低后，該公司的盈利能力有望進一步增強。

（二）公司內部管理

通過引入績效管理的理念來增強公司內部管理，進而增強企業的核心競爭力。從企業財務維度來看，企業自身的盈利能力較好，但由于企業本身負債較多，所以要著重提升償債能力，同時要開源節流，做好日?，F金流的管理工作，注意控制風險提高公司的金融穩定性。同時企業還要加大研發投入，著重對產品進行優化改進工作，在保質保量的前提下降低企業產品的成本，同時優化建設施工環節和運營維護流程體系，加強成本控制，增強行業內競爭力。風電行業因為設備部件更換較為復雜，因此對產品的質量和壽命要求極高，通常產品使用時間超過十年，所以企業應該嚴格把控產品質量，塑造企業品牌形象，打造良好的口碑。同時企業應注重客戶的產品問題反饋以及客戶的維護與開發。通過以上這幾個方面的措施，可以對企業日常運營進行優化，保障企業的可持續發展。

（三）企業本身

通過計算出的EVA數據得出近五年該公司的EVA復合增長率高達46.7%，近三年的該數值趨于平穩，通過觀察公司財務報表發現該公司股票每股凈資產和每股資本公積大幅增加，權益乘數也逐年增大，說明公司總資產在正向增長，我們采用PE估值法得出節能風電的市盈率為46.69，高于當前動態市盈率27.73，同時也高于同行業平均市盈率24.97，當前該公司股票依舊處于低估狀態，也證明了EVA模型對企業價值進行了比較準確的評估。EVA模型將企業好幾項日常支出對利潤的影響因素考慮了進來，比凈利潤項目更加真實地反映了企業的經營狀況，是對委托代理理論的一種詮釋，有助于股東掌握企業的真實經營狀況。通過EVA模型的評估得出的數據，發現企業未來依舊有價值增長的動力，該公司發展前景較為明朗。

四、展望

通過EVA模型，我們得出上市公司節能風電最近五年的經營管理較為出色，為公司股東持續創造了價值。隨著風電伙伴行動方案的落地，未來幾年全國總裝機規模將會持續提高，成本最低也會降至0.1元一度，行業紅利將會逐步體現。而該公司現依舊處于被低估狀態，隨著時間的推移，我們有理由相信它會回到正常的估值水平，且能繼續為股東和公司創造價值。

（作者單位：延安大學經濟與管理學院）