佩蒂股份：業績與估值有望戴維斯雙擊

周少鵬

市場方面，安信證券認為，目前市場核心矛盾依然是在博弈穩增長政策下對于基本面的預期，美聯儲加息等外圍因素的干擾是次要的。但即便在穩增長已然形成一致預期的背景下，當前時點投資者還是在擔心風險與關注機會上產生分歧。具體表現為，市場短期會因為穩增長政策出現反彈，但經濟下行壓力的預期在某一階段會占優于穩增長政策預期，市場呈現先下跌，而后伴隨出臺更強力的穩增長政策再上漲的特征，這點在2012年體現得非常明顯。同時，在歷史上A股盈利下滑周期中，市場上行也往往存在阻力，這種對2022年上半年的映射也使得市場風險意識提高。

對此，安信證券認為當前不應悲觀，磨底的階段更需要耐心，春節后對指數應該更加樂觀。在風格層面，往后相當一段時間穩增長趨勢是明確的，穩增長政策下對于基本面預期的博弈過程中市場最終會站在政策這邊，“經濟底”可能發生在2022年二季度，這決定了滬深300指數中期回擺概率大，風格會進一步均衡。

投資方向上，高景氣高估值賽道產業整體趨勢中期看好，但短期波動性會明顯增強，只能以時間換空間。“智能化”是2022年A股首選產業賽道方向，智能化產業賽道可以沿著“一體兩翼”路線布局，即智能汽車產業鏈為主體，智能制造裝備（軍工產業鏈，AR/VR，智能數控，工業機器人）和數字經濟（網絡安全、數字孿生（包含元宇宙）、工業互聯網）為兩翼。同時，穩增長預期帶動下優先聚焦長邏輯賽道，以電力為核心的綠電產業鏈依然是重中之重。

佩蒂股份（300673）主要從事寵物食品和寵物玩具業務，是目前國內寵物行業最具規模和影響力的公司之一。當前公司的邏輯主要有以下幾點：1）2021年業績受困越南工廠停產和匯兌損失雙重影響，2022年兩方面都會有改善;2）今年公司產能將有大幅釋放，產能瓶頸緩解，同時中美關稅取消對業績有回補預期;3）自主品牌開拓國內市場，有望戴維斯雙擊。

公司有8成以上的收入來源于海外，2021年之前經營不錯，收入端每年都能穩定增長。在2020年高基數背景下，2021年上半年收入和業績同比實現22%和50%的快速增長，表現很給力。然而去年三季度單季收入同比下滑48%，凈利潤同比下滑65%，業績變臉。究其原因主要是越南新冠疫情導致工廠從8月7日起臨時停工。

10月14日，越南的好嚼及其下屬子公司德信工廠恢復經營，26日巴拉啦工廠也恢復正常生產，至此公司在越工廠全部實現復工復產，從11-12月來看，已經恢復到80%的產能，今年收入逐步恢復是大概率事件。

公司業績受人民幣升值影響較大，2018年-2019年每年有六七百萬的匯兌收益，2020年匯兌損失高達2367萬元，2021年上半年匯兌損失還有612萬。公司一年凈利潤1億出頭，匯兌損失占比約四分之一。2020年人民幣兌美元匯率升值近7%，人民幣匯率維持強勢不利于出口，12月央行提高了外匯存款準備金意圖明顯，同時美國進入加息周期，今年1月美聯儲會議紀要公布后，3月加息概率提高到70%。全年看匯率對公司影響有改善預期。

另外，公司出口有30%-40%是在美國，中美關稅問題每年對公司利潤的影響在1000-2000萬的水平，若中美貿易關稅今年能調減，對公司業績也有正向刺激。

產能瓶頸是公司近7年不變的問題， 2017年IPO前公司產能利用率便維持在高位，產銷率近100%。從2017年IPO算起，公司先后進行三次融資擴產，主要投向均為擴產，第一次主要是擴原來的主業畜皮和植物咬膠，第二次是在2020年做的定增，擴的是干糧和休閑食品，第三次是去年底剛完成發行的7.2億可轉債，擴的是濕糧和新型寵物食品。

2020年公司畜皮咬膠和營養肉質產能1.54萬噸，植物咬膠產能1.1萬噸，而全年總銷量是2.72萬噸。訂單量非常充足，缺的只是產能。

2022年產能會有大規模釋放的過程，2020年定增擴產的柬埔寨休閑食品項目已經于2021年11月開始出貨，今年產能預計能釋放30%左右，大概3000多噸，新西蘭主糧工廠在四季度基本完成，今年一季度試生產，全年預計會有20%-30%的逐年釋放，大約是4000-6000噸的樣子，對收入端有1-2個億人民幣的增量。同時，國內工廠和越南工廠通過加班加點，產能基本能做到120%以上。全年收入會有一定的增長空間。

佩蒂與中寵是A股寵物用品雙子星，不過二者股價明顯有差別，市場給予中寵估值更高，主要是中寵聚焦的是寵物食品且有自己的品牌，而佩蒂過去主要做的是寵物咬膠，采用的是ODM業務模式，為國外寵物食品企業做代工。

2020年國內寵物行業消費規模約為2065億元，據中信證券估算，國內人均養寵率不到10%，海外是40%，美國高達60%，行業的長期愿景很好。公司等到2018年才啟動雙輪驅動戰略，開始聚焦國內市場，產品以健康和適口性俱佳的寵物食品為主，走的是中高端自主品牌路線。

目前公司還在國內市場持續進行自主品牌的投入來增加市占率，線下渠道除了原來的經銷商，也在推行直銷，在上海、北京和杭州嘗試做直營店布局，2022年開始運營;線上渠道占比大約50%，去年在新媒體方面取得一定突破。公司預計今年自主品牌收入可能會有30%-40%的增長。此外，原來一直對外采購濕糧，溫州濕糧工廠三季度投產，轉自產后毛利率將提升，今年銷售端和利潤端都有比較大的提升預期。如果能在一季報或半年報中看到一些成績，業績與估值有望戴維斯雙擊。