控股股東股權質押與創新績效

賈春香，鞏佳麗

(內蒙古科技大學，內蒙古 包頭 014010)

自從進入21世紀以來，各個國家不斷地提出不同的關于創新的戰略，提高自己的軟實力，我國也是如此。創新是一個國家發展的重要基石，對企業來說不僅能提高其競爭能力，而且還能促使企業趨于行業領先地位。對國家來說其可以提高綜合實力，保持經濟增長。我國目前正在面臨的產業轉型，更加需要從創新方面入手提高自身綜合國力，一個國家經濟方向的創新更需要所有的企業共同大力發展創新，因此，我們需要鼓勵各個企業注重企業創新能力，提高創新產出。控股股東作為企業決策的重要參與者，其所做的行為和決策都會對企業產生重要的影響，股權質押作為最近幾年新興的融資的方式之一，尤其深受創業板或者高新技術企業的歡迎，因為這些企業相對國有企業來說會面臨融資難的問題，為了解決資金問題，從其他金融機構或者銀行將其持有的股權進行質押后的融資方式更便捷，并且也不需要獲得特別審批，流動性相較來說會更好。但是當股東將股權質押以后，當公司經營業績下降，股價下跌，股東擔心害怕失去對企業的權利，促使企業股東的某些行為對企業創新行為產生影響。

1 文獻綜述

許長新、甘夢溪等將創新分成了實質性創新和策略性創新，發現控股股東將其持有的股權進行質押后，有企業滯后一期的實質性創新顯著負相關而與策略性創新并無顯著影響。并發現在控股股東股權質押與實質性創新的關系中，管理層風險偏好才發揮其中介作用。徐維隆、裴悅將2010年-2018年A股上市公司作為研究對象運用門檻效應，發現股東股權質押存在一個門檻值，隨著股東質押股權比例的升高，企業的創新能力先增加后降低。谷文林，孫靜思等通過研究發現股權質押與企業創新顯著負相關，但市場化程度可以緩解這種負相關關系。文雯，陳胤默等得出控股股東將其持有的股權質押后會對企業的創新產生抑制作用，并且相較于傳統企業對高新科技行業的負向關系更為明顯，在實施貨幣政策緊縮期時，二者的負向關系更強。萬赫等發現隨著企業內股權制衡的程度增加，企業控股股東將其持有的股權進行質押后，對企業的突破式創新起著U型的作用。姜曉文以A股上市企業作為研究對象發現在非國有企業中控股股東將持有股份質押后與企業的創新效率產生正向作用。

從現有的研究發現，控股股東對企業創新的影響仍有爭議，因此筆者對二者之間的關系繼續進行研究。

2 理論分析和研究假設

控股股東股權質押與企業創新績效。 控股股東作為企業決策制定的參與者，其行為對企業創新產生影響，當控股股東將其持有的股權進行質押給銀行或者其他金融機構，會獲得資金，如果企業經營不善，經營狀況下降，質押的股權就會面臨平倉的風險，控股股東就會面臨失去企業控制權的問題，而企業創新活動是一項高投入，風險大的一項企業經營活動，在股權質押后，控股股東為了規避創新活動的風險，就會減少企業創新活動的投入與精力，導致企業創新效率下降。另外，控股股東將股權質押以后，由于控股股東既保留了對企業的控制權，又獲得了大量資金，基于掏空動機，會嚴重損害企業其他股東的權利，加大企業第二大代理問題的嚴重性，控股股東所做的決策就會更關注眼前的利益，而不注重企業未來的發展，將資金投入到目前收益大的項目，不利于企業的創新產出。因此提出假設：控股股東股權質押與企業創新績效負相關。

3 實證研究

3.1 樣本選取與數據來源

筆者將選取創業板上市公司2014年-2018年數據，剔除不符合標準及年份或者其他數值異常的數據，共篩選出265家公司1 325個數據，其中企業專利申請量來源于佰騰網，其他數據來源于國泰安數據庫，用Excel進行整理，Stata19進行分析。

3.2 變量選擇

被解釋變量：通過對創新績效的文獻進行梳理，發現大多作者一般用企業專利來衡量創新績效，由于企業專利的申請需要經過嚴格的流程和審批，具有權威性，因此筆者選擇用專利申請數量來衡量創新績效。考慮到每個企業專利申請量具有較大的差異，因此用企業當年專利申請量加1取對數表示。即企業創新績效(RD)=ln(企業當年專利申請數+1)。

解釋變量：對現有關于控股股東股權質押的相關文獻梳理，筆者用控股股東當年年末質押股權的數量與控股股東持有的該公司的股權的比值表示。即控股股東股權質押(PLEDGEA)=控股股東股權質押數/控股股東持有股權數量。

控制變量：根據學者對企業創新績效的研究，并結合筆者所研究的內容進行分析，選取如下變量為控制變量：企業規模(ES)，資產負債率(LEV)，資產報酬率(ROA)，股權制衡度(QM)，股權集中度(QC)，現金流量(CF)，托賓Q(TobinQ)。增加年份和行業控制變量。

3.3 模型構建

通過借鑒以往文獻，為了探究控股股東對企業創新績效的關系，構建以下回歸模型，檢驗假設。

RD=β0+β1PLEDGEA+Σβjcontrol+γ

(1)

3.4 實證結果分析

從表1第一列回歸結果可見控股股東股權質押與企業創新績效在1%的顯著水平上顯著負向關，說明相對于存在控股股東將其股權進行質押的企業，其企業創新績效比控股股東沒有將股權進行質押的企業偏低。驗證本文假設：在控制變量方面，企業資產報酬率與企業創新績效在1%的顯著水平上顯著正相關，說明當企業資金得到了充分利用時，促進了企業創新績效的提高。企業規模顯著為正，當企業規模較大，就會擁有地位優勢和充足的資金進行企業研發活動，利于企業創新產出。托賓Q也顯著為正，且在5%的水平上顯著說明當企業的經營業績越高時，越促進企業的創新績效。

表1 變量描述

3.5 穩健性檢驗

為了檢驗模型的可靠性，筆者將企業創新績效滯后一期，進行驗證如表2第二列，發現控股股東股權質押仍與企業創新績效顯著負相關。依然能支持本研究的結論。

4 研究結論和啟示

通過將創業板上市公司2014年-2018年數據進行實證研究，對控股股東將其股權進行質押后對企業創新績效的影響進行了探究，發現控股股東股權質押對企業創新績效有顯著的負向作用，說明當企業控股股東將其股權質押以后，獲得資金，但害怕股權價格下降，面臨平倉風險，失去企業的控制權，基于短視心理，減少企業創新活動，不利于企業創新產出。

筆者的研究具有現實意義，對于控股股東而言，當其將股權質押以后，可以披露相關質押信息以及質押資金用途，以防企業投資者過分解讀企業經營信息，導致企業融資成本過高，不利于企業創新發展。企業也需要密切關注控股股東的股權質押比例，并將它盡可能控制在一定范圍內，以防比例過大，不利于企業的創新產出。對于政策制定者而言，建立更加完善的控股股東股權質押監督環境，緩解控股股東基于自身利益損害小股東的權益，防止違規操作，加強企業創新方向的引導。創業板上市公司控股股東進行股權質押，可能因為出現融資難，融資途徑單一等問題，有關部門應該更好的完善企業的融資制度，更好地為企業服務，從而提升企業的創新績效。