信息經濟學視角下債券違約研究
——基于永泰能源債券違約案例

王 丹

(黑龍江大學 信息管理學院，黑龍江 哈爾濱 150080)

近些年來，隨著我國經濟市場的快速發展，債券市場的規模也越來越大，已經逐漸成為資本市場的重要組成部分。到目前為止，我國的債券市場仍然在不斷地擴大中。據統計可知，在2014年年初之前，我國債券市場從來沒有發生過實質性的債券違約事件[1]。而在2014年之后，全世界的經濟都處于低迷狀態，企業進行融資較為困難，債券違約信用風險層出不窮。面對如此情形，筆者從信息經濟學角度出發，深入解析永泰能源債券違約案例，了解債券違約過程，分析事件發生后所帶來的嚴重后果，進而得到關于永泰能源債券違約事件的啟示。

1 概念界定

1.1 債券

債券是政府、企業、金融機構等債務人(債券發行者)為了向社會大眾籌集資金，在不違反法定程序的前提下，向債權人(債券購買者、投資者)承諾于制定日期按照協議約定的利率支付利息和本金有價值證券[2]。

1.2 債券違約

隨著我國經濟發展愈來愈好，債券市場的規模也越來越大。債券違約事件也在不斷地出現，債券作為一種相對穩定的投資方式也存在著一定的風險[3]。債券違約是指債務人沒有按照事先約定支付給債權人相應的本金利息，也即存在一定的違約現象。債券違約主要分為以下幾個類型，如表1所示。

1.3 信用風險

信用風險(即違約風險)是指交易雙方因為某些原因沒有履行當時的交易承諾，導致債權人無法獲取本息的可能性，這種風險的存在和信用活動息息相關。

1.4 信息披露

信息披露主要是指向投資方、債權人等公眾發送關于本公司價值信息的公告，能夠降低公司和資本市場之間的信息不對稱，是一種重要的制定安排，可以緩解資本市場的部分信息問題[5]。

2 相關理論基礎

2.1 信息不對稱理論

在當今社會，網絡的快速發展引起的信息共享已經削弱了部分信息不對稱，但信息不對稱現象仍然普遍存在于生活中的方方面面，尤其是在市場經濟中。以市場經濟為例，各參與方所獲取的信息不同，相互之間進行博弈，擁有信息量大的一方總是處于優勢地位[6]。因為在債券市場交易中，債權人和債務人所擁有的信息量并不一致，擁有信息量較少的一方會在交易過程中承受更大的風險。為了避免或降低風險，信息劣勢方在已有信息的前提下，應該及時提高自身的觀察、分析和判斷能力，以此來彌補信息量的不足。

2.2 不完全契約理論

契約理論主要包括完全契約理論和不完全契約理論。完全契約理論是指在市場交易過程中，各參與交易方可以完全預料以后會遇到的問題，并可以據其制定交易規格或制定交易合同。顯而易見，以完全契約事件并不會在實際生活中出現。而不完全契約理論是指由于交易雙方并不能完全預料契約執行過程中的不確定性，因此不肯制定明確界定各方權力、責任、義務的完美契約[7]。由于不確定性和非對稱信息的存在，交易雙方簽訂不完全契約才是常態[8]。永泰能源債券違約事件中，債權人在債券期滿之前不會完全預見債券發行方所面臨的各種經營情形，例如經營不善、后期資金周轉不靈、政策阻礙等，這些難以預料的問題發生后，為公司企業帶來名譽損失和經濟損失，同時，作為投資者的民眾也會面臨虧損嚴重的情形。

2.3 委托代理理論

委托代理理論研究主要包括代理關系的發生和建立代理關系的管理運作機制，存在逆向選擇和道德風險兩個方面的問題[9]。就永泰能源債券違約事件中，債券受托管理人屬于代理人，廣大民眾作為投資方(債權人)屬于委托人，一旦發生債券違約行為，可以利用委托代理關系中協調雙方利益的措施處理違約后債券人和債務人的利益沖突，促進事件處理的效率。

3 債券違約案例分析

3.1 案例過程分析

永泰能源是一家綜合能源供應商公司，主要業務包括煤炭、電力和油氣，已經形成三者之間的格局。但近年來，隨著物流、金融、醫療等領域的興起，該公司開始逐漸擴張發展版圖，調整經營策略，計劃轉型，并采取激進式的投資戰略，收購了很多小型企業，實施多元化發展。公司轉型、擴大業務版圖都需要大量的啟動資金，于是該公司從2011年開始在債券市場發行債券，并在隨后幾年逐漸加大發放力度，募集了大量資金。尤其在2017年年間，該公司發放債券數量達到最高，共有13支債券，募集的資金也高達111億元，這一年的過度發放債券也為之后的債務埋下了巨大的隱患[10]。2017年7月，永泰能源發行名為“17永泰能源CP004”的債券，發行的規模高達15億元，為期1年，屬于短期融資券，該債券的詳細信息如表1所示。在此之后，該公司又相繼發放了“17永泰能源CP005”“17永泰能源CP006”“17永泰能源MTN001”“17永泰能源MTN002”“17永泰能源PPN001”“17永泰能源PPN002”“17永泰能源PPN003”“18永泰能源PPN001”等13只債券。此次大規模的發放債券的主要目的是償還快要到期的債務，并補充流動資金以便后期業務的順利運營。

表2 “17永泰CP004”債券信息

事件爆發于2018年的7月5日，由于2017年發放債券過多，一年期限后，永泰能源沒有兌付“17永泰能源CP004”債券的本金和相關利息，從而構成了實質性違約。與此同時，“17永泰能源CP004”之后發放的13只債券仍在存續期內，“17永泰能源CP004”的違約觸發了其募集說明書或定向協議中已經披露的交叉保護條款[10]。可謂是觸一發而動全身，債券違約事件給永泰能源公司帶來了巨大的經濟損失，以及導致其名譽掃地。

3.2 債券違約案例結果分析

永泰能源經過兩次違約(第一次違約：“17永泰CP004”債券到期后未支付本金和利息；第二次違約：由第一次違約引發的交叉違約，在該公司發放的所有債券中，只要有一只債券出現違約現象，那么其他未到期的債券會被視作已到期限)后，引起了嚴重的后果。

3.2.1 公司債券價格下降。 由于在2018年7月5日，“17永泰CP004”債券沒有支付給債權人本息，造成違約后，在第二天，永泰能源宣布股票和債券全部停盤。待該公司經過5個月的休養生息后，于12月19日從債券股市復出，但因為受到上次風波的影響，相較于該公司此前的股市而言，此次的股價大幅跌停，其中債券的價格也下跌很多。

3.2.2 公司信用等級下降。 相較于肉眼可見的經濟損失，更為重要或嚴重的是公司企業的名譽掃地，及信用評級降低，這會為未來企業的發展帶來更大的阻礙。債券市場也是信用市場，一次過失則會導致企業在短時間內難以取得債權人的信任。自從永泰能源發生債券違約事件后，2018年7月6日，聯合信用評級有限公司發表了《關于下調永泰能源股份有限公司主體和相關債項信用等級公告》，該報告提出下調永泰能源主體和各期債券信用的評價等級[11]。評價等級下調情況如表3所示。此次公司整體信用評價等級的下降帶來很多負面影響，無論是債務處理還是未來的經濟發展，都有阻礙影響。

表3 永泰能源信用評價等級

4 債券違約案例的啟示

4.1 完善信用評級機制

在債券市場中，債務人公司的評價等級很大程度上會直接影響甚至是決定債權人的選擇，很多債權人可能會在買進評級較高的債券后，過度依賴債券信用評級的權威，從而忽視了項目風險，而我國目前的債券市場存在著一些虛假評級，外部人員很難知道債券發放企業的真實情況，只能從企業資源開展的信息披露活動(公開發布財務報表)中了解其真正的經營能力，這也是企業想讓投資者看到的信息，便涉及了信息不對稱引發的道德風險。為了規避或降低這種風險，面對規模較大的國家企業和民營企業，國家相關部門應干涉其信息披露活動，進而制定合理真實的信用評價機制，盡量減少因為信用等級評價而造成的違約事件，最大可能地保障債券市場的順利運行。

4.2 增強風險防范能力

在紛亂復雜的債券市場中，債券違約事件層出不窮。為了降低甚至是避免債券交易中產生的風險，必須要增強相關的風險防范能力，可以從債權人(投資者)和債務人(債券發行方)兩個角度出發提高風險防范能力。

4.2.1 債權人應提高自身分析能力。 作為債券交易市場中的投資方，在根據信用評級機制確定選擇某一家企業的債券后，不應過于放松，單純地把全部的信任壓到信用評級機制上。作為信息弱勢方的債權人，必須時刻關注市場，觀察該債券企業的發展情況，獲取真實有用的信息，總結出企業運營的實際情況，判斷自己已購入債券的未來發展狀況，及時采取相應的措施，從而降低不利于投資方的事件發生后造成的惡劣影響。總之，作為投資者，必須時刻提高自身的風險意識，選取合理的投資方式，不要一時沖動過度投資。

4.2.2 債務人應建立債券違約預警機制。 作為債券交易市場中的債券發行方，在一定程度上是處于主動地位的，相較于投資方的債權人擁有更多的市場信息和企業內部消息，因此在開展債券違約預警系統活動方面，所產生的效果更加良好。根據永泰能源債券違約事件的發生，并結合一些其他的案例，可以發現很多民營企業的債券違約預警系統不夠完善，更甚者部分企業壓根沒有該系統。顯而易見，在永泰能源債券違約事件發生前，永泰能源企業內部已經知曉自身的經營狀態不佳，正處于高風險狀態，資金流嚴重地周轉不靈，盈利情況不佳，但是因為缺乏預警防范機制，盡管管理層已經意識到了事態的嚴重性，但是缺乏一套完整的機制來指示有效工作的開展，最終造成了難以挽回的損失——全面爆發債券違約。因此，永泰能源類似的民營企業處理時刻地關注企業內部主要的財務指標變化信息外，還應該設立完善的風險管理部門，并構建有效實用的風險預警防范機制，以便加強公司或企業內部的風險控制[12]。

4.3 提高企業信息披露的真實性

在永泰能源債券違約事件中，該企業公布的信息經過了相關部門的盈余管理，其真實性存在一定的不足，甚至蒙蔽了投資者的雙眼。因此，為了使投資者更好地了解企業的真實情況，以及企業的信用風險，進而減少投資失敗后對企業的怨言。企業不僅應保證所披露的信息的真實性，并且應及時更新各項相關的細節信息和企業重大變化[13]。企業作為債券市場中的債務人，有很大的可能會受到自身利益的驅使，在保障自身利益的基礎上經篡改后發布一些有誤信息，這也是不可避免的情況。在這種情形下，就需要國家政府的力量從中總體管控，相關政府單位或部門需要從整體出發控制各大民營企業、國有企業信息披露的質量，以避免出現不好的后果。

4.4 明確發展目標，避免盲目擴張

永泰能源債券違約事件很大一部分原因是因為過度盲目地擴張發展規模，過度地依賴融資經濟。做出多元化擴大規模地決定時，應充分地考慮到擴大風險。而永泰能源在確認轉向新型產業時，需要了解新興經濟正處于發展地初期階段，不穩定性強，面臨的失敗風險也較高。除此之外，在選擇多元化擴張規模時，還應考慮到多元化經營的相關性，判斷該企業原先經營的產業與將要涉足的產業之間的關聯性強弱，兩方之間的關聯性必須較強，方可確保公司未來獲得長期穩定發展[14]。

5 結束語

近些年來，我國多次出現債券違約事件，造成了嚴重的經濟風險和長期的信用風險。雖然這是債券市場獲得成長必須要經歷的風雨，但也對融資市場帶來了很大的負面影響。永泰能源由于錯誤估計自身發展，過多地依賴債券市場，以及投資時機的錯誤選擇，同時在違約事件發生后沒有及時調整應對策略，造成了巨大損失[15]。為了以后減少或者避免類似風險的發生，需要從每次的債券違約事件中吸取教訓、獲取啟示后，形成一套防范和應對處理債券違約風險的機制。本研究站在信息經濟學的視角，分析永泰能源債券違約案例發生過程和后果，獲得相關啟示，以期為我國債券市場的健康發展增添一點微薄力量。