“一帶一路”沿線直接投資對外匯儲備波動的影響

田萌萌

（新疆財經大學 金融學院，新疆 烏魯木齊 830012）

1 引言

外匯儲備是維持和保障一國金融穩定的關鍵，其波動一直是各界關注及研究的重點。一直以來，對于我國持續累積的外匯儲備規模，不少學者提出“外匯儲備并非多多益善”的觀點。尤其在2014年，我國外匯儲備達近4萬億美元峰值，引發了學者們對巨額外匯儲備的激烈討論。但2014年之后，外匯儲備結束了一直以來的增長態勢，出現逆轉趨勢，僅兩年時間，規模就從38430.18億美元驟降至30105.17億美元，2017年初更是跌破3萬億美元降至29982.04億美元，兩年累計減少近1萬億美元。這是我國第一次在短時間內出現外匯儲備大幅下降的情況，不免引起社會各界的擔憂，學者們開始探究影響這次外匯儲備驟降的主要因素。有學者認為“一帶一路”倡議為我國巨額外匯儲備的投資與管理貢獻了新的方案。那么，因“一帶一路”倡議而激增的對外直接投資是否與此次外匯儲備下降有關。為此，本文首先研究分析了近幾年我國對“一帶一路”沿線直接投資現狀、外匯儲備現狀，再采用VAR模型實證檢驗前者對后者的影響，最后結合研究結果為我國外匯儲備管理以及“一帶一路”建設提出相應的建議。

2 文獻綜述

目前，國內學者多基于理論層面研究中國直接投資對外匯儲備的影響。王凱（2017）通過理論分析指出外匯儲備下降的原因有估值因素、資本管制寬松以及“一帶一路”建設，并指出隨著“一帶一路”倡議的持續推進，未來外匯儲備仍有進一步下降的可能。趙霞（2017）提出此次外匯儲備下降與人民幣貶值關系較大，國家利用大量外匯儲備以穩定匯率，使外匯儲備規模承受著下行壓力，與此同時，“一帶一路”建設中的對外直接投資給外匯儲備帶來了進一步的下降壓力。秦衛波（2020）研究發現外匯儲備供給在短期內決定著我國對“一帶一路”沿線直接投資的流量變化，但伴隨著“一帶一路”建設的推進，對沿線國家的直接投資將逐漸擺脫對外匯儲備的依賴。張原（2020）通過VAR模型實證研究我國在“一帶一路”地區的貿易投資、“藏匯于民”以及人民幣匯率與外匯儲備波動的關系。研究發現，對“一帶一路”地區的投資會顯著影響外匯儲備規模，是外匯儲備下降的關鍵因素，而對非“一帶一路”地區的投資則不會引起我國外匯儲備的波動。

3 對“一帶一路”沿線直接投資的現狀分析

截止2021年1月，中國已經同140個國家和31個國際組織簽署了205份共建“一帶一路”合作文件。《中國全球投資追蹤》2021年最新公布的數據顯示，2013-2020年中國企業與全球共達成對外投資合作協議2497份，其中與“一帶一路”沿線簽署的協議為1623份，另外有191份問題協議處于停止或取消狀態。

3.1 投資行業分布

在1623份對“一帶一路”沿線直接投資協議中，涉及金融、能源、農業等近20類行業，其中對能源、運輸、房地產、金屬四大行業的總投資額位于前四。圖1描繪了2013-2020年中國企業在“一帶一路”沿線對上述四類行業直接投資額的變化情況。“一帶一路”建設的首要內容是實現基礎設施的互聯互通，根據數據可見，憑借我國在技術以及資金上的優勢，我國始終保持著對“一帶一路”沿線能源基礎設施以及交通基礎設施的投資力度。

圖1 對“一帶一路”沿線直接投資的行業分布情況

3.2 投資空間分布

此外，中國對“一帶一路”沿線直接投資在空間分布上存在明顯差異，圖2描繪了2013-2020年中國企業在“一帶一路”沿線不同地區的投資情況。顯然，投資項目多集中于東亞、西亞以及撒哈拉以南非洲地區。其中，在東亞地區的投資項目中，與新加坡、印度尼西亞、馬來西亞的合作居多，主要涉及房地產項目的投資；在西亞地區的投資項目中，與巴基斯坦的在能源基礎設施項目方面合作較多，與孟加拉國的在交通基礎設施項目方面合作較多。在撒哈拉以南非洲地區，我國已同33個國家簽署了共建“一帶一路”合作文件，其中與埃塞俄比亞的投資合作項目達42項，投資金額達近150億美元，多為基礎設施投資。

圖2 對“一帶一路”地區OFDI的空間分布情況

3.3 外匯儲備波動情況

對“一帶一路”沿線的基礎設施進行投資能為我國緩解產能過剩提供便利，也能為日后與各國合作交流提供支持。但大規模的基礎設施投資需要耗費大量資金，外匯通過亞投行、政策性銀行、絲路基金等金融機構流向市場，為企業在“一帶一路”沿線的投融資提供了巨額資金支持。僅絲路基金成立初期規模就達400億美元，該基金組織是由中國外匯儲備、中國投資有限公司、中國進出口銀行、國家開發銀行共同出資成立，其中外匯儲備占出資總額的65%。截至2020年10月，絲路基金已同30余個“一帶一路”國家及區域投資者建立工作聯絡，共簽訂47個項目，承諾投資額達178億美元。此外，在新冠疫情期間，亞投行專門為成員國設立100億美元的恢復基金，以支持受疫情影響的基礎設施投資項目，助力成員國抗擊疫情沖擊，目前已惠及11個國家。可見，建設前期外匯儲備對“一帶一路”倡議的推進貢獻頗多，若缺乏我國政府的資金支持，許多項目也難以開展。基礎設施投資本身收益率較低且投資期限長的特點，造成投入的巨額資金在短時期內無法回本，這無疑給外匯儲備規模帶來了一定的壓力。圖3是2013—2020年我國外匯儲備波動情況。可以看到，2014年外匯儲備規模出現大幅度的下降態勢，直至2017年下半年才趨于平穩，并一直保持在3萬億美元左右。

圖3 中國外匯儲備的規模變化情況

4 實證分析

4.1 數據與模型選取

本文主要研究對“一帶一路”沿線直接投資與外匯儲備波動的關系，為此本文的2個變量分別為：對“一帶一路”沿線直接投資額，記為X；外匯儲備變化量，記為Y，采用2013年至2020年的月度數據。其中，外匯儲備數據來自中國外匯管理局官網；對“一帶一路”沿線直接投資數據來自《中國全球投資追蹤》。本文根據研究目的選擇向量自回歸模型（VAR模型）進行實證分析，以下為該模型的一般表達式：

本文實證分析采用EVIEWS7.2軟件完成。

4.2 單位根檢驗

單位根檢驗是防止實證存在偽回歸的關鍵環節，若檢驗結果顯示不存在單位根，說明采用的時間序列是平穩的，根據此數據開展的實證研究才具有可靠性。根據單位根檢驗結果表1可知，變量為平穩序列，可直接進行下一步分析。

表1 單位根檢驗

4.3 滯后期選擇

本文選擇運用廣泛的赤池信息準則施瓦茨準則來確定最優滯后階數，即AIC、SC越小越好。根據表2結果，本文選用滯后一階最佳。

表2 滯后階選擇

4.4 模型平穩性檢驗

根據結果圖4，AR根均處在單位圓內，說明本文建立的VAR模型通過了平穩性檢驗，可繼續下一步分析。

圖4 模型平穩性檢驗

4.5 格蘭杰因果檢驗

格蘭杰因果關系檢驗能夠預測“格蘭杰因果性”，但這種預測僅是基于統計層面，還需要結合現實情況才能有效解釋經濟現象。根據表3的檢驗結果，X與Y互為因果關系，即X是引起Y變化的原因，Y也是引起X變化的原因。驗證了本文的猜想，對“一帶一路”沿線直接投資是影響此次外匯儲備波動的一個因素。

表3 格蘭杰因果檢驗

4.6 脈沖響應函數分析

圖5脈沖響應結果表明，對“一帶一路”沿線直接投資會對外匯儲備產生反向作用。面對“一帶一路”沿線直接投資的正向沖擊，外匯儲備在前2期受到的負向影響較大，之后影響逐漸減弱，在第6期之后影響逐漸消失。

圖5 脈沖響應圖

4.7 實證結果分析

以上實證分析表明，對“一帶一路”沿線直接投資是近期外匯儲備波動的重要原因，對“一帶一路”沿線的直接投資一定程度會消耗外匯儲備，但其對外匯儲備規模的反向影響是短期的，中長期來看并沒有顯著影響。也就是說，對“一帶一路”沿線直接投資可能造成短期內外匯儲備的下降，但影響有限。“一帶一路”建設推進初期，政府通過注入資金激發企業活力，通過企業積極推進與各國的互聯互通，對外直接投資對外匯儲備依賴性較強；但長期來看，在完善的投融資機制下，外匯儲備便不再是約束對外直接投資的關鍵。

5 政策建議

分析結果表明對“一帶一路”沿線直接投資與外匯儲備波動的關系密切，是近期外匯儲備大幅下降的原因之一。鑒于此，本著優化外匯儲備管理與穩妥推進“一帶一路”建設的初衷，本文提出以下政策建議：一是加強投資項目評估。“一帶一路”建設的廣泛性也決定了企業投資的復雜性。目前，“一帶一路”建設的投資項目中出現不少問題項目，盡管投資期內避免不了意外情況的發生，但是全面的、綜合的前期項目評估對降低這類情況發生起到關鍵作用。因為我國對“一帶一路”地區的投資多集中在基礎設施方面，涉及金額較大，因而，接下來的投資前必須進行全方位的項目評估，應綜合考察投資項目的投資效益、經濟環境以及政治環境等因素，盡量降低投資項目中途停止或者取消的發生概率，提高投資效率，減少不必要的投資損耗。二是推進人民幣計價與結算。“一帶一路”建設是推進人民幣國際化的重大機遇。現階段，我國與“一帶一路”地區在基礎設施方面的互聯互通正在穩步推進，距離真正實現“五通”的愿景更近了一步，應充分利用互聯互通帶來的便利，先推動人民幣區域化，提升沿線國家對人民幣的認可，提高人民幣在“一帶一路”地區的計價、結算功能，降低合作過程中對美元的依賴，以減少投資活動對外匯儲備的影響。