跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理的實(shí)踐與探索

肖毅

摘 ? 要：創(chuàng)建自由貿(mào)易賬戶以及與之相適配的跨境資金流動(dòng)的宏觀審慎管理制度，目的是為日益開(kāi)放的對(duì)外經(jīng)濟(jì)——貨幣可兌換性、跨境資金自由便利流動(dòng)量身定做一個(gè)基礎(chǔ)性平臺(tái)。本文認(rèn)為，經(jīng)過(guò)6年的政策實(shí)施和推廣復(fù)制，在賬戶運(yùn)行、分賬核算管理、電子圍網(wǎng)實(shí)驗(yàn)以及宏觀審慎管理工具和功能建設(shè)等方面取得了顯著的成效。借鑒新興國(guó)家經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合國(guó)內(nèi)實(shí)際，本文對(duì)統(tǒng)一本外幣監(jiān)管規(guī)則、擴(kuò)大宏觀審慎管理口徑、健全金融市場(chǎng)等系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)管理、拓展FT賬戶的多功能性和完善賬戶系統(tǒng)建設(shè)等提出了建議。

關(guān)鍵詞：跨境資金流動(dòng);宏觀審慎管理;實(shí)踐;探索

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2021.07.006

中圖分類號(hào)：F832.6文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A ? ? ? ? ? 文章編號(hào)：1003-9031（2021）07-0050-07

2008年國(guó)際金融危機(jī)之后，國(guó)際上出現(xiàn)宏觀審慎管理和宏觀審慎政策的提法，旨在維護(hù)金融穩(wěn)定，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，建立逆周期的政策體系。2015年，上海市為應(yīng)對(duì)金融對(duì)外開(kāi)放和跨境資金流動(dòng)管理的發(fā)展形勢(shì)，以自由貿(mào)易賬戶為依托，創(chuàng)建了跨境資金流動(dòng)的宏觀審慎管理機(jī)制。此后，2019年海南省和2020年廣東省、天津市相繼推廣復(fù)制了自由貿(mào)易賬戶。在國(guó)家進(jìn)一步擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放的背景下，深化與自由貿(mào)易賬戶相適應(yīng)的跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理，對(duì)持續(xù)推進(jìn)金融改革開(kāi)放具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理實(shí)施情況

（一）建立有利于風(fēng)險(xiǎn)管控的賬戶體系

自由貿(mào)易賬戶是以人民幣為本位幣、本外幣規(guī)則統(tǒng)一的可兌換賬戶。金融機(jī)構(gòu)按照規(guī)則建立自由貿(mào)易賬戶分賬核算單元，為區(qū)內(nèi)和境外開(kāi)戶企業(yè)提供創(chuàng)新金融服務(wù)。分賬核算規(guī)則主要體現(xiàn)在“標(biāo)識(shí)分設(shè)、分賬核算、獨(dú)立出表、專項(xiàng)報(bào)告、自求平衡”的要求上。金融機(jī)構(gòu)以自由貿(mào)易賬戶為基礎(chǔ)建立的分賬核算制度，為自貿(mào)區(qū)金融對(duì)外開(kāi)放提供了一個(gè)“電子圍網(wǎng)”式的實(shí)驗(yàn)平臺(tái)。

（二）引入與國(guó)際接軌的工具

2015年，上海自貿(mào)區(qū)對(duì)跨境資金流動(dòng)實(shí)行了宏觀審慎管理，其主要內(nèi)容是，以本外幣合一的自由貿(mào)易賬戶為基礎(chǔ)，自由貿(mào)易賬戶系統(tǒng)與信息監(jiān)測(cè)系統(tǒng)融為一體，內(nèi)嵌宏觀審慎管理功能，依據(jù)賬戶系統(tǒng)可以自動(dòng)計(jì)算企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)能夠從境外融資的上限。由于通過(guò)監(jiān)測(cè)可以實(shí)現(xiàn)預(yù)警功能，上限內(nèi)不必實(shí)行事前審批。自由貿(mào)易賬戶系統(tǒng)是開(kāi)展跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理的重要支撐。使用跨境融資杠桿率、宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換因子等，對(duì)微觀主體和宏觀總量的跨境資金流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)測(cè)、預(yù)警。宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)和融資杠桿率屬于總量性工具，可以根據(jù)形勢(shì)進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié);風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換因子可以對(duì)跨境融資進(jìn)行結(jié)構(gòu)管理，防止期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)期限、類別和幣種轉(zhuǎn)換因子的宏觀審慎管理模式，強(qiáng)化了動(dòng)態(tài)管理的能力，有助于監(jiān)管部門根據(jù)國(guó)際收支狀況對(duì)外債規(guī)模進(jìn)行調(diào)節(jié)。轉(zhuǎn)換因子本身對(duì)借款人也是一個(gè)“信號(hào)”，會(huì)引導(dǎo)企業(yè)借入合適的資金價(jià)格和數(shù)量。

調(diào)控工具發(fā)揮作用的機(jī)制，一是依托RCPMIS系統(tǒng)開(kāi)展跨境資金流動(dòng)的非現(xiàn)場(chǎng)監(jiān)測(cè)分析。通過(guò)關(guān)注人民幣跨境收付結(jié)算量和結(jié)構(gòu)的變動(dòng)情況，評(píng)估跨境資金流動(dòng)的外部沖擊風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)異常、可疑信息，向人民銀行分支機(jī)構(gòu)或商業(yè)銀行進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示。二是依托RCPMIS-自由貿(mào)易賬戶子系統(tǒng)開(kāi)展自由貿(mào)易賬戶實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)工作。三是建立跨境融資宏觀審慎管理工具。根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支狀況需要，對(duì)跨境融資杠桿率、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換因子、宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)等進(jìn)行動(dòng)逆周期管理。四是根據(jù)某個(gè)時(shí)期國(guó)際收支變化和市場(chǎng)需求，對(duì)宏觀審慎系數(shù)進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，對(duì)跨國(guó)企業(yè)跨境雙向人民幣資金池資金集約化業(yè)務(wù)進(jìn)行宏觀審慎管理。

（三）建立了宏觀審慎管理功能

RCPMIS—自由貿(mào)易賬戶子系統(tǒng)內(nèi)嵌宏觀審慎管理功能，依托該系統(tǒng)對(duì)微觀主體和宏觀總量的跨境資金流動(dòng)監(jiān)測(cè)預(yù)警功能，可以起到宏觀審慎管理、同時(shí)靈活管制微觀企業(yè)跨境資金流動(dòng)的作用。

金融機(jī)構(gòu)層面的總量管理。一是防止人民幣資金在跨境收支領(lǐng)域過(guò)多地向內(nèi)滲透。金融機(jī)構(gòu)分賬核算單元可以通過(guò)內(nèi)部聯(lián)行往來(lái)的方式在其境內(nèi)法人機(jī)構(gòu)開(kāi)立人民幣清算專用賬戶，用于系統(tǒng)內(nèi)及跨系統(tǒng)清算。二是要求賬戶資金遵循“自求平衡”的原則。資金應(yīng)來(lái)源于區(qū)內(nèi)和境外，資金運(yùn)用于區(qū)內(nèi)和境外。當(dāng)銀行出現(xiàn)流動(dòng)性困難時(shí)，其總行負(fù)責(zé)提供人民幣流動(dòng)性支持。三是外幣資金限制向二線劃轉(zhuǎn)。自營(yíng)外匯頭寸須在區(qū)內(nèi)或境外市場(chǎng)平盤，不能進(jìn)入銀行間外匯市場(chǎng)平盤或納入其境內(nèi)總行結(jié)售匯綜合頭寸管理。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的總量管理。一是FT賬戶與境內(nèi)區(qū)外同名普通賬戶之間僅限四種情況可以劃轉(zhuǎn)，即經(jīng)常項(xiàng)下業(yè)務(wù)、償還自身名下且存續(xù)期超過(guò)6個(gè)月（不含）的人民幣貸款，新建投資、并購(gòu)?fù)顿Y、增資等實(shí)業(yè)投資，人民銀行規(guī)定的其他跨境交易。二是異名賬戶之間資金劃轉(zhuǎn)按跨境人民幣規(guī)則辦理結(jié)算。銀行需根據(jù)“展業(yè)三原則”對(duì)業(yè)務(wù)進(jìn)行審核。三是外幣資金無(wú)滲透。FT賬戶提供跨境資金流動(dòng)可自由選擇幣種，但境內(nèi)只能以人民幣資金結(jié)算劃撥。

（四）金融市場(chǎng)擴(kuò)大開(kāi)放程度、完善運(yùn)行機(jī)制

經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，上海已經(jīng)集聚了13家金融要素市場(chǎng)和基礎(chǔ)設(shè)施，成為全球金融要素市場(chǎng)最完備、交易最活躍的地區(qū)之一。金融市場(chǎng)國(guó)際化水平顯著提升的同時(shí)，也加強(qiáng)了內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制和跨境金融風(fēng)險(xiǎn)防范。

銀行間外匯市場(chǎng)陸續(xù)對(duì)境外央行類機(jī)構(gòu)和人民幣清算行入市、符合條件的人民幣購(gòu)售業(yè)務(wù)境外參加行、“債券通”香港結(jié)算行開(kāi)放。銀行間債券市場(chǎng)以2005年泛亞基金和亞債基金入市開(kāi)始對(duì)外開(kāi)放，實(shí)現(xiàn)了結(jié)算代理和債券通“雙輪驅(qū)動(dòng)”。境外投資者進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)B股后，先后探索出QFII、RQFII、滬深港通、中日ETF通、全球存托憑證（GDR），銀行間債券市場(chǎng)特殊機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入、債券通的“北向通”，內(nèi)地與香港基金互認(rèn)等渠道。上海黃金交易所依托自由貿(mào)易賬戶創(chuàng)設(shè)國(guó)際版，國(guó)際投資者可以參與交易和匯兌，有利于將人民幣定價(jià)權(quán)從自由貿(mào)易區(qū)擴(kuò)展至境外。

滬港通對(duì)人民幣跨境投資額度實(shí)行總量管理，并設(shè)置額度實(shí)行實(shí)時(shí)監(jiān)控。考慮到內(nèi)地與香港市場(chǎng)在交易制度、信息披露、投資者結(jié)構(gòu)等存在差異，對(duì)港股通個(gè)人投資者實(shí)施了適當(dāng)性管理。滬倫通要求GDR發(fā)行價(jià)格不低于A股基準(zhǔn)價(jià)格九折，發(fā)行比例不超過(guò)批準(zhǔn)上限。境內(nèi)上市公司在境外首次發(fā)行存托憑證120日內(nèi)不得轉(zhuǎn)換為境內(nèi)基礎(chǔ)股票。DR投資者不允許在對(duì)方市場(chǎng)開(kāi)立證券和資金賬戶參與跨境交易。境外跨境轉(zhuǎn)換機(jī)構(gòu)需按外匯局規(guī)定進(jìn)行跨境證券交易登記和開(kāi)立專用賬戶。黃金交易國(guó)際版通過(guò)完善的全流程風(fēng)險(xiǎn)管控體系，有序、穩(wěn)妥地向全球投資者開(kāi)放市場(chǎng)，有效地防范要素市場(chǎng)開(kāi)放可能對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)帶來(lái)的沖擊。

（五）以“電子圍網(wǎng)”為基礎(chǔ)，探索一定范圍金融對(duì)外開(kāi)放實(shí)驗(yàn)

我國(guó)金融政策和金融制度屬于中央事權(quán)，具有高度統(tǒng)一的特征，在某個(gè)區(qū)域?qū)嵤┙鹑诟母镩_(kāi)放，應(yīng)當(dāng)考慮采取制度性措施防范金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)其他地區(qū)的波及，以及對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策、外匯政策的干擾。通過(guò)FT賬戶建立“電子圍網(wǎng)”方式，實(shí)行“標(biāo)識(shí)分設(shè)、分賬核算、獨(dú)立出表、專項(xiàng)報(bào)告、自求平衡”的賬戶核算制度。區(qū)內(nèi)資金經(jīng)二線劃轉(zhuǎn)視同跨境流動(dòng)，既可以實(shí)現(xiàn)自由貿(mào)易區(qū)與境內(nèi)外資金的有序流動(dòng)，同時(shí)又能有效隔離對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)傳染，進(jìn)而達(dá)到“一線有效放開(kāi)，二線嚴(yán)格管住”。

二、跨境宏觀審慎管理取得基本成效

（一）轉(zhuǎn)變管理方式，提高企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)對(duì)外融資便利

實(shí)行跨境宏觀審慎管理，因企業(yè)跨境融資登記流程簡(jiǎn)化或整體業(yè)務(wù)模式改革，拉平了中外資企業(yè)跨境融資的政策落差，企業(yè)可以比較境內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)的融資成本，選擇相對(duì)有利的融資時(shí)間和方式。跨境融資額度計(jì)算方式為企業(yè)凈資產(chǎn)的二倍，與投注差的外債管理方式相比，可融資金額度普遍有所增加，且與企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤，更具合理性和適用性。對(duì)于一級(jí)資本比較大的商業(yè)銀行，使用宏觀審慎管理規(guī)則后，也可較大幅度提升短期外債額度。企業(yè)的外幣資金調(diào)撥更為便利，融資策略調(diào)整更為靈活，可獲得比國(guó)內(nèi)利率低10-20%成本的融資。跨境融資準(zhǔn)入、額度、流程管理更接近市場(chǎng)，便于企業(yè)理解、管理和操作。

（二）構(gòu)建了外向型經(jīng)濟(jì)的發(fā)展環(huán)境

以國(guó)際化的金融制度，支持了各類金融市場(chǎng)國(guó)際業(yè)務(wù)的發(fā)展，支持了企業(yè)集團(tuán)在岸開(kāi)展人民幣跨境雙向資金池服務(wù)。有利于中外資企業(yè)在相同的國(guó)際化環(huán)境相互競(jìng)爭(zhēng)，有利于金融業(yè)提升國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平，有利于國(guó)內(nèi)金融業(yè)為走出去企業(yè)提供國(guó)際化金融服務(wù)。

（三）FT賬戶初步具備了離岸賬戶的基本特征

賬戶初始資金主要來(lái)源于境外。主要是直接投資項(xiàng)下的資金、外債項(xiàng)下資金以及企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流產(chǎn)生的資金沉淀，包括收付匯差額留存的資金、企業(yè)搭建資金池匯集的資金。開(kāi)戶單位是自貿(mào)區(qū)內(nèi)從事外向型經(jīng)營(yíng)的企業(yè)。銀行為客戶開(kāi)立FT賬戶時(shí)，會(huì)收集客戶資料，核實(shí)客戶身份和資金來(lái)源。FT賬戶采取分賬核算系統(tǒng)。并且要求資金向二線劃轉(zhuǎn)是執(zhí)行類跨境管理的原則，有效保證了離岸與在岸資金的隔離。賬戶內(nèi)資金兌換執(zhí)行境外外匯市場(chǎng)匯率，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)是有吸引力的。

（四）取得了可復(fù)制、可推廣的制度創(chuàng)新成果

FT賬戶系統(tǒng)在海南省、廣東省和天津市復(fù)制推廣，跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理政策在全國(guó)復(fù)制推廣。便利了企業(yè)賬戶管理和資金調(diào)度，克服了普通賬戶種類多、資金分散、管理不便的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)了企業(yè)國(guó)際匯兌業(yè)務(wù)便利化，推動(dòng)了金融體系的對(duì)外開(kāi)放。

三、跨境資本流動(dòng)宏觀審慎管理的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及工具選擇

周小川（2010）認(rèn)為，為了避免各種歧義，或簡(jiǎn)單理解為資本要求、資本緩沖、流動(dòng)性、杠桿率等，首先要需要明確澄清其核心含義、框架結(jié)構(gòu)和包含的具體政策要素。總體來(lái)看，宏觀審慎政策首先是逆周期政策;其次是應(yīng)對(duì)羊群效應(yīng)等市場(chǎng)失效現(xiàn)象，使整個(gè)金融市場(chǎng)更加穩(wěn)健、金融市場(chǎng)參與者更加審慎;第三是全球化下金融市場(chǎng)迅速發(fā)展、金融產(chǎn)品和交易日趨復(fù)雜，需要制定和實(shí)施更廣泛的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。這實(shí)際是對(duì)宏觀審慎管理內(nèi)涵的闡釋。

（一）跨境資本流動(dòng)宏觀審慎管理的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

一些新興經(jīng)濟(jì)體運(yùn)用宏觀審慎工具應(yīng)對(duì)跨境資本流動(dòng)沖擊問(wèn)題，進(jìn)行了多方面的探索。

1.通過(guò)無(wú)息準(zhǔn)備金制度進(jìn)行外債宏觀審慎管理

針對(duì)短期資本流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的破壞性影響，智利1990年代開(kāi)始實(shí)行無(wú)息準(zhǔn)備金制度等緊縮政策，以抑制短期國(guó)際資本的流入。還多次對(duì)無(wú)息準(zhǔn)備金的征收范圍和繳存比例進(jìn)行調(diào)整，征收范圍一度擴(kuò)大到包括投機(jī)性外國(guó)直接投資等，繳存比甚至高達(dá)30%，對(duì)不同期限的資金規(guī)定不同的存期。1996年后，國(guó)際資本流入趨勢(shì)減緩，智利才逐步放寬無(wú)息準(zhǔn)備金制度。

2.采用征稅提高短期資本的流入成本

1990年代初期，巴西受到高通貨膨脹率的困擾，利率維持在一個(gè)比較高的水平，利差成為了吸引包括國(guó)際游資在內(nèi)的國(guó)際短期資本流入的一個(gè)重要誘因。長(zhǎng)達(dá)六年的時(shí)間內(nèi)巴西實(shí)施了多種管制措施，以減少短期資本流入。

3.構(gòu)建多家監(jiān)管機(jī)構(gòu)的宏觀審慎政策框架

韓國(guó)金融體系在1997年亞洲金融危機(jī)和2008年國(guó)際金融危機(jī)中顯示出其對(duì)抗外部沖擊的較大脆弱性。國(guó)際金融危機(jī)后，為有效應(yīng)對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，韓國(guó)構(gòu)建了多家監(jiān)管機(jī)構(gòu)相互協(xié)調(diào)配合的宏觀審慎政策框架。一是建立聯(lián)合監(jiān)管的宏觀審慎管理框架。其宏觀審慎監(jiān)管體系由多家監(jiān)管機(jī)構(gòu)組成，其中，韓國(guó)銀行是宏觀審慎監(jiān)管體系的核心主體，直接或間接地負(fù)責(zé)金融穩(wěn)定的所有環(huán)節(jié)，監(jiān)測(cè)、評(píng)估系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并為流動(dòng)性不足的銀行提供資金支持。金融服務(wù)委員會(huì)和金融監(jiān)督院參與維護(hù)金融穩(wěn)定的整個(gè)過(guò)程，重點(diǎn)對(duì)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)進(jìn)行規(guī)范和監(jiān)督，對(duì)其內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行監(jiān)測(cè)、分析、評(píng)價(jià)和管理，并提出適當(dāng)?shù)膶?duì)策措施，在韓國(guó)宏觀審慎監(jiān)管體系中占有重要地位。二是建立以金融穩(wěn)定報(bào)告和SAMP模型為核心的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)體系。《金融穩(wěn)定報(bào)告》是韓國(guó)銀行宏觀審慎監(jiān)管的法定報(bào)告，通過(guò)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)、壓力測(cè)試等方法綜合評(píng)價(jià)分析金融穩(wěn)定狀況。三是綜合運(yùn)用宏觀審慎管理政策工具。如通過(guò)設(shè)置銀行外匯衍生品頭寸上限，以限制外資銀行回收短期借貸的規(guī)模。四是為控制和防止短期外國(guó)資本大量流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，對(duì)銀行非存款型外匯債務(wù)征收宏觀審慎穩(wěn)定稅（MSL）。五是應(yīng)對(duì)流動(dòng)性變化順周期性，對(duì)債券收入征收預(yù)提稅，稅率根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行調(diào)整。六是采取住房擔(dān)保貸款比率（LTV Loan-to-value）和總負(fù)債償還比率（DTI，Debt-to-income）限制政策。七是控制房?jī)r(jià)，改善家庭債務(wù)結(jié)構(gòu)。

（二）與外匯相關(guān)的宏觀審慎政策工具選擇

與外匯相關(guān)的宏觀審慎政策是指主要運(yùn)用于銀行類金融機(jī)構(gòu)、以交易幣種為管理基礎(chǔ)的宏觀審慎政策，如銀行外匯敞口限制、對(duì)外幣存款實(shí)行無(wú)息準(zhǔn)備金制度等。其他宏觀審慎政策工具，如動(dòng)態(tài)貸款撥備等，通過(guò)增強(qiáng)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健性和降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)跨境資本流動(dòng)也能起到一定的抑制作用。當(dāng)跨境資本流入渠道處于宏觀審慎政策作用范圍之外時(shí)，資本管制措施較為有效，如限制居民和非居民的資金匯兌、凍結(jié)非居民在境內(nèi)存放的大額存款等。

對(duì)外幣存款實(shí)行有別于本幣的管理規(guī)則，如對(duì)外幣執(zhí)行更高的法定存款準(zhǔn)備金率，抑制外幣資金的流入。限制銀行和企業(yè)對(duì)外借款，降低外債流入過(guò)多引發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)。控制銀行外匯頭寸規(guī)模，降低銀行由資產(chǎn)和負(fù)債不匹配而引起的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。資本持續(xù)流入時(shí)，提高銀行結(jié)售匯綜合頭寸的下限，抑制部分套利資金流入。資本流入較快時(shí)期，可提高外匯貸款撥備要求，抑制外幣貸款擴(kuò)張。限制銀行將外匯過(guò)多配置到變現(xiàn)能力不足的資產(chǎn)中。

（三）宏觀審慎政策工具的應(yīng)用

1.跨境資本大規(guī)模流入狀態(tài)下

當(dāng)面對(duì)大規(guī)模跨境資金流動(dòng)沖擊時(shí)，IMF可選擇的政策工具主要有宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整、宏觀審慎政策工具及資本流動(dòng)管理工具。

資本通過(guò)銀行體系流入。若境外資本主要通過(guò)銀行體系大規(guī)模流入，會(huì)給國(guó)內(nèi)金融體系帶來(lái)三種風(fēng)險(xiǎn)：一是銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，即銀行過(guò)度依賴短期融資為長(zhǎng)期貸款提供資金;二是銀行資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，包括外幣貸款信用風(fēng)險(xiǎn)與外匯敞口匯率風(fēng)險(xiǎn);三是宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，即銀行信貸過(guò)度擴(kuò)張，誘發(fā)資產(chǎn)泡沫。針對(duì)銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，宏觀審慎管理政策可采用本外幣差別準(zhǔn)備金率等工具;對(duì)于銀行資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，可采取提高外幣貸款撥備要求、提高外匯流動(dòng)準(zhǔn)備比例等措施;對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，可采取提高特定類型貸款風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重等政策工具。

資本通過(guò)非銀行體系流入。國(guó)內(nèi)企業(yè)繞過(guò)銀行直接向境外借款容易引起企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，誘發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫。當(dāng)資本繞過(guò)銀行體系流入時(shí)，由于此類資金通常處于審慎政策影響范圍之外，因此直接采取資本管制措施更為有效。

2.跨境資本大規(guī)模流出狀態(tài)下

危機(jī)時(shí)期，需要組合使用宏觀審慎工具、資本管制措施來(lái)防范資本無(wú)序流出風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)出現(xiàn)外部沖擊導(dǎo)致資本大規(guī)模流出，應(yīng)增強(qiáng)匯率波動(dòng)彈性，以推動(dòng)匯率調(diào)整至均衡水平。各國(guó)不相容的宏觀經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)致的資本流出，則應(yīng)調(diào)整本國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策，推出經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，提高貨幣政策利率，并結(jié)合使用資本流出管理工具。投資者對(duì)國(guó)內(nèi)金融環(huán)境信心降低引發(fā)資本外逃時(shí)，則應(yīng)加強(qiáng)審慎監(jiān)管。

四、完善跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理的建議

囿于金融體量龐大、宏觀形勢(shì)變化以及相關(guān)業(yè)務(wù)受到條線的規(guī)限， FT 賬戶活躍度仍然較低，尚未完全達(dá)到“一線高度放開(kāi)、二線高效管住”的效果，跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理還存在口徑小、碎片化的問(wèn)題。基于以自由貿(mào)易賬戶作為金融對(duì)外開(kāi)放的基礎(chǔ)性平臺(tái)，以跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理為主要手段，服務(wù)自由貿(mào)易區(qū)貿(mào)易投資自由化便利化的思路，提出如下政策建議。

（一）監(jiān)管部門加強(qiáng)協(xié)作，統(tǒng)一本外幣監(jiān)管規(guī)則

目前國(guó)內(nèi)金融分業(yè)監(jiān)管和本外幣分立監(jiān)管的金融監(jiān)管體制，不僅監(jiān)管效率低，而且還存在套利空間。協(xié)調(diào)統(tǒng)一本外幣管理規(guī)則，改進(jìn)跨境資金流動(dòng)管理的當(dāng)務(wù)之急，包括統(tǒng)籌監(jiān)管信息共享、統(tǒng)一進(jìn)行監(jiān)測(cè)評(píng)估、以及貨幣政策、宏觀審慎管理、微觀審慎監(jiān)管之間的關(guān)系協(xié)調(diào)。

（二）擴(kuò)大宏觀審慎管理口徑，實(shí)現(xiàn)跨境資金流動(dòng)全覆蓋

由于國(guó)際收支結(jié)構(gòu)中經(jīng)常項(xiàng)目和直接投資項(xiàng)目較為穩(wěn)定，目前對(duì)跨境資金流動(dòng)的宏觀審慎管理，來(lái)源于對(duì)企業(yè)主體境外融資的外匯管理，而主要金融市場(chǎng)、系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)以及企業(yè)直接投資、貿(mào)易收支等的資金跨境收支規(guī)模較大、波動(dòng)頻繁，未受到足夠的重視，有關(guān)內(nèi)控制度和監(jiān)管制度尚待健全。隨著經(jīng)濟(jì)對(duì)外開(kāi)放進(jìn)程加快，應(yīng)當(dāng)考慮以全口徑跨境資金流動(dòng)納入宏觀審慎管理。改變目前跨境資金流動(dòng)宏觀審慎側(cè)重于單個(gè)企業(yè)對(duì)外融資管理，而忽視總量監(jiān)管的狀況。

（三）健全金融市場(chǎng)跨境業(yè)務(wù)的宏觀審慎管理

金融市場(chǎng)匯集各類金融機(jī)構(gòu)以及跨境、跨市場(chǎng)、跨機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)，目前管理分散問(wèn)題非常突出，是各類金融風(fēng)險(xiǎn)隱患的藏身之地，是宏觀審慎管理的重中之重，必須加強(qiáng)跨部門監(jiān)管合作，實(shí)行穿透式監(jiān)管方式。在資金匯兌環(huán)節(jié)，通過(guò)市場(chǎng)境外參與者進(jìn)行宏觀審慎管理，維護(hù)跨境資金結(jié)構(gòu)的合理性和穩(wěn)定性。宏觀審慎管理與其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策之間可能存在沖突，金融風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別依賴于有關(guān)數(shù)據(jù)和指標(biāo)監(jiān)測(cè)，亟待完善人民銀行與其他監(jiān)管部門的信息共享。

（四）深化FT賬戶制度改革和體系建設(shè)

適當(dāng)控制FT賬戶推廣節(jié)奏和試點(diǎn)范圍，維持在一個(gè)相對(duì)小的試點(diǎn)規(guī)模，并進(jìn)行多功能改造。將FT賬戶定位為與二線有限隔離、與一線高效放開(kāi)的準(zhǔn)離岸賬戶，作為金融對(duì)外開(kāi)放的基礎(chǔ)性平臺(tái)，試驗(yàn)金融對(duì)外開(kāi)放和人民幣資本項(xiàng)目可兌換政策。這樣的制度安排與自由貿(mào)易區(qū)的金融需求相適應(yīng)的，既能提高跨境交易自由化便利化的程度，通過(guò)普通賬戶又不致隔斷與內(nèi)地省份的經(jīng)濟(jì)往來(lái)和資金聯(lián)系。自由貿(mào)易賬戶作為一個(gè)本外幣合一的結(jié)算賬戶，在開(kāi)戶主體、銀行業(yè)務(wù)和外匯監(jiān)管實(shí)現(xiàn)賬戶功能及其管理規(guī)則的統(tǒng)一，有助于降低企業(yè)交易成本，提高貿(mào)易結(jié)算和投融資效率。目前提高賬戶資金可兌換性的時(shí)機(jī)和條件基本具備，國(guó)際收支動(dòng)態(tài)平衡，人民幣匯率形成機(jī)制趨于完善，國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)較為成熟。此外，賬戶內(nèi)實(shí)現(xiàn)本外幣一體化，不影響現(xiàn)行外匯管理體制運(yùn)行。以自貿(mào)賬戶作為電子圍欄，建設(shè)金融創(chuàng)新試驗(yàn)的“基礎(chǔ)設(shè)施”。金融機(jī)構(gòu)為開(kāi)戶企業(yè)提供更大便利、更多樣化的國(guó)際金融服務(wù)，金融監(jiān)管部門在賬戶匯劃、貨幣可兌換水平、利率和匯率決定、存款準(zhǔn)備金率、交易所得稅以及結(jié)算、清算和頭寸平盤安排等方面給予一些政策優(yōu)惠，有利于營(yíng)造金融改革創(chuàng)新的環(huán)境。

（責(zé)任編輯：王 ?艷）

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