以行業凈利潤率指標為核心的簡化項目融資模型

陳偉

本文以項目融資方案設計為研究對象，在分析傳統項目融資財務模型的基礎上，以行業凈利潤率預測指標為基礎，測算項目融資還款期內各年度凈利潤，得出簡化的項目融資數學模型，確定項目還款期，直接設計項目融資方案，滿足償債保證比率要求。

項目融資方案設計的關鍵在于還款計劃設計，還款計劃則取決于項目年度還款資金來源。還款資金來源包括項目年度凈利潤、折舊、攤銷、上年度結轉利潤等，其中只有項目年度凈利潤額需要測算。

由于項目設計產量和預期產品價格在項目可行性研究之技術經濟評價中已經確定，則項目年度總收入可知，參照項目所在行業年度凈利潤率指標，可以直接得出項目年度凈利潤額，從而快速確定項目融資方案。

一、引言

項目融資方案設計主要包括融資額度、融資品種、融資期限等，其中最重要的是融資期限，包括項目提款期（寬限期）和還款期。

項目融資期限設計關鍵在于項目運營期還款計劃，還款計劃則取決于項目還款資金來源，而還款資金來源包括年度凈利潤、折舊、攤銷、上年度結轉利潤等。

傳統項目融資財務模型以項目可行性研究的技術經濟評價為參照，詳盡算出項目運營期各年度資產負債表、利潤表和現金流量表，從而得出項目運營期各項財務指標，從而按照等額還款法或最大還款法設計項目還款計劃。

根據可研，由于項目建設各項投資已經確定，從而折舊、攤銷已經明確，項目還款資金來源里唯一需要測算的就是年度凈利潤。

設想在測算項目年度凈利潤時，若使用項目所在行業凈利潤率指標，則只需要計算項目運營期年度銷售收入（現金流入），直接乘以行業凈利潤率，即可得出項目年度凈利潤額。

由于項目融資一般比項目可研推遲一年以上，可研中技術經濟評價各要素已有所變化，同時在項目融資方案期間，項目運營尤其是市場狀況變化多端，導致財務模型計算結果往往也只對融資方案設計具有參考作用。

鑒于此，采用比較保守的行業凈利潤率指標，直接預估項目運營期年度凈利潤，從而設計偏保守的項目還款計劃，就能夠滿足實際需求。

二、年度凈利潤測算

（一）行業凈利潤率

預測行業凈利潤率有必要區分一下成熟行業和新興行業。

成熟行業大體是行業發展大約10-20年以上，有穩定技術，市場規模、產品價格可合理預測，有穩定的行業利潤率指標，如能源、制造業等。

新興行業大體是行業發展處于初期，技術含量過高或過低，技術或無重大突破，或進入該行業有森嚴技術壁壘，市場規模尚未形成，無穩定的行業利潤率指標，如生物、信息技術、太陽能等。

一般行業發展都在大約10年以上，行業凈利潤率指標散見于政府部門統計年鑒、行業性管理機構出版物、行業/公司/研究機構公開報告、科研文獻等。

顯然，對項目所用行業凈利潤率指標預測有意義的是項目所處宏觀環境和微觀環境相似的同類項目公司凈利潤率，即幾家對標公司的凈利潤率綜合評價。

以成熟行業為例預測行業凈利潤率，新興行業可以再偏保守估計。

假設項目投產為時刻零，投產后運營期為z年（z > 0）以上，項目融資還款期x年，寬限期（即提款期）y年（x> 0，y > 0;顯然z ≥ x+y）。

運營期z年內第t年（0 ≤ t ≤ z）行業凈利潤率（rt）預測辦法為：

參考最近5-10年行業凈利潤率，得出正常利潤率rb;根據行業增長率等相關因素（參考宏觀GDP年增長率），得出樂觀利潤率ra;根據行業周期性地點利潤率歷史數據，得出悲觀利潤率rc。

若采用最大還款法設計項目融資方案，可直接仿照該思路進行調整。

顯然，項目融資方案設計的核心是利用行業資料，估計合理行業凈利潤率r，從而得出可靠或相對保守的還款期x。

對于新興行業，可以按項目可行性研究報告，根據工程概預算測算的利潤和凈利潤，求得平均凈利潤率r，進而得出還款期x。

可能存在的問題是原料、產品價格預測導致年銷售額測算失真，或貸款還款期內行業利潤率波動導致利潤率預測不準等。

（作者單位：中海石油財務有限責任公司）