為何市場無視美國高通脹

姜昧軍

5月美國CPI同比上漲5%，創2008年8月以來新高。不包括食品和能源的核心CPI同比增長3.8%，增速創1992年以來新高，其中三分之一的增長歸因于二手車和卡車價格大幅增長7.3%。因此，市場認為，二手車的短暫價格高企拉動的CPI應該是短期的現象，通脹持續性尚待觀察。

觀察美國資本市場表現，我們會發現投資人仍然保持樂觀的心態，完全沒把短期的通脹壓力當回事。

6月10日的美國10年期國債利率為1.44%，處于近期的最低位置附近。6月10日的標普500指數股票指數收盤4240點，創下歷史新高;黃金和大宗商品走勢沒有出現大幅度變化。市場短期內保持著對“通脹”威脅的無視態度，市場仍然按照自身的邏輯在運轉。

按照以往的邏輯，正常經濟狀態下，CPI超出歷史均值這么多，美聯儲通常會考慮通過加息的手段抑制通脹，但美聯儲將對現有的高通脹采取容忍的態度。他們的解釋是美聯儲對于通脹的監控已經從時點數據變為多期平均數值，一兩個月的通脹走高并不會影響美聯儲的政策。年內的高通脹是個短期的現象，不會出現長期持續的高通脹。

站在美國政府的角度，當前主要問題是美國現在的經濟仍然處在非常時期，經濟還沒有從經濟衰退中走出來。以重要經濟指標失業率為例，通常情況下，美聯儲以3.5%的失業率為政策目標，而5月美國失業率為5.8%，真實的失業率大約在10%以上，目前仍有800萬以上的失業大軍。

另一方面，拜登上臺后推出了1.95萬億美元的財政救濟計劃，雖然短期穩定了經濟基本面，宏觀經濟的先行指標包括采購經理人指數等都出現了大幅度的回彈，但這樣的現金救助不可能一直持續下去，當前經濟短期復蘇趨勢在財政政策效果衰減后很可能會出現反復。因此，美國貨幣政策轉圜的空間就十分有限，寧可過頭，也不能不足。

為什么美聯儲篤定認為通脹壓力是暫時的？除了當前的經濟困境以外，主要的原因是美聯儲貨幣政策推動經濟復蘇的持續有效性存疑。

近20年西方發達經濟體以及日本實踐的結果表明，寬松的貨幣政策并沒有表現為通脹。通常觀念會認為，只要給經濟體注入足夠的錢，經濟就會復蘇，但實際的情況不是這樣。全球范圍內發達國家沒有通脹已經很多年了，相反發達經濟體經常容易產生通縮，即使使用零利率的貨幣政策，也不容易產生通脹，這也給了當前超寬松貨幣政策持續“容忍”短期通脹壓力提供了實踐的依據。

克林頓時期通過了《1996年電信法案》，通信、互聯網以及移動互聯網、傳媒行業發生了翻天覆地的變化，開啟了延續至今的互聯網科技創新浪潮，塑造了當今世界的科技創新格局。本輪科技創新著眼于社會整體效率的提升，使商品服務的價格具有下降的動力。

中國加入世貿組織，形成了21世紀全球產業分工格局，也確立了中國全球制造業中心地位。全球化導致的產業在全球范圍內的大分工和大整合，提升了全球產業鏈的效率，也使得商品和服務的價格處于難漲易跌的趨勢之中。

從《電信法案》到中國加入世貿，科技和全球化兩大力量使宏觀經濟表現出特有的新趨勢，即全球經濟通脹趨勢的減弱、通縮壓力增強，全球各國基礎利率的大幅度下降以致接近于零，資產價格高波動以及高定價，金融市場的不穩定甚至危機頻發。

當前，美歐日的基礎利率同時為零，疫情的影響仍然沒有消除甚至個別地區越演越烈，2008年、2015年到2020年中美金融市場出現大的波動，在不到13年的時間內國內資本市場投資人感受到三次巨幅的資本市場波動。

當前仍處于經濟恢復期，還不能用正常的思維模式看待當前全球宏觀政策和資本市場。因此，美聯儲超常規的貨幣政策還沒有到縮減債券購買計劃或者提前加息的通道之中，當前全球包括股票、房地產、大宗商品在內各類資產價格仍然得到流動性的支撐，未來波動頻繁以及幅度巨大仍是主要趨勢，值得投資人格外關注和重視。