棉花棉紗：消費(fèi)復(fù)蘇和通脹預(yù)期強(qiáng)化棉價(jià)漲勢

付斌

一、結(jié)論與邏輯?

2020年10月1日至2021年3月31日，鄭棉指數(shù)運(yùn)行區(qū)間為（13120，17100）元/噸，美棉指數(shù)運(yùn)行區(qū)間為（65.31，94.26）美分/磅，棉價(jià)實(shí)際運(yùn)行方向和節(jié)奏符合我們在秋季大報(bào)告中的判斷，幅度略大于我們預(yù)期。總體來看，當(dāng)前棉花市場呈現(xiàn)“庫存高位去化、估值低位徘徊”的特點(diǎn)，未來半年消費(fèi)復(fù)蘇、美棉出口、主動(dòng)補(bǔ)庫和通脹預(yù)期會(huì)強(qiáng)化棉價(jià)反彈趨勢。結(jié)論：美棉看（80，95）美分/磅，鄭棉看（15000，17000）元/噸，棉紗看（24000，26000）元/噸。策略建議：棉價(jià)接近區(qū)間底部時(shí)，紡織廠宜增加原料補(bǔ)庫，投資者可買入CF2109或看漲期權(quán)，逢高逐步平倉。偏差與核心因素：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇引發(fā)消費(fèi)偏差，驅(qū)動(dòng)全球棉花去庫存;中美協(xié)議引發(fā)采購偏差，利好美棉出口;通脹預(yù)期引發(fā)配置偏差，強(qiáng)化基金買盤;美棉看震蕩上漲。出口內(nèi)需復(fù)蘇引發(fā)消費(fèi)偏差，驅(qū)動(dòng)中國棉花去庫存;景氣周期引發(fā)采購偏差，激發(fā)全產(chǎn)業(yè)鏈主動(dòng)補(bǔ)庫;通脹預(yù)期引發(fā)配置偏差，強(qiáng)化資金買盤;鄭棉看震蕩上漲。風(fēng)險(xiǎn)因素：主要來自復(fù)蘇力度、面積天氣和涉棉政策，可能突破區(qū)間。棉價(jià)震蕩上漲利多國內(nèi)CPI。

二、偏差與核心因素?

（一）全球棉花市場

疫苗接種和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇引發(fā)了棉花消費(fèi)增加的偏差，成為驅(qū)動(dòng)全球棉花去庫存的核心變量，因此，我們將消費(fèi)復(fù)蘇作為核心因素進(jìn)行分析。全球棉價(jià)和庫存周期負(fù)相關(guān)：去庫存周期，棉價(jià)傾向上漲;累庫存周期，棉價(jià)傾向下跌;平衡期，棉價(jià)傾向震蕩。據(jù)USDA，預(yù)計(jì)2021/2022年度全球棉花總產(chǎn)量為2601萬噸，同比增加5.6%;全球消費(fèi)為2656萬噸，同比增加3.5%;產(chǎn)不足需導(dǎo)致全球棉花期末庫存下降2.3%至1981萬噸;庫存消費(fèi)比下降4.4%至74.9%;下年度全球棉價(jià)易漲難跌。

圖1：中國采購美棉情況（萬噸）

數(shù)據(jù)源：Wind，USDA，IMF，中糧期貨研究院

圖2：中國采購美棉情況（萬噸）

數(shù)據(jù)源：Wind，USDA，中糧期貨研究院

中美第一階段協(xié)議引發(fā)采購偏差，中國買盤成為美棉出口的中堅(jiān)力量，因此我們把其作為核心因素進(jìn)行分析。中美第一階段協(xié)議處于履行階段，中國大幅增加了對美棉的采購，利多美棉價(jià)格。截至5月27日，中國累計(jì)購買2020/2021年度美棉117.7萬噸，同比增加59%;累計(jì)裝運(yùn)105.34萬噸，同比增加202%。

（二）國內(nèi)棉花市場

根據(jù)筆者調(diào)研情況，預(yù)計(jì)新疆因改種糧食和退耕控水導(dǎo)致植棉面積下降約5.3%，頻繁受災(zāi)導(dǎo)致單產(chǎn)下降約14.9%，2021/2022年度新疆棉花產(chǎn)量約470萬噸，同比減少約19%。我國紡織品服裝出口和內(nèi)需增長強(qiáng)勁，引發(fā)了棉花消費(fèi)大幅增加的偏差，因此我們將消費(fèi)復(fù)蘇作為核心因素進(jìn)行分析。1-4月我國服裝零售3238億元，同比增加52.6%。1-5月，紡織品服裝出口總額達(dá)1126.8億美元，同比增加17.3%。其中，紡織品出口560.7億美元，下降3.1%;服裝出口566.1億美元，增長48.3%。疆棉減產(chǎn)疊加消費(fèi)復(fù)蘇，有利于國內(nèi)棉價(jià)上漲。

國內(nèi)棉紡產(chǎn)業(yè)鏈健康傳導(dǎo)，進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫周期。據(jù)TTEB，6月4日，紡企棉花原料庫存為39天，同比+9天;織廠棉紗原料庫存16.2天，同比去年+10天;紡企棉紗成品庫存為5.3天，同比去年-26.3天;織廠全棉坯布成品庫存22.3天，同比去年-9.6天。6月8日，棉花配額內(nèi)1%關(guān)稅進(jìn)口利潤約1327元/噸，即期紡紗加工利潤為2085元/噸，符合產(chǎn)業(yè)鏈繁榮特征。目前，國內(nèi)棉紡消費(fèi)是好的，但未來存在隱憂。筆者調(diào)研情況顯示，歐美以莫須有的噱頭打壓新疆棉，真實(shí)目的是想打掉中國紡織服裝業(yè)的外匯造血功能，這一利空還會(huì)反復(fù)發(fā)酵。同時(shí)，疫情恢復(fù)后，我們的出口訂單面臨東南亞的競爭，可能繁榮的周期不會(huì)持續(xù)太長時(shí)間。

三、風(fēng)險(xiǎn)與策略

目前，風(fēng)險(xiǎn)因素主要來自復(fù)蘇力度、面積天氣和涉棉政策，會(huì)帶來突破區(qū)間的力量。實(shí)際復(fù)蘇的力度可能成為重要的風(fēng)險(xiǎn)因素，如果復(fù)蘇力度持續(xù)好于市場預(yù)期，那么將提振棉價(jià)上漲;反之，則會(huì)導(dǎo)致棉價(jià)下跌。面積天氣是棉花市場固有的風(fēng)險(xiǎn)之一， USDA暫時(shí)抑制了基于糧棉比高位而減面積的邏輯，不過最終的實(shí)播面積可能仍有變數(shù)，德州干旱、巴西播種延遲均可能損害單產(chǎn)，新疆今年低溫凍害、風(fēng)雨災(zāi)害頻發(fā)導(dǎo)致減產(chǎn)預(yù)期強(qiáng)烈，美棉收獲期的颶風(fēng)危害也未嘗不會(huì)發(fā)生，“減產(chǎn)利多，增產(chǎn)利空”的邏輯不變，宜密切跟蹤。

政策風(fēng)險(xiǎn)主要是疆棉禁令和拋儲(chǔ)政策。如果疆棉禁令止步于結(jié)構(gòu)型和脈沖型利空，則其風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放;如果引發(fā)中美對抗加劇，危及中國棉紡和美棉出口，則轉(zhuǎn)為全球性利空，會(huì)導(dǎo)致棉價(jià)進(jìn)一步下跌。目前國儲(chǔ)對國內(nèi)棉價(jià)的長期影響變?yōu)橹行裕贿^“拋儲(chǔ)利空、收儲(chǔ)利多”的短期沖擊仍在，未來政策難以預(yù)判只能跟蹤。

綜上所述，我們認(rèn)為未來半年：美棉看（80，95）美分/磅，鄭棉看（15000，17000）元/噸，棉紗看（24000，26000）元/噸。建議棉價(jià)接近區(qū)間底部時(shí)，紡織廠宜增加原料補(bǔ)庫，投資者可買入CF2109或看漲期權(quán)，逢高逐步平倉。