“醫美旋風”背后的冷思考

湯昕

醫療美容旋風橫掃A股市場，成為新晉核心資產的代表。從兩組數據可見一斑：一是今年前5個月的板塊漲幅方面，醫療美容排名第三;二是今年3月9日上證低點以來截至5月31日的板塊漲幅方面，醫療美容排名第二（扣除連板概念），堪稱年度最佳。（見圖1、圖2）

圖1 1-5月板塊區間漲跌幅

數據來源：Wind

圖2 3月9日-5月31日板塊區間漲跌幅

數據來源：Wind

看上去很美的原料玻尿酸

醫療美容（Medical Cosmetology），是指運用藥物、手術、醫療器械以及其他具有創傷性或者不可逆性的醫學技術方法對人的容貌和人體各部位形態進行的修復與再塑的美容方式。隨著人均可支配收入的增加、大眾認知程度的提高、產品線的日益豐富與完善等等多重因素推動下，國內醫美市場近年來呈現加速增長態勢。

去年，中國醫美市場規模達1975億，有機構預測2023年將增加至3000億以上，年均復合增長率達15%以上，遠高于全球醫美市場不到10%的增速。醫美市場滲透率方面，中國為3.6%，日美韓等發達國家在10%～20%，差距巨大。消費群體方面，90后、95后是中國醫美市場的主力消費群體。因為醫美產品滿足了品質生活、成癮性、社交認同等需求，重復購買率極高?？傮w而言，國內醫美行業發展空間大、增速快，疊加產品的成癮性，自然是極好的黃金賽道。

具體到輕醫美領域，注射型項目占比50%以上，而注射玻尿酸占注射型項目的一半以上，是真正的成癮性賽道。在玻尿酸板塊，華熙生物、愛美客、昊海生科等廣受市場追捧。

不可否認，上述醫美龍頭的業績在快速增長，但這與其動輒幾百倍的估值是否匹配呢？

據筆者了解，玻尿酸是醫美上游原材料和耗材，毛利率高達70%～80%。華熙生物在全球玻尿酸市場的份額接近4成，加上去年并購東辰生物，使得全球市占率接近50%。但是，由于技術進步，提取率提高，導致玻尿酸產能過剩，進而促使采購單價下行，市場競爭激烈。近十年玻尿酸每年單價的降幅在5%左右，華熙生物原料業務收入占比由2019年的40.35%降至2020年的26.72%，金額同比下降7.55%。此外，生產及準入門檻高，附加值最高的醫藥級原料產品，需求量及增速又不如化妝品級和食品級。總體來看，行業中原料業務收入的放緩難以避免，在“萬物皆可玻尿酸”的時代，玻尿酸的吸金能力并不足以支撐“沾酸必漲”的邏輯。

玻尿酸龍頭發展后勁還需觀察

目前，市場上有超過20款玻尿酸產品獲批，低端玻尿酸價量齊跌，差異化及高端產品穩定，而能撐起高端利潤的則是產品背后的研發實力。國內上市公司雖然均有代表產品，比如華熙生物“潤百顏”、愛美客“逸美”和“嗨體”、昊海生科“海薇”等，但伊婉、喬雅登、瑞藍、艾莉薇等國際品牌競爭優勢更明顯，話語權主要還是掌握在外企手中。國外醫美玻尿酸產品附加值高，產品單價上與國產拉開差距，市場份額相差不多但銷售金額相差巨大。

同時，醫美玻尿酸的研發周期長、不確定性大，研發費用的權衡也影響著相關公司的發展潛力。研發投入方面，成功推出嗨體的愛美客，研發投入在營業收入中的占比逐年下降，由2018年的10.5%降至2020年的8.7%，這可能會影響到其新品開發的后勁和競爭力;昊海生科逐年上漲，由2018年的6.1%提升到2020年的9.49%，但主要是非醫美玻尿酸;華熙生物僅占比5.36%，研發方向已轉向功能性護膚品和食品。

除此之外，銷售費用上升也在蠶食著行業利潤，2020年，華熙生物的毛利率達80%以上，銷售凈利率卻只有24.5%，銷售費用率由2018年的22.46%提升至2020年的41.75%，昊海生科也超過40%，可見C端獲客的競爭激烈。比較而言，主打B端的愛美客在銷售成本支出方面較少。

總體來看，如何保持單品的競爭優勢，不斷拓展符合消費者的爆款新品，以前瞻的眼光合理運用研發支出和銷售成本，都是巨頭們需要考慮的。對于醫美賽道的火熱，投資者更應該保持冷靜。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）