科技股國產替代邏輯強化造就面板雙寡頭壟斷新格局

齊永超

相比許多科技龍頭的大幅回撤，面板、電容器等部分科技股卻逆市走強，甚至有的公司創出新高。那么，這種現象是如何出現的？科技股的價值該如何辨識？

對此，《紅周刊》記者專訪了長期專注科技股投資的廣州圓石投資董事長黃詠，在他看來，因為社會進步的最根本動力在于科技推動，所以科技領域總是會產生很多成長性很好的公司。目前，如面板、電容器等領域整體仍處于景氣周期，它們同時也是未來產業鏈轉移、國產替代的顯著受益品種。特別是“面板雙雄”，已經步入壟斷新格局。

低利率環境將持續利好科技等成長類股票

《紅周刊》：科技股近期分化嚴重，部分龍頭表現抗跌、甚至逆市走高。如何看待這種現象？

黃詠：科技股細分領域眾多，近期部分科技股表現較強，我認為首要的一個邏輯在于景氣度回升帶來的估值修復，特別是隨著部分科技股業績釋放。帶有周期性的公司出現強勢表現，往往也正是周期走向景氣的時候，比如近期持續漲價的面板。

科技股有比較明顯的行業周期與產品周期，比如電子，可能有6～8年的一個行業周期，這主要是由供給、需求的變化引起，并且與經濟環境密切相關。第二種是產品具有生命周期，比如電子類產品，有一些生命周期非常短，這就決定了它的行業景氣也不會持續太長。所以科技行業之間的景氣度也并不同步，這也是科技股后期是否會進一步表現的重要因素。

《紅周刊》：您曾表示，實際利率長期內保持較低水平與政策面的利好是科技板塊的重要推動邏輯。

黃詠：是的。因為全球的利率整體處于一個歷史最低的位置，所以這對科技類等成長股未來價值的折現是非常有利的。比如我們估算一家科技公司10年后有10倍的市值增長，那么，如果以一個很低的利率折現回來，它的現價就非常值錢，如果用比較高的利率折現，它現在的價值顯然會相對下降。所以，現在低利率的環境是非常有利于成長股的，即使近期利率有所回升，但會穩定在一個較低區間，我認為這個現象未來還會繼續。

除了資金環境有利于科技股以外，其實政策環境也會對科技股非常有利。比如科創板的推出，為科技企業提供了一個更為寬松的融資環境和良性泡沫的土壤。我們國家發展到當前階段，需要通過高科技產業來完成產業的升級。因為社會的進步主要是由科技來推動的，由消費來拉動。所以，科技領域更多代表著一種成長性，其中也總會產生很多成長性很好的公司。

《紅周刊》：美債利率等近期有走高趨勢，這是否會對科技股形成擾動？

黃詠：一般而言，市場對于美債利率上行的拐點都是很敏感的，因為它是一個趨勢性的東西，以10年為周期來看的話，它利率是下行的。但后期會逐步趨緩，對市場的影響也會不斷弱化。

目前來看，美國大幅提高利率的概率很低，美國債務數目巨大，如果經濟沒有強勁恢復，提高利率對它非常不利，當它提高利率的時候，應該是全球通脹比較明顯的時候。另外，中國的經濟已經接近發達國家的水平，雖然我們的GDP增速逐步走緩，但絕對貢獻值很大，而利率往往是跟國家的 GDP增速具有一定的關聯，我們利率如果太高，企業是很難賺到錢的。所以從這個角度，或者從發達國家的歷史經驗看，隨著我們從發展中國家向發達國家過渡，中國的利率應該也是波浪式、螺旋式向下的。

如果從全球的經濟發展的歷程來看，貨幣貶值是長期確定的，因為全球央行除了周期性的貨幣收放之外，它的整體趨勢就是多放貨幣。即便利率環境出現一定變化，但我覺得是一個正常的利率波動，因為去年過于寬松，所以會逐漸回歸常態。從長期來看，這對科技股的影響是有限的。

科技股研究門檻相對較高更容易實現高成長投資

《紅周刊》：您有互聯網領域實業經驗，并確立了以科技主線為核心的布局方向，這與其他機構側重白酒等消費領域有很明顯的區別。

黃詠：與科技股相比，消費股更容易跟蹤、容易研究，這是消費股的優勢，同時也是一個劣勢。科技股的優勢之一就是它能夠容納我們研究的時間，能夠容納深度研究，正因為我們生活中沒那么常見，需要我們不斷學習、不斷去研究，這樣在我們專注的某個領域才能夠形成一個認知差。同樣一個領域，如果市場看到的是一兩年的機會，而我們看到了三四年，我們與市場的認知就能夠拉開差距，而這種認知差終究也會在股價上得到兌現。因為科技股是具有一定的研究門檻的，而這個門檻就是我們喜歡的。

從機會的角度，消費股比較穩定，突然爆發的可能性也相對較低。科技股則不同，會經常出現超預期的表現，甚至是數倍級的增長，這個對我們來說也是比較有吸引力的。所以，對于科技股，我們本質是追求高成長投資。

《紅周刊》：公司核心產品在最近三五年表現不錯，在近期的調整中也相對強勢，如何做到的？

黃詠：一直在我們基金第一重倉位置的是一只軍工股，我們在2016年就開始建倉，在2017年、2018年進一步加了倉，這是我們比較成功布局的個股之一，從當時最低位到現在已經有接近10倍的收益。另外，我們買入的一只光伏股，累計漲幅也十分可觀。

《紅周刊》：對于您提到的光伏股，什么時候開始跟蹤、挖掘的？

黃詠：受政策推動，新能源發展已經成為未來大的趨勢，光伏的產業邏輯很明朗，而且空間很大。2020年光伏發電迎來了平價上網的拐點，所以，我們把光伏列為重點關注領域。當時，產業格局已經十分清晰，龍一、龍二已經坐實，但通過我們深入分析，我們預判，另外一家市值相對不大的光伏公司會有更高的成長性，所以我們把這只個股列入了重點建倉標的。

在我看來，這家光伏公司具有很好的業務拓展能力，它先從光伏設備做起，本身具備能生產從硅錠到硅片加工所需全套設備，在行業爆發趨勢確立后，它果斷向下游延伸，生產下游急需的硅片。另外，它的技術跟進能力很強。比如某企業推出了210系列光伏大硅片，它很快就跟進做出產品。再如某企業主推顆粒硅原料，它也很快跟進采用。另外我們發現，它的市場敏感度非常強勢，比如一旦有行業機會出現，它就投入很大產量，并且與行業里面一些下游的企業建立了非常好的聯盟關系，它的產能又能夠順利消化出去，所以它的業績上升很快。去年前三季度，它的業績就出現了一個翻倍的增長，增速遠遠高于龍一、龍二，而受此刺激，其去年全年的股價漲了6倍。

國產替代是科技股投資最確定機會應用創新較為強大

《紅周刊》：國產替代是中國的科技股當前以及未來的重要投資主題之一。

黃詠：是的。我認為，國產替代是中國科技股投資最確定的機會，原因之一就在于中國有最龐大的工程師隊伍，而科技替代正是中國工程師紅利最能夠發揮優勢的領域。

科技替代的市場已經是現成的，技術可行性得到充分驗證，技術路線也是公開的，只需要攻克一些局部關鍵技術環節就可以。一旦技術攻克之后，市場競爭主要就看性價比和服務能力。高科技產品競爭對手基本是美、歐、日、韓，中國的生產成本優勢巨大。很多科技產品，它的主要下游客戶就在中國，所以就近服務的優勢也很強。所以一旦國產科技產品能夠替代、能夠量產，國內客戶經常會迅速轉用國產產品。特別是中美競爭環境下，大部分企業都很重視供應鏈安全，轉用國產供應商可以加強供應鏈安全。

所以我們認為，在多數科技領域，科技替代是比較容易實現的，技術難度相對較低。另外容易跟蹤，國產替代的進程從0～1是比較困難的，一旦完成0～1的突破，它就跨入了從1～n的過程，從1～10、從10～30都是企業比較快速發展的階段，這也是我們追求“三高投資”（高成長、高持續、高確定）時更容易把握的一個階段。隨著下游市場不斷拓展，國產替代的龍頭公司份額也會迎來穩步提升，形成規模效應。

《紅周刊》：在科技創新方面，我國有哪些優勢，又有哪些不足？

黃詠：科技創新分為底層和科技應用層，底層技術創新是我們的短板。我們的頂層科學家隊伍比較薄弱，根技術的把握能力較弱，缺乏一些頂級的實驗室，所以我們當前底層的創新還是相對落后的。

但是我國具有比較龐大的工程師隊伍，除了科技替代，在應用上也是能夠發力的，比如共享單車的應用、短視頻以及其他互聯網的各種應用，更多的體現在這種商業模式的創意。但這背后也是需要很強的工程師隊伍才能支撐的，我國在這方面比其他國家是具有優勢的。

整體來看，在科技創新領域，除了一些底層技術中國相對較弱，中國在應用創新領域現在已經很強了。

面板雙寡頭壟斷趨勢繼續強化電容器國產替代“路徑清晰”

《紅周刊》：隨著產業格局的變遷，面板也在加速國產替代。這其中存在哪些機會？

黃詠：對于面板，我們主要聚焦兩個方向，一個方向是產業轉移。像三星、LG等國外廠商基本上都在逐漸退出，但是全球的面板在向中國轉移，并且形成了京東方、TCL兩個企業的雙寡頭格局。作為技術壁壘較高的重資產行業，目前面板的產業格局已經比較穩定，未來一個相當長的時期仍會處于一個良性的雙寡頭局面，并且市場份額也會相對牢固。從產業轉移的角度來看，我們認為京東方跟TCL后面的成長性也是相對確定的。

另外一個方向就是定價權。電子產品的漲價具有一定的周期性，目前來看，包括面板等多數電子產品都在漲價，這對面板公司形成了一個有利的行業格局，京東方、TCL以后的定價能力就會更強，而這也同樣受益于雙寡頭的行業格局紅利。

《紅周刊》：我國電容器需求巨大，但國產率長期較低。如何看待未來的行業空間？

黃詠：電容電阻是一個國外寡頭壟斷的市場，我國電容器國產化率長期不高，相關上市公司的市占率也很低。這個領域的競爭對手主要是日韓的企業，而日韓的企業一直是在行業的高端，它們有一個原則，就是中國企業一旦進入毛利最高的市場領域，它們一般就會退出。再加上它們的研究隊伍力量相對不足，現在已經有序的向汽車電子等這種高端產品轉移。

在這個過程中，我們看到了一個很大的國產替代的空間。比如原來一臺手機所用的零器件幾乎都是用質量最好的，消費電子的廠商對價格考量因素要遠低于對質量、對可靠性的考量，它們對價格敏感度是較低的，質量才是第一考量。隨著下游廠商開始追求供應鏈的安全性，向國產器件轉移，一旦決定選擇國內的企業，它會有一個相應的動作，就是會想辦法幫助上游提高質量，所以這個對電容器相關公司是非常有利的。

所以在這種產業轉移的趨勢中，我認為電容器領域未來市場空間是巨大的，同時我認為也是整個國產替代中，科技投資里比較容易把握的一個領域。

（本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦）