商業銀行：業績回暖的一致預期

王立峰

盡管A股市場震蕩起伏，商業銀行依然獲得了市場資金的一致追捧。年初至2月25日，商業銀行板塊漲幅13.24%，在全部28個申萬一級行業中，位列第三，僅次于有色金屬和化工。

商業銀行股的優異表現，受益于多重因素。互聯網金融監管新規的不斷落地，有助于商業銀行資產端與負債端的持續修復，傳統商業銀行地位的穩固;銀保監會最新數據，以及商業銀行的業績快報則透露出商業銀行業績全面回暖的信號。

旺盛的信貸需求推升商業銀行業績

2021年初以來，商業銀行股價的攀升，有市值處于低位的因素影響，更多還是基于業績前景的改善。

就業績來說，商業銀行2020年的業績實際好于預期。需求角度，盡管有疫情沖擊，但是隨著疫情管控，疫苗接種的推進，實體經濟的復蘇，實體經濟表現出旺盛的信貸需求。央行數據顯示，今年一月份，社融及金融數據表現突出，信貸投放開門紅。1月新增人民幣貸款3.58萬億元，增量創歷史新高，在2020年1月的高基數基礎上，進一步同比多增2400億元。考慮到社融整體收緊的政策背景，這一數據意義更大。

實體經濟的旺盛信貸需求，將最終推升商業銀行的息差水平，提升商業銀行的盈利能力。

表現在業績方面。據銀保監會披露，六大國有銀行2020年全年累計凈利潤同比增長3.01%至1.09萬億，較前三季度的-8.54%強勁轉正，增速高于預期，意味著第四季度單季增速高達60.2%。同時，凈息差相較前三季度環比回升2BP至2.05%。這明顯好于此前國有大行4季度業績下降的市場預期。

從公告來看，商業銀行整體業績表現更為亮麗。公告顯示，截至2月25日，在38家上市銀行中，有20家已經披露了2020年度業績快報。在這20家上市銀行中，營收正增長的有18家，其中招商銀行、興業銀行、光大銀行、中信銀行、浦發銀行的營收超過1000億元;紫金銀行和江陰銀行的營收則分別下降4.24%和2.38%;華夏銀行等5家銀行的營收增長超過10%，其中廈門銀行同比增長達到22.55%。

凈利潤方面，8家上市銀行凈利潤超百億，其中招商銀行以973.42億元，暫居第一;只有兩家股份制銀行——華夏銀行和浦發銀行的凈利潤同比出現微降，分別降2.88%和0.995%。

與市場預期相比，13家銀行的業績快報數據好于機構預期，1家持平，6家低于預期。即使這6家低于預期的商業銀行，其數據與機構預期相比，差距極小。進一步說，商業銀行的整體業績表現超出市場預期。

商業銀行業績快報與機構預測比較

截至2月24日收盤，申萬銀行指數PB估值為0.79X，處于2010年以來估值區間17.44%分位數的水平，仍明顯偏低，若剔除銀行龍頭個股，四大行、部分股份行、城農商行還處于熊市底部的估值狀態。安信證券預計股價下跌空間有限，并提示投資人關注2021年銀行股的投資機會。

天風證券認為，展望2021年，宏觀經濟恢復態勢已基本確定，政策寬松必要性下降，根據以往銀行股行情復盤，銀行股上漲的基礎邏輯具備。

從銀行基本面角度，量的維度銀行資產規模在2021年流動性緊平衡下預計可能逐步下降，價格維度2021年在緊信用一致性預期下，資產收益率有望抬升，帶動息差走闊，資產質量角度伴隨著經濟企穩向上，企業盈利情況將繼續邊際修復，為銀行資產質量提供保障。估值角度，目

前銀行股估值處于低位，前期利空因素已經出盡，因此，伴隨基本面的恢復，銀行板塊2021年估值有望迎來修復。

招商證券指出，當前，銀行股一線龍頭（招行、平安及寧波）估值已明顯超越2018年初的高點，對比其他行業龍頭，估值仍有提升空間，但估值已相對合理。對比之下，當前工行（0.72倍PB）、建行（0.81倍PB）估值不僅大幅低于2018年高點的1.33倍/1.42倍PB，還低于2017年行情啟動之初的0.84倍/0.88倍PB。經濟明顯復蘇，全球通脹共振，或使得貨幣政策收緊幅度超預期。四大行負債以存款為主，負債成本優勢明顯，顯著受益于流動性收緊，估值修復空間大。此外，除一線龍頭外，建議高度重視負債優勢明顯的工行、建行，積極關注基本面好且估值低的常熟、長沙、成都、光大、江蘇及南京銀行等。

互金新規推升商業銀行地位

從業務發展前景的角度來看，關于傳統商業銀行地位的擔憂，也將伴隨著互聯網新規的落地而逐步消除。此前，投資者擔心互聯網金融或將撼動商業銀行的傳統優勢，這包括了客戶的流失、業務的通道化，乃至息差水平的低迷。

總體來看，中國商業銀行的凈息差依然處于歷史低位。銀保監會數據顯示，2020年四季度，商業銀行凈息差2.1%，不僅低于2019年4季度的2.2%，更是遠低于2013年前后2.6%的水平。

隨著各項監管政策逐步到位，實體經濟的復蘇，商業銀行的息差或將不斷改善。2月20日，中國銀行保監會正式發布《關于進一步規范商業銀行互聯網貸款業務的通知》（下稱通知），通知從互聯網平臺以及合作銀行角度對于互聯網貸款業務分別予以規范。監管意圖明確，將互聯網平臺與實行地方法人制的商業銀行拉平，同時，也為互聯網平臺的“無序”擴張戴上監管的緊箍咒。

站在傳統商業銀行角度，這是一個遲來的新規。監管新規發布之前，互聯網平臺借助自身優勢地位，與各商業銀行，尤其是一些中小規模商業銀行合作，以推行“聯合貸”的方式，拓展信貸業務。在這一模式下，互聯網平臺實質上用少量資金撬動銀行資本，其出資比例低至1%，最高一般不超過20%。

此外，過往的聯合貸模式下，一些中小地方商業銀行借助互聯網平臺突破了中國商業銀行的不得異地放貸的規定，這導致了商業銀行之間競爭地位的不平衡，實質構成“監管套利”。漏洞從此被補上，本次通知明確規定，“地方法人銀行開展互聯網貸款業務的，應服務于當地客戶，不得跨注冊地轄區開展互聯網貸款業務”。

過去的聯合貸模式同時還將很多風控嚴格、規模較大的商業銀行排除在外。投資者有理由擔心，在互金模式下，傳統商業銀行的業務呈現通道化，并將壓制商業銀行的資產端收益率。此外，從監管的角度來看，一些中小規模的商業銀行過于寬松的風控模式，本身也可能導致潛在的系統性金融風險。

上述擔心停留成了歷史。為限制互聯網平臺的無序擴張，通知規定，“商業銀行與合作機構共同出資發放互聯網貸款的，應嚴格落實出資比例區間管理要求，單筆貸款中合作方出資比例不得低于30%”。

當然，監管并沒有放松對商業銀行經營上的限定，其對于所有商業銀行也做出了新的要求，這主要是數量方面的。其一，商業銀行與全部合作機構共同出資發放的互聯網貸款余額不得超過本行全部貸款余額的50%。其二，商業銀行與合作機構共同出資發放互聯網貸款的，與單一合作方（含其關聯方）發放的本行貸款余額不得超過本行一級資本凈額的25%。

前述監管新規，一方面通過規則的方式實現對聯合貸模式的限制從而降低潛在的系統性風險，另一方面也是對傳統商業銀行地位的再鞏固。

不止信貸業務，存款業務方面監管亦有規定落地。早在2月初，央行召開加強存款管理電視電話會議，強調存款利率的“壓艙石”作用，同時首次明確，任何機構“不得以各種方式開展異地存款”。

這些有保有壓的監管新規，對于傳統銀行的地位，尤其是大中型商業銀行的經營構成積極推動，但是間接不利于部分城商行。前述信貸方面的通知頒布后的次一交易日（2月22日），除了郵儲銀行，工、農、中、建、交，五大國有銀行系數呈現2%上下的漲幅;當日，多數城商行則呈現下跌趨勢。

依然從業績預告來看，Wind一致預測顯示，21家商業銀行2021年的商業績預測相比2個月前出現了上升，9家持平，只有7家出現下調，數據顯示，機構對于2021年商業銀行的業績整體表現樂觀。

樂觀業績情緒的鼓勵，疊加市場震蕩格局下投資者對于安全邊際的追求，商業銀行估值或將繼續抬升。

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）