天壇生物33億元定增爭(zhēng)議

杜鵬

近期，天壇生物（600161.SH）33.4億元定增計(jì)劃獲得證監(jiān)會(huì)審核通過。事實(shí)上，公司賬面貨幣資金極其充裕，資產(chǎn)負(fù)債率也處于較低水平，完全可以通過自有資金及加杠桿方式滿足資本支出，公司實(shí)施定增計(jì)劃的必要性并不充足。與此同時(shí)，本次定增募投項(xiàng)目將大幅增加新產(chǎn)能，新增產(chǎn)能能否順利消化值得關(guān)注。

天壇生物于1998年上市，主要是以健康人血漿、經(jīng)特異免疫的人血漿為原材料和采用基因重組技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)血液制品，開展血液制品經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。公司主要產(chǎn)品包括人血白蛋白、靜注人免疫球蛋白（pH4）、人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、凍干靜注乙型肝炎人免疫球蛋白（pH4）、破傷風(fēng)人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白等。

定增必要性存疑

2月2日，天壇生物發(fā)布公告稱，公司非公開發(fā)行A股股票申請(qǐng)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核通過。

2020年10月29日，天壇生物披露定增預(yù)案，擬非公開發(fā)行股票數(shù)量不超過1.22億股，募集資金總額不超過33.4億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，3.9億元用于成都蓉生重組凝血因子生產(chǎn)車間建設(shè)項(xiàng)目、10.9億元用于上海血制云南生物制品產(chǎn)業(yè)化基地項(xiàng)目、9.6億元用于蘭州血制產(chǎn)業(yè)化基地項(xiàng)目、1億元用于成都蓉生血液制品臨床研究項(xiàng)目、8億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

截至2020年9月30日，公司賬面上貨幣資金22.01億元，短期借款只有2億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債8000萬元，短期有息負(fù)債合計(jì)2.8億元，資產(chǎn)負(fù)債率僅有23.11%。再者，公司主營(yíng)的血制品業(yè)務(wù)屬于壟斷性現(xiàn)金奶牛，每年可以創(chuàng)造巨額真金白銀，2018-2019年和2020年前三季度的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為6.78億元、6.42億元、8.09億元。

上面的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表明，天壇生物流動(dòng)資金極其寬裕，完全可以通過自有資金以及加杠桿方式來滿足資本支出需求。退一步來講，即便是要采取定增方式融資，恐怕也沒有必要募集資金超過30億元，更小規(guī)模的定增募資或許更為合適。

根據(jù)定增預(yù)案披露，計(jì)劃投入3.9億元的成都蓉生重組凝血因子生產(chǎn)車間建設(shè)項(xiàng)目擬在天府生物城永安血制建設(shè)項(xiàng)目基地內(nèi)新建重組凝血因子生產(chǎn)車間及動(dòng)物房。定增預(yù)案稱，本項(xiàng)目稅后財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率 24.32%，稅后靜態(tài)投資回收期6.93年，具有較好的經(jīng)濟(jì)效益。不過，值得注意的是，天壇生物自2013年以來扣非ROE從未超過18%，該項(xiàng)目能否達(dá)到預(yù)計(jì)收益值得關(guān)注。

根據(jù)定增預(yù)案，10.9億元的上海血制云南生物制品產(chǎn)業(yè)化基地項(xiàng)目擬在云南省滇中新區(qū)投資新建血液制品生產(chǎn)基地，設(shè)計(jì)產(chǎn)能投漿量1200噸/年。9.6億元的蘭州血制產(chǎn)業(yè)化基地項(xiàng)目擬在蘭州市國(guó)家高新技術(shù)開發(fā)區(qū)中生科技健康產(chǎn)業(yè)園區(qū)內(nèi)建設(shè)血液制品生產(chǎn)車間，設(shè)計(jì)產(chǎn)能投漿量1200 噸/年。

上面兩個(gè)項(xiàng)目均是用于擴(kuò)產(chǎn)，投產(chǎn)后投漿量將達(dá)到合計(jì)2400噸/年。天壇生物2019年采漿量1706噸，新增產(chǎn)能為2019年采漿量的1.41倍，要想順利消化新產(chǎn)能恐怕不是易事。

近年來，在政策限制下，國(guó)內(nèi)新漿站獲批難度大。由于嚴(yán)格的漿站開設(shè)限制，國(guó)內(nèi)擁有新設(shè)漿站資格的公司較少，整體漿站數(shù)量增速緩慢，截至2019年，國(guó)內(nèi)單采血漿站數(shù)量?jī)H增至269家，2016-2019年CAGR僅為7%。從采漿量來看，2019年全國(guó)采漿量為9201噸，同比增長(zhǎng)約為7%。

研發(fā)投入資本化高企

截至2020年9月30日，天壇生物開發(fā)支出賬面價(jià)值有1.08億元。翻閱往年財(cái)報(bào)，公司2019年以前賬面上從未有過任何的開發(fā)支出，直到2019年才開始出現(xiàn)開發(fā)支出，當(dāng)年期末賬面價(jià)值3765萬元。

開發(fā)支出形成于研發(fā)投入資本化。天壇生物2019年費(fèi)用化研發(fā)投入1.19億元，資本化研發(fā)投入3764萬元，研發(fā)投入資本化的比重為24.08%;2020年上半年研發(fā)費(fèi)用4638萬元，期間開發(fā)支出增加金額4207萬元，根據(jù)“開發(fā)支出增加額/（開發(fā)支出增加額+研發(fā)費(fèi)用）”計(jì)算，研發(fā)投入資本化的比重為47.56%。

上面數(shù)據(jù)表明，天壇生物2020年所采用的研發(fā)投入會(huì)計(jì)處理政策相比2019年激進(jìn)。

包括天壇生物在內(nèi)，A股上市公司中從事血制品生產(chǎn)的還有華蘭生物（002007.SZ）、上海萊士（002252.SZ）、博雅生物（300294.SZ）、衛(wèi)光生物（002880.SZ）。

以2019年為例，華蘭生物研發(fā)投入1.48億元，研發(fā)投入資本化金額454萬元，資本化比例為3.06%;上海萊士研發(fā)投入1.02億元，研發(fā)投入資本化金額為零，資本化比例為零;博雅生物研發(fā)投入1.32億元，研發(fā)投入資本化金額3940萬元，資本化比例29.81%;衛(wèi)光生物研發(fā)投入4153萬元，研發(fā)投入資本化金額137萬元，資本化比例3.29%。

對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，天壇生物研發(fā)投入資本化比例高于華蘭生物、上海萊士和衛(wèi)光生物，僅比博雅生物低一些。

研發(fā)投入資本化可以增厚凈利潤(rùn)和凈資產(chǎn)。天壇生物2019年研發(fā)投入資本化金額3764萬元，占當(dāng)年凈利潤(rùn)的比例為6.16%;2020年前三季度開發(fā)支出期間增加金額7022萬元，占當(dāng)期凈利潤(rùn)的比例為14.13%。

研發(fā)投入資本化背后，天壇生物業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)出現(xiàn)頹勢(shì)。2020年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)收入26.36億元，同比增長(zhǎng)4.62%;凈利潤(rùn)4.97億元，同比增長(zhǎng)6.42%。

2021年1月9日，公司發(fā)布2020年度業(yè)績(jī)預(yù)告，凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增加2168萬元，同比增加3.55%左右，扣非凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增加816萬元，同比增加1.34%左右，業(yè)績(jī)低于市場(chǎng)預(yù)期。

2020年，天壇生物人血白蛋白（10g）批簽發(fā)443萬瓶，同比增長(zhǎng)4%;靜注人免疫球蛋白（2.5g）批簽發(fā)319萬瓶，同比增長(zhǎng)9%;破傷風(fēng)人免疫球蛋白（250IU）批簽發(fā)96萬瓶，同比下降31%;狂犬病人免疫球蛋白（200IU）批簽發(fā)67萬瓶，同比下降40%。光大證券認(rèn)為，破傷風(fēng)人免疫球蛋白和狂犬病人免疫球蛋白等小品種的終端需求主要受到社會(huì)活動(dòng)限制和醫(yī)院常規(guī)客流量下降的影響而有所下滑。

經(jīng)營(yíng)效率有待提升

2017年，天壇生物通過出售旗下疫苗子公司北生研和長(zhǎng)春祈健的全部股權(quán)，剝離了疫苗業(yè)務(wù)，隨后又于2017-2018年間，由子公司成都蓉生藥業(yè)有限責(zé)任公司先后收購(gòu)國(guó)藥集團(tuán)上海血液制品有限公司、國(guó)藥集團(tuán)武漢血液制品有限公司、蘭州蘭生血液制品有限公司以及貴州中泰生物科技有限公司100%股權(quán)，重組成為國(guó)內(nèi)最大的血制品公司。

截至2020年12月，公司擁有的漿站（含分站）數(shù)量達(dá)59家，其中在營(yíng)漿站約55家，在漿站數(shù)量上穩(wěn)居行業(yè)第一。

同時(shí)，公司漿站分布覆蓋的區(qū)域廣闊，遍布全國(guó)13個(gè)省自治區(qū)，是漿站覆蓋省份最多的血制品公司。

天壇生物血制品規(guī)模雖穩(wěn)居第一，但是單站采漿水平卻是弱于同行。據(jù)國(guó)元證券統(tǒng)計(jì)，天壇生物2019年所有漿站的單站采漿量為32.81噸，而處于第一梯隊(duì)的泰邦生物和華蘭生物單站采漿量分別為53噸、40噸。根據(jù)國(guó)元證券估算，天壇生物旗下幾大子公司中，成都蓉生本部所屬漿站的單站采漿水平相對(duì)較高，其他四大血制單站采漿水平在重組后都有不同程度的提升，但仍然存在一定差距。

與此同時(shí)，天壇生物的人均創(chuàng)收能力也要弱于同行。2019年年末，天壇生物員工總數(shù)3415人，當(dāng)年創(chuàng)造了32.82億元收入和10.47億元營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，對(duì)應(yīng)單人收入和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為96萬元、31萬元。

同行華蘭生物2019年年末員工總數(shù)2417人，當(dāng)年創(chuàng)造了37億元收入和16.15億元營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，對(duì)應(yīng)單人收入和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為153萬元、67萬元。

此外，天壇生物的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)事項(xiàng)也值得關(guān)注。天壇生物核心資產(chǎn)為控股69.44%的成都蓉生。

財(cái)報(bào)顯示，成都蓉生2019年年末總資產(chǎn)52.13億元，凈資產(chǎn)39.96億元，2019年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 32.76億元，凈利潤(rùn)9.26億元。

2020年10月，天壇生物增資25.9億元擴(kuò)大對(duì)成都蓉生持股比例，增資完成后持股比例達(dá)到74.1%。成都蓉生其余25.9%股權(quán)分別由上海生物制品研究所有限責(zé)任公司、蘭州生物制品研究所有限責(zé)任公司、武漢生物制品研究所有限責(zé)任公司所持有，三大生物研究所屬于控股股東中國(guó)生物旗下的企業(yè)，與天壇生物構(gòu)成關(guān)聯(lián)關(guān)系。

對(duì)于三大研究所持有的成都蓉生25.9%股權(quán)，控股股東中國(guó)生物至今仍未給出明確的解決方案。

《證券市場(chǎng)周刊》記者給天壇生物發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復(fù)。