入市四年，萬億養老金投向何處

南方周末記者　吳超

2019年養老金委托投資規模只占基金累計額的15％。圖為在雄安新區跳舞的老人。南方周末記者　?　翁洹　?　攝

★“投資組合建起來后，資產怎么配置？投資什么股票？投多少？這些重大的決策都是在社保基金理事會內部完成的，最后執行的環節是證券投資機構去做。”

在1萬億的資產總額中，投資股市的不得超過3000億。截至2020年第三季度，直接投入股市的養老金僅為173億元。大部分養老金“沉睡”在銀行儲蓄賬戶，收益來自銀行利率。

“養老金在沒有委托（社保基金理事會）投資的情況下，各省養老金主要放在本省的銀行，構成了本地的金融資源，所以地方政府更愿意把錢放在自己手上。”

中國基本養老保險基金規模首破萬億。

2020年11月底，全國社會保障基金理事會在《基本養老保險基金受托運營年度報告（2019年度）》中公布數據：2019年末，基本養老保險基金（下文簡稱“養老金”）資產總額1.08萬億元，投資收益率9.03%。

養老金進入市場化運作，即為“入市”。2015年8月，國務院頒布《基本養老保險基金投資管理辦法》確立了養老金“入市”規則。2016年12月，養老金正式“入市”。

上述管理辦法規定，各省在預留一定的支付費用后，確定投資額度，委托給國務院授權的機構進行投資運營，并明確“是指國家設立、國務院授權的養老基金管理機構”。

隨后，養老金受托機構被明確為全國社保基金理事會。2018年的國務院機構改革中，全國社保基金理事會的管理單位從國務院調整為財政部，職責為保證基金安全和實現保值增值。

盤點社保基金理事會的年度報告和官網可以看到，2017年-2019年間，養老金管理規模從4300億上升到了1萬億。簽署養老金委托投資合同的省份從9個增長到了22個。

入市四年，萬億養老金的投資版圖是怎樣的？

股市投資173億

入市的養老金，包括企業職工、機關事業單位工作人員和城鄉居民的基本養老保險基金。

全國社保基金理事會的養老金投資方式，分為直接投資和委托投資。根據年度報告描述，直接投資由全國社保基金理事會直接管理運作，主要包括銀行存款和股權投資。委托投資由社保基金會委托投資管理人運作，主要包括境內股票、債券等。全國社保基金理事會公布的數據顯示，過去幾年，委托投資占比都在七成左右。

直接投資部分，目前看不到關于股權投資的信息公開。委托投資部分，2016年，全國社保基金理事會選出了21家證券投資管理機構，負責部分養老金委托投資項目。

曾在全國社保基金理事會供職多年的劉毅向南方周末記者解釋，委托投資并不是簡單地把錢交給證券投資機構。“投資組合建起來后，資產怎么配置？　投資什么股票？　投多少？　這些重大的決策都是在社保基金理事會內部完成的，最后執行的環節是證券投資機構去做。”

劉毅說，這就像點菜，經過研判后覺得今年胡蘿卜會比較好，羊肉會比較好，就會找那些種胡蘿卜種得好的人，養羊養得好的人去買。“具體買到哪只羊，買到哪家的胡蘿卜，都是證券投資機構來操作，但都需要按照社保基金理事會的要求去做。”

WIND數據顯示，截至2020年第三季度，養老保險基金在A股市場共有34個投資組合，累計投資資金173億元，由不同證券投資機構運營，投資股票涉及制造業、互聯網等多個行業。

南方周末記者梳理了基本養老保險基金的34個投資組合，共計117只股票。其中，“基本養老保險金一零零三組合”的投資規模最大，持有22只股票，共計35億元。

在該組合內，共持有國投電力（600886.SH）4319萬股，這是所有投資組合中，持股數量最多的一只，持股市值為3.4億。此外，該組合持有的銀輪股份（002650.SZ）市值4.8億，居117只股票的首位。

34個投資組合中，還出現了不同組合持有同一只股票的情況，九陽股份（002242.SZ）、鐵龍物流（600125.SH）、大亞圣象（000910.SZ）、華東醫藥（000963.SZ）四只股票同時被兩個投資組合持有。

全國社保基金理事會公布的數據顯示，2017-2019年間，養老金的投資收益率分別為5.23%、2.56%、9.03%，均跑贏了當年的通脹率。

2020年10月25日，在“外灘峰會”上，全國社保基金理事會副理事長陳文輝在演講中說，“我現在投一筆就膽戰心驚，生怕把全國人民的養老錢虧掉一點，或者是沒掙到多少。”

五年保底合同

為避免出現較大波動，上述管理辦法中，對養老金投資股市的比例做出了規定。“投資股票、股票基金、混合基金、股票型養老金產品的比例不得高于資產凈值的30%”。

這意味著在1萬億的資產總額中，投資在股市的資金不超過3000億。截至2020年第三季度，直接投入股市的173億元，僅為投資上限的5%。

早在養老金入市前，社保基金和企業年金就先后在2000年和2006年進行了市場化投資。社保基金由全國社保基金理事會運作，企業年金由人社部委托相關證券投資機構運作。

過去十幾年間，兩者都取得了較好的投資收益，社保基金自成立以來的年均投資收益率為8.14%，累計投資收益額為12464億元；企業年金成立至今的年均投資收益率為7.07%，過去五年的投資收益額為3289億元。

與社保基金和企業年金相比，養老金的投資有更多限制。如社保基金與企業年金入市的比例為40%，養老金為30%；社保基金可投資境內外資金產品，企業年金可用于境內和香港市場投資，養老金則僅限于境內投資。

年度報告中表述，社保基金和養老金同屬全國社保基金理事會管理運營，但與社保基金分開，對養老金實行單獨管理、獨立核算。

劉毅向南方周末記者解釋，社保基金和養老金的資金來源不同，社保基金的本質是儲備基金，養老金是現收現付制度下，支出后剩下的結余資金。

他說，儲備基金投資周期比較長，可以承擔更大的波動去獲取更好的收益。“結余資金有流動性要求，而且委托人是地方政府，一旦養老金結余的情況有變化，就要使用資金，抗風險的意愿和能力都不強。”

地方政府如何與社保基金理事會合作？　在年度報告中解釋，各省與全國社保基金理事會均簽訂了為期5年的承諾保底合同。這意味著用于投資運營的養老金，即使投資收益低于保底收益，也將由全國社保基金理事會兜底，補上保底收益額不足的部分。

在2017年的一次會議上，前財政部部長、時任全國社保基金理事會理事長的樓繼偉指出，未來養老金與社保基金的預期收益率會存在較大差異。主要原因是，養老基金屬于階段性結余，流動性要求高，風險承受能力較低，各委托省份均要求有保底收益率，在投資運營上更為謹慎。

仍期全國統籌

養老金在2016年入市前，人社部相關負責人曾表示，在3.5萬億養老金結余中，預留一定支付費用后，可以納入投資運營范圍的資金總計約2萬多億元。

但入市三年后，納入投資的資金才達到1.07萬億。人社部數據顯示，截至2019年年末，全國企業職工基本養老保險基金累計結余5.09萬億元，在養老金中，全國企業職工基本養老保險基金占大頭。

2020年年初，中國人壽首席投資官王軍輝在一場會議中表示，從養老金股票市值占股票總的市值比重來看，美國基本保持在20%-30%之間，美國股市大概有1/3由養老金持有。“我國目前三支柱養老金合計持股規模占股票市場總市值比重不到10%”。

中國證券投資基金協會報告顯示，2018年，OECD國家積累制公共養老金和私人養老金的資產配置中，主要用于股票投資的權益類占比24.4%。其中，股票投資比例最高的是波蘭，達到85%；澳大利亞、立陶宛和比利時權益類資產的配置比例也在40%以上。

2019年，人社部基金監督局局長唐霽松指出，目前養老金委托投資規模只占基金累計額的15%，占比過小。目前除了少量養老金入市，大部分養老金還長期“沉睡”在銀行儲蓄賬戶，其收益主要來自銀行利率。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新向南方周末記者解釋：“養老金在沒有委托（全國社保理事會）投資的情況下，各省養老金主要是放在本省的銀行，它構成了本地的金融資源，所以地方政府更愿意把錢放在自己手上。”

目前，養老金的全國統籌還遠未實現，參與投資的模式是各地分別與社保基金理事會簽合同。采訪中，三位專家均對南方周末記者表示，實現養老金的全國統籌，把地方資金向上歸集，投資和運營將會簡單很多。

過去十幾年，提高養老金統籌層級，實現養老金全國統籌，一直是養老金改革的方向。

2018年，人社部副部長游均表示，將在2020年全面實現省級統籌，為養老保險全國統籌打好基礎。但截至2019年底，全國31個省份中，僅有13個實現了養老金全省統籌。

中國社會科學院世界社保研究中心主任鄭秉文對南方周末記者說：“地方政府管理的層次太分散，以縣、市級為單位管理養老金，又存在不同的股份制銀行里，形成了一些局部上的問題，上解起來很不容易，（如果）放在（地方）銀行的存款都抽走了，對銀行的影響很大。”

在董登新看來，養老金實現全國統籌后，可以實現投資的規模效應。“在一個統一的資金池里配置資金，投資成本會更低，風險也更可控，養老金托管的效率就會大幅提升，投資效益就會發揮出來”。

（應受訪者要求，劉毅為化名。）